要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，東阿阿膠亟需在股東回報(bào)與長期發(fā)展間找到平衡點(diǎn)，通過動(dòng)態(tài)調(diào)整分紅比例、建立分層產(chǎn)品戰(zhàn)略等措施，重塑市場競爭優(yōu)勢。否則，短期分紅盛宴終將難以掩蓋長期增長隱憂。

作者|花花

題圖 |網(wǎng)絡(luò)

一邊是接近100%分紅的慷慨回報(bào)，一邊是營收增速降至三年最低的尷尬現(xiàn)實(shí)。

2025年8月26日，程杰辭任阿阿膠董事長，轉(zhuǎn)任華潤醫(yī)藥的執(zhí)行董事、總裁職務(wù)，這距離他正式執(zhí)掌東阿阿膠不過10個(gè)月時(shí)間。

程杰的晉升，被視為華潤體系內(nèi)東阿阿膠重要性上升的一個(gè)信號(hào)。然而，該公司目前正同時(shí)面臨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一與戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型受阻的雙重挑戰(zhàn)。

業(yè)績?cè)鲩L，難掩增速放緩窘境

東阿阿膠2025年中報(bào)數(shù)據(jù)看似亮眼：營業(yè)收入30.51億元，同比增長11.02%；歸母凈利潤8.18億元，同比增長10.74%。

從單季度表現(xiàn)來看，第二季度的增長動(dòng)能減弱更為明顯。與2018年巔峰時(shí)期的73.38億元營收和20.85億元凈利潤相比，公司仍未完全恢復(fù)往日輝煌。

看似美好的增速背后卻隱藏著增長動(dòng)能減弱的趨勢。這是公司近三年同期最低增速，反映出在經(jīng)歷前期復(fù)蘇后，增長步伐開始放緩。

東阿阿膠近三年的業(yè)績發(fā)展呈現(xiàn)出明顯的階段性特征。2023年全年?duì)I業(yè)收入達(dá)47.15億元，同比增長16.66%；凈利潤11.51億元，同比大幅增長47.55%。這一年的主要成就是成功清理了渠道庫存，為企業(yè)輕裝上陣奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

2024年全年?duì)I業(yè)收入提升至59.21億元，同比增長25.57%；凈利潤15.57億元，同比增長35.29%，業(yè)績已接近但尚未達(dá)到2018年歷史峰值。

2025年上半年，東阿阿膠增速明顯放緩，營業(yè)收入30.51億元，同比增長11.02%；凈利潤8.18億元，同比增長10.74%，均為近三年同期最低增速。

增長放緩的背后，是東阿阿膠面臨的多重挑戰(zhàn)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，過度依賴傳統(tǒng)阿膠塊及復(fù)方阿膠漿，新品培育效果不佳；市場競爭加劇，福牌阿膠、同仁堂等競爭對(duì)手加大市場投入；渠道變革帶來的壓力，傳統(tǒng)藥店渠道增長乏力，新興渠道拓展仍需時(shí)間；以及消費(fèi)者變化，年輕一代對(duì)傳統(tǒng)滋補(bǔ)品的認(rèn)知和消費(fèi)習(xí)慣發(fā)生明顯改變。這些因素共同構(gòu)成了東阿阿膠當(dāng)前需要突破的發(fā)展瓶頸。

慷慨分紅，幾乎清空全部利潤

東阿阿膠2025年的中期分紅方案再次展現(xiàn)出公司對(duì)股東的慷慨回報(bào)，其力度令行業(yè)刮目相看。

據(jù)公司公告，擬派發(fā)現(xiàn)金股利高達(dá)8.17億元，占當(dāng)期凈利潤的比例達(dá)到99.94%，這意味著東阿阿膠幾乎將2025年上半年賺取的全部利潤都用于了分紅。

這種接近"清零式"的分紅策略是東阿阿膠近年來一貫的股利分配風(fēng)格。數(shù)據(jù)顯示，近四年間，公司的年度股利支付率均保持在96%以上的高水平，其中2023和2024兩個(gè)財(cái)年的分紅比例更是接近100%，幾乎將當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤全部分配。

縱觀歷史，自1999年首次實(shí)施分紅以來，東阿阿膠的累計(jì)分紅金額已經(jīng)超過92億元，在A股醫(yī)藥保健品行業(yè)中表現(xiàn)出罕見的持續(xù)高分紅特征。

毫無疑問，高分紅政策的最大受益者是控股股東華潤系。根據(jù)最新股權(quán)結(jié)構(gòu)，華潤東阿阿膠有限公司與華潤醫(yī)藥投資有限公司合計(jì)持有公司33.70%的股份，在此次中期分紅中可獲得約2.75億元的現(xiàn)金回報(bào)。

回顧近兩年，華潤系從東阿阿膠獲得的分紅總額已超過11.5億元，這不僅為控股股東提供了穩(wěn)定的投資回報(bào)，也強(qiáng)化了華潤體系內(nèi)的資金協(xié)同效應(yīng)。

然而，這種幾乎清空利潤的分紅策略也引發(fā)了市場的深入思考。一方面，高分紅彰顯了公司穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況和強(qiáng)大的現(xiàn)金流生成能力，特別是在完成渠道庫存清理后，輕資產(chǎn)運(yùn)營模式使得公司無需保留大量利潤用于再投資。

