出品｜虎嗅商業(yè)消費組

作者｜柳柳

編輯｜苗正卿

題圖｜視覺中國

主品牌安踏增長放緩，始祖鳥“煙花事件”引發(fā)信任危機，中產(chǎn)消費降級與全球化擴張的多重挑戰(zhàn)之下，安踏低調出招，宣布投資彪馬。

1月27日，安踏體育在港交所發(fā)布公告稱，其與法國開云集團（Kering）旗下Pinault（皮諾）家族的投資公司Groupe Artémis 達成購股協(xié)議，收購運動品牌PUMA（彪馬）所屬公司PUMA SE 29.06%的股權?，F(xiàn)金對價為15億歐元，折合人民幣約122.78億元。

交易完成后，安踏體育將成為彪馬最大股東，但不會觸發(fā)全面要約收購。據(jù)悉，本次交易預計有望于2026年底前完成，但仍需要得到相關監(jiān)管部門批準及滿足慣例交割條件。此次股權收購資金全部來源于安踏集團的內部自有現(xiàn)金儲備。

德國巴登-符騰堡州銀行（LBBW）分析師Thomas Hofmann在一份研究報告中表示，中國公司安踏預計未來將繼續(xù)增持彪馬的股份，因為這家德國公司很好地契合了該運動服裝公司的全球化戰(zhàn)略。不過，銷售額的大幅下滑和關稅政策正對業(yè)務構成壓力。

“管理層正在采取一攬子綜合措施，其首要目標是提升品牌吸引力。”LBBW將該股評級從持有上調至買入，并將其目標價從20歐元上調至35歐元。

對于此次交易的戰(zhàn)略考量，安踏集團董事局主席丁世忠表示，收購彪馬的股權成為最大股東，是安踏集團深入推進“單聚焦、多品牌、全球化”發(fā)展戰(zhàn)略的重要里程碑?！跋嘈疟腭R過去幾個月的股價并未充分反映其品牌所蘊含的長期價值。我們對其現(xiàn)在的管理團隊和戰(zhàn)略轉型有信心，未來雙方建立深厚信任，在高度共識的領域開展協(xié)作、優(yōu)勢互補，同時保持各自業(yè)務運營上的獨立性、紀律性和戰(zhàn)略清晰，為該品牌的復興之路提供有益的支持。”

受此消息提振，彪馬股價在歐股盤前一度大漲。截至1月28日收盤，安踏體育股價報77港元/股，安踏體育市值超2000億港元。

對正處業(yè)績低谷的彪馬來說，這無異于是一次價值重估。但更值得深思的是：安踏為何要在此時重注彪馬？

彪馬能為安踏帶來的，可能不僅是繼FILA、始祖鳥之后的業(yè)績高增長故事，還有海外銷售網(wǎng)絡的資源，安踏在專業(yè)體育市場新的增長機會。現(xiàn)在的彪馬，正處在價值低位，對于安踏而言，也是一筆極具性價比的抄底交易。

低谷期入場，“合作但非控制”

安踏收購彪馬，并非一時興起。從戰(zhàn)略層面看，彪馬在足球、跑步以及賽車運動領域積淀深厚，生產(chǎn)足球、跑步和訓練、籃球、高爾夫球以及賽車運動等類別的機能型或運動啟發(fā)型日常單品，擅長將專業(yè)體育運動的影響力融入街頭文化和時尚。彪馬旗下品牌包括：PUMA、Cobra Golf以及stichd，在全球約有2萬名員工，總部位于德國黑佐根奧拉赫。

安踏的版圖很大，旗下品牌多在綜訓、跑步、網(wǎng)球、戶外、冰雪和高爾夫等賽道，主品牌安踏深耕大眾專業(yè)運動，F(xiàn)ILA占據(jù)時尚運動高地，始祖鳥等領銜高端戶外。

而彪馬則可以填補安踏在國際流行運動及專業(yè)體育細分領域的拼圖。尤其是足球、籃球、賽車和田徑方面，彪馬擁有優(yōu)勢話語權，曾助力博爾特締造短跑神話。

賽車尤其是彪馬的統(tǒng)治領域之一，邁克爾·舒馬赫、劉易斯·漢密爾頓、夏爾·勒克萊爾、費爾南多·阿隆索等最頂級明星賽車手都曾屬于彪馬，彪馬曾經(jīng)贊助合作過F1紅牛車隊、法拉利、梅賽德斯、阿爾法·羅密歐等頂級資源。

