出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 王亞靜

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

繼小馬智行、文遠(yuǎn)知行登陸港交所之后，智能駕駛企業(yè)的IPO熱潮再上一個(gè)新臺(tái)階。

近日，蘇州天瞳威視電子科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：天瞳威視）遞表港交所，中銀國(guó)際、匯豐銀行、華泰國(guó)際為聯(lián)席保薦人。

天瞳威視是一家以軟件為核心的智能駕駛解決方案提供商，成立至今不過(guò)9年時(shí)間，已經(jīng)先后獲得了上汽、北汽、聯(lián)通、采埃孚、地平線等一眾知名資本的支持。

在豪華的投資方陣容之外，天瞳威視目前仍處于虧損的狀態(tài)。在2022年至2025年上半年的3年半時(shí)間里，公司已經(jīng)累計(jì)虧損超12億元。

連年虧損之下，天瞳威視目前已經(jīng)存在約9000萬(wàn)元的短期資金缺口，而背后簽署了對(duì)賭協(xié)議的投資方也催促著公司加緊上市的步伐。

只是，天瞳威視能如愿登陸港交所嗎？

1、3年半累虧超12億，上汽身份成謎

在電池、續(xù)航性能穩(wěn)定之后，新能源汽車(chē)開(kāi)始轉(zhuǎn)向智能駕駛的較量。

這已經(jīng)成為市場(chǎng)最熱的風(fēng)口之一。灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)顯示，2024年，全球量產(chǎn)智能駕駛解決方案市場(chǎng)規(guī)模達(dá)805億元，預(yù)計(jì)到2030年將增至2795億元，行業(yè)前景充滿想象。

自成立以來(lái)，天瞳威視就長(zhǎng)期深耕智能駕駛領(lǐng)域，產(chǎn)品包括純軟件，以及軟硬件一體化解決方案，涵蓋L2-L2+級(jí)、L4級(jí)自動(dòng)化水平。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

站上風(fēng)口，天瞳威視收入快速增長(zhǎng)。2022年至2024年，公司收入分別為1.72億元、2.04億元及4.83億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為67.7%。到了2025年上半年，其收入進(jìn)一步同比增長(zhǎng)182%至1.57億元。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

業(yè)績(jī)不斷增長(zhǎng)，離不開(kāi)大客戶的助力。于報(bào)告期內(nèi)（2022年至2025年上半年），公司前五大客戶貢獻(xiàn)了總收入的73.0%、91.4%、44.6%及63.5%，客戶集中度極高。

不僅如此，天瞳威視與大客戶的關(guān)系“剪不斷、理還亂”。例如，采埃孚既是公司大客戶，又是公司的供應(yīng)商、股東，也算得上是公司創(chuàng)始人王曦的“半個(gè)老東家”。

此外，「子彈財(cái)經(jīng)」注意到一位標(biāo)注為“客戶D”的大客戶，曾多次出現(xiàn)在公司前五大客戶行列，這是一家“于1984年在上海成立的上市公司，從事乘用車(chē)制造”，疑似上汽集團(tuán)。

另?yè)?jù)招股書(shū)披露，報(bào)告期內(nèi)，公司向上汽集團(tuán)的銷(xiāo)售收入分別為1936.4萬(wàn)元、1613.3萬(wàn)元、413.7萬(wàn)元、1194.3萬(wàn)元。

其中，2022年、2023年和2025年上半年的銷(xiāo)售額與“客戶D”完全一致。（編者按：2024年客戶D不是前五大客戶，故招股書(shū)沒(méi)披露其銷(xiāo)售額。）

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

但奇怪的是，上汽集團(tuán)通過(guò)子公司上汽北美產(chǎn)投已經(jīng)入股天瞳威視，是公司的重要投資方，但天瞳威視聲稱(chēng)“客戶D”是“獨(dú)立第三方”。

那么，“客戶D”究竟是不是上汽集團(tuán)？是否存在故意隱藏客戶的“關(guān)聯(lián)身份”，來(lái)強(qiáng)調(diào)業(yè)務(wù)獨(dú)立性的問(wèn)題？與上汽集團(tuán)的合作為什么在2024年出現(xiàn)驟降？對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向天瞳威視方面進(jìn)行了解、但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

