近期，全球股市震蕩，南下資金卻持續(xù)開啟“買買買”模式，連續(xù)一周累計凈買入超過5萬億港元，恒生指數(shù)從近期低點14794.16點（2025.4.9）反彈至最高27381.84點，最大漲幅42.17%，區(qū)間交易額是去年同期的1.8倍（數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025.11.17）。

港股投資熱情高漲，但部分投資者對此較為陌生，港股市場也確實存在一些與A股市場差異明顯的“反常識”特征，需要投資者在投資過程中特別注意。

資料來源：Wind，截至2025.11.17，單位：億元（港元）

港股市場“反常識”，高位“流動性陷阱”顯現(xiàn)

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2025年11月17日，過去十年，代表港股市場整體表現(xiàn)的恒生指數(shù)僅3個交易日處于15000點以下，121日在30000點以上，中間點位占據(jù)了94.96%的時間。而將恒生指數(shù)分為15000點以下、15000-20000點、20000-25000點、25000-30000點及30000點以上5個檔位區(qū)間，分別統(tǒng)計其平均5日波動率、平均市盈率、平均交易額/總市值等幾個維度，發(fā)現(xiàn)與A股市場確實存在較多的“反常識”規(guī)律。

首先，從整體上看，指數(shù)在十年收盤價均值（23763.88點）之上運行的時間遠高于均值下方的運行天數(shù)，風險溢價與點位高度負相關，可能是很關鍵的“擇時燈塔”，呈現(xiàn)出隨著點位的上升而降低的規(guī)律，即投資性價比是點位越低越高。

其二是波動率（平均5日波動率）在低位區(qū)間顯著更高，15000點以下時波動率高達2.44%，隨著點位回升，波動率迅速下降并趨于平穩(wěn)。

其三是港股市場的流動性與點位非簡單線性，高位“流動性陷阱”顯現(xiàn)，尤其是在30000點以上的最高位區(qū)間，交易額/總市值的比值驟降至0.19%，遠低于其他區(qū)間，大部分投資者傾向于“惜售”或持倉不動，導致實際流動性下降。這往往是市場動能減弱的潛在信號，需要警惕。但也出現(xiàn)了在均值附近突然放量交易的現(xiàn)象，說明均值附近往往會帶來市場更大的分歧。

從換手率上看，恒生指數(shù)的相對高位和低位區(qū)間，交易活躍度都會明顯提高。 簡而言之，“高風險溢價+低市盈率+高波動率”是港股市場處于底部區(qū)域的三重特征；而“低風險溢價+高市盈率”則是市場處于頂部區(qū)域的典型標志。

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2015.11.17-2025.11.17

均值回歸與趨勢慣性并存，回報由是否在場決定？

港股市場自有其特質(zhì)。Wind統(tǒng)計顯示，截至2025年11月17日，按上述5檔區(qū)間分類，其后1個月、3個月、6個月，雖然總體呈上漲趨勢，但平均漲幅差異極小，說明一個非常關鍵且反直覺的市場規(guī)律：長期來看，市場的回報與你在短期內(nèi)何時買入關系不大，而是幾乎完全由你是否“在場”決定。

不同起點出發(fā)的市場，在經(jīng)過一段時間后，其后續(xù)的回報率會向一個長期的、內(nèi)在的“平均增長率”收斂。這個平均增長率，可以近似理解為港股市場長期的經(jīng)濟增長+通脹+股息回報的總和

當然，港股市場也有與A股市場一致的地方，比如點位越低，前期跌幅越慘（15000點以下，6個月前平均跌了26.21%）；點位越高，前期漲幅越兇猛（30000點以上，6個月前平均漲了12.59%）。或許，這些統(tǒng)計數(shù)據(jù)都在說明，投資本質(zhì)上是一場“模糊的正確”，而不是“精確的錯誤”的游戲，投資策略更應該從“猜點位”到“定區(qū)間”。據(jù)此，下表可能為港股投資提供了一個較有操作性的“地圖”：

敢于在恐慌中布局：當市場跌至20000點以下，尤其是伴隨巨大跌幅時，不應被恐慌情緒支配。歷史數(shù)據(jù)表明，這是概率上非常占優(yōu)的買入?yún)^(qū)域，市場在隨后傾向于止跌回穩(wěn)。

對高位追漲保持警惕：當市場在30000點以上運行時，雖然前期漲幅誘人，但數(shù)據(jù)顯示其后續(xù)的平均回報率是最低的。此時應管理好收益預期，避免大幅追加投資，并考慮止盈。

