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摘 要

1、市場連續(xù)兩天沖高回落，但考慮到負面擾動集中期已經(jīng)過去，人民幣匯率創(chuàng)下年內新高，市場整體仍處于修復行情之中。我們對大盤保持適度樂觀，認為未來仍是結構性牛市，建議一手景氣，一手紅利。我國處于新舊動能切換的大背景沒有變，景氣板塊集中在AI、反內卷及出口，若缺乏增量財政政策，行情向低位消費股擴散的“高切低”行情較難實現(xiàn)；若景氣板塊出現(xiàn)風險，則市場可能進一步切入紅利板塊。景氣側推薦通信ETF（515880）、芯片ETF（512760），光伏50ETF（159864），礦業(yè)ETF（561330）；紅利側推薦紅利港股ETF（159331）、紅利國企ETF（510720）、現(xiàn)金流ETF（159399）。

2、谷歌AI進展迅速，Gemini3、TPU7軟硬件共振，已成長為在芯片、模型、應用等環(huán)節(jié)都最強或者接近最強的全棧AI超級巨頭。今日光模塊加單傳聞發(fā)酵，真假難定，但谷歌發(fā)展確實利好算力供應商。昨日阿里巴巴財報公布，云業(yè)務超預期。新加坡國家人工智能計劃(AISG)正在進行一次重大戰(zhàn)略調整，轉向阿里巴巴的通義千問Qwen開源架構。我們看好人工智能的星辰大海, 但也提醒大家注意短期波動。建議關注通信ETF（515880）等低位布局的機會。

3、美聯(lián)儲理事米蘭與紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯等釋放鴿派信號，12月降息預期有所上升，黃金重新站上4100美元/盎司。中長期看黃金上漲的核心驅動因素仍未改變：美元信用體系受到挑戰(zhàn)，美國政府仍然面臨多重問題，全球地緣動蕩頻發(fā)。聚焦黃金板塊的投資者可以關注直接投資實物黃金的黃金基金ETF（518800）和具備更大彈性的黃金股票ETF（517400）。

4、美國總統(tǒng)特朗普11月25日在社交媒體上表示，美方就結束烏克蘭危機所提出的“28點”新計劃已經(jīng)進一步完善，但烏方談判代表25日也否認了美國媒體當天報道稱烏克蘭已“原則同意”美方“和平計劃”的說法。

5、近期債市的表現(xiàn)比想象中更弱。從基本面與資金面來看，目前整體環(huán)境是有利于債市的：PMI超預期下行，投資拖累，通縮尚未看到確定性拐點，但收益率走勢卻走出了背離。我們認為債市會保持窄幅震蕩，目前應保持順勢而為，但對空間期待不大，未來破局點或在于央行是否進行下一次降息。

正 文

今日A股全天震蕩。上證綜指下跌0.15%，報3864.18點，深證成指上漲1.02%，創(chuàng)業(yè)板指上漲2.14%，科創(chuàng)綜指上漲0.83%。滬深京三市全天成交額17972億元，較上日縮量290億元。板塊層面，科技類板塊今日漲幅居前，通信、人工智能、雙創(chuàng)、消電表現(xiàn)較好；下跌板塊較為雜亂，軍工、石油、游戲等表現(xiàn)居后。風險偏好來看，今日風險較為中性。個股跌多漲少，全市場超3500只個股下跌。風格層面，小盤弱于大盤，成長強于價值，雙創(chuàng)強于主板?？傮w而言，今日風險偏好處于中性狀態(tài)。

自上周五下跌以來，本周A股小幅企穩(wěn)，H股修復程度更高。我們認為A股上漲的主要動力，即過剩流動性的擴張，以及投資者的樂觀情緒仍在保持，因此牛市尚未結束；而債券的利好鈍化更為明顯，整體走勢偏弱。

