“通縮是經(jīng)濟(jì)體的慢性自殺。”——看米爾頓·弗里德曼的《美國(guó)貨幣史》，仔細(xì)揣摩他陳述的貨幣供應(yīng)與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的關(guān)系，你不得不得出這樣的結(jié)論。在人類社會(huì)進(jìn)入數(shù)字貨幣時(shí)代的大背景下，弗里德曼的警告顯得愈發(fā)尖銳。經(jīng)濟(jì)大國(guó)日本曾經(jīng)在長(zhǎng)達(dá)二三十年的時(shí)間里深陷通縮的魔咒中，情況稍有改善后，濃重的通縮氛圍又籠罩在同為經(jīng)濟(jì)大國(guó)的神州大地上。盡管學(xué)界諱言通縮話題，但它對(duì)經(jīng)濟(jì)秩序的沖擊，正在改寫傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書的認(rèn)知邊界。

通縮的死亡螺旋：從資產(chǎn)負(fù)債表到集體心理的全面頹圮

通縮是一種系統(tǒng)性的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，其破壞性體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表惡化與集體心理預(yù)期看跌的雙重衰頹中。日本“失去的三十年”和美國(guó)1929—1933年的大蕭條均顯示，通縮一旦形成，便極難逆轉(zhuǎn)，形成一種死亡螺旋。

當(dāng)物價(jià)持續(xù)下跌時(shí)，全社會(huì)的實(shí)際債務(wù)負(fù)擔(dān)就呈現(xiàn)出指數(shù)級(jí)上升狀態(tài)。?如果商品價(jià)格持續(xù)下跌，而生產(chǎn)成本（如工資、租金）仍具有剛性，此時(shí)名義收入下降但債務(wù)額不變，就導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)空間被擠壓，實(shí)際償債壓力飆升，甚至引發(fā)虧損、倒閉潮。員工的收入也因此下降，政府的稅收收入同樣受到?jīng)_擊。個(gè)人、企業(yè)乃至國(guó)家可能陷入“借新還舊”的債務(wù)螺旋。此時(shí)，企業(yè)通過裁員、降薪削減成本，這進(jìn)一步削弱了居民消費(fèi)能力，形成“價(jià)格下跌→需求萎縮→裁員→消費(fèi)降級(jí)”的閉環(huán)?。例如，在希臘債務(wù)危機(jī)中，企業(yè)的壓力增加，全民的收入也明顯下降，利息支出吞噬新增貸款創(chuàng)造的價(jià)值，最終導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)崩潰。

價(jià)格水平的下跌，又會(huì)導(dǎo)致全體市場(chǎng)主體心理的變化，看衰氛圍形成。當(dāng)公眾預(yù)期價(jià)格將持續(xù)下跌時(shí)，非必要的消費(fèi)（如家電、電子產(chǎn)品）就會(huì)被推遲，耐用品需求驟降，消費(fèi)延遲效應(yīng)出現(xiàn)。此時(shí)，市場(chǎng)景氣度處于惡化條件下，資產(chǎn)回報(bào)率預(yù)期降低，資本流動(dòng)停滯，貨幣流通速度顯著放緩。企業(yè)投資和私人國(guó)內(nèi)投資（如購(gòu)房）規(guī)模急劇下降，投資意愿被凍結(jié)。凱恩斯在《就業(yè)、利息與貨幣通論》中揭示的“節(jié)儉悖論”在此顯現(xiàn)：價(jià)格水平下降導(dǎo)致總需求萎縮，企業(yè)又被迫降價(jià)裁員，最終形成“降價(jià)－收入下降－需求減弱－再降價(jià)”的惡性循環(huán)。

在這一市場(chǎng)演化過程中，可能仍會(huì)出現(xiàn)部分生活必需品（如食品、能源）的價(jià)格因?yàn)闅夂蜃兓驂艛喙?yīng)原因而上漲的情況，但這不可能扭轉(zhuǎn)整體性通縮狀態(tài)。而且此漲彼消，這類剛性支出的增加反而會(huì)加劇其他領(lǐng)域消費(fèi)規(guī)模的萎縮。

通縮VS通脹：誰的毒性更強(qiáng)？

通脹的本質(zhì)是貨幣超發(fā)，如同人體高燒——癥狀劇烈但可逆。央行加息與提準(zhǔn)、財(cái)政緊縮等“退燒藥”用上后，一般都能迅速見效，正如美聯(lián)儲(chǔ)主席沃爾克在上個(gè)世紀(jì)80年代通過激進(jìn)的加息策略遏制通脹那樣。而通縮更象是經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的“癌變”：價(jià)格下跌→利潤(rùn)萎縮→裁員降薪→需求萎縮，這種惡性循環(huán)是很難治理的。日本央行前總裁白川方明把通縮稱為“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”——即使利率降至負(fù)值，仍無法刺激投資。有一個(gè)幽默的比喻：通脹像搶錢包的劫匪，你能報(bào)警追討；通縮則是慢性毒藥，等你發(fā)現(xiàn)時(shí)，早已器官衰竭。

