來自東北的民營中醫(yī)診所譽研堂，正加快腳步朝港交所走去。

1月27日，哈爾濱譽研堂中醫(yī)門診集團股份有限公司(下稱“譽研堂”)宣布進一步委任老虎證券為聯(lián)席整體協(xié)調(diào)人。

更早之前的1月16日，公司已向港交所主板遞交上市申請，并委任招銀國際及國元國際為聯(lián)席整體協(xié)調(diào)人。

短短半個月內(nèi)迅速增設整體協(xié)調(diào)人，顯示出公司推進IPO的迫切心態(tài)。

這家起家于哈爾濱的中醫(yī)連鎖機構(gòu)，試圖講述一個關(guān)于民營中醫(yī)規(guī)?；c標準化的資本故事。

01

從東北一隅到北方連鎖

譽研堂的故事起點并不宏大。其歷史可以追溯至2015年，創(chuàng)始人郭陽通過投資并創(chuàng)立哈爾濱華新普健中醫(yī)藥研究院進入中醫(yī)藥行業(yè)，主要從事草藥膏劑及藥物研究。

三年后，2018年7月，公司以“哈爾濱膏珍堂中醫(yī)診所有限公司”的名稱成立，第一家診所落地哈爾濱。

郭陽今年42歲，早年經(jīng)歷不詳，本人較為低調(diào)神秘。招股書披露，其于醫(yī)療及健康科技行業(yè)擁有豐富經(jīng)驗，曾長期擔任哈爾濱華新普健醫(yī)療科技有限責任公司執(zhí)行董事及經(jīng)理。

如今他仍在持續(xù)學習，一邊在國家開放大學就讀，一邊在中歐國際工商學院攻讀MBA，預計于今年10月從該商學院畢業(yè)。

目前，郭陽為譽研堂董事會主席、執(zhí)行董事兼總經(jīng)理，也是公司實控人。截至2026年1月6日，郭陽及其關(guān)聯(lián)方合計持有公司約97.16%的股份。

高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于決策效率，但在公眾公司治理框架下，也意味著對董事會獨立性與信息披露透明度提出更高要求。

從一家門診出發(fā)，譽研堂用了兩年時間，將業(yè)務擴展至黑龍江綏化、遼寧沈陽與遼陽等城市。

公司在2021年取得醫(yī)療機構(gòu)制劑許可證，并于2023年取得互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院資質(zhì)，逐步搭建起“線下初診、線上復診”的運營架構(gòu)。

在此基礎上，公司于2024年走出東北，進入山東、河北與天津等地。

截至2026年1月6日，譽研堂已擁有48家線下持牌醫(yī)療機構(gòu)，其中37家位于東北，其余分布在山東、天津和河北。

這些診所全部為譽研堂自建自營，采用統(tǒng)一的管治和管理架構(gòu)，場地均以租賃形式取得。

在業(yè)務模式上，譽研堂主打“全生命周期診療模式”，將醫(yī)療咨詢和中藥臨方制劑整合為單一的連續(xù)性治療過程。

公司提供“一人一方”的個性化中藥臨方制劑及配套外治法，制劑類型有湯劑、丸劑、散劑、膏劑等，外治法則有推拿、刮痧、拔罐、針灸等。

從客戶結(jié)構(gòu)來看，這一模式帶來了較高的黏性。2025年前9個月，譽研堂客戶復購率高達81.1%；新客數(shù)量從2023年的9950人增長至2024年的約3.09萬人，2025年前9個月進一步增至3.59萬人。

按弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，以2024年中醫(yī)門診及診所收入計，譽研堂在中國民營連鎖中醫(yī)醫(yī)療服務供應商中排名第五，在北方地區(qū)排名第二；若按中藥臨方制劑膏劑收入計，公司在這類供應商中位列全國第一。

行業(yè)層面，中醫(yī)醫(yī)療服務行業(yè)市場正處于擴張期。中國中醫(yī)醫(yī)療服務行業(yè)市場規(guī)模由2019年的6599億元增長至2024年的約1萬億元，預計到2029年將達到約1.62萬億元，5年復合年增長率達10.1%。這為譽研堂的連鎖擴張?zhí)峁┝撕暧^基礎。

當然，譽研堂面臨的挑戰(zhàn)不小，因為國內(nèi)中醫(yī)醫(yī)療服務市場參與者眾多，行業(yè)競爭屬實激烈。

2024年，中國約有10.2萬家中醫(yī)醫(yī)療服務供應商，民營機構(gòu)占比超過一半，而頭部前五家民營連鎖機構(gòu)合計收入占比不足兩成。

換言之，這仍是一個高度分散、尚未形成全國性龍頭的賽道。

02

毛利率秒殺行業(yè)龍頭

從財務表現(xiàn)看，譽研堂近三年呈現(xiàn)出明顯的跳階式增長。

2023年與2024年，公司收入分別為1.50億元與2.15億元；2025年前9個月收入已達2.84億元。利潤端亦同步放大，同期凈利潤分別為2049.6萬元、2707.8萬元與5549.7萬元。