理解市場的周期節(jié)奏：市場總是在“趨勢延續(xù)”和“均值回歸”兩種力量間擺動。在極端低位，均值回歸的力量會最終壓倒下跌趨勢；在極端高位，均值回歸的力量則會拉低繼續(xù)上漲的動能。

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2015.11.17-2025.11.17

流動性集中于中低位，科技板塊是情緒核心

無獨有偶。如下表所示，以恒生指數(shù)點位為參照物，統(tǒng)計恒生科技、恒生高股息、恒生港股通、恒生消費和恒生醫(yī)療保健等港股主流指數(shù)的5日平均交易額/總市值，存在與恒生指數(shù)高度相近的現(xiàn)象。

由此可見，港股是典型的“系統(tǒng)性市場”，貝塔（市場整體行情）的力量遠大于阿爾法（個股或板塊獨立行情），無論投資的是高成長的科技股、穩(wěn)健的高股息股，還是具體的消費、醫(yī)療板塊，其短期表現(xiàn)都無法擺脫恒生指數(shù)所代表的整體市場環(huán)境的強大引力。并且，港股市場的流動性（資金活躍度）與恒生指數(shù)點位呈非線性關系，并且在不同的板塊間存在顯著的“流動性差異”。

規(guī)律一：流動性集中于低位與中位，高位出現(xiàn)“流動性衰竭”。所有板塊的流動性并非在最高點最活躍，反而是在20000-25000點的中樞區(qū)間達到峰值，市場處于“合理”或“溫和樂觀”區(qū)間，多空分歧較大，交易活躍，資金頻繁進出，流動性最佳。而在30000點以上的最高位，所有板塊的流動性都急劇萎縮，尤其是恒生科技，從1.63%驟降至0.09%。

規(guī)律二：板塊間的“流動性層級”穩(wěn)定，科技板塊是情緒核心。在絕大部分恒生點位區(qū)間，各板塊的流動性排序都高度穩(wěn)定：恒生科技 > 恒生醫(yī)療保健 > 恒生消費 ≈ 恒生港股通 > 恒生高股息。其中，恒生科技的交易最為活躍，是港股市場風險偏好的晴雨表和資金博弈的主戰(zhàn)場。恒生高股息的流動性始終最低，投資者買入的主要目的是為了長期持有收取股息，而非短期交易，所以換手率天然較低。

規(guī)律三：“恐慌性低位”與“狂熱性高位”都伴隨流動性下降。在15000點以下的極端低位，由于恐慌導致的“多殺多”和買盤枯竭，市場的整體流動性（除科技股外）相比15000-20000點區(qū)間是下降的。當市場漲至高位（如30000點以上）但流動性卻大幅萎縮時，要高度警惕，這可能是 “牛市頂部” 的信號。

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2015.11.17-2025.11.17

“垃圾時間”占比超80%，不同板塊各有節(jié)奏與脾氣

除了共性，港股市場的各個板塊，還有各自鮮明的個性。下表統(tǒng)計了這些主流港股指數(shù)的單日表現(xiàn)，從波動強度和頻率角度展示港股市場不同板塊在風險收益特征上的巨大差異，這有助于我們根據(jù)自身的風險承受能力進行資產(chǎn)配置。

規(guī)律一：恒生科技、恒生醫(yī)療保健彈性更高風險更大。在大漲和大跌的激進區(qū)間（漲/跌3%以上），恒生科技和恒生醫(yī)療保健的出現(xiàn)天數(shù)遙遙領先。如恒生科技單日漲3%-5%的次數(shù)高達131天，單日跌3%-5%也有150天。

規(guī)律二：恒生港股通、恒生消費可以看作是市場的“基本盤”或“寬基指數(shù)”。恒生港股通代表了內(nèi)地資金的力量，恒生消費代表了內(nèi)需板塊，適合均衡型配置。防御角色則當屬恒生高股息。

規(guī)律三：港股市場大部分時間是小幅波動。將所有板塊在“漲/跌1%以下”和“漲/跌1%-3%”的天數(shù)相加，會發(fā)現(xiàn)其占比超過80%。即使在最活躍的恒生科技指數(shù)上，大幅波動（漲跌3%以上）也并非市場常態(tài)。也就是說，市場在大部分時間里都處于小幅震蕩的“垃圾時間”，巨大的單日漲幅或跌幅都是小概率事件，但由于大漲幅是稀缺的，如果錯過其中少數(shù)幾天，整體回報會大打折扣。因此，長期持有的“懶人”策略往往能捕獲這些關鍵日的收益。再次強調(diào)了前述“是否在場”的重要性。