市場連續(xù)兩天沖高回落，但考慮到負面擾動集中期已經(jīng)過去，人民幣匯率創(chuàng)下年內新高，市場整體仍處于修復行情之中。我們對大盤保持適度樂觀，認為未來仍是結構性牛市，建議一手景氣，一手紅利。我國處于新舊動能切換的大背景沒有變，景氣板塊集中在AI、反內卷及出口，若缺乏增量財政政策，行情向低位消費股擴散的“高切低”行情較難實現(xiàn)；若景氣板塊出現(xiàn)風險，則市場可能進一步切入紅利板塊。景氣側推薦通信ETF（515880）、芯片ETF（512760），光伏50ETF（159864），礦業(yè)ETF（561330）；紅利側推薦紅利港股（159331）、紅利國企（510720）、現(xiàn)金流（159399）。

近期中美權益市場的普跌，反映了AI板塊漲至高位后的風險。中金公司認為，相較于互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期，本輪一、二級市場更加理性，如“美股七姐妹”估值遠低于互聯(lián)網(wǎng)時期的“泡沫”水平；AI技術帶來的降本增效已經(jīng)部分兌現(xiàn)，但能否帶來更廣闊的下游應用仍有待考察。綜合來看，產(chǎn)業(yè)趨勢未破，但波動分歧放大是正常的，這也是我們建議均衡配置的原因之一。

谷歌開戰(zhàn)英偉達，光模塊繼續(xù)發(fā)力。消息面上，Meta正與谷歌就2027年在其數(shù)據(jù)中心使用價值數(shù)十億美元TPU芯片進行談判，同時計劃明年從谷歌云租用芯片。這一事件標志著谷歌TPU從自用走向外供，其生態(tài)正式開放；且可能讓谷歌搶占英偉達年收入的10%份額，為其帶來數(shù)十億美元的新增收入。今日光模塊加單傳聞發(fā)酵，真假難定，但谷歌發(fā)展確實利好算力供應商。

谷歌真的很強。數(shù)日前，谷歌發(fā)布Gemini3模型，Gemini3 Pro刷新了幾乎所有榜單，是目前綜合實力最強，且數(shù)學推理、視頻生成、代碼等單項能力大幅領先的大模型。此外，Nano Banana Pro 是 Google 推出的由 Gemini 3 驅動的升級版圖像生成模型。它具有 4K 分辨率輸出，從生成效果上看，目前幾乎已經(jīng)以假亂真。

11月25日，阿里巴巴財報公布，云業(yè)務超預期。阿里云整體收入同比增長34%，其中AI相關產(chǎn)品收入連續(xù)9個季度實現(xiàn)三位數(shù)同比增長。過去四個季度，阿里在AI+云基礎設施的資本開支約1200億元。阿里巴巴表示，將“積極”投資于人工智能能力的提升，不排除在已承諾的三年3800億元人民幣投資之外進行額外投資。此外，據(jù)新加坡媒體報道，新加坡國家人工智能計劃(AISG)正在進行一次重大戰(zhàn)略調整，在其最新的東南亞語言大模型項目中，放棄了Meta模型，轉向阿里巴巴的通義千問Qwen開源架構，標志著中國開源AI模型在全球影響力版圖中的一次關鍵擴張。

AI需求方面，中金公司指出，AI應用已經(jīng)帶來了明顯的成本節(jié)省。麥肯錫調查表示，受訪者認為使用AI可減少9-11%的成本，并涉及到了廣泛的行業(yè)。另一方面，AI技術的發(fā)展對部分勞動者的就業(yè)產(chǎn)生了沖擊，調查顯示更多受訪者認為AI將會加劇企業(yè)職能人員的減少。

來源：麥肯錫、Haver、中金公司

我們看好人工智能的星辰大海。人工智能產(chǎn)業(yè)端進展迅速，AI投入的力度是科技史上濃墨重彩的一筆，生命周期可能也相對此前革命更長。當前推理需求持續(xù)釋放，人工智能從云到端的閉環(huán)更加緊密，未來一片光明。相關的算力需求增長可能持續(xù)改善算力硬件景氣，暖流也有望持續(xù)蔓延到軟件。中金公司認為，新技術轉化為需求的重要前提是普及率的提升，而AI的普及速度遠遠快于個人電腦與互聯(lián)網(wǎng)技術，因此保持樂觀。但也提醒大家注意短期波動。建議關注通信ETF（515880）低位布局的機會。

