這幾年經(jīng)濟(jì)大環(huán)境不好，黑天鵝頻出，外部貿(mào)易戰(zhàn)硝煙四起，內(nèi)部房地產(chǎn)下行不知何時(shí)是底，地方債陰云尚未排除，生意難做，有目共睹。

不過(guò)任何時(shí)候總有些賽道有風(fēng)，順?biāo)咴?，你想到什么？人工智能?/p>

英偉達(dá)市值4萬(wàn)億美元了，跟著AI大風(fēng)，國(guó)內(nèi)光模塊賽道這兩年也是少數(shù)確定性很高，既有故事、有情緒，又能帶來(lái)真實(shí)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的賽道。

光模塊龍頭中際旭創(chuàng)光模塊業(yè)務(wù)2017年完成借殼上市，所以我從2017年開(kāi)始展示數(shù)據(jù)，光模塊賽道選了四家公司，中際旭創(chuàng)全球龍頭，新易盛新貴沖勁十足，光迅科技老牌光模塊企業(yè)，天孚通信則是光器件是光模塊上游。

中際旭創(chuàng)2016年策劃借殼重組時(shí)，對(duì)價(jià)只有28億，一定預(yù)料不到8年后的AI之龍卷風(fēng)。

2023年AI風(fēng)起，把中際旭創(chuàng)總市值吹到2000億。2024年12月DeepSeek橫空出世，大家以為，AI基礎(chǔ)設(shè)施不需要那么多，英偉達(dá)經(jīng)歷大幅度調(diào)整，光模塊也跟著大幅回調(diào)，后來(lái)，市場(chǎng)又發(fā)現(xiàn)，AI基礎(chǔ)設(shè)施需求依然強(qiáng)勁，英偉達(dá)創(chuàng)了新高，中際旭創(chuàng)和新易盛股價(jià)又大幅上漲。

大風(fēng)起兮云飛揚(yáng)

光模塊賽道除了故事情緒，業(yè)績(jī)兌現(xiàn)十分迅速，因而財(cái)務(wù)分析就有了意義。

財(cái)務(wù)分析總是在歷史中尋覓未來(lái)的影子。

光模塊主要用在數(shù)據(jù)中心通信（數(shù)通）、電信基站，光模塊大約占到數(shù)據(jù)中心投資的5%左右，中際旭創(chuàng)和新易盛主要是數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，客戶主要是海外巨頭，光迅科技主要是電信領(lǐng)域，客戶主要在國(guó)內(nèi)。天孚通信是光器件，是光模塊的上游，主要客戶也在海外。

這篇我們一起看看2017年-2024年這四家光模塊公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

我的財(cái)務(wù)分析框架：投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘。根據(jù)教學(xué)經(jīng)驗(yàn)，“七看八問(wèn)”同學(xué)們是能記住的。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)核心方法是七看，我稱之為“七把財(cái)務(wù)分析小刀”。我的經(jīng)驗(yàn)，如果你能七看掌握了，財(cái)務(wù)分析技能也就上了臺(tái)階。

七看，就是些常識(shí)，沒(méi)啥高深之處。

“投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問(wèn)兩分鐘”寫(xiě)在我的新書(shū)《簡(jiǎn)明財(cái)務(wù)分析》，上架一個(gè)月已經(jīng)要加印了，京東暢銷榜第二名。也有讀者反饋，在二刷前，去看了我的另外兩本書(shū),2019年出版的《這就是會(huì)計(jì)：資本市場(chǎng)的會(huì)計(jì)邏輯》（這本書(shū)目前只有我手里有正版，需要了聯(lián)系）和今年出版的《故事的力量》?？赐旰蠖⑹斋@更大，配合服用效果更佳。如果需要簽名版，請(qǐng)聯(lián)系微信raojiaoshou9。

