貴州茅臺(tái)（600519.SH）上市25年來營(yíng)收和凈利潤(rùn)未曾下降的局面，在2025年年報(bào)發(fā)布之際被打破。

4月16日晚，貴州茅臺(tái)披露的年報(bào)顯示，貴州茅臺(tái)2025年?duì)I業(yè)收入為1688.38億元，同比下降1.21%；凈利潤(rùn)為823.2億元，同比下降4.53%。這也意味著茅臺(tái)首次未完成營(yíng)收增長(zhǎng)的目標(biāo)。

貴州茅臺(tái)曾在2024年年報(bào)中指出， 2025年計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)約9%。這是自2017年以來，貴州茅臺(tái)首次將營(yíng)收增速目標(biāo)下調(diào)至個(gè)位數(shù)。

此外，貴州茅臺(tái)未像往年一樣在2025年年報(bào)中公布年度營(yíng)收目標(biāo)。

系列酒下滑拖累業(yè)績(jī)

貴州茅臺(tái)在財(cái)報(bào)中表示，營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)原因主要是醬香系列酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響所致。

貴州茅臺(tái)的業(yè)務(wù)分為兩大塊，分別是以飛天茅臺(tái)為代表的茅臺(tái)酒和以茅臺(tái)1935為代表的系列酒。從業(yè)績(jī)來看，核心產(chǎn)品茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1465億元，微增0.39%，勉強(qiáng)穩(wěn)住基本盤；被視為第二增長(zhǎng)曲線的系列酒營(yíng)業(yè)收入為222.75億元，同比下滑9.76%，成為拖累整體業(yè)績(jī)的主要因素。

此外，茅臺(tái)酒和系列酒的毛利率均出現(xiàn)下降：茅臺(tái)酒的毛利率為93.53%，同比減少0.53個(gè)百分點(diǎn)；系列酒的毛利率為76.11%，同比減少3.76個(gè)百分點(diǎn)。

財(cái)報(bào)稱，系列酒收入下降是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整所致。從銷量上看，系列酒銷量為38353.48噸，同比增長(zhǎng)3.88%。收入下降主要緣于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向低價(jià)位傾斜。

此外，系列酒大單品茅臺(tái)1935的價(jià)格也在2025年大幅下降。

茅臺(tái)1935于2022年上市，當(dāng)初定價(jià)為1188元/瓶，高峰時(shí)被炒到1800元/瓶以上。兩三年時(shí)間里，其迅速成長(zhǎng)為茅臺(tái)系列酒旗下的百億級(jí)大單品，并助推茅臺(tái)醬香酒公司在2024年?duì)I收突破200億元大關(guān)。

茅臺(tái)1935與第八代五糧液、國(guó)窖1573一樣，都是千元價(jià)格帶的重要競(jìng)爭(zhēng)者。但隨著酒業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格下降，茅臺(tái)1935卻未能穩(wěn)住價(jià)格。2025年，茅臺(tái)1935的成交價(jià)已經(jīng)跌破700元/瓶，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手出現(xiàn)一定差距。2026年1月，茅臺(tái)降低了茅臺(tái)1935的出廠價(jià)，茅臺(tái)1935的出廠價(jià)由798元/瓶下調(diào)至668元/瓶。

酒業(yè)營(yíng)銷專家肖竹青了解到，貴州茅臺(tái)仍在努力打造系列酒作為第二增長(zhǎng)曲線，除了茅臺(tái)1935，也想努力打造王子酒為百億級(jí)大單品。運(yùn)營(yíng)系列酒的貴州茅臺(tái)醬香酒公司在全國(guó)各地加大了廣告投放，并與美團(tuán)等渠道商簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議。全國(guó)7000家“茅臺(tái)醬香，萬家共享”的主題終端店，都能夠借助線上流量開展即時(shí)零售，這也成為茅臺(tái)醬香酒的業(yè)績(jī)新增量。

一直以來，外界都關(guān)注茅臺(tái)的產(chǎn)能問題。茅臺(tái)酒新增產(chǎn)能于2025年10月投產(chǎn)，系列酒新增產(chǎn)能于2025年12月投產(chǎn)，均需到2026年才能釋放產(chǎn)量，短期難以支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

渠道變革

多年來，茅臺(tái)一直在提升直銷渠道的占比。2025年，貴州茅臺(tái)持續(xù)推進(jìn)“全面向C”戰(zhàn)略，直銷渠道的營(yíng)收占比已過半。

按銷售模式來分，批發(fā)代理模式實(shí)現(xiàn)營(yíng)收842.32億元，同比下降12.05%；直銷模式營(yíng)收為845.43億元，同比增長(zhǎng)12.96%。

直銷渠道的營(yíng)業(yè)成本同比大幅增長(zhǎng)31.07%，遠(yuǎn)超其收入增速（12.96%），這使得直銷的毛利率從95.33%微降至94.58%。成本飆升的原因，一方面是直銷銷量增加；另一方面是生產(chǎn)成本上漲，例如需要承擔(dān)更高的物流、推廣、平臺(tái)運(yùn)維等費(fèi)用。

被外界寄予厚望的i茅臺(tái)數(shù)字營(yíng)銷平臺(tái)實(shí)現(xiàn)銷售收入130.31億元，同比下降34.92%；其他線上平臺(tái)銷售收入4.06億元，同比下降80.62%。

i茅臺(tái)是茅臺(tái)的自營(yíng)線上平臺(tái)，2022年5月上線，此前主要銷售非標(biāo)茅臺(tái)酒產(chǎn)品、系列酒產(chǎn)品以及茅臺(tái)其他酒類、文創(chuàng)產(chǎn)品，年銷售額最高超過200億元。