更引人關(guān)注的是其毛利率表現(xiàn)：2023年為56.1%，2024年為58.0%，2025年前9個月進一步提升至62.1%。

去年前三季度毛利率同比上漲4.5個百分點，譽研堂解釋稱這主要由于公司實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟致令人員效率得以提高及員工生產(chǎn)力得以提升。

62.1%的毛利水平，在醫(yī)療服務行業(yè)中頗為突出。

以同行為參照，1月16日更新港股招股書的同仁堂醫(yī)養(yǎng)公司，2025年前9個月毛利率也才18.2%。

1月27日遞表港交所的線上中醫(yī)平臺“甘草醫(yī)生”，同期毛利率為27.0%。

另外，2021年12月登陸港交所的“中醫(yī)醫(yī)療連鎖服務機構(gòu)第一股”固生堂(02273.HK)，2025年前6個月毛利率為30.63%。

即使橫向?qū)Ρ雀呒夹g(shù)壁壘的?？漆t(yī)療服務與醫(yī)美賽道，譽研堂的毛利率也已逼近甚至超過部分龍頭企業(yè)。

例如愛爾眼科(300015.SZ) 2025年前9個月毛利率為49.27%，體檢龍頭美年健康(002044.SZ)同期毛利率為38.33%。

只有以醫(yī)美原料業(yè)務為基本盤的華熙生物(688363.SH)，其同期70.68%的毛利率才明顯高于譽研堂。

如此高毛利，一方面來源于中藥制劑的產(chǎn)品屬性與價格結(jié)構(gòu)，另一方面也與門診服務的組合收費模式有關(guān)。

但從投資者角度看，這一水平是否具有可持續(xù)性，將成為IPO審核與市場估值的重要觀察點。

招股書披露，譽研堂計劃在未來四年新開155至170家持牌醫(yī)療機構(gòu)，其中2026年至2029年分別計劃新增約30家、35至40家、40至45家與50至55家。

譽研堂透露，每家新持牌醫(yī)療機構(gòu)預計需投資150萬元至200萬元用于裝潢、設備及其他與推出相關(guān)的開支。以此測算，這四年合計資本開支在2.33億元至3.40億元之間。

截至2025年9月底，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為9995.1萬元，較2024年底的5444.1萬元顯著增長，但與擴張所需資金相比仍存在明顯缺口。

公司表示，未來將主要通過經(jīng)營活動所得現(xiàn)金、銀行借款以及IPO募資來滿足資金需求。

這表明，本次赴港上市對于譽研堂而言不僅是強化品牌之舉，更是支撐其擴張節(jié)奏的關(guān)鍵融資渠道。

然而，連鎖醫(yī)療機構(gòu)的擴張從來不僅是數(shù)量問題，更涉及醫(yī)生資源、品牌信任與醫(yī)療質(zhì)量控制。

截至2026年1月6日，譽研堂共有292名全職醫(yī)療專業(yè)人員，其中中醫(yī)師154名。隨著診所數(shù)量快速擴張，醫(yī)生的招募與留存將成為公司最大的運營挑戰(zhàn)之一。

中醫(yī)師培養(yǎng)周期長、供給有限，行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)醫(yī)生往往具有較強議價能力，這將直接影響機構(gòu)復制速度與服務質(zhì)量穩(wěn)定性。

此外，公司在合規(guī)層面也存在待補課之處。招股書顯示，截至2026年1月6日，譽研堂共有33個租賃物業(yè)尚未完成消防備案，其中21個用作持牌醫(yī)療機構(gòu)。

按相關(guān)規(guī)定，每個未完成備案的物業(yè)可能被責令整改并面臨最高5000元罰款。雖然金額不大，但在IPO審核與持續(xù)合規(guī)管理中，這類問題往往被放大為公司治理的觀察窗口。

03

結(jié)語

從東北一家中醫(yī)診所，到北方區(qū)域性連鎖機構(gòu)，再到?jīng)_刺港股IPO，譽研堂的發(fā)展路徑，是近年來民營中醫(yī)醫(yī)療服務賽道快速崛起的一個縮影。

在中醫(yī)消費化、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療融合以及政策鼓勵中醫(yī)發(fā)展的多重背景下，這一賽道確實孕育著規(guī)?；瘷C會。

但與所有醫(yī)療服務一樣，其本質(zhì)仍是人的生意，醫(yī)生與患者之間的信任十分關(guān)鍵。

資本市場可以放大擴張速度，卻無法替代醫(yī)療服務的長期口碑。

譽研堂的上市之路，既是一次融資與品牌升級的契機，也是一場對其商業(yè)模式、治理能力與醫(yī)療質(zhì)量的系統(tǒng)性檢驗。