資料 圖。

復(fù)星國(guó)際巨虧，郭廣昌致歉

王琳

3月30日，復(fù)星國(guó)際（00656.HK）發(fā)布2025年全年業(yè)績(jī)報(bào)告，這份成績(jī)單呈現(xiàn)出鮮明的結(jié)構(gòu)性特征：受非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)減值計(jì)提影響，集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)錄得上市以來(lái)最大虧損234億元，但核心產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)保持穩(wěn)健，全球化與創(chuàng)新雙輪驅(qū)動(dòng)顯現(xiàn)成效。

“這樣的業(yè)績(jī)表現(xiàn)在復(fù)星三十多年的發(fā)展歷程上也是前所未有的?！?復(fù)星國(guó)際董事長(zhǎng)郭廣昌在致股東的信中坦言，“雖然虧損主要是非現(xiàn)金損失，但沒能實(shí)現(xiàn)盈利預(yù)期，作為本公司董事長(zhǎng)和創(chuàng)始人，我要對(duì)所有關(guān)心復(fù)星發(fā)展的股東和合作伙伴致以深深的歉意。”

面對(duì)這一嚴(yán)峻局面，郭廣昌及管理層在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上披露了復(fù)星國(guó)際中期財(cái)務(wù)目標(biāo)規(guī)劃：力爭(zhēng)推動(dòng)逐步恢復(fù)百億利潤(rùn)規(guī)模；集團(tuán)層面目標(biāo)回籠600億資金，將集團(tuán)總負(fù)債降至600億以下，力爭(zhēng)達(dá)成投資級(jí)評(píng)級(jí)。

此次業(yè)績(jī)既是陣痛期的集中體現(xiàn)，也是復(fù)星“瘦身健體、聚焦主業(yè)”戰(zhàn)略的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，標(biāo)志著這家老牌產(chǎn)投集團(tuán)正在告別“大而全”的規(guī)模擴(kuò)張，“卸包袱”是新生，但從234億虧損到百億利潤(rùn)，復(fù)星依然面臨重重挑戰(zhàn)。

大額減值帶來(lái)歷史最大虧損

2025年，復(fù)星國(guó)際全年實(shí)現(xiàn)總收入1734.3億元，同比下降9.7%；歸屬于母公司股東的凈虧損233.96億元，較2024年虧損43.5億元進(jìn)一步擴(kuò)大，為上市以來(lái)最大虧損。

對(duì)于虧損的原因，復(fù)星國(guó)際在年報(bào)盈利警告中曾表示，對(duì)部分資產(chǎn)進(jìn)行了一次性的非現(xiàn)金減值計(jì)提和價(jià)值重估，是導(dǎo)致2025年度財(cái)務(wù)報(bào)表出現(xiàn)大額賬面虧損的主要原因。

具體情況為：2025財(cái)政年度內(nèi)，房地產(chǎn)行業(yè)下行周期持續(xù)，市場(chǎng)整體需求疲軟，集團(tuán)地產(chǎn)業(yè)務(wù)板塊承壓，公司依據(jù)謹(jǐn)慎性原則對(duì)部分存在減值跡象的地產(chǎn)項(xiàng)目計(jì)提了大額資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，集團(tuán)將根據(jù)市場(chǎng)情況動(dòng)態(tài)調(diào)整經(jīng)營(yíng)及銷售策略，積極把握機(jī)會(huì)，加大推動(dòng)營(yíng)銷及去化力度，加快回籠資金；此外，由于市場(chǎng)變化，公司對(duì)部分非核心業(yè)務(wù)板塊的商譽(yù)、無(wú)形資產(chǎn)等計(jì)提了減值準(zhǔn)備，以客觀反映其價(jià)值。

具體來(lái)看，此次非現(xiàn)金減值計(jì)提234億元，其中地產(chǎn)項(xiàng)目減值約55%，主要來(lái)自豫園股份，減值致使豫園股份2025年凈虧損49億元（2024年同期凈利潤(rùn)為1.3億元），非核心業(yè)務(wù)商譽(yù)/無(wú)形資產(chǎn)減值約45%，主要來(lái)自百合佳緣、StHubert產(chǎn)生的商譽(yù)減值。

