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2026-1-9

直播嘉賓：

查惠俐 國泰基金量化投資部行業(yè)研究員

摘 要

2026年債市一季度為優(yōu)質(zhì)配置窗口，一季度利率有概率成為全年高點，十年國債ETF（511260）憑借穩(wěn)健性、高適配性及費率優(yōu)勢，成為把握債市機會的核心標(biāo)的。

2026年一季度雖面臨長債供給擔(dān)憂、信貸“開門紅”預(yù)期等利空，但從全年視角看，債券利多因素包括：全年或有10BP降息空間，經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)預(yù)期溫和，一季度布局既能斬獲票息收益，又有望博取資本利得。

費率新規(guī)利好債市，債券基金獲有條件豁免贖回費，但機構(gòu)需持有30天以上，而十年國債ETF完全無場內(nèi)申購贖回費，支持二級市場實時交易，適配各類投資者的流動性管理與波段操作。

十年國債ETF（511260）核心優(yōu)勢突出：持倉為剩余期限7-10年國債，組合透明；2018年起每年實現(xiàn)正收益，2025年二級市場漲跌幅0.3%，牛市有進(jìn)攻性、熊市穩(wěn)收益。對比其他品種，其波動小于30年超長債，票息優(yōu)于短久期債，且能獲得穩(wěn)定票息，表現(xiàn)優(yōu)于十年國債期貨。

產(chǎn)品交易價值顯著：支持T+0日內(nèi)回轉(zhuǎn)，質(zhì)押率約94%，成分券為CTD券適配期現(xiàn)套利；截至2026年1月6日規(guī)模達(dá)158.44億元，近一月日均成交額47億元，流動性充足；綜合費率僅0.2%，處于行業(yè)低位，支持場內(nèi)買賣、場內(nèi)外申贖等多元參與方式。

2026年經(jīng)濟(jì)呈“弱現(xiàn)實”，貨幣政策偏寬松，全年降息概率較大，股債蹺蹺板效應(yīng)下半年或趨弱。一季度利空集中釋放后，逢調(diào)布局十年國債ETF（511260），是兼顧穩(wěn)健與收益的優(yōu)選策略。

正 文

2026年一季度配置窗口已至

查惠俐：各位投資者朋友早上好，我是國泰基金的研究員查惠俐，今天想和大家一起來討論一下對于2026年債券市場的看法。

從2025年的回顧來看，債券市場表現(xiàn)并不算強，全年各階段的交易主題也有所不同。從當(dāng)前圖表可以看到，一季度利率上行較為明顯，這主要是因為2024年年底市場對利率寬松、資金寬松政策存在過度定價和提前搶跑的情況，2025年第一季度核心就是修復(fù)這一過度搶跑的預(yù)期。

數(shù)據(jù)來源：Wind，長江證券研究所

進(jìn)入二季度后，受關(guān)稅擾動影響，利率市場迎來一波行情。到了三季度，在“反內(nèi)卷”的背景下，股市走勢偏強，出現(xiàn)了反內(nèi)卷股債蹺蹺板效應(yīng)，疊加市場對再通脹的交易行為，債券利率再度上行。整個四季度則呈現(xiàn)偏弱震蕩態(tài)勢，此前的反內(nèi)卷、股債蹺蹺板等效應(yīng)對債券市場的影響出現(xiàn)一定邊際鈍化，但同時也存在費率新規(guī)等不確定性因素的擾動。

2026年第一個交易周即將結(jié)束，前幾個交易日債券市場表現(xiàn)依舊偏弱。一方面是2025年12月降息預(yù)期落空的影響——當(dāng)時市場上有部分觀點認(rèn)為12月可能會降息；另一方面，債券供給壓力擔(dān)憂、年初信貸“開門紅”的預(yù)期等因素，也可能對后續(xù)債券市場產(chǎn)生影響。

不過從2026年全年維度和債券市場配置節(jié)點來看，我們認(rèn)為一季度可能是較好的配置時點。從債券市場的利空與利多因素綜合分析，一季度的利率有望成為全年高點。