去年3月，彪馬還拿下2025/26賽季英超官方用球贊助。從2025-26賽季開始，彪馬將為英超聯(lián)賽提供官方用球。

這些，正是安踏所缺的細分專業(yè)體育背書。

鞋服獨立分析師玉蒙告訴虎嗅，彪馬的渠道資源對安踏的全球化戰(zhàn)略也至關重要。安踏已經(jīng)把目標對準為不僅“在中國做第一”，海外業(yè)務也要做成第二增長曲線。這對于在歐美市場擁有成熟零售網(wǎng)絡的彪馬來說，對安踏的賦能增補更為特殊。財報顯示，2025年前三季度，彪馬約80%的銷售額來自于EMEA（歐洲、中東、非洲）地區(qū)和美洲。此前，安踏通過收購狼爪品牌也是意欲助力拓展歐洲市場。

當然，挑戰(zhàn)在于如何避免左右手互搏。在時尚運動細分產(chǎn)品線上，彪馬也可能與安踏旗下一些品牌存在重疊，帶來同范圍競爭的可能。

虎嗅獲悉，安踏這次特別強調其對彪馬品牌獨立性的尊重。交易完成后，安踏集團擬尋求向彪馬監(jiān)事會委派合適的代表，后者將與其他監(jiān)事會成員及員工代表密切協(xié)作。

安踏方面明確表示，致力于保持彪馬深厚的品牌身份與基因。集團未來將審慎評估雙方是否有進一步深化合作關系的可能性。但安踏集團目前沒有對彪馬發(fā)起要約收購的計劃，這種“合作但非控制”的姿態(tài)，有助于保持彪馬品牌力和歐洲市場認可度。

早在去年8月，就有外媒報道稱皮諾家族為彪馬尋找出售等戰(zhàn)略選項。在安踏之外，早前潛在競購方曾包括李寧、亞瑟士、品牌管理巨頭Authentic Brands Group以及私募基金CVC等。最終安踏勝出。

但硬幣的另一方則是，彪馬經(jīng)營狀態(tài)陷入低迷，作為全球前三的運動品牌，業(yè)績持續(xù)疲軟。

財報顯示，2023年至2024年，彪馬銷售額從86億歐元增至88.2億歐元，但增收不增利，2023年，凈利潤同比下滑13.7%至3.05億歐元。2024年，凈利潤同比下滑7.6%至2.82億歐元。2025年前三季度，彪馬銷售額同比下滑4.3%，凈虧損高達3.09億歐元。

2025年第三季度，彪馬銷售額下降10.4%，凈虧損6230萬歐元。2025年上半年，彪馬在歐洲、美洲和亞太三大核心市場銷售額分別下滑3.1%、0.5%和2.9%。

危機之下，彪馬已進行多輪裁員動作，去年3月宣布全球裁員500人計劃，并計劃在2026年底前在全球范圍內進一步裁員13%，裁減約900個公司職能崗位，去除組織與品類管理冗余。

在去年二季度財報披露之時，彪馬曾提及將2025年定義為“重置之年”，并透露，2026年為“過渡之年”，預計到2027年才能恢復健康增長。

安踏收購論：從“抄底”到“造神”

梳理安踏近年來資本運作，可以看到一條清晰的收購進階之路。

“壟斷式”的品牌矩陣，一直是安踏搶占整個市場的主要方式，從未變過，安踏集團旗下已擁有包括母品牌安踏、可隆、迪桑特、MAIA ACTIVE，亞瑪芬旗下始祖鳥、薩洛蒙、威爾勝等十幾個品牌。

多品牌矩陣布局步步為營：2007年，安踏在香港上市，完成向現(xiàn)代化企業(yè)制度的轉型。從2009年開始，安踏花了3.2億從百麗國際手中買下了FILA大中華區(qū)運營權，隨后將FILA打造為集團的現(xiàn)金奶牛，完成從大眾專業(yè)到時尚運動的跨越；

