文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj研究員 錢芬芳

編：許輝

河南嘉晨智能控制股份有限公司（簡(jiǎn)稱：嘉晨智能）擬在北交所上市，保薦機(jī)構(gòu)為中金公司，2025年9月19日審核進(jìn)程為中止?fàn)顟B(tài)。公司本次發(fā)行前總股本為5,100萬(wàn)股，本次擬發(fā)行人民幣普通股數(shù)量不超過(guò)1,700萬(wàn)股股票（未考慮超額配售選擇權(quán)的情況下），占發(fā)行后總股本的25.00%；發(fā)行后公眾股東持股比例不低于公司股本總額的25%。公司此次擬投入2.6億元，用于電氣控制系統(tǒng)生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。

股東僅四家，控制權(quán)集中，付千萬(wàn)元和解入股協(xié)議；毛利率逐年下滑，政府補(bǔ)助占比高；核心原材料來(lái)源單一，依賴單一供應(yīng)商；客戶集中度高，第二大股東系公司第一大客戶；應(yīng)收賬款走高，存貨占比大，產(chǎn)能利用率走低募資擴(kuò)產(chǎn)。

股東僅四家，控制權(quán)集中，付千萬(wàn)元和解入股協(xié)議

截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司第一大股東姚欣直接持有公司31,300,346股股份，占公司股本總額的61.37%；姚欣直接持有公司股東上海眾鼎82.07%的出資份額，通過(guò)上海眾鼎間接持有公司7.17%的股份，并擔(dān)任上海眾鼎的執(zhí)行事務(wù)合伙人。姚欣直接及間接合計(jì)持有公司68.54%的股份。

姚欣直接持有公司31,300,346股股份，占公司股本總額的61.37%，直接控制公司61.37%的表決權(quán)；通過(guò)上海眾鼎控制公司4,453,779股股份的表決權(quán)，占公司股份表決權(quán)總數(shù)的8.73%。姚欣直接及間接合計(jì)控制公司70.10%的表決權(quán)。綜上，姚欣直接及間接合計(jì)持有公司68.54%的股份，控制公司70.10%的表決權(quán)，為公司的控股股東和實(shí)際控制人。

李飛先生，1979年10月出生，中國(guó)國(guó)籍，無(wú)境外永久居留權(quán)，研究生學(xué)歷，南京航空航天大學(xué)電力電子與電力傳動(dòng)專業(yè)工學(xué)碩士，同濟(jì)大學(xué)工商管理碩士，高級(jí)工程師。2017年1月至2021年9月，擔(dān)任嘉晨有限首席技術(shù)官，2022年1月至今，擔(dān)任嘉晨云控執(zhí)行董事。

據(jù)裁判文書(shū)網(wǎng)（2021）豫民終1167號(hào)文件顯示，與GE Ventures LLC的糾紛，姚欣于2022年2月27日以雙方達(dá)成和解為由向法院書(shū)面申請(qǐng)撤回上訴。事情緣于2015年5月29日，GE Ventures LLC（以下簡(jiǎn)稱GEV）與姚欣、公司簽訂《獨(dú)家購(gòu)股選擇權(quán)協(xié)議》，協(xié)議約定，姚欣授予GEV一項(xiàng)獨(dú)家且不可撤銷的選擇權(quán)，以使選擇權(quán)持有人或其指定人士有權(quán)以36萬(wàn)元人民幣的價(jià)格購(gòu)買姚欣持有的嘉晨電器3%的股權(quán)。

后該行權(quán)事宜，各方之間產(chǎn)生爭(zhēng)議，簽訂和解協(xié)議，和解金額為200萬(wàn)美元，公司先付款；姚欣于2022年2月22日和2022年2月24日向嘉晨智能支付最終和解金及涉及所得稅款、手續(xù)費(fèi)（1,283.39元）共計(jì)人民幣12,662,683.39元，前述和解金及涉及所得稅款、手續(xù)費(fèi)最終由姚欣承擔(dān)。至此，GETD獨(dú)家購(gòu)股選擇權(quán)消滅，各方就該事項(xiàng)無(wú)糾紛及潛在糾紛。