降息預期有所上升。北京時間11月25日晚間，美聯(lián)儲理事米蘭表示，美國經(jīng)濟需要大幅降息，貨幣政策阻礙了經(jīng)濟發(fā)展。米蘭認為，美國不存在通脹問題，美聯(lián)儲應該盡快將利率降至中性水平。此外，紐約聯(lián)儲主席約翰·威廉姆斯在數(shù)據(jù)發(fā)布后也釋放了鴿派信號。他表示，隨著勞動力市場降溫，美聯(lián)儲在近期仍有進一步降息的空間，以將政策立場調整至更接近中性水平。這一系列表態(tài)推動市場對美聯(lián)儲的寬松預期迅速升溫。截至北京時間26日下午3點，據(jù)CME美聯(lián)儲觀察，美聯(lián)儲在12月會議上降息25個基點的可能性已從一周前的約40%飆升至80%。

據(jù)彭博報道，隨著美聯(lián)儲新任主席人選的遴選進入最后幾周，白宮國家經(jīng)濟委員會主任凱文·哈塞特被總統(tǒng)唐納德·特朗普的顧問和盟友視為下任美聯(lián)儲主席人選的領跑者。美聯(lián)儲主席及理事人選歷來是總統(tǒng)影響央行最直接的途徑。特朗普首個任期時提名了現(xiàn)任主席杰羅姆·鮑威爾，但當鮑威爾未按其期望速度推動降息時，特朗普對此決定深感后悔。美國財政部長斯科特·貝森特表示，他認為總統(tǒng)特朗普將在圣誕節(jié)前宣布美聯(lián)儲主席人選，但他補充說，這最終取決于特朗普的決定。

降息預期提升，黃金重新站上4100美元/盎司。中長期看黃金上漲的核心驅動因素仍未改變：美元信用體系受到挑戰(zhàn)，美國政府仍然面臨多重問題，全球地緣動蕩頻發(fā)，黃金作為安全資產(chǎn)的需求持續(xù)提升。聚焦黃金板塊的投資者可以關注直接投資實物黃金的黃金基金ETF（518800）和具備更大彈性的黃金股票ETF（517400）。

美國總統(tǒng)特朗普11月25日在社交媒體上表示，美方就結束烏克蘭危機所提出的“28點”新計劃已經(jīng)進一步完善，目前各方對一些條款內容還存在分歧，美方將派出代表分別與俄烏雙方就該計劃進行溝通。烏克蘭總統(tǒng)澤連斯基同一天表示，他愿意與特朗普會面，就“和平計劃”中的一些問題進行討論。但烏方談判代表25日也否認了美國媒體當天報道稱烏克蘭已“原則同意”美方“和平計劃”的說法。

美國總統(tǒng)特朗普周二放棄了此前設定的烏克蘭和平協(xié)議最后期限，即原定周四（感恩節(jié)）前要求烏克蘭接受美國支持的和平方案。他表示：“對我來說，最后期限就是問題解決之時?！碧乩势辗Q美國談判代表在與俄羅斯和烏克蘭的磋商中取得進展，莫斯科方面已同意作出某些讓步。他表示其中東問題特使威特科夫將赴莫斯科與俄羅斯總統(tǒng)普京會晤，其女婿賈里德·庫什納也參與了相關斡旋工作。

近期債市的表現(xiàn)比想象中更弱。從基本面與資金面來看，目前整體環(huán)境是有利于債市的：PMI超預期下行，投資拖累，通縮尚未看到確定性拐點，但收益率走勢卻走出了背離，30年國債活躍券收益率上行2.2個BP。我們認為債市會保持窄幅震蕩，近期走勢更加驗證了做多力量的疲弱，下行空間相對狹小。我們認為，目前債市應保持順勢而為，但對空間期待不大，未來破局點或在于央行是否進行下一次降息。誠然，美聯(lián)儲降息進一步打開了國內政策空間，但考慮到增長目標壓力不大，降息節(jié)奏不一定在今年。建議投資者持續(xù)關注。

來源：WIND

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風險提示

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金/聯(lián)接基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構成股票推薦，也不構成對基金業(yè)績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構成投資建議或承諾。如需購買相關基金產(chǎn)品，請您關注投資者適當性管理相關規(guī)定、提前做好風險測評，并根據(jù)您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產(chǎn)品。基金有風險，投資需謹慎。