「不要拿做題思路看AI」

昨天我在沈陽(yáng)大街遺址和刀哥握手了，很開(kāi)心，今天來(lái)銳評(píng)一下智譜和MiniMax的IPO。

智譜和MiniMax的招股書(shū)讀起來(lái)像個(gè)樂(lè)子。

本來(lái)我是想狠狠銳評(píng)一番這兩家，我稱(chēng)之為砸盤(pán)兩兄弟，這么快就把如此糟糕的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)展示出來(lái)，這不是砸AI模型公司的盤(pán)嗎？

準(zhǔn)確來(lái)說(shuō)，是砸Kimi的盤(pán)。

原因顯而易見(jiàn)，六小虎的其他兩家都不參與這個(gè)競(jìng)爭(zhēng)了，只有階躍還時(shí)不時(shí)發(fā)個(gè)產(chǎn)品整個(gè)活，甚至還在整預(yù)訓(xùn)練，如同頑強(qiáng)地參加漫展的東北虎哥。

當(dāng)然，我最?lèi)?ài)的部分是予彤的反擊。

這兩家發(fā)招股書(shū)的那一刻，相信很多家人們和我一樣在惡意揣測(cè)Kimi的心態(tài)。一方面，同行發(fā)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)自爆了，很難不偷著樂(lè)；另一方面，這么爛的基本面砸的是整個(gè)大模型層的盤(pán)，這不純純殺Kimi家人的估值嗎？

太壞了家人們

但Kimi還是相對(duì)有活的，予彤的反擊也來(lái)得迅猛直接。所以我們看到了這一輪Kimi借內(nèi)部信名義的PR。強(qiáng)調(diào)自己新一輪融了5億美元，賬上現(xiàn)金過(guò)百億人民幣。

楊圣甚至直接說(shuō)「我們B/C輪融資金額就超過(guò)絕大部分IPO募資及上市公司的定向增發(fā)。所以我們短期不著急上市?！?/p>

到底是在點(diǎn)哪兩家預(yù)期募資都是5億多美元的公司，我暫且蒙在鼓里

最幽默的是，Kimi的融資新聞和楊圣全員信是趕在25年最后一天發(fā)的，不僅節(jié)假日前整個(gè)大活，還卡在同行剛開(kāi)始認(rèn)購(gòu)還沒(méi)正式掛牌的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，專(zhuān)門(mén)碰一下痛點(diǎn)。只能說(shuō)Kimi確實(shí)是有點(diǎn)節(jié)目效果的。

言歸正傳，回到智譜和MiniMax上。

先分別溫習(xí)一下兩兄弟的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：

智譜：2023年?duì)I收1.25億，經(jīng)調(diào)整凈虧損6.21億元；2024年?duì)I收3.12億，經(jīng)調(diào)整凈虧損24.66億元；2025年上半年?duì)I收1.91億元，經(jīng)調(diào)整凈虧損17.52億元。

MiniMax：2023年?duì)I收346萬(wàn)美元，經(jīng)調(diào)整凈虧損0.89億美元；2024年?duì)I收3052萬(wàn)美元，經(jīng)調(diào)整凈虧損2.44億美元；2025年前9個(gè)月?tīng)I(yíng)收5344萬(wàn)美元，經(jīng)調(diào)整凈虧損1.86億美元。

兩兄弟營(yíng)收加起來(lái)不如Manus啊。這里我要點(diǎn)名批評(píng)媒體老師了，說(shuō)好的MiniMax 2024年收入不止7000萬(wàn)美金，并且數(shù)字保守了呢？

智譜賬上現(xiàn)金就剩25.5億人民幣（截至2025/6/30），確實(shí)再不上市錢(qián)不造哪來(lái)了。但MiniMax賬上還有10億美金，可以問(wèn)問(wèn)Lovart的陳冕眼紅Manus不，有沒(méi)有興趣聊個(gè)收購(gòu)？

這樣還能給我的拉一下?tīng)I(yíng)收和毛利率

但這兩天我想明白了一件事，就是智譜和MiniMax的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一比吊糟，那又怎么樣呢？

大伙買(mǎi)AI就是買(mǎi)信仰，就是相信AGI會(huì)實(shí)現(xiàn)，這和目前糟糕的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)沒(méi)有一點(diǎn)關(guān)系。

邏輯就是，你不能拿做題思路看AI模型公司。追求財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)好看的去買(mǎi)銀行、消費(fèi)股就好了。家人們都關(guān)心起信仰驅(qū)動(dòng)的AI了，那還看什么基本面呢？

AI屬于信仰投資，和中老登熱衷的價(jià)值投資是兩碼事。我把這個(gè)思路給前時(shí)尚編輯騾子馬講了一遍后，他的第一反應(yīng)是，你這不就是比特幣邏輯，因?yàn)橄嘈潘杂袃r(jià)值。

好像確實(shí)是這個(gè)意思

所以我覺(jué)得智譜和MiniMax的IPO宣發(fā)策略有很大問(wèn)題。這兩家非想要強(qiáng)調(diào)自己的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)好看，現(xiàn)金流健康，基本面很好。這不是逗大伙開(kāi)心嗎

比如智譜強(qiáng)調(diào)自己有89億可用資金（截至2025/10/31），實(shí)際上把61億銀行授信都算進(jìn)去；本地部署業(yè)務(wù)的毛利率高59%是好事，但你前五大客戶怎么每年都換呢，2B業(yè)務(wù)毫無(wú)忠誠(chéng)度。