毛利率逐年下滑，政府補(bǔ)助占比高

嘉晨智能主營(yíng)業(yè)務(wù)為電氣控制系統(tǒng)產(chǎn)品及整體解決方案的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)、整機(jī)控制系統(tǒng)和車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品及應(yīng)用等，目前下游主要應(yīng)用場(chǎng)景為工業(yè)車輛，并已逐步拓展至挖掘機(jī)械、高空作業(yè)機(jī)械等其他工程機(jī)械場(chǎng)景以及場(chǎng)地車、移動(dòng)機(jī)器人等多元化應(yīng)用領(lǐng)域。2022年-2024年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為3.362億元、3.763億元和3.815億元，凈利潤(rùn)分別為5662.3萬(wàn)元、4927.48萬(wàn)元和5737.47萬(wàn)元。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入由電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)、整機(jī)控制系統(tǒng)、車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品及應(yīng)用與技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)構(gòu)成，報(bào)告期內(nèi)，電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)銷售收入占比分別為74.20%、72.64%和73.42%，為公司銷售業(yè)務(wù)的核心組成部分；整機(jī)控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)銷售占比整體在20.00%至30.00%之間，為公司第二大收入來(lái)源。

報(bào)告期內(nèi)，公司毛利率分別為31.84%、30.06%及29.81%，同期同行業(yè)上市公司毛利率平均值分別為30.70%、28.46%及25.84%，毛利率差異分別為1.14%、1.60%及3.97%。

報(bào)告期內(nèi)，公司計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助分別為1,378.31萬(wàn)元、1,424.63萬(wàn)元和1,696.06萬(wàn)元，占利潤(rùn)總額的比例分別為22.79%、27.90%和27.81%，其中軟件產(chǎn)品增值稅退稅金額分別為753.04萬(wàn)元、820.84萬(wàn)元和792.26萬(wàn)元，計(jì)入非經(jīng)常性損益的政府補(bǔ)助分別為578.22萬(wàn)元、503.27萬(wàn)元和806.87萬(wàn)元。

核心原材料來(lái)源單一，依賴單一供應(yīng)商

報(bào)告期內(nèi)，嘉晨智能向前五大供應(yīng)商采購(gòu)電機(jī)控制器、接觸器及其他電子元器件等原材料的金額分別為1.319億元、1.823億元和1.705億元，占當(dāng)期采購(gòu)總額的比例分別為65.47%、79.89%及68.29%，占比較高。

公司核心零部件電機(jī)控制器以“外采+自制”方式獲取，主要向颯派集團(tuán)采購(gòu)，報(bào)告期內(nèi)，電機(jī)控制器的原材料采購(gòu)成本占比為45.07%、68.40%、52.72%。報(bào)告期內(nèi)，公司采用自制電機(jī)控制器硬件的電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)收入分別為5,738.93萬(wàn)元、5,487.36萬(wàn)元和8,297.12萬(wàn)元，占電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)總收入的比例分別為23.01%、20.08%和29.62%。

報(bào)告期內(nèi)，嘉晨智能向颯派集團(tuán)采購(gòu)ZAPI、INMOTION品牌電機(jī)控制器、電氣部件、結(jié)構(gòu)件等原材料的金額分別為9,254.33萬(wàn)元、1.596億元和1.326億元，占當(dāng)期采購(gòu)總額的比例分別為45.94%、69.96%和53.10%，占比較高。颯派集團(tuán)包括天津颯派傳動(dòng)有限公司、颯派（上海）電子設(shè)備有限公司、ZAPISPA、Schabmüller GmbH及ZTPs.r.l。

