定焦One（dingjiaoone）原創(chuàng)

作者 | 金玙璠

編輯 | 魏佳

在商業(yè)世界里，人們常常談起一個(gè)規(guī)律：給淘金者賣鏟子，往往比親自下場(chǎng)淘金賺得更多、更快。

這個(gè)邏輯放在今天的智能駕駛賽道看似也適用。當(dāng)造車新勢(shì)力們還在生死線上精打細(xì)算時(shí)，為它們提供“眼睛”的激光雷達(dá)雙雄，都離盈利更近了。

日前，禾賽科技、速騰聚創(chuàng)相繼發(fā)布了2025年Q4及全年財(cái)報(bào)。禾賽全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.3億元，凈賺4.4億元，成為全球激光雷達(dá)行業(yè)里第一家實(shí)現(xiàn)全年GAAP盈利的公司；速騰聚創(chuàng)全年?duì)I收達(dá)到19.4億元，雖然全年仍有1.5億元的凈虧損，但在Q4單季凈利潤(rùn)（1億元）轉(zhuǎn)正。

不過(guò)，賣鏟人同樣過(guò)得不輕松。

禾賽的凈利潤(rùn)中，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)僅為1.7億元，其余大頭主要是利息及投資收益；速騰Q4的凈利潤(rùn)中，包含了約1.3億元的非經(jīng)常性收益（金融資產(chǎn)公允價(jià)值上漲及一次性客戶賠償款），這兩項(xiàng)加起來(lái)已經(jīng)超過(guò)了凈利潤(rùn)本身。

這意味著，剔除掉理財(cái)和投資的“外快”，從純粹的主營(yíng)業(yè)務(wù)造血能力來(lái)看，激光雷達(dá)行業(yè)仍是“規(guī)?？耧j，利潤(rùn)微薄”的狀態(tài)。

更有意思的是資本市場(chǎng)的態(tài)度。禾賽發(fā)布盈利年報(bào)后，美股港股股價(jià)均不漲反跌，速騰財(cái)報(bào)發(fā)布次日，早盤漲幅超過(guò)7%。截至3月30日收盤，禾賽港股市值為229.7億港元，速騰市值為163.4億港元。

一位關(guān)注激光雷達(dá)賽道的投資人分析，禾賽當(dāng)前估值已不低，市盈率TTM接近50倍，市場(chǎng)擔(dān)心它在車載基本盤上的增長(zhǎng)天花板，而速騰的機(jī)器人業(yè)務(wù)幾乎快要和汽車業(yè)務(wù)平起平坐，用新故事?lián)Q來(lái)了短期追捧。

禾賽和速騰，這兩家中國(guó)體量最大、競(jìng)爭(zhēng)最直接的激光雷達(dá)公司，在熬過(guò)最艱難的燒錢期后，開(kāi)始面對(duì)同一個(gè)問(wèn)題：規(guī)模做大之后，錢到底該怎么賺。兩家打法不同，禾賽的邏輯是守住利潤(rùn)，速騰選擇先搶市場(chǎng)，這種差異先出現(xiàn)在車載市場(chǎng)，隨后在Robotaxi和機(jī)器人業(yè)務(wù)上被放大。

車上的生意：賣得更多，賺得反而少了

先看最基礎(chǔ)的業(yè)績(jī)。2025年，禾賽全年出貨162萬(wàn)臺(tái)，速騰91.2萬(wàn)臺(tái)。禾賽營(yíng)收30.3億元，速騰19.4億元。兩家都在放量，禾賽在規(guī)模上明顯領(lǐng)先。

更能反映差別的，是核心的ADAS（高級(jí)駕駛輔助系統(tǒng)）業(yè)務(wù)。

速騰財(cái)報(bào)