廣告時(shí)間結(jié)束，話不多說(shuō)，我們上數(shù)據(jù)。

一看盈收

2024年，中際旭創(chuàng)營(yíng)業(yè)收入238.62億，扣非凈利潤(rùn)50.68億，新易盛營(yíng)業(yè)收入86.47億，扣非凈利潤(rùn)28.30億，光迅科技營(yíng)業(yè)收入82.72億，扣非凈利潤(rùn)6.3億，天孚通信營(yíng)業(yè)收入32.52億，扣非凈利潤(rùn)13.14億。從現(xiàn)狀看，中際旭創(chuàng)龍頭地位穩(wěn)固，天孚通信盈利能力強(qiáng)。

從歷史看，2017年中際旭創(chuàng)營(yíng)業(yè)收入23.57億，到2022年已經(jīng)漲到96.42億，6年漲了4倍，扣非凈利潤(rùn)2017年2.65億，2022年33.11億，6年漲了12.5倍，雖說(shuō)2022年生成式AI大風(fēng)還沒(méi)來(lái)，但是中際旭創(chuàng)的增長(zhǎng)也令人矚目。相比之下老牌光模塊企業(yè)光迅科技，2017年?duì)I業(yè)收入45.53億，當(dāng)時(shí)最大，不過(guò)這些年增長(zhǎng)緩慢，2022年?duì)I業(yè)收入69.12億，似乎掉隊(duì)中。新易盛與天孚通訊2027-2022年的情況與中際旭創(chuàng)類似，都取得顯著持續(xù)增長(zhǎng)。

2023年AI風(fēng)起。2024年4家業(yè)績(jī)均比上年大幅增長(zhǎng)，新易盛特別突出，2024年比上年?duì)I業(yè)收入86.47億，較2023年的30.98億增長(zhǎng)2.79倍，扣非凈利潤(rùn)28.30億，較2023年的6.78億增長(zhǎng)4.17倍。2025年新易盛半年報(bào)預(yù)告，繼續(xù)翻倍式增長(zhǎng)。

天孚通信，2017年?duì)I業(yè)收入3.38億，扣非凈利潤(rùn)1.03億，2024年天孚通信營(yíng)業(yè)收入35.52億，扣非凈利潤(rùn)13.14億，10倍級(jí)成長(zhǎng)。天孚營(yíng)收規(guī)模顯著小于光模塊三家，一個(gè)是集成，一個(gè)是光器件，器件利潤(rùn)較高，但規(guī)模較小。

盈利能力看毛利率和扣非凈利潤(rùn)率。

過(guò)去3年，毛利率中際旭創(chuàng)32.63%，新易盛40.12%，光迅科技22.89%，天孚通訊55.28%。

過(guò)去三年，扣非凈利潤(rùn)率中際旭創(chuàng)18.61%，新易盛28.51%，光迅科技8.19%%，天孚通訊37.56%。

光模塊三家，新易盛盈利能力最強(qiáng)，中際旭創(chuàng)也很不錯(cuò)，相比光迅科技比較差。光器件天孚通訊，制造業(yè)中的印鈔機(jī)，2024年扣非凈利潤(rùn)率高達(dá)40.41%,牛的很啊。

凈現(xiàn)比=經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流/歸母凈利潤(rùn)。凈現(xiàn)比，用來(lái)考察利潤(rùn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的能力，通常這個(gè)指標(biāo)大于等于1被視為較為健康。

四家對(duì)比，過(guò)去5年，凈現(xiàn)比，中際0.81，新易盛0.55，光迅0.90，天孚1.06。從數(shù)據(jù)上看，光模塊三家利潤(rùn)轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金的能力都不怎么樣，在高速增長(zhǎng)中，可能需要投入更多運(yùn)營(yíng)資金，同時(shí)也說(shuō)明對(duì)上下游沒(méi)有議價(jià)能力，后面我們?cè)跔I(yíng)運(yùn)資金WC中在看一下。天孚通信5年凈現(xiàn)比1.06，比較正常。

