經觀感知

在汽車產業(yè)加速向智能化、電動化轉型的進程中，車載光學正在從“輔助部件”走向“核心感知基礎設施”。攝像頭數量的持續(xù)增加、應用場景的不斷拓展，使這一賽道在過去數年成為資本和產業(yè)共同追逐的方向。

在這一背景下，寧波舜宇智行科技股份有限公司向港交所遞交招股書，擬通過分拆方式獨立上市。作為舜宇光學科技體系內專注于車載智能感知與座艙相機的核心業(yè)務平臺，舜宇智行長期位居全球車載相機出貨量前列，其上市被視為光學龍頭進一步深化汽車業(yè)務布局的重要節(jié)點。

從招股書披露的經營數據看，舜宇智行仍處在收入擴張通道之中。

2023年、2024年，公司分別實現收入約52.6億元和59.9億元，2025年前三季度收入繼續(xù)保持增長。車載相機解決方案始終是公司最核心的收入來源，占比長期維持在九成以上。

但如果進一步拆解增長結構，可以看到一個愈發(fā)清晰的變化趨勢：增長的主要驅動力正在由“價值提升”轉向“規(guī)模放量”。

招股書顯示，公司智能感知相機與智能座艙相機的平均售價均呈下行趨勢。智能感知相機單價由2024年的約76元下降至2025年前三季度的約68元；智能座艙相機同期亦從約35元降至31元。價格下行的同時，公司出貨量持續(xù)增長，成為拉動收入的主要變量。

這一變化并非個案，而是車載相機產業(yè)整體所面臨的結構性現實。一方面，攝像頭在智能駕駛與艙內監(jiān)測中的應用已逐步從“差異化配置”走向“平臺標配”，產品同質化程度上升；另一方面，整車廠在成本控制壓力下，對上游零部件價格愈發(fā)敏感，議價能力不斷增強。

價格變化直接反映在盈利端。

公司整體毛利率已從2023年的35.7%回落至2025年前三季度的34.1%。盡管仍處于行業(yè)相對較高水平，但邊際下行的趨勢已較為明確。在規(guī)模持續(xù)擴張的同時，如何抵御價格下探帶來的盈利侵蝕，正成為舜宇智行不得不面對的現實問題。

新曲線仍在爬坡

為對沖相機業(yè)務價格壓力，舜宇智行近年來持續(xù)拓展激光雷達、艙內投影顯示、智能車燈等其他車載光學解決方案，并在招股書中將其視為未來增長的重要補充。

但從目前披露的數據看，這些業(yè)務仍處在爬坡階段。相關收入占比不足5%，對整體業(yè)績貢獻有限；毛利率波動幅度明顯，2025年前三季度出現下探，尚未形成穩(wěn)定的盈利模型。

在當前智能汽車產業(yè)中，激光雷達與HUD等產品的競爭邏輯，已不再局限于單一器件制造能力，而是更多取決于系統(tǒng)級方案整合、算法適配能力以及與整車平臺的深度綁定。對于以光學制造見長的企業(yè)而言，能否在更高層級的系統(tǒng)競爭中占據一席之地，仍存在不確定性。

客戶結構的變化同樣值得關注。招股書顯示，舜宇智行的客戶集中度有所下降，最大客戶收入占比已降至個位數，前五大客戶合計占比亦持續(xù)回落。從風險分散角度看，這是一個積極信號。

但與此同時，公司也明確披露，與主要客戶簽署的多為框架性合作協(xié)議，通常并不包含最低采購量承諾。這意味著，訂單規(guī)模仍高度依賴具體車型銷量、配置策略以及客戶在不同階段對供應鏈的選擇。

在汽車產業(yè)周期波動加劇、車型迭代節(jié)奏加快的背景下，客戶分散并不必然轉化為收入穩(wěn)定。一旦車型銷量不及預期，或平臺方案調整，相關訂單仍可能迅速回落。

分拆上市所帶來的治理與獨立性問題，同樣構成舜宇智行IPO的重要背景。

本次IPO完成后，舜宇光學科技仍將通過控股結構對舜宇智行保持控制權。與此同時，公司未來數年仍將與舜宇光學科技體系維持規(guī)模較大的持續(xù)關連交易，主要涉及關鍵光學部件采購，相關交易金額設有明確年度上限且呈逐年上升趨勢。

在毛利率承壓的情況下，關聯交易的定價機制、成本傳導方式以及利潤在集團內部的分配關系，將直接影響上市公司的盈利透明度與經營獨立性。這類結構在港股市場中往往被視為需要長期觀察的重要變量。

此外，招股書還披露，在上市前夕，公司多家附屬公司集中進行了現金分紅安排，同時公司賬面現金及等價物在2025年前三季度顯著增加。但公司層面尚未建立明確、穩(wěn)定的分紅政策，也未對上市后的股息安排作出承諾。相關現金流變化及其長期安排，仍有待上市后進一步通過信息披露加以厘清。

從更宏觀的視角看，舜宇智行的IPO映射出當前汽車零部件行業(yè)資本化節(jié)奏的一部分。在智能汽車從“功能堆疊”走向“系統(tǒng)整合”的過程中，單一硬件平臺的估值邏輯正在被重新審視。

舜宇智行仍具備全球領先的出貨規(guī)模與成熟的制造體系，但在價格下行、新業(yè)務尚未成熟、分拆結構復雜的多重因素交織下，其成長路徑正面臨新的約束。

如何在規(guī)模擴張的同時穩(wěn)住盈利能力，并逐步提升經營透明度，將成為市場評估其上市價值的關鍵。

免責聲明：本文觀點僅代表作者本人，供參考、交流，不構成任何建議。