作者｜睿研消費(fèi) 編輯｜Emma

來(lái)源｜藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

最近，北京植物醫(yī)生化妝品股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“植物醫(yī)生”）在2025年9月IPO被中止后又有了新的進(jìn)展。

植物醫(yī)生線(xiàn)下渠道貢獻(xiàn)了公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的70%以上，是其收入的核心來(lái)源。截至2025年6月末，全球線(xiàn)下門(mén)店總數(shù)達(dá)4,269家，其中授權(quán)專(zhuān)賣(mài)店（加盟店）3,787家，占門(mén)店總數(shù)的88.7%；直營(yíng)門(mén)店482家。

當(dāng)美妝行業(yè)紛紛擁抱線(xiàn)上直播電商時(shí)，植物醫(yī)生卻反其道而行之，守著4000余家線(xiàn)下門(mén)店沖擊"化妝品單品牌店第一股"。然而，翻閱其招股書(shū)，增長(zhǎng)停滯、研發(fā)萎縮、突擊分紅、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等陰影始終揮之不去。這家主打"高山植物"概念的國(guó)貨美妝，究竟是價(jià)值洼地，還是資本套路？

營(yíng)收21億"原地踏步"三年

植物醫(yī)生的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)揭示了一個(gè)殘酷現(xiàn)實(shí)，公司早已告別高速增長(zhǎng)期。

2022年至2024年，植物醫(yī)生營(yíng)業(yè)收入分別為21.17億元、21.51億元、21.56億元，營(yíng)收增速?gòu)?023年的1.61%驟降至2024年的0.23%，幾乎陷入停滯。凈利潤(rùn)雖從1.68億元增至2.42億元，但2025年上半年僅實(shí)現(xiàn)7901.78萬(wàn)元，同比下滑壓力顯現(xiàn)。

睿研制圖：數(shù)據(jù)來(lái)源企業(yè)公告

更值得關(guān)注的是品結(jié)構(gòu)的隱憂(yōu)。作為核心品類(lèi)的水乳膏霜收入占比長(zhǎng)期徘徊在55%左右，但銷(xiāo)量已從2022年的3233.36噸下滑至2023年的3055.02噸；面膜產(chǎn)品雖因抖音小店模式在2024年銷(xiāo)量大增15.98%，但單價(jià)同比暴跌17.59%至78.98元/千克，"以?xún)r(jià)換量"策略侵蝕利潤(rùn)空間。精華及精華油品類(lèi)同樣陷入價(jià)格戰(zhàn)，2024年售價(jià)同比下降11.91%。

在國(guó)貨美妝頭部品牌珀萊雅2024年?duì)I收突破百億、同比增長(zhǎng)超30%的背景下，植物醫(yī)生的"龜速增長(zhǎng)"顯得格格不入。單品牌店模式在流量紅利見(jiàn)頂?shù)漠?dāng)下，是否已觸及天花板？

重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)

植物醫(yī)生的費(fèi)用結(jié)構(gòu)，堪稱(chēng)國(guó)產(chǎn)美妝"營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)型"的典型樣本，銷(xiāo)售費(fèi)用遠(yuǎn)超研發(fā)十倍。

2022年至2024年，公司銷(xiāo)售費(fèi)用分別為7.03億元、7.39億元、7.43億元，占營(yíng)收比例超過(guò)34%；而同期研發(fā)費(fèi)用僅為7377.39萬(wàn)元、7587.63萬(wàn)元、6633.45萬(wàn)元，銷(xiāo)售費(fèi)用約為研發(fā)費(fèi)用的11倍。2024年研發(fā)費(fèi)用同比縮減12.6%，研發(fā)人員從166人銳減至130人。

這種"重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)"的策略已形成路徑依賴(lài)。公司銷(xiāo)售費(fèi)用中，職工薪酬和場(chǎng)地租金占比近70%，品牌廣告宣傳費(fèi)年均超1億元。

突擊分紅1.8億與8億理財(cái)，IPO募資必要性存疑

植物醫(yī)生IPO計(jì)劃募集資金9.98億元，其中5.26億元用于營(yíng)銷(xiāo)渠道及品牌建設(shè)。然而，公司的資金充裕程度與募資訴求形成強(qiáng)烈反差。