管理層強(qiáng)調(diào)，這次計(jì)提是審慎的會(huì)計(jì)處理，不是經(jīng)營(yíng)出了問題，不會(huì)影響公司日常經(jīng)營(yíng)、現(xiàn)金流及業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)，醫(yī)藥、保險(xiǎn)等核心業(yè)務(wù)仍在穩(wěn)健的增長(zhǎng)中。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，復(fù)星國(guó)際核心業(yè)務(wù)集中度持續(xù)提升，前四大附屬公司——復(fù)星醫(yī)藥、豫園股份、復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)、復(fù)星旅文合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入1282億元，占集團(tuán)總收入比重達(dá)74%，同比上升3個(gè)百分點(diǎn)，主業(yè)聚焦效應(yīng)愈發(fā)明顯，逐步擺脫過(guò)往多元化擴(kuò)張帶來(lái)的業(yè)務(wù)分散困境。2025年經(jīng)調(diào)整產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)達(dá)40億元，顯示核心主業(yè)依舊保持正向盈利。

創(chuàng)新與全球化戰(zhàn)略取得明顯成效，2025年復(fù)星國(guó)際海外收入持續(xù)增長(zhǎng)至948.6億元，占總收入比重同比上升5.4個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到54.7%，全球化布局有效對(duì)沖了國(guó)內(nèi)單一市場(chǎng)的周期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，提升了整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

郭廣昌表示，正是有這樣的家底，才有底氣和決心作出“晴天修屋頂”的主動(dòng)選擇，在此時(shí)放下包袱，堅(jiān)決退出那些盈利不佳、價(jià)值不達(dá)標(biāo)的資產(chǎn)，把資源聚焦到高增長(zhǎng)的核心賽道，把核心主業(yè)做好、做深、做透，推動(dòng)公司向更輕盈、更健康、更可持續(xù)的方向發(fā)展。

“短期內(nèi)會(huì)有陣痛，但這是復(fù)星下一階段要走得更穩(wěn)、更遠(yuǎn)的路。”郭廣昌強(qiáng)調(diào)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這次減值處理標(biāo)志著復(fù)星進(jìn)入了全新發(fā)展階段，大額減計(jì)后，未來(lái)的經(jīng)營(yíng)成果一定會(huì)更真實(shí)地體現(xiàn)復(fù)星核心產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。

激進(jìn)的多元化擴(kuò)張

復(fù)星此次的戰(zhàn)略出清，源于其過(guò)往數(shù)十年間激進(jìn)的多元化擴(kuò)張之路。

1992年，郭廣昌等五位創(chuàng)始人以3.8萬(wàn)元?jiǎng)?chuàng)辦廣信科技，從市場(chǎng)調(diào)研起家，隨后切入生物醫(yī)藥領(lǐng)域，成立復(fù)星實(shí)業(yè)（后更名復(fù)星醫(yī)藥）。1998年在上海證券交易所上市，2001年，復(fù)星拿下豫園股份20%股權(quán)，首次切入消費(fèi)零售領(lǐng)域，2002-2004年先后并購(gòu)藥友制藥等企業(yè)，多元化布局初露鋒芒。

2007年復(fù)星國(guó)際在港上市，募資128億港元，成為其多元化與全球化擴(kuò)張的重要里程碑。2010年，復(fù)星收購(gòu)地中海俱樂部（ClubMed）7.1%股權(quán)，首次試水海外文旅并購(gòu)，隨后又在二級(jí)市場(chǎng)上不斷增持成為其第一大股東，成為全球化并購(gòu)的經(jīng)典案例。

此后十余年間，復(fù)星的多元化版圖進(jìn)入快速擴(kuò)張期，逐步形成“健康、快樂、富足、智造”四大業(yè)務(wù)生態(tài)，業(yè)務(wù)觸角延伸至醫(yī)藥、文旅、消費(fèi)、保險(xiǎn)、智造、地產(chǎn)、資管等數(shù)十個(gè)領(lǐng)域，幾乎覆蓋了民生消費(fèi)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展的核心賽道。

