作者：龔進(jìn)輝

最近，閱文發(fā)布了2025年Q4和全年財(cái)報(bào)，給我最直觀的印象是冰火兩重天。一方面，受影視業(yè)務(wù)拖累和商譽(yù)減值影響，賬面出現(xiàn)顯著虧損且營收下滑；另一方面，在“IP+AI”戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)下，新興業(yè)務(wù)（比如AI漫劇、IP衍生品）爆發(fā)式增長，展現(xiàn)出強(qiáng)大的第二增長曲線潛力。

財(cái)報(bào)顯示，2025年閱文營收73.66億元，同比下降9.3%。其中，在線閱讀營收40.47億元，同比微增0.4%，版權(quán)運(yùn)營及其他營收33.19億元，同比下降18.9%。其凈虧損7.76億元，同比下降270.9%，非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則（Non-IFRS）凈利潤為8.58億元，同比下降24.8%。

在我看來，閱文2025年?duì)I收、凈利潤雙雙下滑只是表象，全面拆解這份財(cái)報(bào)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)既有亮點(diǎn)也有隱憂，呈現(xiàn)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)承壓、新業(yè)務(wù)爆發(fā)、一次性虧損拖累報(bào)表的鮮明反差，未來仍需不斷證明自己。

亮點(diǎn)方面，閱文在線閱讀基本盤韌性十足，別看其收入微增0.4%，但能在行業(yè)調(diào)整期保持穩(wěn)定已實(shí)屬不易。這與內(nèi)容生態(tài)爆發(fā)密不可分，新增40萬作家、80萬本小說、420億字；起點(diǎn)誕生2部均訂破30萬現(xiàn)象級(jí)作品，新增均訂10萬+作品同比增長40%；全年推出超120部短劇，精品化戰(zhàn)略見效，爆款頻出。

當(dāng)然，此次財(cái)報(bào)的最大亮點(diǎn)當(dāng)屬打造第二增長曲線，代表“IP+AI”戰(zhàn)略成效顯著。一方面，閱文成功將AI技術(shù)融入內(nèi)容生產(chǎn)與變現(xiàn)環(huán)節(jié)，打造新的收入引擎。2025年下半年，其上線近千部AI漫劇，12部播放量破億、超百部破千萬，收入突破1億元，驗(yàn)證了“文字轉(zhuǎn)視頻”商業(yè)模式的可行性。

另一方面，IP衍生品業(yè)務(wù)成為新支柱。IP衍生品（包括“谷子”經(jīng)濟(jì)，即二次元周邊）全年GMV突破11億元，同比增長超一倍，創(chuàng)歷史新高，主要由《全職高手》《詭秘之主》等主力IP帶動(dòng)。閱文也得以躋身國內(nèi)“谷子”賽道第一梯隊(duì)，實(shí)現(xiàn)從單純的內(nèi)容授權(quán)向“自研+運(yùn)營+銷售”平臺(tái)化模式的升級(jí)，減少對(duì)單一影視改編的依賴。

值得一提的是，閱文全球化加速也是一大亮點(diǎn)。截至2025年底，旗下海外閱讀平臺(tái)WebNovel累計(jì)AI翻譯作品總數(shù)超1.7萬部，收入同比增長39%，貢獻(xiàn)平臺(tái)超三分之一的總營收；《斗破蒼穹》動(dòng)畫YouTube播放11.8億次，12部作品被大英圖書館收錄。

盡管閱文賬面虧損，但剔除商譽(yù)減值等非現(xiàn)金因素后，Non-IFRS凈利潤仍達(dá)8.6億元。這表明閱文經(jīng)營基本面沒有惡化，在線閱讀基本盤和版權(quán)運(yùn)營核心業(yè)務(wù)依然具備造血能力，并未因行業(yè)調(diào)整而崩盤。

隱憂方面，2025年閱文營收同比下降9.3%，與版權(quán)運(yùn)營板塊不給力有關(guān)，主要受傳統(tǒng)影視業(yè)務(wù)（即新麗傳媒）表現(xiàn)不佳拖累。這反映出影視行業(yè)整體環(huán)境低迷，爆款不確定性高，且重資產(chǎn)、高商譽(yù)的影視子公司在業(yè)績對(duì)賭失敗或預(yù)期下調(diào)時(shí)，會(huì)對(duì)母公司報(bào)表造成巨大沖擊。

說白了，新麗傳媒的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，直接影響閱文的業(yè)績好壞。此次財(cái)報(bào)，閱文最大利空當(dāng)屬計(jì)提新麗傳媒約18億元商譽(yù)減值，導(dǎo)致公司錄得12.46億元其他虧損凈額，是造成全年凈虧損7.76億元的主要原因。而新麗傳媒巨額商譽(yù)減值，反映傳統(tǒng)影視IP開發(fā)效率與回報(bào)不及預(yù)期，轉(zhuǎn)型迫切。

盡管閱文管理層強(qiáng)調(diào)告別“爆款依賴”，但新麗傳媒的商譽(yù)減值，恰恰說明過去對(duì)影視爆款的預(yù)期過高，想要根除路徑依賴并非易事。當(dāng)下，閱文正處于營收結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的陣痛期。雖然AI漫劇、IP衍生品等新興業(yè)務(wù)增長迅猛，但其體量（合計(jì)約12億元）短期內(nèi)尚不足以完全彌補(bǔ)傳統(tǒng)影視業(yè)務(wù)下滑帶來的缺口。

要知道，2025年閱文營收減少約7億元，且利潤端受商譽(yù)減值影響更大。眼下正處于從“依賴影視爆款”向“多元化IP變現(xiàn)”轉(zhuǎn)型，在新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的過程中，業(yè)績波動(dòng)可能仍將持續(xù)。換言之，未來閱文能否持續(xù)穩(wěn)定地通過AI漫劇、IP衍生品產(chǎn)生規(guī)?；麧?，仍需時(shí)間驗(yàn)證。

如果AI漫劇、IP衍生品熱度退潮，而影視業(yè)務(wù)仍未能回暖，那閱文將面臨更大的增長壓力。此外，行業(yè)競爭與內(nèi)容監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。一方面，網(wǎng)文、短劇、AI漫劇賽道競爭加劇，用戶注意力分流，獲客與留存成本上升；另一方面，內(nèi)容監(jiān)管趨嚴(yán)，對(duì)改編尺度、題材選擇、出海合規(guī)提出更高要求。

整體來看，2025年閱文交出一份“排雷”與“立新”并存的成績單。短期來看，市場(chǎng)需要消化新麗傳媒商譽(yù)減值帶來的財(cái)務(wù)利空，以及影視業(yè)務(wù)復(fù)蘇的不確定性；長期來看，AI漫劇、IP衍生品的小有所成，證明閱文正逐步擺脫單純的“網(wǎng)文站”或“影視外包方”標(biāo)簽，向真正的“全球IP工廠”進(jìn)化。

如果AI漫劇、IP衍生品能繼續(xù)保持翻倍增速，未來有望成為抵消影視周期波動(dòng)的穩(wěn)定器。放眼2026年，投資者應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注新麗傳媒業(yè)績是否企穩(wěn)，以及AI漫劇、IP衍生品業(yè)務(wù)的利潤率能否隨規(guī)模擴(kuò)大而進(jìn)一步提升。對(duì)了，閱文Non-IFRS盈利能否修復(fù)、WebNovel全球化能否進(jìn)一步突破，也是一大看點(diǎn)。

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