速騰2025年ADAS出貨量同比增長(zhǎng)了17.2%，達(dá)到60.9萬(wàn)臺(tái)，但該業(yè)務(wù)的營(yíng)收同比下滑了17.2%，降至11.1億元。出貨量漲了，收入反而跌了，原因是產(chǎn)品單價(jià)在快速下滑。速騰ADAS產(chǎn)品的平均單價(jià)從2024年的約2600元跌至2025年的約1800元，降幅接近三成，降價(jià)幅度超過(guò)了銷量增長(zhǎng)，導(dǎo)致這塊業(yè)務(wù)整體萎縮。

禾賽財(cái)報(bào)

禾賽的單價(jià)也在下降。ADAS出貨量138.1萬(wàn)臺(tái)，同比增幅超過(guò)兩倍，但激光雷達(dá)產(chǎn)品收入增速只有53%?？紤]到機(jī)器人激光雷達(dá)單價(jià)通常高于ADAS產(chǎn)品，其ADAS的實(shí)際單價(jià)下滑幅度比這個(gè)數(shù)字更大。從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)反推，禾賽的單價(jià)從2024年的約3900元降至2025年的約1800元左右，降幅超過(guò)一半。

隨著智能駕駛的普及，激光雷達(dá)已經(jīng)不是高端車型用來(lái)拉開(kāi)配置差距的部件，它在快速向主流車型下沉。對(duì)行業(yè)來(lái)說(shuō)，這是滲透率提升，對(duì)供應(yīng)商來(lái)說(shuō)，單價(jià)持續(xù)往下走。

上述投資人對(duì)「定焦One」分析，很多行業(yè)在滲透率提升的早期，都會(huì)經(jīng)歷這樣的階段。產(chǎn)品變成“標(biāo)配”后，市場(chǎng)空間變大了，但供應(yīng)商的話語(yǔ)權(quán)未必更強(qiáng)了。當(dāng)整車廠為了搶占市場(chǎng)份額而打價(jià)格戰(zhàn)，激光雷達(dá)廠商為了拿到關(guān)鍵訂單，不得不接受持續(xù)降本的要求，以及更長(zhǎng)的賬期。

財(cái)報(bào)側(cè)面印證了這一點(diǎn)。2025年，禾賽的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從134天延長(zhǎng)至152天，速騰則從102天延長(zhǎng)到151天，兩家公司的應(yīng)收賬款增速都遠(yuǎn)超營(yíng)收增速。

進(jìn)一步拆解，速騰的應(yīng)收票據(jù)（主要是整車廠開(kāi)出的銀行承兌匯票）一年內(nèi)增長(zhǎng)了180%，這意味著速騰實(shí)際收到現(xiàn)金的時(shí)間被推后。禾賽的2年以上賬齡的應(yīng)收賬款從246萬(wàn)元增加到5525萬(wàn)元，占總應(yīng)收賬款的比例只有約4%，但增幅超過(guò)20倍，也是一個(gè)值得關(guān)注的信號(hào)。

同樣是在這個(gè)越來(lái)越卷的市場(chǎng)里，為什么禾賽能保持住整體毛利率，且明顯高于速騰？2025年，速騰的綜合毛利率為26.5%（上年為17.2%），同比改善了9.3個(gè)百分點(diǎn)，但對(duì)比禾賽的41.8%（上年為42.6%），依然有15個(gè)百分點(diǎn)的差距。

這是因?yàn)閮杉夜倦m然都在賣激光雷達(dá)，但客戶結(jié)構(gòu)不一樣。

速騰在2025年初經(jīng)歷了一次重大的客戶調(diào)整。公司在中報(bào)里披露，上半年ADAS產(chǎn)品收入和銷量下滑，主要因?yàn)閮杉抑饕噺S客戶選擇了各自的戰(zhàn)略合作一級(jí)供應(yīng)商，但并未點(diǎn)名具體客戶。市場(chǎng)普遍把這解讀為小鵬、華為相繼與速騰停止合作。速騰的核心客戶轉(zhuǎn)向了比亞迪和吉利等大眾市場(chǎng)品牌，目標(biāo)客戶群體向10至20萬(wàn)元價(jià)格段的車型轉(zhuǎn)移，雖然市場(chǎng)體量更大，但車企對(duì)供應(yīng)鏈成本控制極嚴(yán)，單價(jià)下行壓力自然更大。