2015年，安踏收購戶外和滑雪品牌斯潘迪、2016年與迪桑特簽訂合作戰(zhàn)略，2017年納入可隆，2019年收購亞瑪芬體育（薩洛蒙、始祖鳥、威爾勝），補全“高山戶外”這一拼圖；2023年收購女性瑜伽服飾品牌MAIA ACTIVE；2025年宣布收購德國知名戶外品牌狼爪，向戶外行業(yè)高地的大眾市場發(fā)起沖鋒……

時間

安踏集團投資品牌

品牌簡介

投資金額情況

2009年

斐樂

意大利時尚運動品牌

3.32億元人民幣

2016年2月

迪桑特

日本高端滑雪和專業(yè)戶外品牌

1.5億元人民幣

2016年8月

斯潘迪

英國休閑時尚運動品牌

2017年2月

可隆

韓國中高端戶外品牌

2017年10月

小笑牛

香港中高端童裝品牌

6000萬港元

2019年

亞瑪芬體育

北歐戶外運動集團

46億歐元

2023年

MAIA ACTIVE

女性運動品牌

2025年4月

狼爪

德國戶外品牌

2.9億美元

2025年

MUSINSA

韓國時尚集團

1月，安踏體育以500億韓元收購MUSINSA約1.7%的股份；8月，安踏體育與MUSINSA雙方共同投資成立合資公司“MUSINSA中國”，其中安踏集團持股40%，MUSINSA持股60%

根據(jù)安踏公開資料整理

在安踏的收購史上，F(xiàn)ILA 與始祖鳥的操盤案例堪稱經(jīng)典。

2009年之前，F(xiàn)ILA的中國市場經(jīng)營權在百麗手中，后被安踏接手，之后幾年逐漸成為安踏的重要增長引擎和“現(xiàn)金?！?。2018年，F(xiàn)ILA全年營收突破100億元，2020財年，F(xiàn)ILA全年營收達到174.5億元，首次超過安踏主品牌。2021年，F(xiàn)ILA營收達到218億元，撐起過安踏集團一半的營收。

2018年，F(xiàn)ILA推出老爹鞋Disruptor，將其推成爆款，一度和阿迪達斯的椰子及耐克旗下的AJ比肩。它也體會過“失速”的陣痛，“老爹鞋”輝煌之后，貓爪、ADE等系列未能再續(xù)傳奇。財報顯示，2020至2024年及2025年上半年，F(xiàn)ILA收入增速分別為18.1%、25.1%、-1.4%、16.6%、6.1%和8.6%。

而現(xiàn)在，這家安踏旗下的“現(xiàn)金?！闭噲D在巨頭環(huán)伺的網(wǎng)球賽道上，搶注未來。

另一個標桿案例是始祖鳥。2019年，安踏牽頭財團完成了對亞瑪芬體育的收購，旗下?lián)碛惺甲骧B、薩洛蒙等高端戶外品牌，成功切入全球高端戶外及專業(yè)運動市場，并通過對亞瑪芬的分拆上市，獲得巨大的資本回報與品牌溢價。

收購亞瑪芬之后，安踏幫助其建立垂直整合的DTC模式。尤其是定位高端硬核戶外的始祖鳥，在中國市場重點推“亞洲特供版”，對標北面巔峰系列，單品牌收入在2020年～2022年曾一度從5.47億美元增至9.52億美元，漲幅達到74%。

而薩洛蒙定位越野跑和滑雪專業(yè)裝備，在中國市場一度綁定國內越野賽事，過去一年多已將門店布局開設下沉至二線城市，對標的是HOKA、On昂跑。

到2025年第二季度，始祖鳥的增長動能有所放緩，面臨品類擴張?zhí)魬?zhàn)，正在向裝備商轉型，薩洛蒙則持續(xù)強化鞋類優(yōu)勢，亞瑪芬正在通過薩洛蒙等高增長品牌平衡始祖鳥增速放緩。

薩洛蒙收入已超過始祖鳥——2025年第三季度，亞瑪芬體育以薩洛蒙為核心的戶外運動板塊增速領跑三大業(yè)務部門，收入已經(jīng)在超越對包含始祖鳥品牌在內的技術服裝板塊。