另一方面，投資者也在關(guān)注這是否會(huì)影響公司對(duì)未來業(yè)務(wù)拓展和創(chuàng)新研發(fā)的投入力度。在醫(yī)藥行業(yè)競爭日益激烈的背景下，如何在股東回報(bào)與長期發(fā)展之間取得平衡。

華潤當(dāng)家，難破產(chǎn)品單一困境

自2005年加入華潤體系以來，東阿阿膠經(jīng)歷了深刻的管理變革。公司先后經(jīng)歷四次換帥，其中三位掌門人均具有華潤背景，最近一任程杰更是華潤系培養(yǎng)的營銷專家，曾任職華潤三九多個(gè)關(guān)鍵崗位，如今已升任華潤醫(yī)藥總裁。

頻繁的高管更迭體現(xiàn)了華潤對(duì)東阿阿膠的重視，但也反映出集團(tuán)對(duì)業(yè)績提升的迫切期待。

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在華潤的領(lǐng)導(dǎo)下，東阿阿膠推進(jìn)了一系列戰(zhàn)略性管理創(chuàng)新：通過組織架構(gòu)優(yōu)化和精細(xì)化管理提升運(yùn)營效率；大力推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，打通從生產(chǎn)到銷售的全鏈路數(shù)據(jù)通道；建立市場化的激勵(lì)機(jī)制吸引高端人才。

然而，在這些管理變革的背后，公司卻面臨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一與轉(zhuǎn)型困局的雙重挑戰(zhàn)。2025年上半年，阿膠及系列產(chǎn)品收入占比仍高達(dá)93.24%，核心產(chǎn)品增長明顯乏力——2025年一季度阿膠銷售額從去年同期的7億多元降至4億多元，復(fù)方阿膠漿也從4億多元下滑至3億多元。

渠道管理方面，東阿阿膠雖已解決歷史遺留的庫存問題，但付出了增長放緩的代價(jià)。2019年因渠道庫存積壓導(dǎo)致公司上市以來首次虧損，經(jīng)過多年"刮骨療毒"式的清理，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從800余天大幅降至202天的合理水平。

這種以犧牲短期增長為代價(jià)的渠道調(diào)整，使得公司業(yè)績復(fù)蘇步伐放緩，至今仍未恢復(fù)至2018年歷史峰值水平。

更令人擔(dān)憂的是公司的多元化轉(zhuǎn)型屢屢受挫。東阿阿膠曾推出即食型阿膠果凍、阿膠蛋白棒、阿膠奶茶等快消產(chǎn)品，但市場反響平淡；近年來轉(zhuǎn)向男性滋補(bǔ)市場，重點(diǎn)推廣的健腦補(bǔ)腎口服液、龜鹿二仙口服液等產(chǎn)品表現(xiàn)慘淡，其中龜鹿二仙口服液2023年銷售額僅1萬元。盡管公司于2025年8月通過收購馬記藥業(yè)和蓯蓉集團(tuán)繼續(xù)加碼男性滋補(bǔ)賽道，但前景仍待觀察。

這些現(xiàn)實(shí)問題與公司的高分紅政策形成了鮮明對(duì)比。當(dāng)企業(yè)幾乎將全部利潤用于分紅而非再投資時(shí)，其培育新產(chǎn)品、開拓新市場的能力勢必受到制約。

機(jī)構(gòu)離場，投資者信心不足

高分紅的狂歡似乎并未能留住資本信心，機(jī)構(gòu)投資者卻正在悄然撤離。截至2025年6月30日，東阿阿膠僅有42家機(jī)構(gòu)投資者持倉，累計(jì)持股數(shù)量占流通股比例降至7.43%，較2024年底的590家機(jī)構(gòu)持倉呈現(xiàn)斷崖式下跌，反映出短期內(nèi)機(jī)構(gòu)資金的大規(guī)模撤離。

這一現(xiàn)象既反映了在2025年牛市中，追求短期收益的資金轉(zhuǎn)向盈利彈性更高的標(biāo)的，也凸顯市場對(duì)其長期增長前景的擔(dān)憂正在加劇。

散戶投資者普遍認(rèn)為，東阿阿膠近乎"清空式"的高分紅策略本質(zhì)上是透支未來競爭力的短視行為，機(jī)構(gòu)持股銳減已然印證專業(yè)資本用腳投票；疊加研發(fā)投入持續(xù)低于行業(yè)均值、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)二十年如一日缺乏創(chuàng)新、經(jīng)營現(xiàn)金流罕見告負(fù)等多重隱患，這份看似慷慨的分紅盛宴恐將成為最后的晚餐，若公司繼續(xù)忽視創(chuàng)新轉(zhuǎn)型與長期戰(zhàn)略投入，僅靠取悅大股東的分紅游戲終將難以維系市場信心。

展望未來，東阿阿膠面臨嚴(yán)峻的戰(zhàn)略抉擇。若繼續(xù)維持當(dāng)前的高分紅政策，恐將陷入"創(chuàng)新能力弱化-產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一-增長動(dòng)能不足"的惡性循環(huán)。

特別是在福牌阿膠、同仁堂等競爭對(duì)手加大投入的背景下，公司可能面臨市場份額流失和估值折價(jià)的雙重壓力。

要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，公司亟需在股東回報(bào)與長期發(fā)展間找到平衡點(diǎn)，通過動(dòng)態(tài)調(diào)整分紅比例、建立分層產(chǎn)品戰(zhàn)略等措施，重塑市場競爭優(yōu)勢。否則，短期分紅盛宴終將難以掩蓋長期增長隱憂。

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