一直以來，i茅臺(tái)都未直接銷售茅臺(tái)大單品飛天茅臺(tái)。但2025年12月30日，i茅臺(tái)官方宣布，2026年將調(diào)整貴州茅臺(tái)酒上架產(chǎn)品矩陣，涵蓋經(jīng)典、精品、生肖、陳年、文化、低度酒等6大系列，其中包括53%vol 500ml飛天貴州茅臺(tái)酒等多款產(chǎn)品。

飛天茅臺(tái)在i茅臺(tái)上線初期便引發(fā)搶購(gòu)潮。根據(jù)茅臺(tái)官方的披露，2026年1月，i茅臺(tái)單月新增用戶達(dá)628萬，月活躍用戶突破1531萬，用戶規(guī)模實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)。

從這個(gè)角度看，茅臺(tái)還要繼續(xù)發(fā)力直營(yíng)渠道。但飛天茅臺(tái)在i茅臺(tái)的直接上線，對(duì)于經(jīng)銷商而言并非好事。

一位不愿具名的經(jīng)銷商當(dāng)時(shí)得知這一消息后稱，酒廠要下場(chǎng)和自己“搶客戶、搶生意”了。i茅臺(tái)不僅是一個(gè)銷售平臺(tái)，更是一個(gè)官方定價(jià)的錨點(diǎn)，當(dāng)飛天茅臺(tái)在i茅臺(tái)上的零售價(jià)成為市場(chǎng)終端價(jià)格的基準(zhǔn)線時(shí)，經(jīng)銷商的利潤(rùn)空間就被壓縮了。

不過，對(duì)于過去價(jià)格倒掛嚴(yán)重的產(chǎn)品，如精品茅臺(tái)、陳年茅臺(tái)15年等，茅臺(tái)也大幅下調(diào)了出廠價(jià)，精品從2969元/瓶下調(diào)至1809元/瓶，陳年貴州茅臺(tái)酒（15）從5399元/瓶下調(diào)至3409元/瓶，給渠道商留出利潤(rùn)空間。茅臺(tái)推動(dòng)的渠道變革，本質(zhì)是讓經(jīng)銷商從“賺差價(jià)的中間商”轉(zhuǎn)變?yōu)椤百嵎⻊?wù)費(fèi)的服務(wù)商”。

茅臺(tái)方面稱，用好i茅臺(tái)，是為了讓渠道生態(tài)更“活”，通過構(gòu)建線上線下協(xié)同的營(yíng)銷格局，促進(jìn)大單品市場(chǎng)基本盤穩(wěn)定，而非與渠道商爭(zhēng)利。上線i茅臺(tái)產(chǎn)品的量肯定會(huì)從防止炒作、供需適配、市場(chǎng)穩(wěn)定三方面考慮。

財(cái)報(bào)還提到，未來將按照市場(chǎng)化原則逐步豐富i茅臺(tái)的上架產(chǎn)品矩陣。

一位茅臺(tái)股東稱，很難說茅臺(tái)財(cái)報(bào)不達(dá)預(yù)期是市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型動(dòng)作帶來的短期影響，還是長(zhǎng)期發(fā)展態(tài)勢(shì)，但今年茅臺(tái)漲價(jià)、在i茅臺(tái)上銷售飛天，預(yù)計(jì)一季度財(cái)報(bào)會(huì)比較好看。

肖竹青說，酒企的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)從傳統(tǒng)渠道、市場(chǎng)終端的競(jìng)爭(zhēng)，轉(zhuǎn)向了對(duì)消費(fèi)者人心的競(jìng)爭(zhēng)，因此酒廠需要直接面對(duì)C端做消費(fèi)溝通。茅臺(tái)通過控制供給緩解了渠道的庫(kù)存壓力，通過增加費(fèi)用帶動(dòng)開瓶率，從過去沖量漲價(jià)囤貨的循環(huán)走向了價(jià)格理性、真實(shí)消費(fèi)的可持續(xù)發(fā)展模式。

不過，上述股東擔(dān)憂，當(dāng)茅臺(tái)放完所有大招后，之后的業(yè)績(jī)?cè)撛趺崔k。宏觀層面的不確定性造成社會(huì)投資意向和消費(fèi)意向尚待恢復(fù)，政商交流場(chǎng)景銳減直接減少了貴州茅臺(tái)酒的消費(fèi)場(chǎng)景。

2025年白酒行業(yè)整體承壓，產(chǎn)量、利潤(rùn)均大幅下滑。其中，規(guī)模以上白酒產(chǎn)量354.9萬千升，同比下降12.1%，行業(yè)連續(xù)第9年產(chǎn)量下滑。2025年前三季度，20家A股白酒上市公司營(yíng)收合計(jì)同比下降5.9%，凈利潤(rùn)同比下降6.93%。

（作者 鄭淯心）

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鄭淯心

大消費(fèi)新聞二部主任，長(zhǎng)期關(guān)注大消費(fèi)行業(yè)的市場(chǎng)發(fā)展和公司動(dòng)向，擅長(zhǎng)深度調(diào)查報(bào)道、高端人物專訪和產(chǎn)業(yè)剖析。 線索請(qǐng)聯(lián)系：zhengyuxin@eeo.com.cn