在業(yè)績增長乏力、零售業(yè)務(wù)承壓的背景下，招商銀行H股卻在2025年被平安人壽四次舉牌，持股市值超400億元。險資密集加倉的背后，究竟是看中了銀行股的長期價值，還是另有一套“致富”密碼？

1月8日，平安人壽發(fā)布公告稱，由其委托平安資管管理的資金投資于招商銀行H股。截至2025年12月31日，持股比例已達到招商銀行H股總股本的20%，約占總股本的3.61%。

為何招商銀行年內(nèi)四度被平安人壽舉牌？

一方面，在新會計準則下，保險公司可將此類股權(quán)投資計入“以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益”科目。這意味著股價波動不影響當期利潤，有助于平滑公司業(yè)績。同時，招商銀行2024年分紅金額達504.40億元，分紅比例為35.32%，是當年分紅比例最高的股份行，其分紅規(guī)模在上市銀行中僅次于工、農(nóng)、中、建。

另一方面，如果對被投資企業(yè)形成“重大影響”，險資可將該投資列為長期股權(quán)投資，并采用權(quán)益法核算。對于當前估值“破凈”的銀行股而言，險資的入股成本通常低于所對應(yīng)的凈資產(chǎn)，二者差額可計入營業(yè)外收入，直接提升當期利潤。

以幸福人壽為例，2024年因其持有南京銀行3.68%股權(quán)并派駐董事，該投資改用權(quán)益法核算后確認了12.25億元營業(yè)外收入，從而實現(xiàn)扭虧為盈。

目前，平安人壽所持招商銀行股份對應(yīng)的凈資產(chǎn)份額約為507.47億元，高于其賬面價值439.56億元。若未來平安人壽向招商銀行派駐董事，形成重大影響，則可能確認約67.91億元的營業(yè)外收入。盡管2025年6月招商銀行曾表示“長期資金未謀求董事席位訴求”，但當時平安人壽持股比例尚未達到3%的董事提名門檻。如今其持股比例已升至3.61%，情況已有所不同。

此外，2025年以來，險資向銀行派駐董事的現(xiàn)象逐漸增多。大家人壽、新華人壽、弘康人壽已分別向興業(yè)銀行、杭州銀行、蘇農(nóng)銀行新派駐董事。其中，大家人壽的持股比例僅為3.38%。

平安四度舉牌招行

1月8日，平安人壽發(fā)布公告稱，其委托平安資管管理的資金通過競價交易方式增持招商銀行H股。截至2025年12月31日，持股比例已達到招商銀行H股股本的20.07%，根據(jù)香港市場規(guī)則觸發(fā)舉牌。

2025年全年，平安人壽已四次舉牌招商銀行H股。根據(jù)披露易信息，首次舉牌發(fā)生在2025年1月10日，平安人壽增持189.25萬股招商銀行H股，耗資約7253.91萬港元，持股比例達到該行H股股本的5%。

隨后在3月13日，平安人壽第二次舉牌，耗資近2.94億港元在場內(nèi)增持606.75萬股，持股比例突破招商銀行H股總數(shù)的10%。

6月17日，平安人壽再度增持629.55萬股，投資約3.41億港元，持股比例升至招商銀行H股股本的15%，實現(xiàn)第三次舉牌。

2025年最后一個交易日，平安人壽繼續(xù)加碼，耗資7.38億港元增持1401.25萬股，持股比例達到招商銀行H股股本的20%，完成第四次舉牌。

從披露數(shù)據(jù)來看，截至2025年年末，平安人壽共持有招商銀行約9.22億股H股，約占該行總股本的3.61%，賬面余額為439.56億元。而同年1月10日首次舉牌時，其僅持有2.30億股H股，賬面余額為80.90億元。

值得關(guān)注的是，在舉牌招商銀行H股的前一日，平安人壽剛完成對農(nóng)業(yè)銀行H股的第四次舉牌。相關(guān)公告顯示，截至2025年12月30日，其持有農(nóng)業(yè)銀行H股比例已達20.10%，持股量約61.81億股，賬面余額324.28億元。

2025年全年，險資舉牌呈現(xiàn)活躍態(tài)勢，銀行股成為重點標的。在全年41次險資舉牌中，有34次涉及上市公司H股，占比超過八成。其中，招商銀行H股、農(nóng)業(yè)銀行H股和鄭州銀行H股均獲四次舉牌，郵儲銀行H股也被三次舉牌。

“零售之王”的壓力

昔日的“零售之王”正面臨業(yè)績增長壓力。

數(shù)據(jù)顯示，自2022年起，該行業(yè)績增速明顯放緩。當年，其營業(yè)收入同比增速從前一年的14.04%驟降至4.08%，歸母凈利潤同比增速也從23.20%下降至15.08%。

隨后的2023年與2024年，該行營收增速進一步轉(zhuǎn)為負值，分別為-1.64%和-0.48%；歸母凈利潤增速也持續(xù)放緩，依次降至6.22%和1.22%。

進入2025年，該行的業(yè)績下滑趨勢仍未扭轉(zhuǎn)。前三季度，實現(xiàn)營業(yè)收入2514.20億元，同比下降0.51%；歸母凈利潤為1137.72億元，同比微增0.52%，增長動力不足。

業(yè)績承壓的背后，零售業(yè)務(wù)盈利能力的下滑尤為關(guān)鍵。受市場利率下行、資產(chǎn)荒以及消費與購房需求不振等因素影響，銀行業(yè)零售凈息差收窄幅度普遍高于對公業(yè)務(wù)，招商銀行也不例外。

