上周，我們迎來了可能是最近大半年最糟糕的一周（之一），不僅是全球股市一起下跌，市場還發(fā)生了多元資產(chǎn)的負(fù)相關(guān)性暫時性失效的問題——也就是說，買啥都跌（美債倒是下行了不少），一頓對沖之后，賬戶碎了。

下圖，美股方面，11月的表現(xiàn)，僅次于今年3月，是年內(nèi)第二差的。

下圖，A股和港股方面，恒生科技和科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50，兩個成長指數(shù)，雙雙刷新年內(nèi)最差單月表現(xiàn)。

因此，在距離2025年結(jié)束僅剩1個月有余的周日晚上，我們不妨，一起來討論一下，5個關(guān)鍵問題，分別如下：

第一，大跌后，下周會不會有個反彈？

第二，主線之一，美聯(lián)儲12月到底降不降息？

第三，主線之二，AI到底有沒有泡沫？

第四，A股的結(jié)構(gòu)性機(jī)會還在不在？

第五，當(dāng)下，是否應(yīng)該加倉？

好了，我們步入正題，全篇超過3000字，都是干貨，建議讀完。

第一個問題，大跌后，下周會不會有個反彈？

下圖，是周五晚上，美股納指100、標(biāo)普500、代表中概的納指金龍指數(shù)，以及新加坡A50期貨的表現(xiàn)，可以看到，由于周五晚上，美聯(lián)儲第三號人物放鴿，降息預(yù)期重新升高，因此，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有一定的反彈。

因此，簡單線性外推，下周也許會有個反彈。

但是，下周有幾個熱點(diǎn)事件，可能會對市場，接二連三地造成一定的擾動。

其一，周三，美國要公布10月的核心PCE通脹數(shù)據(jù)，這是美聯(lián)儲最關(guān)注的通脹指標(biāo)，而由于10月的就業(yè)數(shù)據(jù)已經(jīng)確定無法公布，11月的就業(yè)數(shù)據(jù)也要等到12月議息會議結(jié)束后再公布，因此，這份通脹數(shù)據(jù)，成了美聯(lián)儲12月做出決策前，為數(shù)不多的以參考的關(guān)鍵數(shù)據(jù)了，這就凸顯了數(shù)據(jù)的重要性。

其二，俄烏局勢下周可能會有邊際變化，美國那邊出了一份包括28點(diǎn)核心內(nèi)容的結(jié)束沖突草案，并且施壓小澤那邊周四就是deadline，這亦會影響市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

其三，從國內(nèi)來看，下周二、下周五，阿里和美團(tuán)，會分別發(fā)布財(cái)報(bào)，外資預(yù)測三季度外賣大戰(zhàn)的“燒錢規(guī)?！北容^大，因此可能影響兩家的當(dāng)季利潤和現(xiàn)金流，這對判斷港股大科技的基本面，非常關(guān)鍵——另外，下周三花、恒瑞的港股，還將迎來超過85億的基石基金解禁。

其四，周一，也就是明天，國內(nèi)GPU第一股，aka“中國的英偉達(dá)”，摩爾線程，新股就要開放申購，這可能是這兩年，A股最重要的IPO之一，需要觀察其對資金的虹吸效應(yīng)，以及是否會對A股后續(xù)的IPO有示范效應(yīng)。

其五，下周五，是美國的黑五購物狂歡節(jié)，后續(xù)發(fā)布的數(shù)據(jù)，可能是驗(yàn)證美國居民消費(fèi)能力的重要參考，當(dāng)前美國內(nèi)部對AI時代，財(cái)富分化的問題，討論也很多。

因此，可以說，下周的熱點(diǎn)事件還是非常多的，任何對市場的短期猜測，本質(zhì)上可能都沒什么卵用。

而我們真正需要關(guān)心的，還是近期真正影響全球股市的兩條主線：

1、美聯(lián)儲的降息進(jìn)程會如何？

2、AI的泡沫爭論怎么樣了？

第二個問題，主線之一，美聯(lián)儲12月到底降不降息？

上面說到，周五晚上股市反彈，主要是美聯(lián)儲的三號人物，紐約聯(lián)儲主席John Williams出來放鴿，其提到：

“I view monetary policy as being modestly restrictive, although somewhat less so than before our recent actions. Therefore, I still see room for a further adjustment in the near term to the target range for the federal funds rate to move the stance of policy closer to the range of neutral.”

