經(jīng)觀汽車

在汽車產(chǎn)業(yè)加速向智能化與電動化轉(zhuǎn)型的背景下，車載光學(xué)系統(tǒng)正從輔助性組件轉(zhuǎn)變?yōu)橹悄荞{駛的核心感知基礎(chǔ)設(shè)施。隨著攝像頭數(shù)量的激增和應(yīng)用場景的拓展，這一細(xì)分領(lǐng)域吸引了資本與產(chǎn)業(yè)界的廣泛關(guān)注。寧波舜宇智行科技股份有限公司正式向港交所提交了上市申請，計劃從母公司分拆獨立運(yùn)營。作為集團(tuán)內(nèi)專注于車載智能感知與座艙相機(jī)業(yè)務(wù)的核心平臺，舜宇智行在全球車載相機(jī)出貨量中長期占據(jù)領(lǐng)先地位，此次分拆被視為光學(xué)巨頭深化汽車布局的重要一步。

根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)，舜宇智行目前仍處于收入增長階段。2023年及2024年的營業(yè)收入分別約為52.6億元和59.9億元，2025年前三季度繼續(xù)保持增長態(tài)勢。車載相機(jī)解決方案始終是公司主要收入來源，占比長期維持在九成以上。然而，分析其增長結(jié)構(gòu)可見，推動業(yè)績上升的主要動力已由“單位價值提升”轉(zhuǎn)向“出貨量擴(kuò)大”。數(shù)據(jù)顯示，公司智能感知相機(jī)單價從2024年的約76元降至2025年前三季度的約68元；智能座艙相機(jī)同期也從約35元降至31元。盡管價格下降，但出貨量的增加有效支撐了整體營收。

這種“以量補(bǔ)價”的模式并非個例，而是整個車載相機(jī)行業(yè)結(jié)構(gòu)性變化的縮影。一方面，攝像頭在自動駕駛和車內(nèi)監(jiān)控中的應(yīng)用逐漸從高端配置演變?yōu)闃?biāo)準(zhǔn)配置，產(chǎn)品同質(zhì)化競爭加劇；另一方面，整車制造商對上游供應(yīng)鏈議價能力增強(qiáng)，對零部件價格更加敏感，導(dǎo)致企業(yè)盈利承壓。舜宇智行的整體毛利率從2023年的35.7%下滑至2025年前三季度的34.1%，雖然仍具競爭力，但邊際下行趨勢明顯。

為應(yīng)對傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的盈利壓力，舜宇智行近年來積極拓展激光雷達(dá)、艙內(nèi)投影顯示、智能車燈等集成度更高的光學(xué)解決方案，這些被視作未來增長的重要方向。但從財務(wù)表現(xiàn)看，這些新興業(yè)務(wù)仍處于培育期，相關(guān)收入不足5%，毛利率波動顯著，尚未形成穩(wěn)定的盈利模型。當(dāng)前市場競爭已超越單一硬件制造，更注重系統(tǒng)級方案整合能力、核心算法適配水平以及與整車電子架構(gòu)的深度融合，這對以精密光學(xué)制造見長的舜宇智行提出了更高要求。

客戶結(jié)構(gòu)的變化也帶來了雙重影響。公司最大客戶收入占比已降至個位數(shù)，前五大客戶合計占比持續(xù)下降，這從風(fēng)險分散角度看是一個積極信號。但公司明確表示，與主要客戶的合作多為框架性協(xié)議，不包含最低采購承諾，意味著訂單規(guī)模高度依賴具體車型銷量和客戶策略。在汽車行業(yè)周期波動加劇、車型迭代加快的背景下，客戶結(jié)構(gòu)分散并不必然帶來收入穩(wěn)定。

分拆上市引發(fā)市場對其公司治理與獨立運(yùn)營能力的關(guān)注。上市后，舜宇光學(xué)科技集團(tuán)仍將通過控股架構(gòu)保持控制權(quán)，同時與集團(tuán)體系內(nèi)的企業(yè)發(fā)生大規(guī)模關(guān)聯(lián)交易，涉及關(guān)鍵光學(xué)部件采購。相關(guān)交易設(shè)有年度上限且逐年上升，在毛利率承壓的背景下，關(guān)聯(lián)交易定價是否公允、成本如何傳導(dǎo)、利潤如何分配，將直接影響上市公司盈利透明度和經(jīng)營獨立性。

此外，上市前夕，多家附屬公司進(jìn)行了集中現(xiàn)金分紅，賬面現(xiàn)金及等價物顯著增加，但公司尚未建立明確的分紅政策，也未對上市后的股息安排作出承諾，相關(guān)現(xiàn)金流管理機(jī)制有待進(jìn)一步明晰。

從宏觀視角來看，舜宇智行的IPO反映了智能汽車時代零部件企業(yè)資本化進(jìn)程的共同課題。隨著智能汽車從“功能疊加”邁向“系統(tǒng)整合”，市場對于單一硬件供應(yīng)商的估值邏輯正在重塑。舜宇智行雖擁有全球領(lǐng)先的出貨規(guī)模與成熟的制造體系，但在價格下行、新業(yè)務(wù)尚未成熟、分拆架構(gòu)復(fù)雜的多重約束下，其成長路徑面臨新的挑戰(zhàn)。如何在擴(kuò)大規(guī)模的同時守住盈利底線，并逐步提升運(yùn)營透明度，將是市場評估其價值的關(guān)鍵。

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