4月3日，臨海市新睿電子科技股份有限公司（下稱“新睿電子”）將北交所IPO上會(huì)，公開發(fā)行不超過640萬股。

筆者注意到，報(bào)告期內(nèi)，雖然新睿電子營收與凈利潤持續(xù)增長，但公司盈利質(zhì)量偏弱，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額與凈利潤比值始終未超0.5，而該現(xiàn)象的核心問題集中在應(yīng)收賬款上，公司近4成資產(chǎn)為應(yīng)收賬款，且逾期占比超半數(shù)，回款能力遠(yuǎn)弱于同行，更值得關(guān)注的是，在回款風(fēng)險(xiǎn)高企的背景下，公司壞賬計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)卻偏于保守，進(jìn)一步加劇資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)。此外，公司雖自稱是專精特新“小巨人”，擁有可觀的專利與軟件著作權(quán)，但研發(fā)投入強(qiáng)度明顯不足，研發(fā)費(fèi)用率遠(yuǎn)低于同行均值，2024年兩者差距近10個(gè)百分點(diǎn)。更為反常的是，在主力產(chǎn)品單價(jià)持續(xù)下滑、研發(fā)投入不足的雙重背景下，公司毛利率卻逆勢上升并反超行業(yè)，完全背離常規(guī)經(jīng)營邏輯。同時(shí)，公司因涉嫌侵犯技術(shù)秘密被匯川技術(shù)起訴，涉案金額達(dá)3000萬元，案件尚未開庭，結(jié)果存不確定性。

盈利質(zhì)量差

新睿電子于2010年開始研發(fā)工業(yè)機(jī)器人控制系統(tǒng)，是國內(nèi)較早開展工業(yè)機(jī)器人控制系統(tǒng)研發(fā)的企業(yè)之一。經(jīng)過十幾年的技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)品迭代，形成了工業(yè)機(jī)器人成套控制系統(tǒng)、驅(qū)控一體控制系統(tǒng)、控制系統(tǒng)單機(jī)、伺服系統(tǒng)等軟、硬件相結(jié)合的解決方案和產(chǎn)品體系，目前公司主營業(yè)務(wù)為工業(yè)機(jī)器人控制系統(tǒng)及部件、伺服系統(tǒng)及部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

2022年-2025年（下稱“報(bào)告期”），新睿電子分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.04億元、3.01億元、3.18億元，凈利潤分別為3096.6萬元、5526.37萬元、5904.82萬元，業(yè)績持續(xù)增長。

盡管營收與凈利潤持續(xù)走高，但公司整體盈利質(zhì)量偏弱。報(bào)告期內(nèi)，新睿電子經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1075.78萬元、2203.07萬元、2692.67萬元，結(jié)合同期的凈利潤，可以計(jì)算出兩者的比值分別為0.35、0.4、0.46，比值始終未超過1。

造成現(xiàn)金流大幅不及凈利潤的核心原因，或是公司應(yīng)收賬款規(guī)模大幅激增。截至2023年末、2024年末、2025年末，新睿電子的應(yīng)收賬款余額分別為8280.09萬元、11563.83萬元、14331.7萬元，分別占當(dāng)期資產(chǎn)總額的33.47%、38.93%、39.61%，而應(yīng)收賬款年均復(fù)合增長率為31.56%，該增長率也遠(yuǎn)超同一時(shí)間段內(nèi)營收24.85%的增速。

在應(yīng)收賬款高企的同時(shí)，款項(xiàng)回款逾期問題尤為突出，公司超半數(shù)應(yīng)收賬款脫離正常信用期。在上述時(shí)間段內(nèi)，新睿電子信用期外應(yīng)收賬款分別為4663.03萬元、5787.6萬元、88944.58萬元，分別占當(dāng)期應(yīng)收賬款余額的52.75%、46.56%、57.35%。

同時(shí)，筆者還注意到，在應(yīng)收賬款的變現(xiàn)能力上也遠(yuǎn)弱于同行。報(bào)告期內(nèi)，新睿電子應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為2.71、2.83、2.28，而2023年和2024年新睿電子同行可比公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的平均值分別為5.17、4.22，也就是說，2023年和2024年，公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率遠(yuǎn)低于同行均值。

值得質(zhì)疑的是，在應(yīng)收賬款占比高、逾期規(guī)模大、回款能力弱的多重風(fēng)險(xiǎn)下，公司壞賬計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)反而偏于保守。截至2023年末、2024年末、2025年6月末，新睿電子應(yīng)收賬款綜合壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例分別為6.34%、6.96%、7.1%，同行可比公司平均值分別為7.61%、9.66%、9.55%，公司計(jì)提水平長期低于行業(yè)均值。這種回款風(fēng)險(xiǎn)高、壞賬計(jì)提低的異常情況，進(jìn)一步加大了利潤真實(shí)性與資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)的疑慮，亟待公司作出合理解釋。