先看利空因素，主要包括市場擔(dān)憂的長債供給問題（雖無法完全證實，但短期也難以證偽）、年初信貸“開門紅”，以及對后續(xù)股債蹺蹺板效應(yīng)是否延續(xù)的顧慮。目前“看股做債”的特征依然明顯——比如此前股市表現(xiàn)相對偏弱時，債券市場就出現(xiàn)了明顯的修復(fù)行情，這種效應(yīng)在一季度可能會表現(xiàn)得更為強烈。

再看利多因素，比如今年市場雖預(yù)期降息節(jié)奏不會太快，但從全年來看仍可能有10個BP的降息空間；此前制約市場看多力量的費率新規(guī)已正式落地，且落地結(jié)果好于市場預(yù)期；此外，從全年視角來看，市場對經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)的成色預(yù)期也相對溫和。

綜合這些因素，一季度利率債走勢確實可能面臨一定壓力，但從全年配置角度出發(fā)，若在一季度相對偏低的位置布局，既能獲得全年票息收益，也有望博取資本利得，因此一季度或許是配置利率債的較佳時點。

費率新規(guī)落地利好債市，ETF成更優(yōu)投資選擇

今天我們也想重點分享公募基金銷售費率新規(guī)落地的相關(guān)情況。該新規(guī)于去年12月31日由證監(jiān)會正式發(fā)文，此前9月市場已關(guān)注到修正草稿案。正式落地版與草案存在一定差異，其中大家較為擔(dān)憂的債券基金豁免問題，最終得到了有條件豁免。

在此之前，債券基金與普通基金一樣，贖回費率設(shè)有三個檔位的最低限制：持有期限小于7天的，贖回費率不低于1.5%；持有期限大于30天且小于180天（不足半年）的，贖回費率不低于0.5%。這樣的高贖回費率，對債券投資者而言壓力較大。

根據(jù)正式法案，債券基金獲得有條件豁免：普通投資者持有期限大于7天即可免繳強制贖回費；機構(gòu)投資者則需持有期限大于30天才能免繳強制贖回費。這一安排對整體債券市場情緒起到了相對提振作用。同時，新規(guī)還適當(dāng)延后了要求完成的時間，過渡期延長至12月，已發(fā)布的產(chǎn)品需在12月內(nèi)完成招募說明書、基金合同的修訂及公司系統(tǒng)改造工作。

在新的費率新規(guī)下，利用債券ETF進(jìn)行債券投資（包括配置盤和交易盤）可能是更友好的選擇。盡管債券基金獲得了一定豁免，但機構(gòu)投資者仍需持有不低于30天才能免除贖回費，仍存在一定交易磨損。

而ETF則可完全豁免相關(guān)限制——根據(jù)條例規(guī)定，ETF、同業(yè)存單基金、貨幣市場基金等特殊品種無特定市場要求，可由基金公司另行約定。目前十年國債ETF（511260）無場內(nèi)申購費、無場內(nèi)贖回費，且可在二級市場直接買入和賣出，無需擔(dān)憂申購贖回問題，操作便捷，適合個人投資者和機構(gòu)投資者進(jìn)行短線流動性管理或波段交易。

十年國債ETF（511260）核心優(yōu)勢解讀

從2025年行情來看，2026年債券市場大概率不會出現(xiàn)全年單邊下行的大行情，結(jié)構(gòu)上可能仍以波段交易為主，與2025年類似。

回頭看2025年的債券市場投資，波段交易尤為重要。比如關(guān)稅擾動、“反內(nèi)卷”行情啟動等關(guān)鍵節(jié)點，都是重要的買入和賣出時點。若全年未能把握這些波段機會，投資壓力會比較大，因此持有時間的選擇至關(guān)重要。

在這種市場環(huán)境下，投資者對流動性和擇時的訴求較強，因此我們非常推薦大家關(guān)注十年國債ETF（511260）。其實自2025年下半年起，十年國債就是我們重點推薦的品種。客觀來看，2025年十年國債的表現(xiàn)確實比政金債、30年超長債更為亮眼。

