文|小方

來源|博望財經(jīng)

護膚品不是一門只靠“好看”就能走遠的生意，它最終要體現(xiàn)在皮膚上。消費者使用后的感受、對品牌是否形成信任，直接決定其是否愿意再次下單。

當功效護膚成為主流，品牌之間的競逐就不只是體驗的比拼，而是誰能在更長時間里同時守住效果本身，又不讓增長被流量成本吞噬。

近日，護膚品牌HBN的母公司——深圳護家科技股份有限公司正式向港交所遞交主板上市申請，為業(yè)界提供了一個以HBN為樣本，觀察功效護膚品牌打法的切口。在信任與投放之間，究竟能不能形成正循環(huán)，還是會在某個層面相互掣肘，最終考驗HBN的母公司能否用可持續(xù)的方式，將用戶轉化為品牌的長期資產(chǎn)。

01

用戶信任積累與獲客成本之間的“經(jīng)濟賬”如何算

對功效護膚而言，“信任”不是抽象概念，它常常以數(shù)據(jù)的形式呈現(xiàn)。以護家科技為例，招股書顯示，其2025年天貓平均復購率為35.4%，抖音平均復購率為44.0%。這組數(shù)據(jù)至少說明，在電商平臺，確實存在一群愿意反復購買的用戶。

不過，功效護膚，對研發(fā)的要求更高。招股書顯示，護家科技研發(fā)開支占總收入的比例，在2023年為3.4%，2024年為2.8%，截至2024年9月30日止9個月為2.9%，截至2025年9月30日止9個月為2.6%。這組數(shù)據(jù)與其超五成的銷售及分銷開支占比形成對照，這也引出一個值得探討的問題，在消費者最終形成的“功效體感”中，技術研發(fā)與市場觸達各自扮演了怎樣的角色？

圖片來源：護家科技招股書

據(jù)招股書，其銷售及分銷開支占總收入比重在2023年為65.1%，2024年為59.4%，截至2024年9月30日止9個月為61.8%，截至2025年9月30日止9個月為57.6%。同期推廣開支占總收入比例，在2023年為57.2%，2024年為50.4%，截至2024年9月30日止9個月為52.5%，截至2025年9月30日止9個月為47.6%。

當銷售及分銷開支長期處于57.6%至65.1%區(qū)間，推廣開支處于47.6%至57.2%區(qū)間，“信任”是否“省錢”，就變成一個生意層面的現(xiàn)實問題。復購率再高，只要獲客仍主要依賴高強度投放，信任帶來的邊際效率提升可能就會被不斷稀釋。

更值得深究的是銷售及分銷開支的內部構成，其推廣開支占比在2023年為87.9%，2024年為84.7%，截至2024年9月30日止9個月為84.9%，截至2025年9月30日止9個月為82.6%。這可能意味著其費用結構中較為明顯的一塊，推廣開支在總收入中的高占比，凸顯了在其當前商業(yè)模式中的關鍵地位。

圖片來源：護家科技招股書

82.6%至87.9%的推廣開支占比區(qū)間，或許可以作為一個標尺，衡量品牌所積累的用戶信任，是否足以改變當前的費用結構，使其從高度依賴投放，轉向更多元、更均衡的狀態(tài)。

當然，也不能否認其試圖用功效證據(jù)來強化信任的動作。招股書稱，公司正與國家市場監(jiān)管總局下屬的中國質量檢驗檢測科學研究院化妝品技術中心，共同推動《化妝品功效證據(jù)權重評估指導原則》的制定。這不是營銷層面的動作，是試圖參與行業(yè)評價方法的形成。對功效護膚賽道而言，這種參與的價值不在于短期銷量，而在長期的可信度壁壘。

行業(yè)評價方法的建立與平臺流量環(huán)境的波動，分屬不同周期。前者是長期主義的積累，后者則更受短期市場變化的影響。對護家科技而言，如何在長期資產(chǎn)建設與短期流量效率之間取得平衡，是其需要持續(xù)面對的課題。

02

線上渠道主導下的平臺依存度究竟有多高

護家科技生意的主場，幾乎全在線上。其招股書對渠道結構的數(shù)據(jù)，為此提供了佐證。其線上渠道收入占比在2023年為98.6%，2024年為97.7%，截至2024年9月30日止9個月為97.8%，截至2025年9月30日止9個月為95.1%。

圖片來源：護家科技招股書

線上內部構成中，線上直銷占總收入比例于2023年為89.1%，2024年為86.9%，截至2024年9月30日止9個月為86.5%，截至2025年9月30日止9個月為84.0%。向線上零售商銷售占比在2023年為7.2%，2024年為9.0%，截至2024年9月30日止9個月為9.3%，截至2025年9月30日止9個月為9.2%。

據(jù)其招股書，護家科技在線直銷及向在線零售商的銷售收入總額在2023年、2024年以及截至2024年及2025年9月30日止九個月分別為人民幣1875.6百萬元、1997.9百萬元、1315.1百萬元及1410.5百萬元，分別占其同期總收入的96.3%、95.9%、95.8%及93.2%。