遺憾的是，盡管有大客戶、股東的支持，天瞳威視至今仍未走出虧損。

2022年至2025年中期，公司分別虧損3.25億元、2.31億元、4.63億元和1.93億元，3年半累計(jì)虧損12.12億元。

在剔除金融負(fù)債的公允價(jià)值變動(dòng)等因素后，公司經(jīng)調(diào)整虧損（非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量）分別為1.88億元、8809.7萬(wàn)元、437.8萬(wàn)元、417.2萬(wàn)元。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

對(duì)于一個(gè)創(chuàng)業(yè)公司來(lái)說(shuō)，在沒(méi)有走向盈利之前，一切高速增長(zhǎng)都是“燒錢(qián)換速度”，一旦資本退潮，風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)可能出現(xiàn)。

2、王曦獨(dú)攬大權(quán)，薪資年年上漲

其實(shí)，天瞳威視的成立時(shí)間并不算長(zhǎng)。

2016年3月，王曦在蘇州創(chuàng)立天瞳威視。同年，公司開(kāi)始開(kāi)發(fā)模塊化的AI感知模型，并與采埃孚合作研發(fā)基于多攝像頭的感知系統(tǒng)。

天瞳威視在成立之初就能與全球頂級(jí)汽車(chē)零部件供應(yīng)商采埃孚合作，或許與王曦創(chuàng)業(yè)前的工作經(jīng)驗(yàn)不無(wú)關(guān)系。2008年至2012年，他曾在天合汽車(chē)擔(dān)任電子工程師；2015年，采埃孚收購(gòu)了天合汽車(chē)。

王曦是一位“技術(shù)派”，從海外工作，到回國(guó)創(chuàng)業(yè)，再到融資，他牢牢把控著天瞳威視的發(fā)展節(jié)奏，也控制著公司的命脈。

IPO前，王曦直接持有公司28.39%股權(quán)，透過(guò)員工持股平臺(tái)慶元天瞳、WX Technology間接控制8.78%、4.44%股權(quán)，合計(jì)控制公司約41.61%股權(quán)，是控股股東。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

在經(jīng)營(yíng)上，王曦身兼董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事、首席執(zhí)行官多職，而作為“一把手”的王曦從公司獲得了不低的回報(bào)。

2022年至2024年，王曦的薪酬分別為221.8萬(wàn)元、260.8萬(wàn)元、267.2萬(wàn)元，年年上漲。今年上半年，王曦又拿走139.9萬(wàn)元薪酬，3年半累計(jì)拿走近900萬(wàn)元。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

客觀而言，在動(dòng)輒數(shù)億的虧損面前，王曦獲得的薪酬數(shù)字不算龐大。但一般來(lái)說(shuō)，在還沒(méi)有盈利的創(chuàng)業(yè)公司里，創(chuàng)始人拿著高薪，容易有“創(chuàng)始人以自身利益為先，沒(méi)有與公司共進(jìn)退”之嫌。

此外，「子彈財(cái)經(jīng)」注意到，天瞳威視是一家從蘇州成長(zhǎng)起來(lái)的公司，但王曦的生活重心卻似乎不在蘇州。

IPO前夕（即2025年9月19日），天瞳威視獲得天津東麗經(jīng)開(kāi)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)：天津東麗）一筆2900萬(wàn)元的免息可換股貸款，而這筆貸款最終被用于購(gòu)買(mǎi)公司股份。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

天眼查資料顯示，穿透股權(quán)后，天津東麗為天津市東麗區(qū)國(guó)資委的子公司，而王曦留在招股書(shū)上的地址正是天津市。

另?yè)?jù)招股書(shū)披露，除了在江蘇省內(nèi)獲得的一系列榮譽(yù)之外，王曦獲得的唯一江蘇省外榮譽(yù)就來(lái)自天津——天津市「千人計(jì)劃」創(chuàng)業(yè)人才稱(chēng)號(hào)，可見(jiàn)王曦與天津的淵源之深。

據(jù)悉，上述貸款將很快轉(zhuǎn)換為認(rèn)購(gòu)公司6.75萬(wàn)股新股份，以及向現(xiàn)有股東購(gòu)買(mǎi)約4.68萬(wàn)股現(xiàn)有股份，綜合入股成本為25.37元/股，比此前進(jìn)行的C+輪（26.47元/股）、D輪（32.24元/股）融資成本都低。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