低研發(fā)，高毛利

筆者注意到，新睿電子在申報(bào)稿中自述“公司是國家級(jí)專精特新“小巨人”企業(yè)、浙江省“專精特新”中小企業(yè)、浙江省科技型中小企業(yè)、國家高新技術(shù)企業(yè)，截至本招股說明書簽署日取得58項(xiàng)專利，其中發(fā)明專利27項(xiàng)、實(shí)用新型專利16項(xiàng)、外觀設(shè)計(jì)專利15項(xiàng)，并擁有計(jì)算機(jī)軟件著作權(quán)140項(xiàng)，參與起草國家標(biāo)準(zhǔn)《工業(yè)系統(tǒng)、裝置與設(shè)備以及工業(yè)產(chǎn)品信號(hào)代號(hào)第1部分：基本規(guī)則》和《機(jī)器狀態(tài)監(jiān)測與診斷預(yù)測第1部分：一般指南》。公司產(chǎn)品精準(zhǔn)動(dòng)態(tài)控制伺服機(jī)械手控制系統(tǒng)和高精度高靈活性多軸伺服機(jī)械手控制系”。

這一系列的描述不禁令人感覺新睿電子在研發(fā)技術(shù)上實(shí)力雄厚，科技感爆棚，然而事實(shí)真的如此嗎？

招股說明書顯示，報(bào)告期內(nèi)，新睿電子的研發(fā)費(fèi)用率分別為5.55%、4.98%、5.46%，存在波動(dòng)，而2023年和2024年新睿電子同行可比公司研發(fā)費(fèi)用率的平均值分別為13.34%、14.55%，也就是說，2023年和2024年，公司的研發(fā)費(fèi)用率遠(yuǎn)低于同行均值，特別是2024年，兩者相差了近10個(gè)百分點(diǎn)，研發(fā)投入強(qiáng)度明顯偏弱。

此外，2025年11月，深圳市匯川技術(shù)股份有限公司、蘇州匯川技術(shù)有限公司，以"侵犯技術(shù)秘密、經(jīng)營秘密等不正當(dāng)競爭行為"為由，將包括新睿電子在內(nèi)的25名主體列為共同被告，涉及金額為3000萬元。

對此，新睿電子表示，截至本招股說明書簽署日，上述訴訟案件尚未開庭審理，案件審理結(jié)果存在一定不確定性。如上述訴訟敗訴，可能對發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營及財(cái)務(wù)狀況造成一定不利影響。

除了上述情況之外，筆者還注意到，在研發(fā)投入不及同行、核心產(chǎn)品單價(jià)持續(xù)下滑的雙重背景下，新睿電子毛利率卻逆勢上升并反超行業(yè)。報(bào)告期內(nèi)，新睿電子的毛利率分別為33.73%、36.44%、36.02%，而2023年和2024年新睿電子同行可比公司35.04%、35.55%，可見，新睿電子的毛利率呈上升趨勢，且在2024年就已遠(yuǎn)超同行均值。

更為關(guān)鍵的是，新睿電子的主要產(chǎn)品為驅(qū)控一體控制系統(tǒng)、成套控制系統(tǒng)、控制系統(tǒng)單機(jī)、驅(qū)動(dòng)器，其中報(bào)告期內(nèi)驅(qū)控一體控制系統(tǒng)的銷售單價(jià)分別為3490.36元/套、3204.06元/套、2639.24元/套；成套控制系統(tǒng)的銷售單價(jià)分別為4062.97元/套、3744.29元/套、3338.6元/套；控制系統(tǒng)單機(jī)的銷售單價(jià)1647.33元/件、1614.32元/件、1522.8元/件；驅(qū)動(dòng)器的銷售單價(jià)分別為272.62元/件、270.25元/件、243.04元/件。這也意味著，新睿電子所有主產(chǎn)品的銷售單價(jià)均在持續(xù)下滑，特別是驅(qū)控一體控制系統(tǒng)三年間單價(jià)累計(jì)降幅達(dá)24.38%。

綜合來看，新睿電子出現(xiàn)研發(fā)費(fèi)用率低于行業(yè)、主力產(chǎn)品售價(jià)持續(xù)下跌，但毛利率反倒穩(wěn)步上行并反超同行的異?，F(xiàn)象，完全背離常規(guī)經(jīng)營邏輯，盈利數(shù)據(jù)合理性存疑，相關(guān)差異成因與核算依據(jù)亟待公司說明。(文 | 公司觀察，作者 | 鄧皓天，編輯 | 曹晟源)