相比之下，禾賽深度綁定的理想L系列、小米SU7等車型定價(jià)偏高端，對(duì)配置的溢價(jià)接受度更強(qiáng)。

Robotaxi：禾賽的蛋糕，速騰切進(jìn)來(lái)了

兩家的收入來(lái)源也有差異。禾賽在ADAS之外，還有速騰此前較少涉及的Robotaxi（自動(dòng)駕駛出租車）。

Robotaxi體量還不算大，但最容易拉開(kāi)技術(shù)和客戶差異，一直是激光雷達(dá)行業(yè)最看重的戰(zhàn)場(chǎng)之一。因?yàn)槊枯vRobotaxi通常需要搭載多顆激光雷達(dá)，4到10顆不等，單車價(jià)值遠(yuǎn)高于普通乘用車（當(dāng)前絕大多數(shù)高端乘用車的配置方案僅為1-3顆）。更重要的是，頭部L4平臺(tái)對(duì)產(chǎn)品性能要求更高，認(rèn)證周期更長(zhǎng)，一旦進(jìn)入供應(yīng)鏈，替換成本也更高，誰(shuí)先進(jìn)去誰(shuí)就占據(jù)了主動(dòng)。

過(guò)去幾年，禾賽在頭部Robotaxi客戶中覆蓋度很高。小馬智行、文遠(yuǎn)知行、百度Apollo Go、滴滴自動(dòng)駕駛，這些中國(guó)L4自動(dòng)駕駛頭部玩家的主要激光雷達(dá)供應(yīng)商基本都是禾賽。數(shù)據(jù)顯示，2024年，禾賽在全球L4自動(dòng)駕駛激光雷達(dá)市場(chǎng)有高達(dá)61%的份額。

但2025年，速騰在Robotaxi市場(chǎng)開(kāi)始打開(kāi)局面。速騰在2025年Q1集中發(fā)布了EM4、EMX、E1R等一系列數(shù)字化激光雷達(dá)產(chǎn)品。幾個(gè)月之后，它開(kāi)始明顯加快對(duì)Robotaxi客戶的推進(jìn)。到2025年底，速騰表示，已經(jīng)與全球超過(guò)90%的核心Robotaxi和 Robotruck玩家建立合作。公開(kāi)落地較明確的包括滴滴、百度Apollo Go和文遠(yuǎn)知行。

速騰之所以能更快切進(jìn)去，關(guān)鍵還是產(chǎn)品形態(tài)和客戶需求在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上更貼合。

圖源 / pexels

它主打“數(shù)字化架構(gòu)”，試圖從光子探測(cè)的源頭就直接生成數(shù)字信號(hào)，以繞開(kāi)傳統(tǒng)模擬電路容易引入噪聲的瓶頸，從而把點(diǎn)云密度往上推。簡(jiǎn)單說(shuō)，就是想把信號(hào)處理鏈條縮短，讓點(diǎn)云更密、更完整，這意味著更遠(yuǎn)的探測(cè)距離和更完整的環(huán)境信息。這是L4場(chǎng)景最看重的能力之一。

對(duì)于這種技術(shù)路線，去年11月，禾賽CEO曾公開(kāi)質(zhì)疑“數(shù)字激光雷達(dá)”更多是營(yíng)銷話術(shù)，強(qiáng)調(diào)所有激光雷達(dá)都包含數(shù)字部分。他指出，速騰采用的SPAD技術(shù)目前仍面臨噪聲和誤觸發(fā)等工程問(wèn)題，而安全產(chǎn)品不能為了追求新技術(shù)而犧牲穩(wěn)定性。