自由現(xiàn)金流是一個(gè)企業(yè)真實(shí)價(jià)值的體現(xiàn)。自由現(xiàn)金流就是一面照妖鏡。有的爛公司，利潤(rùn)搞出來(lái)了，但是質(zhì)量很差，沒(méi)有現(xiàn)金流，賺了利潤(rùn)沒(méi)賺錢。自由現(xiàn)金流簡(jiǎn)易計(jì)算：自由現(xiàn)金流=經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流-購(gòu)建固定資產(chǎn)無(wú)形資產(chǎn)現(xiàn)金開(kāi)支。

四家對(duì)比，過(guò)去5年，中際11.88億，新易盛1.32億，光迅2.52億，天孚22.15億。從數(shù)據(jù)上看，天孚自由現(xiàn)金流制造能力強(qiáng)大，其他三家雖然自由現(xiàn)金流都是正數(shù)，但不怎么好。

二看費(fèi)用成本

（1-毛利率）=營(yíng)業(yè)成本/營(yíng)業(yè)收入，前面我們已經(jīng)看過(guò)毛利率。這里我們看下期間費(fèi)用，期間費(fèi)用就是與營(yíng)業(yè)收入變化無(wú)關(guān)僅僅與期間相關(guān)的費(fèi)用開(kāi)始，管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用，這三項(xiàng)與經(jīng)營(yíng)直接相關(guān)，財(cái)務(wù)費(fèi)用與借款負(fù)債資金運(yùn)用相關(guān)。

期間費(fèi)用率5年合計(jì)，中際11.39%，新易盛5.52%，光迅12.52%，天孚11.96%。新易盛顯著低于同行，為何？

5年，管理費(fèi)用率，中際4.11%，新易盛1.98%，光迅1.99%，天孚4.81%。新易盛與光迅較低。

5年，研發(fā)費(fèi)用率，中際6.44%，新易盛4.59%，光迅9.33%，天孚8.14%。新易盛較低。光迅這么高的研發(fā)費(fèi)，沒(méi)趕上數(shù)通大時(shí)代，研發(fā)了個(gè)寂寞？

5年，銷售費(fèi)用率，中際1.01%，新易盛1.29%，光迅2.33%，天孚1.01%。ToB業(yè)務(wù)模式，銷售費(fèi)用率不高，但是光迅顯著高于同行，為何？國(guó)內(nèi)銷售費(fèi)錢?

財(cái)務(wù)費(fèi)用率，5年中際-0.17%%，新易盛-2.06%，光迅-1.17%%，天孚-2.00%。四家財(cái)務(wù)費(fèi)用都是負(fù)數(shù)，說(shuō)明有息負(fù)債不多，現(xiàn)金類資產(chǎn)較多。

三看 增長(zhǎng)率

營(yíng)業(yè)收入年復(fù)合增長(zhǎng)率，8年，中際39.19%，新易盛38.67%，光迅8.90%，天孚38.19%。

歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率，8年，中際64.01%，新易盛58.89%，光迅10.24%，天孚42.80%。

中際，新易盛，天孚三家增長(zhǎng)率驚人，光迅就差很多，似乎沒(méi)在一個(gè)刮大風(fēng)的地方，可能是光迅主要做電信市場(chǎng)，沒(méi)有數(shù)據(jù)中心的超強(qiáng)龍卷風(fēng)。

四看業(yè)務(wù)構(gòu)成

業(yè)務(wù)構(gòu)成，中際、新易盛、光迅都是光模塊，中際、新易盛以數(shù)據(jù)通信業(yè)務(wù)為主，光迅與電信業(yè)務(wù)為主，天孚是光器件，除了數(shù)通、電信還有激光雷達(dá)光器件。

海外銷售占比，3年平均，中際86.12%，新易盛80.95%，光迅33.09%，天孚71.92%。

五看資產(chǎn)負(fù)債

四家公司業(yè)績(jī)優(yōu)秀現(xiàn)金流不錯(cuò)，有息負(fù)債都不多，資產(chǎn)負(fù)債沒(méi)有更多有效信息，略過(guò)。

六看投入產(chǎn)出

投入產(chǎn)出三個(gè)指標(biāo)

1. 一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC

2. 一元收入需要固定資產(chǎn)

3. 人均營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)