據(jù)公開(kāi)資料顯示，颯派（上海）電子設(shè)備有限公司2016年曾有過(guò)一次自動(dòng)化控制器及配套機(jī)電設(shè)備生產(chǎn)加工項(xiàng)目未驗(yàn)先投，涉及環(huán)保違法違規(guī)建設(shè)被清理整治。據(jù)津辰環(huán)罰字[2018]ZH2018062801號(hào)文件顯示，另一家子公司天津颯派傳動(dòng)有限公司曾在2018年因噴漆、浸漆工藝需要配套建設(shè)的環(huán)境保護(hù)設(shè)施未經(jīng)驗(yàn)收，建設(shè)項(xiàng)目即投入生產(chǎn)被天津市北辰區(qū)環(huán)境保護(hù)局處罰20萬(wàn)元。

目前公司與颯派集團(tuán)簽訂的年度采購(gòu)協(xié)議約定若公司無(wú)法實(shí)現(xiàn)雙方協(xié)商的對(duì)颯派集團(tuán)相關(guān)產(chǎn)品的采購(gòu)金額，公司需要向其支付采購(gòu)目標(biāo)與實(shí)際完成采購(gòu)額差額的百分之十作為補(bǔ)償。若公司無(wú)法實(shí)現(xiàn)颯派集團(tuán)相關(guān)產(chǎn)品的采購(gòu)目標(biāo)，或者未來(lái)颯派集團(tuán)受貿(mào)易政策、原材料不足或其他因素影響，不能及時(shí)足額供應(yīng)公司上述原材料，且公司短期內(nèi)找不到相應(yīng)替代原材料，將會(huì)對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

嘉晨智能生產(chǎn)所需的MOSFET、MCU等芯片主要為英飛凌、意法半導(dǎo)體等國(guó)外品牌，公司主要通過(guò)該品牌的境內(nèi)代理商采購(gòu)上述產(chǎn)品。報(bào)告期內(nèi)，公司采購(gòu)國(guó)外品牌MOSFET、MCU等芯片的金額分別為1,985.28萬(wàn)元、1,002.13萬(wàn)元和2,383.88萬(wàn)元，占當(dāng)期采購(gòu)總額的比例分別為9.86%、4.39%和9.55%。

各期外協(xié)加工采購(gòu)金額分別為1,968.72萬(wàn)元、1,056.63萬(wàn)元、1,428.11萬(wàn)元，主要為PCBA組件加工，前五大外協(xié)廠商中河南浩宇機(jī)械設(shè)備有限公司參保和員工人數(shù)均為0人。

客戶集中度高，第二大股東系公司第一大客戶

嘉晨智能主要客戶為工業(yè)車輛整車制造廠商，包括杭叉集團(tuán)、安徽合力、諾力股份、龍工、柳工、比亞迪、江淮銀聯(lián)、徐工等。報(bào)告期內(nèi)，公司前五名客戶收入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為87.05%、87.71%和82.02%，客戶集中度較高。

2022年-2024年，公司第二大股東杭叉集團(tuán)為公司第一大客戶，各期向杭叉集團(tuán)的銷售金額分別為1.78億元、1.68億元、1.61億元，各期占比分別為52.95%、44.69%、42.16%，主要銷售電氣控制系統(tǒng)和整機(jī)控制系統(tǒng)；各期向杭叉集團(tuán)的采購(gòu)金額分別為19.82萬(wàn)元、4.70萬(wàn)元、6.7萬(wàn)元，主要采購(gòu)電機(jī)控制器、電動(dòng)叉車等。

根據(jù)《中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)年鑒2024》數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023年工業(yè)車輛主要車型類別中，內(nèi)燃平衡重乘駕式叉車銷量排名前五位企業(yè)的銷量占比為85.76%，電動(dòng)平衡重乘駕式叉車銷量排名前六位企業(yè)的銷量占比為79.85%，電動(dòng)倉(cāng)儲(chǔ)叉車銷量排名前六位企業(yè)的銷量占比為88.31%，中國(guó)工業(yè)車輛市場(chǎng)的整車制造廠集中度較高，客觀上導(dǎo)致了工業(yè)車輛關(guān)鍵零配件供應(yīng)商的客戶集中情況。未來(lái)如果公司主要客戶因產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、意外事件等原因，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)不利情形，或者公司與主要客戶合作關(guān)系發(fā)生重大不利變化，將會(huì)對(duì)公司的盈利水平造成影響。