在消費(fèi)領(lǐng)域，復(fù)星控股舍得酒業(yè)、金徽酒，布局黃金珠寶、時(shí)尚品牌；在金融領(lǐng)域，收購(gòu)復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)，布局國(guó)內(nèi)壽險(xiǎn)、健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)；在智造領(lǐng)域，收購(gòu)德國(guó)FFT公司、萬(wàn)盛股份等，切入智能制造、新材料賽道；地產(chǎn)與資管則成為集團(tuán)資金運(yùn)作與資產(chǎn)配置的重要板塊。

2022年，復(fù)星的全球化版圖達(dá)到巔峰，總資產(chǎn)突破8300億元，業(yè)務(wù)覆蓋30多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，旗下?lián)碛卸嗉疑鲜泄荆蔀閲?guó)內(nèi)典型的多元化產(chǎn)投集團(tuán)。

復(fù)星的多元化擴(kuò)張，核心依托“產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)+投資”雙輪驅(qū)動(dòng)模式，試圖通過(guò)投資并購(gòu)的方式快速獲取資產(chǎn)、技術(shù)與品牌，再通過(guò)產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)各板塊間的協(xié)同發(fā)展，但在快速擴(kuò)張的過(guò)程中，復(fù)星逐步形成了“大而全”的資產(chǎn)格局，部分跨界投資缺乏足夠的產(chǎn)業(yè)協(xié)同基礎(chǔ)，加之對(duì)部分行業(yè)周期判斷偏差、管理能力邊界受限等因素，一些資產(chǎn)逐漸成為低效資產(chǎn)。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、行業(yè)周期調(diào)整，這些問題開始逐步顯現(xiàn)，多元化擴(kuò)張的弊端也隨之暴露。

從2022年開始，郭廣昌便提出瘦身健體、聚焦主業(yè)戰(zhàn)略，大幅退出重資產(chǎn)以及非核心業(yè)務(wù)。2025年末，復(fù)星國(guó)際總資產(chǎn)7162.29億元，較2024年末下降10.1%。

“過(guò)去復(fù)星特別勇敢，做了很多嘗試，有成功的，也有失敗的，總體付了不少學(xué)費(fèi)?！惫鶑V昌在2025年年報(bào)里坦言，“回過(guò)頭看，我們過(guò)往布局的一些項(xiàng)目，確實(shí)在當(dāng)前的市場(chǎng)形勢(shì)和我們投資之初存在價(jià)值的偏差”。

板塊分化顯著，多重壓力待解

從2025年各業(yè)務(wù)板塊的表現(xiàn)來(lái)看，復(fù)星這場(chǎng)激進(jìn)的多元化擴(kuò)張最終呈現(xiàn)出嚴(yán)重的發(fā)展不均衡狀態(tài)：健康、富足兩個(gè)板塊憑借深厚的產(chǎn)業(yè)積淀和穩(wěn)定的現(xiàn)金流成為雙輪支撐，而快樂、智造兩個(gè)板塊則受行業(yè)周期、資產(chǎn)協(xié)同不足等因素影響成為集團(tuán)業(yè)績(jī)的“拖累項(xiàng)”。

數(shù)據(jù)來(lái)源：復(fù)星國(guó)際2025年業(yè)績(jī)報(bào)告

數(shù)據(jù)來(lái)源：復(fù)星國(guó)際2025年業(yè)績(jī)報(bào)告

數(shù)據(jù)顯示，健康板塊2025年實(shí)現(xiàn)收入480億元，同比增長(zhǎng)3.1%，歸母凈利潤(rùn)14.35億元，同比大幅增長(zhǎng)59.2%，核心企業(yè)復(fù)星醫(yī)藥全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)33.71億元，同比增長(zhǎng)21.69%，連續(xù)兩年保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，成為集團(tuán)業(yè)績(jī)的核心壓艙石。

富足板塊包括保險(xiǎn)及資管兩個(gè)子板塊，全年實(shí)現(xiàn)收入558.6億元，同比增長(zhǎng)1.4%，其中保險(xiǎn)業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，海外核心平臺(tái)復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)歸母凈利潤(rùn)2.01億歐元，同比增長(zhǎng)15.8%，國(guó)內(nèi)復(fù)星保德信人壽、復(fù)星聯(lián)合健康凈利潤(rùn)分別同比激增492%、231.2%，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)憑借穩(wěn)定的盈利與現(xiàn)金流，成為集團(tuán)抵御周期波動(dòng)的重要基石；資管板塊收入同比下降30.1%，主要為處置HAL后，其不再納入合并報(bào)表范圍及地產(chǎn)行業(yè)下行周期帶來(lái)收入下降所致。

