2025年7月，A股和H股市場同步回暖，主流寬基指數(shù)穩(wěn)步上行，部分行業(yè)指數(shù)甚至出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性飆升。估值層面也在悄然變化——滬深300、中證500等核心指數(shù)已回歸合理估值區(qū)間，部分進(jìn)攻型指數(shù)甚至進(jìn)入偏高位置。

這對長期堅(jiān)持低估布局的朋友來說，無疑是種回報(bào)。但也帶來了一個(gè)新的問題：還能投什么？當(dāng)可投的權(quán)益類產(chǎn)品開始減少，新增的資金、未來止盈后的資金，都需要找到一個(gè)“合理落腳點(diǎn)”。

債券基金，便逐漸進(jìn)入了投資者的視野。作為波動(dòng)更小、回撤更低的配置工具，它似乎是市場高位時(shí)的理想選擇。但61想提醒一句：現(xiàn)在的利率位置，和債基的“穩(wěn)”之間，并沒有那么牢靠的聯(lián)系。

截至目前，中國10年期國債收益率為1.73%，雖然較前期低點(diǎn)略有反彈，但仍處于歷史低位區(qū)間。

這篇文章，我們就從底層機(jī)制出發(fā)，把債券基金的真實(shí)面貌講清楚，并在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，給出合適的配置建議。

01

債券基金的基礎(chǔ)邏輯

債券基金，是把你的錢打包去買“債券”的工具。而債券，本質(zhì)上是一個(gè)借錢收息的合同。比如你出100塊錢買了一張10年期國債，每年收2塊利息，10年后還本付息，這就是最基礎(chǔ)的債券底層。

根據(jù)發(fā)行主體和信用等級不同，債券簡要可分為三類：第一類是國債，由國家發(fā)行，違約風(fēng)險(xiǎn)極低，收益率也相對較低；第二類是政策性金融債，可視為類國債，比如國家開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行的債券，收益會(huì)略微高一點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)仍較低；第三類是企業(yè)債和信用債，由公司發(fā)行，收益高一些，風(fēng)險(xiǎn)相對也會(huì)高一些。

不過需要提醒的是，這里的風(fēng)險(xiǎn)是針對債券之間的對比，跟權(quán)益類資產(chǎn)有較大區(qū)別哈。

債券基金通常會(huì)持有大量目標(biāo)范圍的債券，收益構(gòu)成主要包括兩部分：一是票息收入，即債券定期支付的利息；二是資本利得，也就是債券價(jià)格上漲帶來的凈值提升。這兩部分加總，就是我們看到的債券基金回報(bào)。

在大部分人的印象中，債券基金幾乎不怎么波動(dòng)，每天凈值緩慢上升，非常適合保守型投資者。但事實(shí)上，它的“穩(wěn)”，建立在一個(gè)前提上：市場利率不能大幅波動(dòng)。否則，債券價(jià)格將下跌，基金凈值也會(huì)隨之回撤。

此外，我們還需要關(guān)注債券基金本身結(jié)構(gòu)中的一些潛在風(fēng)險(xiǎn)：

比如，底層持倉中如果包含較多信用評級較低的企業(yè)債或城投債，一旦市場偏好變化或信用利差擴(kuò)大，就可能帶來額外的價(jià)格下行壓力；再如久期過長的債基，對利率變化的反應(yīng)會(huì)被放大，波動(dòng)可能超出預(yù)期；還有就是基金產(chǎn)品本身的流動(dòng)性機(jī)制，當(dāng)債基規(guī)模較小、結(jié)構(gòu)較集中時(shí)，遇到集中贖回可能導(dǎo)致“被動(dòng)賣券”，進(jìn)一步加劇凈值波動(dòng)。

因此，投資債基之前，先要理解它背后的持倉結(jié)構(gòu)、久期特性和運(yùn)作機(jī)制。在理解了機(jī)制之后，才能根據(jù)自身的需求，去選配契合自身需求的產(chǎn)品。

02

債券價(jià)格和債基收益的蹺蹺板關(guān)系

債券在市場上是可以提前轉(zhuǎn)手的，這也是債券價(jià)格波動(dòng)的根源。比如你手上有一張票息為2%的10年期債券，而市場上新發(fā)的債券票息已經(jīng)是2.2%。購買者會(huì)說：這張利息偏低，最多值98塊。因?yàn)橹挥性?8塊買入、拿2塊票息，他的年化回報(bào)才接近新債水平。