翻譯一下，就是其認(rèn)為，近期（in the near term）有降息的空間。

近期是多近？似乎就可以是12月嘛。

而由于紐約聯(lián)儲主席，和美聯(lián)儲主席鮑師傅、以及副主席 Jefferson，作為核心三巨頭，其在關(guān)鍵問題上的表態(tài)通常是一致的，因此，市場認(rèn)為，即使內(nèi)部存在不同聲音，美聯(lián)儲的領(lǐng)導(dǎo)層，有鴿派的傾向。

下圖，在上述講話后，市場對12月美聯(lián)儲降息的預(yù)期，從上半周的30%，大幅躍升到了接近70%。

對于后續(xù)的降息進(jìn)程，可以一分為二地看：

一方面，由于缺乏足夠多的數(shù)據(jù)支撐，12月降息的前景依然撲朔迷離，美聯(lián)儲出于維穩(wěn)市場的需要，短暫放鴿，但這大概率依然會是短期內(nèi)的巨大不確定性；

另一方面，前期咱們也說過，預(yù)期的變化，影響的是降息的節(jié)奏，而非趨勢，考慮到明年11月的中期選舉，以及明年年中美聯(lián)儲主席換屆等因素，到明年底前，2-3次降息，依然是可期的，這意味著，投資這條主線，需要傾注更多的耐心和時間成本。

第三個問題，主線之二，AI到底有沒有泡沫？

我們來看兩張圖。

下圖，是年初以來，現(xiàn)貨黃金、費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)、比特幣的走勢圖，可以看到，后兩者趨勢性下行，尤其是比特幣，發(fā)生了接近40%的短期回撤。

下圖，事實(shí)上，比特幣已經(jīng)創(chuàng)下了，最近三年的最差表現(xiàn)，而其和黃金走勢的背離，說明，不能用“美元替代”的邏輯去解釋了。

因此，當(dāng)我們回顧最近的市場時，要看到的，是降息預(yù)期下行，以及唱空AI的聲音增加，兩相疊加后，市場趨勢性下跌，波動率提升，觸發(fā)CTA等資金的賣出閾值，從而導(dǎo)致了短期的流動性沖擊，這在比特幣身上，最為明顯。

AI究竟有無泡沫，個人覺得，也應(yīng)該一分為二地去看。

一方面，整體來看，從市場參與的主體來看，龍頭公司，不管是A股還是美股，其估值，都是相對合理的。

另一方面，質(zhì)疑的聲音，并非毫無道理。

比如，市場普遍擔(dān)心的，前期巨大的資本投入，與遠(yuǎn)期暫時不是很清晰的收入回報(bào)的矛盾；

又比如，資本開支引起科技巨頭現(xiàn)金流下降，大肆舉債，其帶來的杠桿風(fēng)險(xiǎn)；

再比如，為何英偉達(dá)季報(bào)這么好，預(yù)期這么強(qiáng)，還上演利好出盡的戲碼？核心就是，市場發(fā)現(xiàn)，英偉達(dá)這種提供算力等基礎(chǔ)設(shè)施的賣鏟人賺得盆滿缽滿，但是，開發(fā)上層AI應(yīng)用的真正淘金者，好像還沒找到金礦（成熟的盈利模式）啊，那么，如果持續(xù)下行，鏟子還會有人買嗎？

另外，我們也不得不重視，整個投資范式的潛在變化——下圖，是谷歌和費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)，10月以來的走勢圖，兩者出現(xiàn)巨大的背離。

why？

一方面，大家發(fā)現(xiàn)，谷歌發(fā)布的Gemini新版本，在多模態(tài)處理能力領(lǐng)先一籌，相對ChatGPT有優(yōu)勢，其用戶數(shù)，正在快速逼近ChatGPT（5-6億 vs 8億+）；

另一方面，更要注意到，谷歌是所謂的全棧式生態(tài)（full-stack ecosystem），大白話說，谷歌是前中后臺，自己一手清，包括底層的TPU芯片和數(shù)據(jù)中心，包括核心的應(yīng)用平臺（安卓系統(tǒng)、chrome瀏覽器、youtube等等），AI技術(shù)和模型（Gemini）、終端產(chǎn)品（郵箱、搜索等）。

假如谷歌的模式跑通，那對于AI來說，就將進(jìn)入贏者通吃的時代，這時候，當(dāng)下的很多投資范式，就可能會被改寫，這恐怕也是伯克希爾押注谷歌的一個原因。

第四個問題，A股的結(jié)構(gòu)性機(jī)會還在不在？

咱們依然用兩方面，來論述一下。

一方面，是的，結(jié)構(gòu)性機(jī)會仍在。

也就是說，我們要看到，前期提到的，影響權(quán)益資產(chǎn)投資的幾個核心要素——海外的降息周期和主要經(jīng)濟(jì)體寬財(cái)政政策，國內(nèi)前所未有的低利率環(huán)境+產(chǎn)業(yè)崛起+居民財(cái)富蓄水池的切換，這些東西，都暫時沒有發(fā)生變化。