只是，天瞳威視剛剛完成D輪融資不久，為何IPO前夕還如此急切地尋找貸款？天津東麗的貸款用來(lái)收購(gòu)了哪些投資人的股票？是有意為天津東麗創(chuàng)建低價(jià)入股機(jī)會(huì)，還是急缺資金？

對(duì)此，「子彈財(cái)經(jīng)」試圖向天瞳威視方面進(jìn)行了解、但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

3、北汽、上汽、聯(lián)通扎堆入股，現(xiàn)金流告急

在奔赴港交所之前，天瞳威視就已經(jīng)獲得了眾多資本的青睞。

IPO前，公司已經(jīng)獲得了7輪融資，投資方包括聯(lián)通、北汽、上汽、商湯投資、地平線、采埃孚等眾多知名資本，獲得融資近10億元。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

而這些投資方不只帶來(lái)了資金，還有行業(yè)資源。在日常經(jīng)營(yíng)中，不少投資方還兼任了合作伙伴的角色，讓天瞳威視得以站在巨人的肩膀上，快速發(fā)展。

例如，天瞳威視與采埃孚建立戰(zhàn)略同盟，根據(jù)各自專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域分別承擔(dān)汽車(chē)一級(jí)或二級(jí)供應(yīng)商角色，聯(lián)合參與量產(chǎn)項(xiàng)目的投標(biāo)、開(kāi)發(fā)及交付。IPO前，雙方已合作完成約39款車(chē)型的解決方案交付。

借由采埃孚的工程化經(jīng)驗(yàn)與全球市場(chǎng)資源，公司實(shí)現(xiàn)了技術(shù)到產(chǎn)品出海的跨越。以2024年前裝解決方案海外出貨量計(jì)，天瞳威視已經(jīng)是中國(guó)最大的，以軟件為核心的L2-L2+級(jí)智能駕駛解決方案提供商。

在采埃孚之外，天瞳威視2025年還與聯(lián)想懂的通信、上汽大通汽車(chē)建立了L4級(jí)Robotaxi解決方案的戰(zhàn)略合作，并于2025年上半年向聯(lián)想懂的通信交付了行業(yè)首款基于國(guó)產(chǎn)智駕處理硬件的Robotaxi。其中，上汽大通汽車(chē)是上汽集團(tuán)的子公司。

具體而言，由天瞳威視向上汽大通提出定制化改造需求，并在定制化車(chē)輛上部署L4級(jí)解決方案相關(guān)的智駕套件，以及公司與聯(lián)想懂的通信共同研發(fā)的軟件系統(tǒng)后，將車(chē)輛交付給聯(lián)想懂的通信進(jìn)行運(yùn)營(yíng)。

不過(guò)，這些助推企業(yè)發(fā)展的資本，同時(shí)還給王曦帶上了“緊箍咒”。

按照協(xié)議，由王曦及其控制實(shí)體授予投資方的回購(gòu)權(quán)，將在公司提交港交所上市申請(qǐng)前一天自動(dòng)終止，但倘若上市申請(qǐng)?jiān)谝?guī)定期限內(nèi)被撤回、駁回或失效，則回購(gòu)權(quán)將自動(dòng)恢復(fù)。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

而天瞳威視的現(xiàn)金流本就承壓。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

而面臨資金壓力的天瞳威視，本身又缺乏足夠的“造血能力”。于報(bào)告期內(nèi)，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為-1.71億元、1.15億元、-1.89億元、-7411.3萬(wàn)元。

（圖 / 天瞳威視招股書(shū)）

其實(shí)，這種情況在智能駕駛領(lǐng)域并不少見(jiàn)，供應(yīng)商存在內(nèi)生盈利乏力的問(wèn)題，普遍容易陷入“高估值、低變現(xiàn)”的困境，只能依靠融資續(xù)命。天瞳威視為何此時(shí)向港交所發(fā)起沖擊，由此也可窺一二。

只是，若IPO受阻，對(duì)賭條款一旦觸發(fā)，王曦面臨的資金壓力將如潮水般涌來(lái)。站上智駕的風(fēng)口固然耀眼，但沒(méi)有盈利支撐的成長(zhǎng)，天瞳威視終究多了份難以掩飾的脆弱。

*文中題圖來(lái)自：天瞳威視官網(wǎng)。