盡管線上為主，但護家科技線下占比的走勢也值得注意。招股書顯示，其線下渠道占比在2023年為1.4%，2024年為2.3%，截至2024年9月30日止9個月為2.2%，截至2025年9月30日止9個月為4.9%。這并不意味著線下已經(jīng)成為重要渠道，但至少說明護家科技在試著讓渠道不只依賴線上。

這里的關鍵，實則不是線下網(wǎng)點多一點本身，而是線下究竟在為護家科技承擔什么角色。若線下只是短期曝光補充，它對平臺依賴的緩沖作用有限。若線下能承接更高信任場景，例如體驗、服務、會員運營等，它才可能真正降低線上獲客強度，反過來改善費用結構。招股書目前給出的只是占比變化，尚不足以判定線下是否承擔了降低獲客成本的職能。

平臺依賴帶來的另一個現(xiàn)實問題是，品牌話語權與定價權容易被流量規(guī)則牽引。招股書顯示，其銷售及分銷開支中，平臺服務費占比在2023年為8.1%，2024年為9.5%，截至2024年9月30日止9個月為9.0%，截至2025年9月30日止9個月為9.0%。這組數(shù)據(jù)并不高，但這一數(shù)據(jù)也反映出，平臺不只通過廣告競價影響銷量，也包含服務費等。

誠然，35.4%與44.0%的復購率，反映出護家科技存在由用戶認可驅動的部分。但與此同時，82.6%至87.9%的費用結構也表明，當前的增長或在很大程度上仍與推廣投放緊密相關。對于護家科技而言，未來的一個關鍵挑戰(zhàn)在于，能否持續(xù)提升復購的權重，使平臺從單純的擴張渠道，逐步演化成一個更具自主性的經(jīng)營陣地。

03

毛利率平穩(wěn)與凈利率提升背后的驅動邏輯

從其招股書主要財務比率來看，護家科技的毛利率波動相對穩(wěn)定，而凈利率提升較為顯著。招股書顯示，其毛利率在2023年為76.6%，2024年為73.4%，截至2025年9月30日止9個月為75.3%。同期，凈利率在2023年為1.9%，2024年為6.2%，截至2025年9月30日止9個月為9.6%。

圖片來源：護家科技招股書

凈利率上升的背后，最直觀的支撐來自費用占比的下降。銷售及分銷開支占總收入比例由2023年的65.1%降至2024年的59.4%，再到截至2025年9月30日止9個月的57.6%。推廣開支占總收入比例由2023年的57.2%，到截至2025年9月30日止9個月的47.6%。這兩組數(shù)據(jù)意味著，護家科技確實在讓增長更省投放。

因此，凈利率的提升與投放強度的下降相伴而生。對于高度依賴線上流量的美妝品牌而言，這種盈利能力的改善，其可持續(xù)性仍需放在更長的市場周期中檢驗。未來若平臺流量成本發(fā)生波動或市場競爭加劇，費用和利潤指標都可能面臨新的變量。

產(chǎn)品結構方面，其改善型護膚品收入占比在2023年為81.8%，2024年為78.3%，截至2024年9月30日止9個月為79.4%，截至2025年9月30日止9個月為78.6%。維穩(wěn)型護膚品收入占比在2023年為18.2%，2024年為21.7%，截至2024年9月30日止9個月為20.6%，截至2025年9月30日止9個月為21.4%。這說明護家科技并非只押注單一功效方向，而是在嘗試讓產(chǎn)品結構更均衡。

圖片來源：護家科技招股書

但這種均衡并不代表毛利更穩(wěn)，招股書呈現(xiàn)的改善型與維穩(wěn)型毛利率，在不同期段也有波動，例如，改善型毛利率在2023年為76.4%，2024年為72.4%，截至2025年9月30日止9個月為74.5%，維穩(wěn)型毛利率在2023年為77.9%，2024年為77.4%，截至2025年9月30日止9個月為78.2%。這意味著改善型產(chǎn)品雖然承擔著品牌心智建設的核心功能，但其毛利也可能更容易受市場競爭的影響。而維穩(wěn)型產(chǎn)品雖占比不高，卻貢獻了更穩(wěn)定的毛利空間。

圖片來源：護家科技招股書

整體來看，護家科技的幾組關系值得關注，譬如信任與流量、復購與投放、毛利波動與凈利改善、渠道高度線上化與線下嘗試等。而其能否在維持2025年35.4%與44.0%這類復購表現(xiàn)的同時，讓銷售及分銷開支脫離高位，讓推廣開支不再主導利潤，讓線上渠道的高度集中獲得更多緩沖空間。

若這個命題能被經(jīng)營結果持續(xù)回答，護家科技的功效護膚就不只是定位，而會成為可持續(xù)的底座。而上市所帶來的資本加持，又能否真正轉化為更可持續(xù)的增長模式，以及在功效層面建立更穩(wěn)固的消費者認知和更有突破性的科研創(chuàng)新，仍有待時間給出答案。