對(duì)Robotaxi客戶來(lái)說(shuō)，技術(shù)路線之爭(zhēng)最后并不會(huì)停留在參數(shù)和概念上，而是產(chǎn)品什么時(shí)候能交付、能不能穩(wěn)定量產(chǎn)。

禾賽搭載自研費(fèi)米C500芯片的煥新版ATX，在性能和成本控制上都有明顯提升，但預(yù)計(jì)要到2026年4月才能量產(chǎn)，讓速騰獲得了切入客戶供應(yīng)鏈的窗口期。

與此同時(shí)，速騰在生態(tài)接入上也做了一些提前布局。它接入了英偉達(dá)的Jetson、DRIVE、Omniverse三大系統(tǒng)。在算法與計(jì)算平臺(tái)主導(dǎo)自動(dòng)駕駛選型的當(dāng)下，這種與底層計(jì)算平臺(tái)的適配，能在一定程度上增加其在車企下一代方案選型中的籌碼。

需要注意的是，在財(cái)報(bào)口徑里，禾賽和速騰都把Robotaxi、無(wú)人配送車、割草機(jī)等場(chǎng)景，放進(jìn)“機(jī)器人及其他”版塊里。眼下它們的體量還不能和ADAS相比，但有一個(gè)共同點(diǎn)，就是價(jià)格邏輯和主流乘用車前裝不一樣。誰(shuí)能在這些高性能、高附加值的場(chǎng)景里拿到更多位置，誰(shuí)就更有機(jī)會(huì)在價(jià)格持續(xù)下行的車載市場(chǎng)之外，保住利潤(rùn)率，也保住市場(chǎng)對(duì)公司的預(yù)期。

機(jī)器人新戰(zhàn)場(chǎng)：速騰沖量，禾賽要利潤(rùn)

速騰在毛利率低的情況下，之所以能實(shí)現(xiàn)Q4盈利，除了用自研SOC芯片替代外部采購(gòu)以壓低硬件成本外，更關(guān)鍵的是機(jī)器人業(yè)務(wù)的爆發(fā)，把整體利潤(rùn)率拉了上來(lái)。

速騰在財(cái)報(bào)中單獨(dú)披露了Q4兩塊業(yè)務(wù)的毛利率：ADAS為22.0%，機(jī)器人業(yè)務(wù)高達(dá)37.3%。禾賽沒(méi)有單獨(dú)披露ADAS毛利率，只說(shuō)明ADAS通常低于機(jī)器人業(yè)務(wù)。

這里的“機(jī)器人”其實(shí)是一個(gè)更寬泛的概念。除了前面提到的Robotaxi，還包括無(wú)人配送車、割草機(jī)、工業(yè)AGV，以及正在風(fēng)口上的人形機(jī)器人。

這些場(chǎng)景和乘用車距離很遠(yuǎn)，但對(duì)激光雷達(dá)公司來(lái)說(shuō)，賣的都是機(jī)器的“眼睛”，讓機(jī)器感知周圍環(huán)境、判斷距離、識(shí)別障礙物，再據(jù)此完成移動(dòng)或操作。也就是說(shuō)，禾賽和速騰在把同一套感知能力，賣給更多不同類型的機(jī)器。區(qū)別是，裝在不同場(chǎng)景里，客戶對(duì)性能、成本、體積和可靠性的要求不一樣。

與車載ADAS市場(chǎng)高度內(nèi)卷、車企話語(yǔ)權(quán)較高不同，機(jī)器人市場(chǎng)目前還處于爆發(fā)早期，應(yīng)用場(chǎng)景多，毛利率空間更大。

所以，兩家公司重視這個(gè)市場(chǎng)是必然。速騰在ADAS市場(chǎng)失去了部分高溢價(jià)客戶，需要高毛利的業(yè)務(wù)來(lái)?yè)纹鸸乐?、改善利?rùn)；禾賽在維持ADAS規(guī)模優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，需要高毛利業(yè)務(wù)來(lái)對(duì)沖車載市場(chǎng)的價(jià)格戰(zhàn)。