數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年，該行零售業(yè)務(wù)稅前利潤增速分別為21.74%、21.19%及6.09%，已呈逐步放緩態(tài)勢；而2024年則直接轉(zhuǎn)為同比下降9.28%。

利潤下滑部分源于零售貸款業(yè)務(wù)的疲軟。2024年末，招商銀行零售客戶存款平均成本率升至1.44%，較上年上升0.02個百分點。

與此同時，零售貸款平均收益率卻從5.02%大幅下降至4.58%，降幅達0.44個百分點。這一升一降導(dǎo)致零售業(yè)務(wù)成本收入比升至32.52%，同比提高0.56個百分點。

此外，零售貸款規(guī)模擴張持續(xù)乏力。2021年至2024年，零售貸款余額雖由2.94萬億元增至3.58萬億元，但同比增速逐年波動下滑，所占集團貸款比重也從56.00%降至54.64%。

2025年前三季度，零售貸款余額僅微增1.43%，占集團貸款和墊款總額的比例進一步降至51.80%，為近年來最低水平。

另一方面，非利息凈收入表現(xiàn)亦不樂觀。2025年前三季度，該行實現(xiàn)非利息凈收入913.78億元，同比下降4.23%。其中，凈手續(xù)費及傭金收入為562.02億元，同比略增0.90%，但細分項中銀行卡手續(xù)費收入與結(jié)算清算手續(xù)費收入分別下降17.07%和4.55%，主要受信用卡業(yè)務(wù)收入減少拖累。

為了“做賬”？

對險資而言，舉牌銀行股的考量重心，或許已從實際收益更多轉(zhuǎn)向了“做賬”需要。

在新會計準則下，險企大量權(quán)益類資產(chǎn)須以公允價值計量，且其變動計入當期損益，這直接導(dǎo)致險企當期損益的波動性顯著上升。

因此，增配高股息、高分紅的股票，并將其列入“以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益”，成為越來越普遍的選擇。

在該會計分類下，股息與分紅可確認為投資收益，而市值波動和買賣價差則不計入投資收益，僅影響總資產(chǎn)，不涉及利潤表的投資收益項，從而能夠有效平滑當期利潤的波動。

以招商銀行為例，當前，該行H股股價位于歷史高位，2024年、2025年漲幅分別為56.40%、37.38%。2024年其分紅金額達504.40億元，分紅比例為35.32%，是當年分紅比例最高的股份銀行之一，分紅規(guī)模在上市銀行中僅次于工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行和建設(shè)銀行。

此外，2025年度，招商銀行首次宣布中期分紅，擬每股派1.013元，合計分紅約255.48億元，分紅比例超過35%。

此外，招商銀行被頻繁舉牌，除了它分紅高以及基本面處于銀行第一梯隊外，還或與“長期股權(quán)投資”的會計處理方式有關(guān)。

據(jù)了解，如果對被投資企業(yè)形成“重大影響”，險資可將該投資列為長期股權(quán)投資，并采用權(quán)益法核算。而在權(quán)益法下，長期股權(quán)投資的賬面價值按入股成本與被投資企業(yè)凈資產(chǎn)份額中較高者確認。

對于普遍“破凈”的銀行股，入股成本往往低于對應(yīng)的凈資產(chǎn)份額，因而可直接按凈資產(chǎn)份額確認資產(chǎn)價值，差額部分可一次性計入營業(yè)外收入，顯著提升當期利潤。

例如，2024年幸福人壽因持有南京銀行3.68%的股份并派駐董事，滿足了長期股權(quán)投資中“重大影響”的認定，采用權(quán)益法核算后確認了12.25億元的營業(yè)外收入，從而實現(xiàn)扭虧為盈。

類似情況在AMC公司中已有先例。2025年6月，中國信達將全部可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換為浦發(fā)銀行普通股，持股比例達到3.01%，并向浦發(fā)銀行派駐董事，最終確認了72.28億元的營業(yè)外收入。

2025年上半年，中信金融資產(chǎn)因?qū)χ袊y行、光大銀行的長期股權(quán)投資采用權(quán)益法核算，分別確認了189.13億元和24.01億元的投資差額收益，并計入當期損益。受此影響，其上半年聯(lián)營企業(yè)投資收益達213.18億元，而2024年同期僅為-0.11億元。

據(jù)了解，當前平安人壽持有招商銀行股份對應(yīng)的凈資產(chǎn)份額約507.47億元，而其賬面價值為439.56億元。若未來符合權(quán)益法適用條件，平安人壽可能確認約67.91億元的營業(yè)外收入。

值得注意的是，采用權(quán)益法通常需要持股3%以上并向董事會派駐董事。2025年6月招商銀行曾表示“長期資金未謀求董事席位訴求”，但當時平安人壽持股比例尚未達到3%的董事提名門檻。如今其持股比例已升至3.61%，情況已有所不同。

此外，2025年隨著銀行監(jiān)事會改革的推進，多家銀行董事會成員數(shù)量有所增加。在此背景下，2025年以來險資向銀行派駐董事的現(xiàn)象逐漸增多。大家人壽、新華人壽、弘康人壽已分別向興業(yè)銀行、杭州銀行、蘇農(nóng)銀行派駐董事，其中大家人壽持股比例僅為3.38%。

在2025年6月的股東大會上，招商銀行就取消了監(jiān)事會，并將董事會成員從13人增至17人，這提高了平安人壽成功派駐董事的可能性，從而為權(quán)益法核算創(chuàng)造了條件。

另據(jù)中國銀河證券研報測算，假設(shè)監(jiān)事會改革為每家上市銀行釋放1個董事席位，預(yù)計可吸引約4562億元資金配置A股銀行板塊。