1929-1933年美國(guó)大蕭條期間，通縮現(xiàn)象嚴(yán)重：工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)從1929年的114驟降至1933年的67，汽車產(chǎn)量暴跌75%；農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格暴跌54%（其中小麥價(jià)格跌60%），企業(yè)破產(chǎn)潮使失業(yè)率從3%飆升至25%，另有約1萬家銀行倒閉。更可怕的是日本“失去的三十年”：價(jià)格長(zhǎng)期陰跌，其中房?jī)r(jià)下跌約70%，引發(fā)“負(fù)資產(chǎn)”家庭的自殺潮。另外，年輕人因就業(yè)無望，被迫控制支出，形成了“低欲望社會(huì)”，通縮的“社會(huì)絞殺”效應(yīng)表現(xiàn)得非常明顯。反觀惡性通脹（如津巴布韋的通脹情況），貨幣體系雖崩潰了，但以物易物仍能維持基本交易，就業(yè)受沖擊不大，大多數(shù)情況下反而對(duì)就業(yè)有促進(jìn)作用。

通脹至少讓資產(chǎn)持有者（如房產(chǎn)、股票所有者）有機(jī)會(huì)保值，而通縮直接剝奪窮人的“生存籌碼”——企業(yè)利潤(rùn)率下降，破產(chǎn)申請(qǐng)量激增，底層員工失業(yè)規(guī)模擴(kuò)大——通縮的殘酷在于，它讓“努力就能翻身”的信仰變成笑話。

諷刺的是，通縮初期人們會(huì)歡呼“錢更值錢”，直到發(fā)現(xiàn)工資單和就業(yè)機(jī)會(huì)同步消失，才醒悟過來——這恰似給饑民展示免費(fèi)餐券，卻不得不關(guān)掉了廚房一樣。

破冰之道：非常規(guī)政策的藝術(shù)

當(dāng)物價(jià)尤其是房?jī)r(jià)像被施了“魔法”般持續(xù)下跌，利潤(rùn)不斷縮水甚至歸零，企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，而消費(fèi)者卻攥著錢袋子高喊“再等等”——整個(gè)市場(chǎng)上彌漫著“等魚死了再一折買”的氛圍時(shí)，我們就知道，通縮這個(gè)狡猾的“經(jīng)濟(jì)雪怪”又出來了——只有將破冰鎬高高舉起，用力劈下，才可能鑿開這層堅(jiān)冰。

第一鎬：大張旗鼓地鼓勵(lì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展

民營(yíng)經(jīng)濟(jì)正面臨“信心寒冬”，投資需求不旺。如何重建他們的信心，這是走出困境的關(guān)鍵。《民營(yíng)經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法》雖然已經(jīng)出臺(tái)，但仍需在更高層面繼續(xù)完善立法工作，讓民營(yíng)老板對(duì)企業(yè)產(chǎn)權(quán)、自主經(jīng)營(yíng)權(quán)和個(gè)人財(cái)富安全充滿信心。要通過立法與行政手段，清理“新官不理舊賬”的頑疾，并避免再欠民營(yíng)企業(yè)的“新賬”；要提高政務(wù)效率與廉潔度，借此改變民營(yíng)企業(yè)的投資態(tài)度；要充分肯定民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的地位與貢獻(xiàn)，避免唱衰言論對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的壓制。

第二鎬：想方設(shè)法促進(jìn)房地產(chǎn)需求的回升

當(dāng)前民營(yíng)經(jīng)濟(jì)信心低迷。房地產(chǎn)業(yè)作為民營(yíng)經(jīng)濟(jì)占比極高的行業(yè)，曾經(jīng)是最大的產(chǎn)業(yè)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)業(yè)鏈的核心，它的復(fù)蘇是提升市場(chǎng)預(yù)期的關(guān)鍵。必須采取強(qiáng)有力措施，促進(jìn)市場(chǎng)狀況的改善：首先，以國(guó)家名義，重新強(qiáng)調(diào)與肯定房地產(chǎn)業(yè)的支柱產(chǎn)業(yè)、主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)和先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的地位，以改變市場(chǎng)預(yù)期；其次，徹底放開一線城市限購(gòu)政策，允許任何人購(gòu)買，不限套數(shù)，釋放高能級(jí)城市需求潛力，從而帶動(dòng)二線城市及全國(guó)市場(chǎng)的止跌回穩(wěn)甚至回升。一線城市不上漲，全國(guó)市場(chǎng)的復(fù)蘇就難實(shí)現(xiàn)；最后，還要采取一些輔助措施，如公開宣布緊縮未來幾年的開發(fā)建設(shè)用地供應(yīng)、優(yōu)化商辦物業(yè)的交易政策、調(diào)整房地產(chǎn)信貸政策、暫停住宅房產(chǎn)稅征收試點(diǎn)等。我已經(jīng)在多篇文章中詳細(xì)講過，此不贅述。

