財(cái)聯(lián)社4月21日訊（記者 趙昕睿）4月20日，香港聯(lián)交所發(fā)布優(yōu)化結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品上市制度咨詢總結(jié)，修訂《上市規(guī)則》第15A章，降低窩輪與牛熊證發(fā)行門檻，新規(guī)將分別于5月、7月兩階段實(shí)施。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，此次修訂有哪里利好與影響值得關(guān)注？

此次制度優(yōu)化并非突然發(fā)力，早在2025年9月30日，聯(lián)交所就已發(fā)布咨詢文件，就結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品上市制度的優(yōu)化建議向市場(chǎng)公開征詢意見，咨詢期為期6個(gè)星期，當(dāng)時(shí)便明確提出了降低發(fā)行門檻等相關(guān)改革方向。此次發(fā)布的優(yōu)化方案，正是對(duì)前期市場(chǎng)意見的正式回應(yīng)與落地。

具體看，此次《上市規(guī)則》第15A章修訂主要集中在以下三項(xiàng)內(nèi)容：

1.最低發(fā)行價(jià)：衍生權(quán)證的最低發(fā)行價(jià)將由0.25港元下調(diào)至0.15港元。牛熊證的最低發(fā)行價(jià)規(guī)定將會(huì)移除；

2.最低市值：衍生權(quán)證及牛熊證發(fā)行時(shí)的最低市值規(guī)定將由1,000萬(wàn)港元下調(diào)至600萬(wàn)港元；

3.仿效發(fā)行：除發(fā)行價(jià)及發(fā)行規(guī)模外，仿效發(fā)行的產(chǎn)品條款必須與既有發(fā)行完全相同。

上述與“主要產(chǎn)品規(guī)定”有關(guān)的3項(xiàng)修訂將于2026年5月1日生效，《上市規(guī)則》中的其余修訂將于2026年7月1日生效，新規(guī)采取分步落地實(shí)施。此外，聯(lián)交所為現(xiàn)有發(fā)行人及擔(dān)保人提供了12個(gè)月的過渡期，還將另外刊發(fā)指引，協(xié)助發(fā)行人遵守規(guī)定。

香港市場(chǎng)現(xiàn)行結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品上市框架已沿用多年，從1988年窩輪推出，到2006年牛熊證登場(chǎng)，產(chǎn)品不斷迭代升級(jí)，而市場(chǎng)環(huán)境與投資者需求的持續(xù)變化，或早已為本次制度優(yōu)化埋下伏筆。

此次《上市規(guī)則》的修訂與優(yōu)化，正是香港監(jiān)管層對(duì)原有框架的重新審視，核心目的在于為市場(chǎng)提供更多彈性，進(jìn)一步激活結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品市場(chǎng)活力，推動(dòng)市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展。

港交所上市主管伍潔鏇對(duì)此表示，優(yōu)化后的上市制度將促進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新，此次改革將令相關(guān)機(jī)制更具韌性及靈活，進(jìn)一步豐富香港交易所的多元資產(chǎn)生態(tài)圈。

結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的多項(xiàng)優(yōu)勢(shì)頗受投資者歡迎

港股市場(chǎng)中，結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品通常指窩輪及牛熊證這類高杠桿短線工具。兩者特點(diǎn)便是杠桿比例高、價(jià)格波動(dòng)幅度大，更適合短線博弈或?qū)_風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)普通投資者來(lái)說(shuō)參與具備一定風(fēng)險(xiǎn)。

作為港股成交量的“中堅(jiān)力量”，窩輪與牛熊證常年占據(jù)港股總成交量的15%-20%，是散戶參與高杠桿交易、機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的核心工具。香港衍生品市場(chǎng)也已連續(xù)17年位居全球結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品成交額的首位。如此受投資者歡迎，也源于結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品所具備的以下4大優(yōu)勢(shì)：

一是投資選擇多元化。結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品涵蓋多種投資選項(xiàng)，涵蓋了追蹤香港相關(guān)指數(shù)、貨幣或部分商品的產(chǎn)品；

二是資本效率高。結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品普遍帶有杠桿成分，投資者所需付的入場(chǎng)成本較低，可在不同的市場(chǎng)行情中尋求投資回報(bào)；

三是交易策略靈活多樣。投資者可搭建多元化交易策略，包括高頻交易、均值回歸等；

四是當(dāng)市場(chǎng)部分股票價(jià)格創(chuàng)新高后，投資者可通過買入認(rèn)沽權(quán)證等方式，對(duì)沖持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)。