簡而言之，港股投資不僅要選對方向，更要理解不同資產(chǎn)波動的“節(jié)奏與脾氣”。成功的投資，是讓激進者的歸激進，穩(wěn)健者的歸穩(wěn)健，并用符合其特性的策略去駕馭它們，最終組合成一個能夠適應各種市場環(huán)境的有機整體。

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2015.11.17-2025.11.17

最后，附上一幅較為完整的“板塊風險收益地圖”供參考。下表統(tǒng)計了過去十年的不同時間周期內(nèi)，港股各板塊指數(shù)相對于其滾動均值的最大上漲和最大下跌幅度（即“滾動均值偏離度”）。這個統(tǒng)計的核心價值是通過對過往極端情況的統(tǒng)計，大致框定風險收益比：無論在何時買入，在接下來的N個交易日內(nèi)，賬戶可能出現(xiàn)的最大浮盈和最大浮虧是多少。

規(guī)律一：時間平滑短期波動，但積累長期風險。隨著回顧周期的拉長，各板塊的最大正偏離和最大負偏離的絕對值都在增大。如恒生科技20日最大負偏離為-21.89%，而750日則擴大至-45.44%。最大正偏離也從19.74%擴大至117.62%?？梢?strong>“長期持有”并非一帆風順，而是一個需要穿越巨大波動峽谷的過程。

規(guī)律二：回撤容忍度是長期收益的入場券。科技板塊波動更劇烈，趨勢性更強。其正負偏離的對稱性在長周期中被打破，如恒生科技的最大正偏離（117.62%）遠大于最大負偏離（-45.44%）。而醫(yī)療板塊在250日及以上的周期，其最大正偏離開始顯著超越科技板塊（250日: 69.55% > 55.50%; 750日: 126.73% > 117.62%），最大負偏離與科技相近，長周期進攻性凸顯。在投資恒生科技/醫(yī)療前，必須進行壓力測試：“如果我的賬戶在未來兩年內(nèi)持續(xù)浮虧40%，我能否承受并堅持定投或持有？” 如果不能，就不應配置過高比例。

規(guī)律三：恒生高股息可作為防御核心資產(chǎn)。近十年的最大偏離均未超過30%，波動區(qū)間極度收斂，為組合提供了明確的、可預期的波動上限和下限，可以作為組合的“壓艙石”。同時，從20日滾動均值到750日滾動均值的偏離度對比來看，最大正偏離從15.99% 增至 29.94%，僅放大了不到1倍；最大負偏離從-12.27% 增至 -27.52%，僅放大了約1.2倍。但恒生科技的最大正偏離放大了約5倍，最大負偏離也放大了約1倍。以此可見，持有高股息指數(shù)，一般不會因為持有時間變長而暴露在急劇增加的波動風險之下。

數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)區(qū)間：2015.11.17-2025.11.17

港股市場ETF投資小貼士：

放棄擇時，專注區(qū)位：不要猜底，當恒指進入20000點以下高性價比區(qū)域時，投資可以更大膽一些。

科學配置，攻守兼?zhèn)洌?/strong>進攻端（約占30%），首選高彈性恒生科技/醫(yī)療ETF，博取反彈超額收益。防御端（約占40%）：錨定恒生高股息ETF，作為組合壓艙石，抵御巨幅波動。

波動不是風險，失控才是：高波動的科技ETF需要搭配高股息ETF——不是為平衡收益，而是為平衡心態(tài)。能承受40%波動，才配享受100%漲幅。

把市場當自動取款機，而非賭場：在極端低估區(qū)域加大投入，在情緒狂熱時暫停投入。讓紀律代替情緒操作，時間自然會給你回報。

擁抱波動，堅守紀律：高彈性ETF必然伴隨深幅回撤，優(yōu)先設定分批補倉計劃，避免單次重倉，利用市場的恐慌（高風險溢價）布局，對其狂熱（低風險溢價）保持警惕。

作為投資者，投資港股需審時度勢，分散風險，保持耐心與理性，方能在波動市場中穩(wěn)健前行，收獲長期回報。（《理財周刊-財事匯》出品）