首先看，一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC。

營(yíng)運(yùn)資金（working capital，WC）=業(yè)務(wù)需要投入流動(dòng)資產(chǎn)-供應(yīng)商墊付流動(dòng)負(fù)債。相當(dāng)于企業(yè)業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)需要投入的營(yíng)運(yùn)資金凈額，也就是你讓人占用的資金，減去你占用別人的資金。

一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC=（應(yīng)收賬款和票據(jù)+應(yīng)收融資+預(yù)付+存貨+合同資產(chǎn)-應(yīng)付賬款和票據(jù)-預(yù)收-合同負(fù)債）/營(yíng)業(yè)收入。

一元營(yíng)業(yè)收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC等于企業(yè)為獲得一元收入需要凈投入的營(yíng)運(yùn)資金數(shù)量，這個(gè)指始終為負(fù)，意味著占用上下游資金做生意，生意做的越大，反而占用別人資金越多。

一元收入需要營(yíng)運(yùn)資金WC，3年平均，中際0.42，新易盛0.42，光迅0.35，天孚0.22。

光模塊三家的指標(biāo)不怎么好，也不奇怪，畢竟是個(gè)兩頭受氣的制造業(yè)，盡管在臺(tái)風(fēng)中心，業(yè)績(jī)不錯(cuò)，但是上下游都沒(méi)啥話語(yǔ)權(quán)，占用別人資金做生意是不可能的。天孚略好。

一元收入需要固定資產(chǎn)，3年平均，中際0.11，新易盛0.34，光迅0.27，天孚0.39。雖然都是制造業(yè)，資產(chǎn)并不重，光模塊組裝為主，中際低說(shuō)明規(guī)模效應(yīng)，新易盛高可能是產(chǎn)能還未釋放。天孚是光器件加工設(shè)備略重。

人均指標(biāo)，看人均營(yíng)業(yè)收入，人均扣非凈利潤(rùn)和人均現(xiàn)金薪酬。

2022-2024年3年平均，人均營(yíng)業(yè)收入，中際226.02萬(wàn)元，新易盛203.94萬(wàn)元，光迅167.94萬(wàn)元，天孚65.16萬(wàn)元。人均扣非凈利潤(rùn)中際41.13萬(wàn)元，新易盛54.58萬(wàn)元，光迅13.77萬(wàn)元，天孚24.26萬(wàn)元。

中際和新易盛近幾年暴漲，光迅相比較差。天孚也不錯(cuò)。

人均現(xiàn)金薪酬，2022-2024年3年平均，中際17.7萬(wàn)元，新易盛16.92萬(wàn)元，光迅19.08萬(wàn)元，天孚10.03萬(wàn)元。都不高，生產(chǎn)為主的制造業(yè)人員構(gòu)成，似乎研發(fā)并不是什么特別的重頭戲，生產(chǎn)交付才是關(guān)鍵。

七看收益率

2022-2024年，3年平均ROE，中際19.3%，新易盛25.0%，光迅8.8%，天孚26.3%。新易盛和天孚優(yōu)秀，中際不錯(cuò)，光迅不好。

用杜邦三兄弟拆解一下，銷售凈利潤(rùn)率，中際18.6%，新易盛27.4%，光迅9.0%，天孚37.6%。四家銷售凈利潤(rùn)率差異很大，天孚非常優(yōu)秀，新易盛爆發(fā)力強(qiáng)，中際也不錯(cuò)。按制造業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，這樣的銷售凈利潤(rùn)率說(shuō)明市場(chǎng)還是賣方市場(chǎng)，需求發(fā)展太快，供方還沒(méi)卷起來(lái)。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，中際0.72，新易盛0.68，光迅0.63，天孚0.59，光模塊三家運(yùn)營(yíng)效率差不多。權(quán)益乘數(shù)，中際1.42，新易盛1.26，光迅1.57，天孚1.16。新易盛和光迅都還有加桿桿提升ROE的空間。

看完四家財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比，你們有什么想法，可以留言告訴我。

本文是個(gè)人興趣不構(gòu)成投資建議請(qǐng)讀者留意。

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