MiniMax強(qiáng)調(diào)自己的收入70%多來(lái)自海外，但你C端產(chǎn)品的銷(xiāo)售成本和收入近乎1:1，毛利率只有4.7%；我都不說(shuō)強(qiáng)調(diào)董事會(huì)成員平均年齡95后是什么意思了

雖然這些數(shù)據(jù)不太美妙，但不重要。

你就承認(rèn)自己現(xiàn)在的基本面很差，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)很糟糕，沒(méi)有任何問(wèn)題，因?yàn)檫@不重要。

大伙追求的是AGI，并且是中國(guó)公司來(lái)實(shí)現(xiàn)AGI。這就是一個(gè)非常非常有價(jià)值的信仰。

并且這和基本面不存在線性關(guān)系。一萬(wàn)億美元市值的英偉達(dá)也許是有基本面的，但五萬(wàn)億市值的英偉達(dá)顯然沒(méi)有基本面，完全是信仰股。AI現(xiàn)在就是信仰行業(yè)。

我想明白的道理是，你不能用做題的思路來(lái)看二級(jí)市場(chǎng)，更不能用做題的思路來(lái)看AI。

決定這兩家公司的唯一要?jiǎng)?wù)，就是他們能不能搞出來(lái)厲害的AI。

那么顯然，他們的AI都沒(méi)那么厲害。智譜的模型GLM，我身邊確實(shí)挺多人用，但也只是若干Claude平替之一。MiniMax對(duì)我來(lái)說(shuō)有特別感情，因?yàn)樗麄?，但不管是視頻模型海螺、文本模型M2還是星野等產(chǎn)品，都不算是最頂級(jí)水平。

從Openrouter上的調(diào)用量排名也能看出來(lái)。2025年全年，Deepseek排名第五，Qwen第六，智譜和MiniMax位居八九。

那我們可以合理得出一個(gè)論斷，智譜和MiniMax的模型都屬于能用，有特色有亮點(diǎn)，但都不算最頂尖水平，有點(diǎn)不下不上的狀態(tài)。

那么，相不相信智譜和MiniMax，就取決于你有多相信中國(guó)AI和AGI了，分別是民族主義和進(jìn)步主義兩套偉大的敘事。

我顯然非常相信中國(guó)AI，所以認(rèn)購(gòu)了MiniMax，試圖真金白銀支持胖貓。沐秋除了支持胖貓，還認(rèn)購(gòu)了智譜，屬于是普信。

當(dāng)然，我們的決策完全是圖一樂(lè)，為信仰付費(fèi)（沐秋說(shuō)他是為圖一樂(lè)付費(fèi)），不構(gòu)成任何投資建議。畢竟這世界上沒(méi)幾個(gè)人現(xiàn)在還這么愿意為胖貓付費(fèi)了吧

總之，我想說(shuō)的是，你跟大模型公司算賬是沒(méi)有意義的。因?yàn)樵诂F(xiàn)階段，大模型公司的唯一決定性因素是技術(shù)實(shí)力。

我閱讀財(cái)報(bào)還發(fā)現(xiàn)，阿里才是穩(wěn)賺不賠那個(gè)。

阿里占MiniMax股份13.66%，即便按最后一輪估值40億美金來(lái)算，投資額不超過(guò)4億美金。但MiniMax 2025年前9個(gè)月向阿里云購(gòu)買(mǎi)云計(jì)算達(dá)到5830萬(wàn)美元，同時(shí)招股書(shū)預(yù)測(cè)2026年到2028年，每年購(gòu)買(mǎi)阿里云服務(wù)的預(yù)算上限是1.15億美元、1.25億美元、1.35億美元。

所以即便不考慮上市帶來(lái)的回報(bào)（雖然不一定有），阿里純通過(guò)云服務(wù)都能掙回來(lái)投資款。而且，阿里相當(dāng)一部分投資額是用算力抵的功德券。

我非常期待Kimi上市那天，看看阿里能從它身上賺多少錢(qián)。你很難不發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)投市場(chǎng)到最后，阿里才是最愿爆金幣的大哥，太偉大了阿里巴巴

話說(shuō)回來(lái)，智譜和MiniMax不上不下的表現(xiàn)著實(shí)讓人揪心，于是我請(qǐng)教一位證券老資歷破局之法，老哥銳評(píng)他們格局不夠，然后給出了一個(gè)非常中肯的建議：

建議六小虎合并為一家公司。

新公司可以由唐杰出任董事長(zhǎng)，楊植麟出任首席科學(xué)家、閆俊杰出任CEO，贠燁祎出任CMO、張予彤出任CFO。不嫌棄王小川和李開(kāi)復(fù)年齡大的話，可以喊他們來(lái)干個(gè)高級(jí)副總裁，管一下商務(wù)BD。而且大伙也不用走上市流程了，直接借殼千里科技就行，給階躍的家人們一份溫馨。

這家承載著半個(gè)世界AGI夢(mèng)想的公司我建議命名為胖虎AI，取胖貓和六小虎之意。

屬實(shí)是多贏，贏麻了。直接牢牢焊死稀缺性。

畢竟除了歐洲老鄉(xiāng)無(wú)人在意的Mistral AI都能估值120億歐元，那我們東大最帶派、最有前景的AI大模型，估值5000億人民幣一點(diǎn)不過(guò)分吧

（本文配圖由 ChatGPT 生成，純?nèi)斯?xiě)作。最后再疊個(gè)甲，本文不構(gòu)成任何投資建議，純粹圖一樂(lè)，不會(huì)有人買(mǎi)股票支持胖貓吧？不會(huì)吧不會(huì)吧？）