當(dāng)用戶爆發(fā)式增長不再成為常態(tài)，那么業(yè)績的增長就應(yīng)該成為常態(tài)。

經(jīng)歷過互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的爆發(fā)式增長，頭部的平臺(tái)則需要穩(wěn)定的業(yè)績來支撐企業(yè)的估值。進(jìn)入2024年之后，市場對(duì)于新興的互聯(lián)網(wǎng)頭部平臺(tái)的要求不再唯用戶增長，企業(yè)能否快速盈利重要性迅速前移，成了核心的指標(biāo)之一。

因此，我們可以清晰地看到，拼多多、美團(tuán)、嗶哩嗶哩、快手等頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在營收放緩的情況下，已經(jīng)開始進(jìn)入盈利階段，尤其是拼多多、快手表現(xiàn)的尤為明顯。

近期，嗶哩嗶哩公布了截至2025年9月30日第三季度未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告。財(cái)報(bào)顯示，2025年第三季度B站總營收為76.9億元人民幣，同比增長5%。經(jīng)營利潤3.54億元，同比扭虧為盈；經(jīng)調(diào)整經(jīng)營利潤為6.88億元，同比暴增153%；凈利潤為4.69億元，同比扭虧為盈；經(jīng)調(diào)整凈利潤為人民幣7.86億元，同比暴增233%。

具體到前三季度，嗶哩嗶哩實(shí)現(xiàn)總營收為220.26億元，歸母凈利潤為6.80億元。整體來看，嗶哩嗶哩已經(jīng)進(jìn)入穩(wěn)定的盈利階段，變現(xiàn)難的問題似乎階段性地得到了解決。

值得注意的是，第三季度 嗶哩嗶哩毛利率達(dá)28.2億元，同比增長11%。嗶哩嗶哩表示，毛利率的增加主要系提高變現(xiàn)效率導(dǎo)致凈營業(yè)額總額增加及平臺(tái)運(yùn)營相關(guān)成本相對(duì)穩(wěn)定所致。

財(cái)報(bào)還顯示，三季度嗶哩嗶哩日均活躍用戶達(dá)1.17億，同比增長9%；月均活躍用戶達(dá)3.76億，同比增長8%；日均使用時(shí)長增至112分鐘。三季度，嗶哩嗶哩游戲業(yè)務(wù)收入達(dá)15.1億元，月均付費(fèi)用戶超過3500萬，同比增長17%。

現(xiàn)金儲(chǔ)備方面，截至三季度末，嗶哩嗶哩持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、定期存款和短期投資總額為234.9億元。

整體來看，盡管嗶哩嗶哩營收增速有所放緩，但盈利能力顯著增強(qiáng)。

在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上，嗶哩嗶哩董事長兼首席執(zhí)行官陳睿表示：本季度，嗶哩嗶哩在社區(qū)生態(tài)與商業(yè)化雙輪驅(qū)動(dòng)下，實(shí)現(xiàn)了健康增長，也證明了內(nèi)容的價(jià)值。對(duì)于優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的長期投入，讓嗶哩嗶哩成了一個(gè)充滿活力的社區(qū)，持續(xù)吸引著創(chuàng)作者和用戶的到來并長期留存。

其財(cái)報(bào)發(fā)布之后，高盛發(fā)布研報(bào)稱，嗶哩嗶哩第三財(cái)季業(yè)績以及非交易路演中管理層的評(píng)論進(jìn)一步證實(shí)了該行對(duì)該公司的投資邏輯依然不變。嗶哩嗶哩正在維持一個(gè)高品質(zhì)的內(nèi)容社區(qū)，擁有強(qiáng)大的用戶參與度，并透過更高的廣告轉(zhuǎn)換率和人工智能技術(shù)實(shí)現(xiàn)流量變現(xiàn)，同時(shí)其新游戲?qū)０冈?026年之前也蘊(yùn)藏著巨大的游戲增長潛力。

因此，高盛將嗶哩嗶哩目標(biāo)價(jià)由234港元上調(diào)至240港元，美股由30美元上調(diào)至30.8美元，并維持“買入”投資評(píng)級(jí)。

花旗則發(fā)布研報(bào)稱，嗶哩嗶哩第三季度廣告收入和經(jīng)調(diào)整營業(yè)利潤超出預(yù)期。第四季度，預(yù)計(jì)游戲收入將因《逃離鴨科夫》而溫和復(fù)蘇，廣告收入預(yù)計(jì)將繼續(xù)增長，這得益于雙11的良好表現(xiàn)、廣告庫存增加以及效率提升。管理層預(yù)測第四季度經(jīng)調(diào)整營業(yè)利潤率為10%，顯示季度環(huán)比改善。

因此，花旗上調(diào)了嗶哩嗶哩2025年至2027年的盈利預(yù)測，并且將嗶哩嗶哩美股目標(biāo)價(jià)從25美元上調(diào)至27美元，維持“中性”投資評(píng)級(jí)。

侃見財(cái)經(jīng)認(rèn)為，從短期來看，嗶哩嗶哩的盈利情況已經(jīng)得到了基本性的改善，而且其商業(yè)模式已經(jīng)得到了驗(yàn)證，內(nèi)容以及游戲的雙重發(fā)力，讓嗶哩嗶哩有了一定的護(hù)城河。從長期來看，我們認(rèn)為繼續(xù)深耕內(nèi)容以及幫助“UP主”變現(xiàn)將會(huì)成為嗶哩嗶哩的核心重點(diǎn)之一，在內(nèi)容上構(gòu)筑護(hù)城河應(yīng)該會(huì)成為嗶哩嗶哩管理層的共識(shí)。另外，游戲板塊的發(fā)力，也讓嗶哩嗶哩找到了盈利的方向。

從市場表現(xiàn)來看，盡管嗶哩嗶哩的股價(jià)仍然處于底部區(qū)域，但年內(nèi)漲幅已經(jīng)超過44%，其已經(jīng)實(shí)現(xiàn)兩年連續(xù)上漲。因此，我們認(rèn)為只要解決好盈利問題以及內(nèi)容的可持續(xù)問題，嗶哩嗶哩的價(jià)值將會(huì)被持續(xù)發(fā)掘，其股價(jià)也會(huì)進(jìn)一步得到修復(fù)。