作者| 王晗玉

編輯|張帆

封面來源|IC photo

延續(xù)2024年的“924”行情，兩年多以來A股持續(xù)波動上漲，至目前上證指數(shù)已從2700多點漲至4100點以上。多家機構(gòu)紛紛預測A股正步入“慢?！备窬郑珺股則像一個被遺忘的“價值洼地”。

1月14日，錦江酒店發(fā)布公告，表示公司已完成對部分B股的增持計劃，累計增持金額為2606.68萬美元。此輪增持將市場的目光又一次引至B股——在A股市場震蕩上行、估值中樞有所抬升的背景下，錦江酒店A股與B股之間仍存在明顯的估值差異。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至今年1月中旬，錦江酒店A股在最近一年的PE平均水平約50倍，而B股僅為18倍左右，B股價格較A股折價幅度長期維持在約60%。

錦江酒店A股近三年估值變化 圖源：Wind

江B股近三年估值變化顯示其中位數(shù)、平均值顯著低于A股 圖源：Wind

這種價格懸殊并非錦江酒店獨有現(xiàn)象，而是長期存在于中國資本市場的特殊板塊——B股之中。

跳出個股視角來看，近兩年來，B股指數(shù)收益長期在0%上下徘徊，甚至時常為負，而A股、H股主要指數(shù)表現(xiàn)均優(yōu)于B股。尤其2025年4月之后，這一分化更加明顯。

數(shù)據(jù)來源：Wind制圖：36氪

那么為何錦江酒店選擇在此時增持B股？B股為何長期陷入低估值？投資者能否在其中找到機會？

錦江酒店為何增持B股？

通常，上市公司回購或增持自身股份大多出于優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、增強控制權(quán)與股權(quán)穩(wěn)定性、提高資金使用效率等幾種考慮。

當公司認為股價被低估、尤其是明顯低于其內(nèi)在價值時，回購股份可以減少股本、提升每股收益，進而提振市場信心、維護股東利益。對錦江酒店而言，B股長期低于凈資產(chǎn)且市盈率僅18倍左右，增持成本較低，從財務(wù)角度看具有明顯的吸引力。

同時，公司自身增持股份，尤其是流動性相對較弱的B股，可在不影響A股股價的前提下，鞏固控股地位，防范潛在股權(quán)爭奪風險。錦江酒店此次增持雖未觸及控股線，但釋放了管理層看好公司長期發(fā)展的明確信號。

再者，從交易量來看，B股市場長期成交清淡，流動性不足。上市公司主動增持，既可為市場注入一定活躍度，也能在股價低迷期展示對公司價值的認可，間接推動估值修復。

結(jié)合錦江酒店自身基本面來看，以房間量為標準，其規(guī)模已是國內(nèi)酒店行業(yè)龍頭，走過疫情沖擊后的業(yè)績波動階段，目前行業(yè)逐步復蘇，在此時以較低成本增持B股，體現(xiàn)了財務(wù)策略上的審慎，也可對外界釋放未來發(fā)展的信心。

B股為何長期估值較低？

增持行為本身并不改變公司的經(jīng)營實質(zhì)，但凸顯了B股相較于A股的顯著估值差距——同一公司、同一基本面，卻因交易市場不同而形成價格“雙軌制”。那么這一情況是由哪些原因促成？

要理解B股的低估值現(xiàn)象，需先回顧其歷史脈絡(luò)。

1992年，人民幣特種股票，即B種股票，正式推出，初衷是在人民幣資本項目尚未開放的情況下，為境內(nèi)企業(yè)開辟一條吸引外資的通道。B股以人民幣標明面值，但以外幣——滬市B股用美元、深市B股用港元——交易，最初僅限境外投資者購買。

2001年后，B股市場對境內(nèi)個人投資者開放，但由于外匯管制、交易不便、信息披露與A股存在差異等因素，投資者參與度一直不高。市場容量小、交易清淡、機構(gòu)投資者缺失，導致B股流動性遠低于A股，估值也長期承壓。

早期B股投資者以境外機構(gòu)和個人為主，但隨著2003年QFII（合格境外機構(gòu)投資者）制度推行、2014年滬港通開通，外資進入A股的渠道日益豐富、便捷，B股的制度優(yōu)勢不再，甚至因流動性差、信息披露不完善而遭外資逐步減持。

近年來，監(jiān)管層多次提及“研究B股改革”，但尚無明確方案落地。B股市場融資功能幾近停滯，再融資困難，部分公司選擇“B轉(zhuǎn)A”“B轉(zhuǎn)H”等方式尋求出路，但過程復雜、成本較高。這種政策不確定性進一步壓制了B股的估值與活躍度。

此外，B股以外幣計價交易，境內(nèi)投資者需承擔匯率波動風險，且兌換、結(jié)算手續(xù)較繁瑣，摩擦成本高于A股。在人民幣匯率雙向波動常態(tài)化的背景下，這也成為制約B股流動性的因素之一。

整體來看，B股的低估值是流動性缺失、政策邊緣化、投資者結(jié)構(gòu)失衡、交易成本較高等多重歷史與現(xiàn)實因素疊加的結(jié)果。而隨著資本市場雙向開放不斷推進，A股與全球市場的聯(lián)動增強，B股原先的“外資窗口”功能已基本完成歷史使命，其估值折價現(xiàn)象也因此長期存在。

被忽視的價值洼地？

上市公司回購B股的行為令市場開始重新審視B股市場的投資價值。

目前，同時發(fā)行A、B股的公司約70余家，絕大多數(shù)B股較A股存在明顯折價，部分公司如錦江之星等折價率甚至超過50%。

這意味著，投資者可以用更低的價格買入同一家公司的同等權(quán)益。從投資的角度看，這顯然是一個值得關(guān)注的套利空間。盡管因流動性等原因，套利實現(xiàn)存在一定難度。

但另一方面，由于股價低迷，多只B股的股息率顯著高于A股，部分個股股息率長期維持在5%以上，甚至可達8%-10%。對于注重現(xiàn)金回報、能承受較低流動性的長期投資者而言，B股的高股息特征具備一定吸引力。

不過值得注意的是，B股低流動性可能導致投資者買得進、賣不出，而形成另一層意義上的“套牢”。此外，匯率波動亦可能侵蝕投資收益。

回到當下，錦江酒店此次增持B股，表面看是一次普通的股份回購，背后卻折射出B股市場長期存在的估值困境與潛在機遇。

作為歷史遺留的“雙軌制”產(chǎn)物，B股的流動性匱乏、政策邊緣化使其估值長期低于A股，但也正是這種偏離，為冷靜的價值投資者提供了以折扣價格買入優(yōu)質(zhì)公司股權(quán)的可能性。

但價值洼地的存在，并不意味著價格會立即回歸——市場非理性的時間往往比想象的更長。產(chǎn)業(yè)資本的增持行為，往往比市場情緒更具信號意義。對投資者而言，在充分認識B股市場風險的基礎(chǔ)上，或可在基本面穩(wěn)健、股息率較高、AB股價差顯著的品種中尋找機會。

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