十年國債一方面具有重要的市場基準(zhǔn)定位，另一方面其久期在當(dāng)下的市場環(huán)境中也是較為合適的選擇。我們的十年國債ETF（511260），本質(zhì)是投資于剩余期限7至10年國債的組合，目前組合平均久期為7.85年，僅持有8只券，相關(guān)持倉會在每日披露清單中公布。該ETF的久期表現(xiàn)十分穩(wěn)定，若大家此前關(guān)注過我們的十年國債ETF（511260），就會知道我們每周都會更新相關(guān)內(nèi)容，其久期始終保持在7.5年至8年的范圍內(nèi)波動。

這只十年國債ETF（511260）的歷史回報表現(xiàn)良好。該ETF于2017年8月上市，自2018年起至2024年，每個完整自然年度均實現(xiàn)正收益。2025年的基金收益需經(jīng)托管行核對，但從二級市場表現(xiàn)來看，盡管2025年債券市場操作難度較大，但該ETF全年二級市場漲跌幅（按收盤價計算）仍為正收益，達(dá)0.3%。雖然收益不算高，但在2025年債券市場偏逆風(fēng)的環(huán)境下，已是不錯的選擇。

總體來看，這只十年國債ETF（511260）在債券牛市時具備較強的進(jìn)攻性，在債券市場偏熊時也能維持不錯的收益，這也是我們一直強調(diào)其具有較強配置價值的原因。

從2026年配置角度出發(fā)，若考慮擇時，一季度是較好的配置時點；在擇股擇券方面，十年國債ETF（511260）是久期配置的合適選擇。

首先看超長債（30年期端），市場擔(dān)憂其供給壓力，且在波動較大的債券市場環(huán)境中，30年超長債的利率波動風(fēng)險較高。從2025年下半年至今，30年與十年國債的利差呈現(xiàn)持續(xù)放大的趨勢（雖存在階段性波動），因此十年國債是相對均衡的選擇，既有一定票息作為收益打底。

再看短久期債券，當(dāng)前其利率票息水平相對偏低。而十年國債的二級市場票息目前約為1.87%至1.88%，相較于其他偏固收類資產(chǎn)，仍是較為優(yōu)質(zhì)的選擇。

另一方面，從2026年資本利得角度考慮，短端資產(chǎn)更具利好潛力。因為無論是降息落地還是央行進(jìn)行國債買賣操作，中期或中短期資產(chǎn)相對受益更明顯，提振作用更強。因此從久期角度來看，十年國債ETF（511260）仍是不錯的選擇，這一觀點我們自2025年下半年起便持續(xù)維持。

對于政金債而言，自2025年下半年以來，其與十年國債的利差也在持續(xù)放大。無論是從增值稅稅收優(yōu)惠還是供需關(guān)系角度分析，我們依然認(rèn)為十年國債相較于10年政金債更具優(yōu)勢，2025年的市場表現(xiàn)已印證這一點，2026年這一優(yōu)勢大概率仍將延續(xù)。

費率新規(guī)落地后，場外債基的投資者（尤其是交易周期較短的投資者）仍憂慮贖回費率問題，我們的十年國債ETF（511260），既比現(xiàn)券投資省時省力，相較于場外債基又具備明顯的費率優(yōu)勢。

最后再對比一下十年國債和十年國債期貨，這兩個品種的差距較為明顯，對兩者感興趣的投資者交集度不高。如果您此前有投資十年國債期貨的習(xí)慣，可關(guān)注和了解我們的十年國債ETF（511260）。我們的十年國債ETF（511260）與十年國債期貨相比，因持有標(biāo)的債券，所以能獲得票息收益，這筆票息收益相較于移倉收益，在確定性和穩(wěn)定性上更具優(yōu)勢。若做一個簡單粗略的比較，將十年國債ETF（511260）的收盤價與十年期國債期貨的收盤價相對比，會發(fā)現(xiàn)二者的價差呈逐漸拉大的趨勢。從收盤價表現(xiàn)來看，2025年十年國債ETF（511260）的漲跌幅為0.3%，而十年期國債期貨的收盤價漲跌幅為-1%，其優(yōu)勢十分顯著。因此，相比于直接投資期貨市場，通過我們的十年國債ETF（511260）獲取票息收益，也是一個不錯的選擇。