反過來也是一樣：如果市場利率從2.2%下降到2%，那你手里的老債就更值錢了，可能有人愿意出102元來買，因?yàn)殡m然用更高的價(jià)格買入，但還能拿到2.2塊的票息，實(shí)際年化還能略超2%。

這就是債券市場的核心規(guī)律：利率上升，債券價(jià)格下跌；利率下降，債券價(jià)格上漲。

債券基金的凈值波動(dòng)，本質(zhì)就是這堆債券價(jià)格的漲跌。尤其是那些久期較長的債基，對利率變動(dòng)特別敏感。如果你買的是一只久期為8年的債券基金，而利率從1.73%回升到2.23%，那么你的債券價(jià)格可能會(huì)下跌4%左右——一整年的利息收益就此蒸發(fā)。

久期越長，時(shí)間杠桿越大，債券價(jià)格對利率越敏感。這也是為什么短債基金和貨幣基金凈值非常平穩(wěn)，而中長期債基則有可能出現(xiàn)明顯的波動(dòng)。

現(xiàn)在的問題在于，我們正處在利率的歷史低位。1.73%的10年期國債收益率，不僅遠(yuǎn)低于過去十年均值，也低于央行多次提到的長期合理中樞（2.5%–3.0%）。這意味著債券價(jià)格處于歷史高位，而債基的未來收益，反而正處在隱含風(fēng)險(xiǎn)的階段。

當(dāng)然，央行的基準(zhǔn)不一定是市場實(shí)際的走勢，但這猶如股債利差對權(quán)益市場的宏觀影響，我們沒必要為了一點(diǎn)點(diǎn)收益率，去徒增久期風(fēng)險(xiǎn)。

03

增量資金無處去，債基如何選配？

過去，我們買債基是為了穩(wěn)健增值，是為了給組合加點(diǎn)防守屬性。不過，當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)利率（中國10年期國債收益率）處于歷史低位時(shí)，我們需要一套機(jī)制來應(yīng)對。

從央行的表態(tài)來看，2.5%–3.0%是過去一段時(shí)間多次被提及的，10年期國債“合理中樞”區(qū)間，這是一個(gè)模糊的參考值。

因此，當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)利率 > 3.0%甚至更高時(shí)，配置長久期債基具有較高的性價(jià)比和較強(qiáng)安全邊際；處于2.5%-3.0%左右時(shí)，可考慮中等久期債基或平衡持倉債基的久期；而當(dāng)< 2.0%甚至更低的位置時(shí)，則應(yīng)降低久期，選擇短債、貨基或國債逆回購等，避免跟風(fēng)長債，降低利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

需要指出的是，這是一個(gè)基于歷史數(shù)據(jù)的方案，可以根據(jù)自身經(jīng)驗(yàn)修正閾值。隨著利率中樞變化，我們需要適時(shí)調(diào)整策略，未來在全市場估值儀表盤中也會(huì)增加該指標(biāo)，61正在籌備中。

在這個(gè)基礎(chǔ)上，我們?nèi)绾芜x擇債券ETF或場外產(chǎn)品呢？

1、看久期。久期越短，價(jià)格對利率變化的敏感度越低。當(dāng)前利率處于歷史低位時(shí)，應(yīng)優(yōu)先考慮久期在1–3年的短債產(chǎn)品，減少凈值回撤風(fēng)險(xiǎn)。

2、看信用。對于普通投資者，建議以國債、政策性金融債為主，避開過度暴露于中低評級信用債的品種。特別是信用利差壓縮過度時(shí)，盲目追求高息容易“吃息吃到風(fēng)險(xiǎn)”。

3、看流動(dòng)性。優(yōu)先選擇日均成交活躍、規(guī)模較大、貼近凈值交易的債券ETF品種。這樣在需要調(diào)倉或變現(xiàn)時(shí)，不容易被流動(dòng)性反噬。

最近正好出差，趁手的工具不充分，等回去后會(huì)盡快整理債基ETF與相應(yīng)的場外產(chǎn)品，并根據(jù)上述幾個(gè)要素，適當(dāng)給予提醒，以供大家參考。

利率是風(fēng)，久期是帆，債基這艘船如果想穩(wěn)，要適時(shí)調(diào)帆。

04

61全市場估值儀表盤

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“61”指數(shù)基金估值表（0383期）

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