財報季收官了。六張成績單攤開來看，最大的沖擊不是誰賺得多，而是分化的極端程度。

先看一張表

注：阿里為2025自然年拼接值（FY2025 Q4 + FY2026 Q1-Q3），與其余五家口徑一致。

三個數(shù)字畫圈：騰訊2596億 > 其余五家之和（約2185億）。拼多多1073億正式超過阿里約 950億，三年前阿里是拼多多的3倍。京東營收1.3萬億排第一，凈利率2.1%排倒數(shù)第二。

四家做外賣，三家說做AI：中概互聯(lián)網(wǎng)在忙什么？

這張表背后藏著一個很少有人指出的事實：六家巨頭里四家在做外賣（美團、阿里、京東、滴滴），但只有三家對外強調(diào)自己做AI（阿里、騰訊、美團）。

對比美股“七姐妹”：蘋果、微軟、Google、Amazon、Meta、NVIDIA、Tesla，七家全部All in AI，資本開支動輒幾百億美元砸向數(shù)據(jù)中心和大模型。而中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭的第一優(yōu)先級是什么？外賣。

這不是因為中國公司不聰明，而是中美互聯(lián)網(wǎng)處在完全不同的競爭階段。美國七姐妹各自守著領(lǐng)地（搜索、社交、電商、云、芯片），彼此很少正面交火，有余力集體投入AI這個增量賽道。中國六大巨頭卻在存量市場里互相搶地盤：美團和阿里和京東搶外賣，阿里和拼多多和抖音搶電商，美團和抖音搶到店。

當(dāng)生存壓力大于增長野心時，外賣這種“看得見的用戶流量”優(yōu)先級就高于AI這種“三年后才有回報的基礎(chǔ)設(shè)施”。

2025年四家爭奪同一塊外賣蛋糕燒掉了800-1000億，大概率夠建3-4個DeepSeek級別的大模型。這也解釋了為什么騰訊和拼多多是六家里利潤最好的兩家：它們恰好是唯二沒有參與外賣大戰(zhàn)的公司。

六家公司，每家一句話

騰訊：2596億利潤一半靠戰(zhàn)略定力（不參戰(zhàn)），一半靠運氣（沒遭遇生死級挑戰(zhàn)）。但字節(jié)跳動2025年營收約1860億美元、凈利潤有望突破500億美元，正在多條戰(zhàn)線同時逼近，騰訊的安全區(qū)在縮小。

阿里：不是不想All in AI，是電商基本盤在失血。閃購的本質(zhì)不是新業(yè)務(wù)，是把用戶拉回淘寶App。但從FY2026Q3財報看，外賣流量Cross電商交易的效果存疑，遠(yuǎn)場電商用戶的比價習(xí)慣決定了外賣帶來的更多是低質(zhì)流量。利潤從1590億腰斬到約 950億，2026年有全場最大的彈性，也有全場最大的不確定性。

拼多多：不做AI，一半是能力問題（組織文化極度強調(diào)ROI，和大模型研發(fā)所需的“容忍不確定性”矛盾），一半是意愿判斷（賭原子世界的壁壘比比特世界更持久）。10倍PE、770億美元現(xiàn)金、供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)型剛起步，短期沒催化，長線最清晰。

美團：外賣靠監(jiān)管喊停能恢復(fù)利潤（Q1減虧超50%），但到店正在被抖音蠶食。商家獲客第一入口從“搜索”變成“刷視頻”，美團到店護城河已從“絕對優(yōu)勢”變成“正在被蠶食的優(yōu)勢”。利潤修復(fù)帶超500億是真實的，到店風(fēng)險也是真實的。

京東：零售經(jīng)營利潤514億是好生意，但466億新業(yè)務(wù)虧損把全部利潤吞掉，自由現(xiàn)金流暴跌85%。管理層2026年還要沖30%外賣份額，在“賺錢的零售”和“燒錢的外賣”之間撕裂，市場無法定價。

滴滴：國內(nèi)出行EBITA 124億確定賺錢，但Q4銷售費用暴漲95%，國際業(yè)務(wù)全年虧60.5億。巴西30+城市外賣、自動駕駛布局，故事不單一但每條線都在燒錢，利潤質(zhì)量不穩(wěn)定。

明年誰會被替換？

滴滴最可能出局，不是故事不好，是體量2267億營收、79億利潤，和其他五家不在一個量級。

最可能替代它的是小米：2025年營收4573億，SU7交付超13萬臺，“硬件+汽車+AI”的敘事和純互聯(lián)網(wǎng)公司形成鮮明差異。

字節(jié)跳動是理想候選（唯一同時威脅騰訊、阿里、美團的公司），但短期沒有上市計劃，無法做財報級橫向?qū)Ρ取?br/>

一句話總結(jié)2025年

在零和博弈里燒錢，不如在自己的能力圈里加固城墻。贏家不是出手最重的，是最知道什么仗該打、什么仗不該打的。

免責(zé)聲明：本文僅代表個人觀點，不構(gòu)成投資建議。投資有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。

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作者 | Link01 ; 編輯 | 呼呼大睡

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