我們的十年國債ETF（511260），一方面在當(dāng)前市場環(huán)境下相較于其他品種更具適配性和優(yōu)勢；另一方面，從大類資產(chǎn)配置視角，或在不同資產(chǎn)組合中需要分配一定權(quán)重時，十年國債也是相對合適的選擇，能夠代表整個債券市場行情。我們認(rèn)為，十年國債具有債券市場基準(zhǔn)的重要地位和突出配置價值。

在進(jìn)行資產(chǎn)配置時，例如我作為大類資產(chǎn)配置投資者，計劃配置部分股票、債券、黃金，或是少量海外資產(chǎn)，此時我會為每個資產(chǎn)類別分配一定的配置權(quán)重。由于針對每個權(quán)重、每個類別，我未必能做出特別細(xì)分的alpha選擇，因此更看重beta收益。

若想獲得股票市場的beta收益，我可能會選擇上證指數(shù)、中證A500這類大型寬基指數(shù)基金，作為資產(chǎn)配置的底倉。與之類似，若想配置債券，十年國債相當(dāng)于債券市場的“大型寬基”，能夠反映債券市場的整體beta行情。

此時我未必想在配置上投入過多精力，去刻意尋找債券市場的alpha機會，也不想花費大量時間篩選個券，或是在不同期限間高頻調(diào)整久期。這時，我們的十年國債ETF（511260）便是能夠代表債券市場整體收益的優(yōu)質(zhì)選擇。用我們領(lǐng)導(dǎo)常說的一句話來講：“配置，就是買了之后即便虧錢也不會被領(lǐng)導(dǎo)指責(zé)的品種”，我們的十年國債ETF（511260）正是這樣的品種。

十年國債ETF（511260）也有較強的交易價值。首先，它采用T+0日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易機制，當(dāng)天申購當(dāng)天即可買賣，交易靈活性極高。在極端行情下，若大家對流動性有較強訴求，可考慮在二級市場上買入或賣出我們的十年國債ETF（511260）。

其次，該ETF已納入質(zhì)押庫，可按照交易所的標(biāo)準(zhǔn)券進(jìn)行質(zhì)押。我們十年國債ETF（511260）的質(zhì)押率約為94%，具體數(shù)值大家可跟蹤上交所每日公布的質(zhì)押值。比如當(dāng)下的質(zhì)押值為127，與當(dāng)前二級市場價格做除法，即可算出質(zhì)押率。整體來看，質(zhì)押率在94%左右波動，下限一般不低于93%，上限一般不高于96%，大致處于這一區(qū)間內(nèi)。

此外，其成分券均為CTD券，因此也適合想要進(jìn)行期現(xiàn)套利的投資者。我們的十年國債ETF（511260）自2025年下半年以來，規(guī)模增長十分迅速。截至1月6日，基金總規(guī)模達(dá)158.44億元，流動性表現(xiàn)優(yōu)異。近一個月日均成交額約47億元，2025年全年日均成交額約34億元，產(chǎn)品流動性充足。若有大額配置需求的投資者，可與我們溝通，我們會配合提供足夠的流動性支持。

對于二級市場投資者而言，我們的十年國債ETF（511260）僅收取管理費和托管費，二者合計年化費率為0.2%，處于債券類ETF的最低水平；二級市場申購贖回?zé)o額外費用。若投資者傾向于場外申贖（例如部分銀行投資者不愿在二級市場交易），可通過專屬申贖代碼511260.OF操作。場外申贖可能產(chǎn)生一定的沖擊成本，但費率極低，僅為百萬分之一，且該費率會直接計入資產(chǎn)凈值。