杭叉集團(tuán)于2018年入股嘉晨智能，目前持股22.22%，為公司第二大股東，且向嘉晨智能派駐1名董事與1名監(jiān)事，為公司關(guān)聯(lián)方。公司是杭叉集團(tuán)電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)、整機(jī)控制系統(tǒng)等重要零部件主要供應(yīng)商之一，杭叉集團(tuán)自身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)健，其對(duì)公司相關(guān)產(chǎn)品的采購(gòu)金額較高。

關(guān)于關(guān)聯(lián)交易合理性，證監(jiān)會(huì)要求嘉晨智能說(shuō)明杭叉集團(tuán)的入股時(shí)間、背景、入股價(jià)格及定價(jià)依據(jù)，入股后對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、銷售模式、銷售定價(jià)和雙方合作關(guān)系的影響；結(jié)合杭叉集團(tuán)入股其他供應(yīng)商情況，說(shuō)明參股公司的合理性。報(bào)告期內(nèi)歷次關(guān)聯(lián)交易審議程序履行情況、回避表決機(jī)制執(zhí)行情況，對(duì)不規(guī)范情形的整改情況等。

應(yīng)收賬款走高，存貨占比大，產(chǎn)能利用率走低募資擴(kuò)產(chǎn)

報(bào)告期各期末，嘉晨智能應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為5,011.34萬(wàn)元、4,572.63萬(wàn)元和9,756.38萬(wàn)元，占各期末流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為19.51%、14.77%和25.71%。報(bào)告期各期，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為5.43、7.44和5.04，高于可比上市公司，說(shuō)明公司應(yīng)收賬款回升情況較好，壞賬風(fēng)險(xiǎn)較低。

報(bào)告期各期末，公司存貨賬面價(jià)值分別為9,907.94萬(wàn)元、7,902.24萬(wàn)元和7,762.87萬(wàn)元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為38.57%、25.53%和20.45%，主要由原材料和在產(chǎn)品構(gòu)成。

本次擬募集資金2.602億元，其中電氣控制系統(tǒng)生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目募資1.653億元，核心目的是擴(kuò)大產(chǎn)能，研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目募資9,488.76萬(wàn)元。嘉晨智能本次北交所IPO擬募資2.60億元，較2022年科創(chuàng)板招股書(shū)披露的5.36億元募資額縮水近一半。

電氣控制系統(tǒng)生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目的生產(chǎn)技術(shù)工藝與公司原有業(yè)務(wù)基本相同，是在原有生產(chǎn)技術(shù)和工藝的基礎(chǔ)上進(jìn)行的產(chǎn)能提升、設(shè)備更新和工藝升級(jí)。值得權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意的是報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)能利用率分別為110.22%、92.97%、82.33%，呈逐年下降趨勢(shì)。

在產(chǎn)能尚未飽和的背景下，新增產(chǎn)能是否還有必要？北交所在問(wèn)詢函中明確要求公司解釋募投項(xiàng)目的必要性與合理性。對(duì)此，嘉晨智能在回復(fù)中表示，公司在產(chǎn)能爬坡期產(chǎn)能利用率階段性下降有合理性。公司在手訂單持續(xù)增長(zhǎng)，且所處行業(yè)市場(chǎng)空間廣闊，新增產(chǎn)能具有必要性。

注冊(cè)制下，IPO企業(yè)更應(yīng)該注重信披質(zhì)量，其經(jīng)營(yíng)指標(biāo)能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀況，行文有限，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj無(wú)法一一指明，本文行文均來(lái)自信源，也僅為權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj提醒利益相關(guān)方投資者更應(yīng)關(guān)注的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)所在，不作全面的參照。