我們可以看到，上周，陽光保險(xiǎn)發(fā)布公告，稱將成立200億私募大基金，成為第7家落地險(xiǎn)資長投試點(diǎn)的機(jī)構(gòu)——可以看到，在股息率仍然明顯高于債券的情況下，股債性價(jià)比，依然在權(quán)益的這一側(cè)，核心投資方向，就是結(jié)構(gòu)性的兩頭：

“一頭，是以滬深300指數(shù)成分股、恒生港股通指數(shù)成分股及相關(guān)指數(shù)ETF等 高股息資產(chǎn)為基石，重點(diǎn)布局經(jīng)營穩(wěn)健的弱周期板塊； 另一頭，錨定產(chǎn)業(yè)升級紅利，側(cè)重高端制造、人工智能、生物醫(yī)藥等 新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域。”

另一方面，咱們必須仍然要強(qiáng)調(diào)，比起外圍市場和港股，本輪A股的調(diào)整，是不夠充分的，結(jié)構(gòu)性高溫的局面仍然，風(fēng)險(xiǎn)釋放不徹底。

下圖，是年初以來， 科創(chuàng)創(chuàng)業(yè)50和融資余額的走勢圖，可以看到，近期，在指數(shù)回調(diào)的過程中，融資余額是橫住的，并未出現(xiàn)趨勢性賣出的情況。

事實(shí)上，從對等關(guān)稅之后，融資盤一直沒有出現(xiàn)過哪怕一次，連續(xù)的大幅賣出，這并不正常。

我舉個微觀案例，上周四，在融資盤的前五大凈買入個股中，出現(xiàn)了中行的身影——很顯然，在炒作農(nóng)行的行為無法持續(xù)下去后，炒作資金又盯上了中行，這顯然又是市場的一種投機(jī)行為。

第五個問題，當(dāng)下，是否應(yīng)該加倉？

下圖，很有意思，是這幾天，星球一位球友的提問，其在銀行做財(cái)富業(yè)務(wù)的推動工作，問，還有幾個“冥頑不靈”的銷售，要怎么疏導(dǎo)他。

我回答的比較長，感興趣的可以看下，但其中一段是這樣的：

“壞話要說在前面，好話也要說在前面，我在上半年說要摒棄熊市思維，保持牛市思維，提醒為何長期看多股市，這屬于漲起來之前說，你要說到了4000點(diǎn)附近，才想起來要系統(tǒng)性的給大家灌輸所謂的牛市思維，是不是首先晚了一點(diǎn)？當(dāng)然，坦率來說，其實(shí)我也不應(yīng)該去灌輸這些東西，因?yàn)閺囊吧悦襟w的角度出發(fā)，唱kong股市、陰yang政策、提供負(fù)面情緒的共振，才是有流量且普遍的做法，但是從上半年的視角看，我覺得，從理性的角度出發(fā)，有必要去講這些東西，所以反正講了也就講了，但是現(xiàn)在，你讓我再去講，抱歉，我也不想講了，能聽進(jìn)去的自然能聽進(jìn)去，還聽不進(jìn)去的，那何必大費(fèi)周章呢？畢竟，現(xiàn)在處于一個長期有勝率，但短期顯然沒啥賠率的階段了，現(xiàn)在才信的人，短期一回調(diào)，肯定就會開罵?！?/p>

所以，當(dāng)下，是否應(yīng)該加倉？

我先給大家看個圖，下圖，是今年以來，偏股基金里，最大回撤榜的前30位，大家總覺得，是熊市里，才會有買1塊的基金，最后跌到6毛的情況，結(jié)果你看，牛市里買基金，也可能來個腰斬。

因此 ，還是《》里的那幾個建議:

1、把握「主線」，握緊核心倉位。

2、降低預(yù)期，合理選定預(yù)期的「錨」——里面重點(diǎn)提到，除了收益，對權(quán)益資產(chǎn)的回撤，也要有合理的預(yù)期，任何主投權(quán)益的產(chǎn)品，階段性有個10-20%的回撤，都是常態(tài)，如果無法接受一定的回撤，最好的選擇，是一開始就不要介入權(quán)益類產(chǎn)品的投資。

3、人多的地方少去，除非看清了產(chǎn)業(yè)發(fā)展的趨勢。

4、做好動態(tài)平衡，多撿一些便宜貨。

5、做好地區(qū)分散，做好多元資產(chǎn)配置——回到開篇的情況，多元資產(chǎn)的負(fù)相關(guān)性消失，是短期的，拉長來看，多元資產(chǎn)，依然是投資上，應(yīng)該堅(jiān)持的姿勢。

長文不易，求贊、在看。

祝大家下周投資順利。