我們發(fā)現(xiàn)，十年國債ETF（511260）是一款交易便捷的品種：既可在二級市場買賣，也可參與一級市場場內(nèi)申購贖回，還能通過場外申贖渠道（如在我們的直銷柜臺開戶交易）參與。針對不同類型的投資者，均有便捷的參與方式。

2026債市每調(diào)買基正當(dāng)時

最后再重申一下我們的觀點。一方面，從2026年全年視角來看，我們認(rèn)為利率中樞下移的概率相對較大。這一判斷主要基于當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)基本面：投資端面臨壓力，消費端在國補退坡后，商品消費走弱趨勢顯著，地產(chǎn)端等領(lǐng)域也表現(xiàn)疲軟?？傮w來看，多項傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均反映出當(dāng)前“弱現(xiàn)實”的態(tài)勢。

另一方面，從貨幣政策來看，短期央行仍以呵護(hù)市場為主。盡管市場對短期進(jìn)一步強寬松的預(yù)期較弱，但對于貨幣或流動性收緊，市場普遍認(rèn)為2026年一季度不會重演2025年一季度的行情——2025年一季度的流動性收緊，主要源于2024年底利率單邊下行過于顯著，當(dāng)時利率可能已低于政策合意水平。

短期來看，債券市場對流動性收緊的擔(dān)憂程度較低。結(jié)合去年的情況，無論是配合財政發(fā)力，還是在全球?qū)捤傻拇蟊尘跋拢覈泿耪弑３朱`活自主，我們認(rèn)為2026年全年仍有一次降息的可能性。降息一方面需要配合經(jīng)濟(jì)基本面的實際情況，另一方面也是貨幣政策工具的儲備與運用。例如去年，在遭遇較強關(guān)稅沖擊后，我們于5月落地了一次降息。今年或許也會類似，短期降息落地概率不高，但從全年來看，仍有較大可能性。

從這一角度來看，一季度利率債走勢可能面臨一定壓力：既要應(yīng)對信貸“開門紅”的相關(guān)壓力，也要擔(dān)憂長端供給、地方債供給等問題。而這種壓力態(tài)勢，恰好契合我們“逢調(diào)布局”的配置邏輯。

另一方面，從股債蹺蹺板效應(yīng)來看，短期該效應(yīng)相對較強，但這一態(tài)勢并不會持續(xù)。例如去年7月，“反內(nèi)卷”相關(guān)表述提出后，股票市場、商品市場反應(yīng)強烈，當(dāng)時股債蹺蹺板效應(yīng)也較為顯著，但此后股價表現(xiàn)相對震蕩時，股債蹺蹺板效應(yīng)也呈現(xiàn)邊際走弱的跡象。

我們認(rèn)為2026年全年也會呈現(xiàn)類似規(guī)律。此前上證指數(shù)表現(xiàn)強勁，曾連續(xù)十余個交易日收紅，同期債券市場表現(xiàn)相對承壓。但從全年視角來看，預(yù)計下半年甚至一季度之后，股債蹺蹺板效應(yīng)或趨于走弱。因此，從當(dāng)前股債蹺蹺板對債券市場的壓制因素來看，一季度是較為合適的配置時點。

此外，還存在一些脈沖式影響因素，包括此前提到的費率新規(guī)落地，以及暫時無法證實也難以快速證偽的短期中長債供給擔(dān)憂。若我們判斷今年信貸“開門紅”、財政發(fā)行相對前置，那么下半年相關(guān)壓力將會有所緩解。

總體來看，一季度是布局全年利率債的優(yōu)質(zhì)配置時點。若在一季度逢低布局，例如當(dāng)前——自去年12月底以來債券市場經(jīng)歷了較為明顯的下行調(diào)整，當(dāng)下或許也是合適的配置時機，大家可考慮進(jìn)行適當(dāng)配置。以上便是我們對債券市場的整體觀點。

今天就這樣，白了個白~

風(fēng)險提示

Risk warning

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金/聯(lián)接基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。

以上觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險測評，并根據(jù)您自身的風(fēng)險承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險等級的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。