快樂板塊全年實(shí)現(xiàn)收入647.5億元，同比下降15.6%，歸屬于母公司股東的虧損達(dá)90.67億元，較2024年增虧382.6%，主要受豫園股份虧損及計(jì)提百合佳緣、St Hubert等商譽(yù)減值所致；智造板塊收入更是同比大幅下滑50.3%至77.41億元，虧損15.46億元，同比增虧146.7%，主要因翌耀科技出表、萬(wàn)盛股份及捷威動(dòng)力計(jì)提資產(chǎn)減值所致。

整體來(lái)看，2025年復(fù)星國(guó)際全年總收入同比下滑9.7%，已連續(xù)兩年出現(xiàn)下滑，地產(chǎn)、部分制造業(yè)務(wù)受行業(yè)周期影響仍將持續(xù)拖累整體業(yè)績(jī)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化仍需時(shí)間。

與此同時(shí)，復(fù)星國(guó)際的核心賽道也同樣面臨著日趨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，健康板塊的創(chuàng)新藥領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)外藥企研發(fā)投入持續(xù)加大，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化，保險(xiǎn)板塊的國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)布局也面臨著行業(yè)監(jiān)管政策調(diào)整和同行的激烈競(jìng)爭(zhēng)，文旅、消費(fèi)板塊則受消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏影響，且行業(yè)內(nèi)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)加劇。這些都對(duì)復(fù)星的核心業(yè)務(wù)發(fā)展提出了更高要求，需要持續(xù)投入研發(fā)與渠道資源，提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。

財(cái)務(wù)層面，總負(fù)債規(guī)模也依然處于較高水平，數(shù)據(jù)顯示，2025年末，復(fù)星國(guó)際合計(jì)總債務(wù)為2242億元，較2024年同期有所上升，同時(shí)，集團(tuán)期末現(xiàn)金及銀行結(jié)余610.92億元，較2024年同期減少了452.47億元，現(xiàn)金流儲(chǔ)備有所收縮。

面對(duì)諸多挑戰(zhàn)，復(fù)星國(guó)際管理層在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示會(huì)持續(xù)聚焦核心產(chǎn)業(yè)，引領(lǐng)中長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)。首先是聚焦創(chuàng)新和全球化戰(zhàn)略，以追求更好的、更長(zhǎng)期的價(jià)值；第二，復(fù)星有非常好的全球保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，會(huì)推動(dòng)利潤(rùn)、現(xiàn)金流保持健康增長(zhǎng)，會(huì)是復(fù)星未來(lái)盈利增長(zhǎng)的重要基石；第三，持續(xù)推進(jìn)旅文板塊業(yè)務(wù)的輕資產(chǎn)和全球化運(yùn)營(yíng)，更好地撬動(dòng)資源能力，實(shí)現(xiàn)高效率發(fā)展。此外，也將努力推動(dòng)豫園股份的黃金珠寶、舍得酒業(yè)、海南礦業(yè)等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)未來(lái)實(shí)現(xiàn)升級(jí)和突破。

管理層明確中期目標(biāo)集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)達(dá)到100億元以上，主要通過(guò)加速出售重資產(chǎn)、非核心子公司，優(yōu)化資產(chǎn)組合，降低集團(tuán)層面有息負(fù)債到600億元以下，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用等手段達(dá)成，同時(shí)會(huì)積極地探索非上市資產(chǎn)對(duì)接資本市場(chǎng)的可能。

一次性風(fēng)險(xiǎn)出清后，復(fù)星國(guó)際正卸下歷史包袱，邁向更輕盈、健康、可持續(xù)的發(fā)展階段，但短期轉(zhuǎn)型陣痛依舊存在，未來(lái)之路仍需持續(xù)發(fā)力破解，核心業(yè)務(wù)韌性與戰(zhàn)略執(zhí)行力將是后續(xù)價(jià)值回歸的關(guān)鍵。■