本次規(guī)則優(yōu)化落地，標(biāo)志港股衍生品市場(chǎng)制度再升級(jí)，對(duì)市場(chǎng)參與各方而言，均具有重要的影響與價(jià)值。對(duì)產(chǎn)品發(fā)行商來(lái)說(shuō)，成本降低有助于推出更多產(chǎn)品，種類增多；對(duì)投資者來(lái)說(shuō)則更貼合需求，入場(chǎng)門檻降低后，或有望帶動(dòng)更多交易。

窩輪、牛熊證“玩法”有哪些區(qū)別？

要讀懂本次新規(guī)，需先理清窩輪與牛熊證這兩種核心產(chǎn)品的“基因”差異。事實(shí)上，二者均由第三方金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的高杠桿場(chǎng)內(nèi)合約、現(xiàn)金結(jié)算，因誕生背景不同，形成了截然不同的交易邏輯與風(fēng)險(xiǎn)特征，這也是本次聯(lián)交所差異化優(yōu)化相關(guān)規(guī)則的主要依據(jù)。

1988年，聯(lián)交所放開衍生權(quán)證（即窩輪）發(fā)行，初衷是填補(bǔ)港股普通散戶高杠桿交易、多空操作的市場(chǎng)空白。窩輪分為看漲認(rèn)購(gòu)證與看跌認(rèn)沽證，定價(jià)受正股漲跌、時(shí)間價(jià)值損耗、市場(chǎng)波動(dòng)率三重因素影響，無(wú)強(qiáng)制收回機(jī)制，僅到期歸零，復(fù)雜的定價(jià)邏輯讓新手易踩坑。

為修正窩輪痛點(diǎn)，聯(lián)交所于2006年推出改良版的牛熊證（CBBC），分為看漲牛證與看跌熊證。其核心優(yōu)化是剔除波動(dòng)率影響，價(jià)格幾乎純跟隨正股線性漲跌，同時(shí)增設(shè)強(qiáng)制收回機(jī)制，即正股觸及預(yù)設(shè)收回價(jià)，合約即刻退市、本金歸零，且時(shí)間損耗極弱，更適配超短線純方向博弈。

總結(jié)來(lái)看，二者核心區(qū)別在于：窩輪側(cè)重波段與波動(dòng)率交易，風(fēng)險(xiǎn)源于時(shí)間損耗與波動(dòng)率波動(dòng)；牛熊證主打超短線，風(fēng)險(xiǎn)核心是強(qiáng)制收回機(jī)制。實(shí)操過程中，當(dāng)股票波動(dòng)大、需持倉(cāng)時(shí)間長(zhǎng)時(shí)，投資者更傾向于交易窩輪；而股票波動(dòng)小、持倉(cāng)時(shí)間短時(shí)，投資者更傾向于交易牛熊證。

修訂優(yōu)化更貼近散戶投資者需求

窩輪與牛熊證從填補(bǔ)市場(chǎng)空白到成為香港市場(chǎng)交易主力，也見證著港股衍生品市場(chǎng)的成熟與發(fā)展。而本次聯(lián)交所的規(guī)則優(yōu)化，更是一次順勢(shì)而為的制度升級(jí)，既適配產(chǎn)品迭代需求，也貼合市場(chǎng)交易的實(shí)際，為港股衍生品市場(chǎng)注入新的活力。

本次規(guī)則優(yōu)化兼顧靈活性與合規(guī)性。在發(fā)行定價(jià)上，衍生權(quán)證最低發(fā)行價(jià)由0.25港元調(diào)低至0.15港元，取消牛熊證的最低發(fā)行價(jià)將大幅提升發(fā)行商定價(jià)靈活度，產(chǎn)品也更貼合散戶投資者需求。

其次，發(fā)行規(guī)模門檻同步放寬，窩輪與牛熊證最低上市市值由 1000 萬(wàn)港元降至 600 萬(wàn)港元，降低發(fā)行成本，有助于中小規(guī)模產(chǎn)品供給。

值得關(guān)注的是，在松綁發(fā)行門檻的同時(shí)，聯(lián)交所也進(jìn)一步收緊了仿效發(fā)行規(guī)則，保護(hù)投資者權(quán)益。

須強(qiáng)調(diào)的是，結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的高杠桿屬性，決定了其“高收益、高風(fēng)險(xiǎn)”的本質(zhì)。本次制度優(yōu)化的核心是拓寬交易選擇、激活市場(chǎng)活力，而非降低產(chǎn)品本身的風(fēng)險(xiǎn)門檻。對(duì)千萬(wàn)投資者而言，無(wú)論規(guī)則如何優(yōu)化，堅(jiān)守風(fēng)險(xiǎn)底線、不盲目追求高杠桿，才是參與衍生品交易的核心前提。