報(bào)告期各期末，公司交易性金融資產(chǎn)（主要為理財(cái)產(chǎn)品）分別為5.42億元、6.87億元、8.24億元和8.53億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例高達(dá)50%以上；貨幣資金維持在2億元以上。與此同時(shí)，公司在IPO前突擊分紅：2024年6月分紅1億元，2025年6月再分紅8000萬(wàn)元，合計(jì)1.8億元。

由于實(shí)控人解勇合計(jì)控制公司89.71%股份，1.6億元分紅直接落入其口袋。一邊巨額理財(cái)、突擊分紅，一邊向資本市場(chǎng)伸手要錢(qián)，這種"左手倒右手"的操作，難免讓投資者質(zhì)疑IPO的真實(shí)動(dòng)機(jī)。

更蹊蹺的是募資投向。在研發(fā)費(fèi)用逐年縮減的背景下，公司仍將2.64億元用于總部及研發(fā)中心建設(shè)，與現(xiàn)有研發(fā)戰(zhàn)略形成矛盾。2024年，董事長(zhǎng)解勇年薪高達(dá)1123.6萬(wàn)元，董事、副總經(jīng)理胡紅文年薪750.48萬(wàn)元，高管薪酬與研發(fā)投入的"倒掛"，折射出公司治理的短視。

合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)

26家門(mén)店無(wú)證經(jīng)營(yíng)、虛假宣傳屢罰不止，已成為植物醫(yī)生的重大經(jīng)營(yíng)隱患。

截至2025年10月31日，公司26家提供到店護(hù)理的直營(yíng)門(mén)店未取得衛(wèi)生許可證，違反相關(guān)衛(wèi)生管理規(guī)定；報(bào)告期內(nèi)，公司及分子公司萬(wàn)元以上行政處罰合計(jì)罰沒(méi)17.9萬(wàn)元。 投訴平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，植物醫(yī)生相關(guān)投訴集中于產(chǎn)品過(guò)敏、強(qiáng)制消費(fèi)、售后失范、門(mén)店管理混亂，同時(shí)存在虛假宣傳、霸王條款等問(wèn)題。

公司雖稱(chēng)相關(guān)處罰不屬重大違法違規(guī)，但頻發(fā)合規(guī)問(wèn)題暴露經(jīng)銷(xiāo)商管理的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其招股書(shū)亦承認(rèn)，經(jīng)銷(xiāo)商在人員、經(jīng)營(yíng)、管理等方面獨(dú)立運(yùn)作，一旦行為失范，將直接損害品牌形象。

經(jīng)銷(xiāo)模式之困，毛利率低于同行8個(gè)百分點(diǎn)

植物醫(yī)生堅(jiān)持"經(jīng)銷(xiāo)為主、直營(yíng)為輔"模式，2022-2024年經(jīng)銷(xiāo)模式收入占比維持在64%左右，直營(yíng)模式僅占36%。經(jīng)銷(xiāo)模式毛利率約50%，而直營(yíng)模式毛利率超70%。相比之下，珀萊雅2024年線(xiàn)上直營(yíng)占比超75%，貝泰妮直營(yíng)占比約60%，丸美生物直營(yíng)占比達(dá)68.25%。

這種渠道差異直接導(dǎo)致植物醫(yī)生毛利率顯著低于同行。報(bào)告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為55.23%、60.35%、58.90%，而可比公司均值分別為66.69%、68.28%、70.47%，差距超過(guò)8個(gè)百分點(diǎn)。

更嚴(yán)峻的是，截至2025年6月，公司授權(quán)專(zhuān)賣(mài)店已從2023年的4124家縮減至3787家，經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量從2484家減少至2322家。線(xiàn)下單品牌店模式在電商沖擊下是否具備可持續(xù)性？公司計(jì)劃將5.26億元募資用于營(yíng)銷(xiāo)渠道建設(shè)，能否扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)？

單品牌店的資本故事還能講多久？

4000余家線(xiàn)下門(mén)店同樣是把雙刃劍，管理好了是護(hù)城河，管理不好變便成負(fù)擔(dān)。

在功效護(hù)膚時(shí)代，消費(fèi)者對(duì)成分、技術(shù)的關(guān)注度遠(yuǎn)超概念故事。植物醫(yī)生若不能擺脫"重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)"的路徑依賴(lài)，不能解決經(jīng)銷(xiāo)模式的效率困局，不能補(bǔ)齊合規(guī)經(jīng)營(yíng)的短板，即便成功上市，恐難獲得資本市場(chǎng)長(zhǎng)期青睞。

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