亞瑪芬體育下其他品牌也在迅猛發(fā)力，定位高端滑雪與機能戶外的迪桑特，在中國市場主要發(fā)力黑科技面料+冬奧運動員代言，2025年全年，迪桑特流水首次突破百億；可隆，更側重輕戶外生活方式，過去兩年在中國的重要動作是聯(lián)名潮牌和主打環(huán)保露營概念，2025年上半年，單品牌線下收入增速超80%。

潮流時尚線則是新的增量領域。2025年8月，安踏集團與韓國MUSINSA集團共同宣布，雙方將投資成立合資公司“MUSINSA中國”，其中安踏集團持股40%，MUSINSA持股60%。MUSINSA品牌中國區(qū)負責人金大鉉公開表示，到2030年要在中國布局超100家門店，實現(xiàn)總銷售額超1萬億韓元（約47.8億元人民幣）。

彪馬擁抱安踏能成為各自的答案嗎？

安踏現(xiàn)在正在面臨的核心問題，一是如何應對消費降級與增長天花板。定位大眾運動的主品牌安踏在2025年上半年營收增速僅為5.4%，遠低于其他品牌。

高端化曾是安踏集團指引業(yè)績增長的一大引擎，但作為高端化引擎的始祖鳥，遭遇“煙花事件”信任危機，中產(chǎn)消費者的其他選擇也在增多，內外部競爭加劇。

另一方面，安踏過去已在時尚運動、中高端戶外和潮流領域加速布局，但在海外專業(yè)體育文化上的積淀還有很大增長空間。

而彪馬近年與耐克、阿迪傳統(tǒng)巨頭和HOKA、On昂跑等跑步新貴們的差距，不只是在盈利和品牌勢能層面，最重要的還有持續(xù)爆款產(chǎn)品，其爆品出現(xiàn)周期已慢于幾大頭部運動品牌。

2019～2022年間，彪馬曾推進過潮流化轉型，與蕾哈娜聯(lián)名合作的Fenty系列一度賣爆，但后期大多專業(yè)核心跑鞋技術產(chǎn)品，并未在市場上形成現(xiàn)象級產(chǎn)品。

過去兩年間，曾陷入業(yè)績低迷的阿迪達斯已經(jīng)在中國市場重回增長。耐克北美市場正逐漸回暖，大中華區(qū)仍承壓。但阿迪達斯主導推出不少平價產(chǎn)品系列，以及像Samba那樣持續(xù)火爆的大單品。這種定位清晰的產(chǎn)品策略是帶動其業(yè)績回歸的直接因素之一。

對安踏而言，彪馬是安踏專業(yè)體育和全球化拼圖中不可或缺的一塊。對彪馬而言，安踏帶來的不僅是資金，更是中國市場運營經(jīng)驗。但雙方能否互為解藥？仍是一場充滿不確定性的硬仗。

安踏需要協(xié)作幫助彪馬解決的，還有渠道與庫存的優(yōu)化難題。

過去兩年間，耐克、阿迪都在加速中國市場的庫存優(yōu)化。在中國市場，耐克加大過折扣力度清理庫存，阿迪則通過短期折扣活動或限定促銷優(yōu)化庫存，但非全面價格調整。

彪馬的庫存壓力還在攀升。截止2025年第三季度，彪馬的庫存期末增加17.3%至21.24億歐元。彪馬管理層則稱，將減少向低價渠道出貨、壓縮產(chǎn)品線和新品發(fā)布、提高直營DTC占比。去庫存之路依然漫長。

有意思的是，PUMA源自德語“美洲獅”，品牌logo也是一只飛躍著的“美洲獅”。

1948年，彪馬品牌創(chuàng)立時，創(chuàng)始人魯?shù)婪颉み_斯勒就提出創(chuàng)造出讓運動員敏捷、靈活、快速運動鞋的理念。

過去七十多年里，彪馬一直追求和世界上速度最快的運動員、俱樂部和運動協(xié)會合作，打造產(chǎn)品。2024年，彪馬十年來首次更新品牌理念，強化“全球最快運動品牌”?的定位，將速度精神融入所有運動品類。??

只是，運動鞋服行業(yè)早已進入白熱化競爭，這只曾經(jīng)矯健的“美洲獅”，已在掉隊。但可以肯定的是，在安踏的賦能下，這只渴望復興的“美洲獅”，必須重新加速奔跑了。