但在具體的打法上，兩家公司又不同。

速騰是“以價(jià)換量”。2025年，速騰的機(jī)器人業(yè)務(wù)全年出貨量達(dá)到30.3萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)超過(guò)11倍，其中僅Q4就賣出了約22.1萬(wàn)臺(tái)。

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不過(guò)，它在機(jī)器人上的放量，很大程度上是靠消費(fèi)級(jí)割草機(jī)器人市場(chǎng)。這個(gè)細(xì)分市場(chǎng)的特點(diǎn)是出貨量極大，能提供短期的規(guī)模支撐，但對(duì)成本相對(duì)敏感。

從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)反推，速騰機(jī)器人業(yè)務(wù)的平均單價(jià)從2024年的約8100元，降至2025年的約2300元，到了出貨量最大的Q4，單價(jià)更是跌到約1600元。

好在短期的規(guī)模效應(yīng)攤薄了生產(chǎn)成本，保住了37.3%的毛利率，也直接促成了速騰的單季盈利。

相比之下，禾賽沒(méi)有把重點(diǎn)放在單純沖量上。2025年，禾賽的機(jī)器人出貨量約為23.9萬(wàn)臺(tái)，增速超過(guò)四倍，數(shù)量上落后于速騰。但禾賽的重心是占住優(yōu)質(zhì)的客戶和場(chǎng)景，比如拿下宇樹(shù)科技的人形機(jī)器人訂單，以及追覓、MOVA等大額割草機(jī)器人訂單。

結(jié)語(yǔ)

有受訪者表示，看完兩份財(cái)報(bào)有一種感受：激光雷達(dá)越來(lái)越像制造業(yè)零部件生意。

過(guò)去幾年，行業(yè)的敘事是：自動(dòng)駕駛的眼睛、機(jī)器人時(shí)代的傳感器、下一個(gè)萬(wàn)億市場(chǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施。但現(xiàn)在這份濾鏡基本被拿掉了。

禾賽連續(xù)三年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為正，說(shuō)明它的主營(yíng)業(yè)務(wù)，已經(jīng)具備了一定的自我造血能力。只是這份利潤(rùn)中還有利息和投資收益的幫助。資本市場(chǎng)的反應(yīng)是擔(dān)心當(dāng)車載價(jià)格繼續(xù)下探，它能不能穩(wěn)定盈利。

速騰把規(guī)模和新業(yè)務(wù)的勢(shì)頭做出來(lái)了，實(shí)現(xiàn)單季賬面盈利。但從2025年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流出5.8億元來(lái)看，增長(zhǎng)能不能穩(wěn)定變成利潤(rùn)和現(xiàn)金，還需觀察。

禾賽和速騰接下來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)，技術(shù)當(dāng)然還重要，但真正決定公司能不能走遠(yuǎn)的，已經(jīng)越來(lái)越是成本、交付和現(xiàn)金流。

在財(cái)報(bào)電話會(huì)上，兩家公司對(duì)2026年的表述已經(jīng)很不一樣。禾賽把全年出貨指引上調(diào)到300萬(wàn)到350萬(wàn)臺(tái)，重心還是繼續(xù)做大ADAS規(guī)模，同時(shí)用Robotaxi和機(jī)器人這類高附加值業(yè)務(wù)穩(wěn)住利潤(rùn)率。速騰則重點(diǎn)講“從車載激光雷達(dá)向具身智能傳感器公司”的轉(zhuǎn)型故事，在Robotaxi和機(jī)器人市場(chǎng)更積極地鋪產(chǎn)品、搶客戶，先把規(guī)模和位置做出來(lái)，再去改善盈利結(jié)構(gòu)。

一個(gè)守，一個(gè)攻。禾賽證明了這門生意可以賺錢，速騰證明了這個(gè)格局遠(yuǎn)沒(méi)有固化。

*題圖來(lái)源于禾賽科技微博截圖。