第三鎬：優(yōu)化融資制度與政策，促進(jìn)公平交易與市場(chǎng)復(fù)蘇

調(diào)整融資制度與政策，促進(jìn)融資的公平性和交易的恢復(fù)，既是眼下救市、對(duì)抗通縮的需要，也是制度建設(shè)的長(zhǎng)期目標(biāo)。要建立跨部門融資協(xié)調(diào)機(jī)制，整合財(cái)政、貨幣及產(chǎn)業(yè)政策資源，確保小微企業(yè)能獲取高效的信貸支持。要強(qiáng)制金融機(jī)構(gòu)披露融資成本構(gòu)成，杜絕隱性收費(fèi)，提升市場(chǎng)公平性。要?jiǎng)討B(tài)調(diào)整融資約束，減少貸款限制，降低監(jiān)管剛性，允許銀行通過風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制實(shí)施差異化放貸策略等。要簡(jiǎn)化信貸審批流程，推廣“無還本續(xù)貸”政策，減輕企業(yè)短期償債壓力。同時(shí)要?jiǎng)?chuàng)新融資工具與風(fēng)控模式，這方面有很多有意義的工作要做。

第四鎬：創(chuàng)新財(cái)政政策，建造打破通縮的“破冰船”?

財(cái)政政策不應(yīng)局限于財(cái)政掏錢搞基建或者減稅方面，要找到一些更有效的思路，使其成為打破通縮的“破冰船”。比如，將部分基建項(xiàng)目收益權(quán)打包為REITs，在金融市場(chǎng)上向投資者出售，并提供稅收減免。這樣，通過資產(chǎn)證券化，盤活存量資產(chǎn)，回籠資金，并將其用于居民消費(fèi)補(bǔ)貼。也可以出售部分國(guó)有股的股權(quán)（股票），回籠資金，補(bǔ)貼居民消費(fèi)。消費(fèi)補(bǔ)貼應(yīng)該直接發(fā)放現(xiàn)金或限時(shí)代金券，不限消費(fèi)領(lǐng)域。也可以考慮利用這些資金對(duì)低收入群體實(shí)施“負(fù)所得稅”政策，即收入低于某一閾值時(shí)，直接發(fā)放補(bǔ)貼，刺激消費(fèi)需求。當(dāng)然補(bǔ)貼要通過大數(shù)據(jù)分析，精準(zhǔn)發(fā)放，避免財(cái)政資源浪費(fèi)。再比如，?設(shè)立“通縮對(duì)沖基金”，對(duì)價(jià)格下降嚴(yán)重的行業(yè)給予適當(dāng)補(bǔ)貼，或?qū)υ黾佑霉さ钠髽I(yè)給予社保補(bǔ)貼等。?

思考通縮時(shí)代的生存法則

雖然通縮是一種毒性很強(qiáng)的“癌變”，但我們不能躺平或等死。“在通縮的寒冬里，學(xué)會(huì)生火比等待春天更重要”，這是我最近與朋友私下見面、討論對(duì)策時(shí)常提到的一句話。

但是，這個(gè)冬天究竟有多長(zhǎng)？個(gè)人的就業(yè)空間究竟在哪里？現(xiàn)金為王的法則還成立嗎？個(gè)人投資者需要怎樣重構(gòu)資產(chǎn)配置？抗通縮資產(chǎn)究竟有哪些？企業(yè)如何躲避價(jià)格絞殺戰(zhàn)？卷價(jià)格、卷服務(wù)、卷體驗(yàn)就能勝出嗎？紅利消失，再練內(nèi)功還有用嗎？……所有這些問題，都需要結(jié)合著個(gè)人或企業(yè)的具體情況去討論、去規(guī)劃，也和個(gè)人素質(zhì)、企業(yè)管理水平以及國(guó)際化生存能力有密切關(guān)系，這里就沒法給出統(tǒng)一答案了。況且，“個(gè)體的理性，會(huì)導(dǎo)致集體的非理性”——當(dāng)太多的人都按照一個(gè)方案行動(dòng)時(shí)，有效的對(duì)策反而可能失效，導(dǎo)致另一個(gè)困局的出現(xiàn)。

作者：董 藩 北京師范大學(xué)政府管理學(xué)院教授、博導(dǎo)

來源：香港經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)