以下為海豚君整理的騰訊控股FY25 Q4 及全年的財(cái)報(bào)電話會(huì)紀(jì)要，財(cái)報(bào)解讀請(qǐng)移步《》

一、財(cái)報(bào)核心信息回顧

1.股東回報(bào)：建議全年股息 HKD 5.3/股（+18% YoY）；FY25 回購(gòu)約 1.534 億股，總金額 HKD 800 億；因 AI 投資機(jī)會(huì)明確，2026 年回購(gòu)金額可能低于 2025 年，但會(huì)提高分紅。

2.AI 投入拆分：混元 + 元寶等新 AI 產(chǎn)品投入 Q4 約 RMB 70 億、FY25 全年 RMB 180 億，2026 年預(yù)計(jì)投入將翻倍以上。管理層將其定位為類似于 CapEx 或聯(lián)營(yíng)投資的前置性戰(zhàn)略投入，不應(yīng)視為經(jīng)常性運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。

3.利潤(rùn)率趨勢(shì)：Q4 Non-IFRS 經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) RMB 695 億（+17% YoY），經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率 36%（+1pp YoY）。毛利率 56%（+3pp YoY），其中 VAS 60%（+4pp）、營(yíng)銷服務(wù) 60%（+2pp）、金融科技及企業(yè)服務(wù) 51%（+4pp）。2026 年收入增速可能快于利潤(rùn)增速。

4.CapEx：Q4 運(yùn)營(yíng)性 CapEx RMB 169 億（+41% QoQ / -51% YoY，去年同期高基數(shù)），非運(yùn)營(yíng)性 CapEx RMB 27 億（+60% YoY）。算力基礎(chǔ)設(shè)施投入在下半年將加速到位。

5.現(xiàn)金流與凈現(xiàn)金：Q4 自由現(xiàn)金流 RMB 340 億（YoY +6 倍，受去年高 CapEx 基數(shù)及本季強(qiáng)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流驅(qū)動(dòng)）；凈現(xiàn)金頭寸 RMB 1071 億（+40% YoY / +5% QoQ）。騰訊云 2025 年實(shí)現(xiàn)調(diào)整后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) RMB 50 億。

二、財(cái)報(bào)電話會(huì)詳細(xì)內(nèi)容

2.1 高管陳述核心信息

1. AI 戰(zhàn)略總覽（馬化騰 & 劉熾平）

a. AI 貫穿全年增長(zhǎng)：常青游戲組合擴(kuò)展（《三角洲行動(dòng)》突破、《王者榮耀》《和平精英》持續(xù)增長(zhǎng)）；視頻號(hào)總時(shí)長(zhǎng) +20%+（AI 推薦升級(jí)）；營(yíng)銷服務(wù)收入增速跑贏行業(yè)（AI 廣告模型 AIM+ 上線）；云業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)規(guī)�；�。

b.核心業(yè)務(wù)在 AI 時(shí)代的韌性框架：劉熾平提出六條韌性標(biāo)準(zhǔn)——網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)（C2C > C2Creator > C2B）、深度供應(yīng)鏈整合、監(jiān)管牌照壁壘、稀缺資源/IP、低費(fèi)率 vs 高價(jià)值、私有閉環(huán)數(shù)據(jù)。據(jù)此判斷通信（微信/QQ/騰訊會(huì)議）、游戲（PVP 網(wǎng)絡(luò)效應(yīng) +IP）、金融科技（牌照 + 支付網(wǎng)絡(luò) + 極低費(fèi)率）均具高度抗 AI 替代性。

c.AI 賦能現(xiàn)有業(yè)務(wù)的領(lǐng)先地位：游戲方面——AI 加速游戲內(nèi)容生產(chǎn)、精準(zhǔn)獲客/留存（定向廣告 + 個(gè)性化每日精彩集錦）、AI 虛擬隊(duì)友和 NPC 豐富玩法；2025 年騰訊游戲收入 +22%，遠(yuǎn)超全球游戲行業(yè) +7%。

廣告方面——廣告基礎(chǔ)模型擴(kuò)容提升轉(zhuǎn)化，生成式 AI 廣告創(chuàng)意工具上線，AIM+ 自動(dòng)化投放方案推廣；2025 年?duì)I銷服務(wù) +19%，行業(yè) +14%。視頻號(hào)——長(zhǎng)序列 AI 推薦模型上線，DAU 已升至中國(guó)短視頻第二。企業(yè)軟件——AI Agent 可自動(dòng)會(huì)議記錄/客服歷史摘要，企業(yè)微信和騰訊會(huì)議在各自品類中國(guó)使用量和收入領(lǐng)先。

d.新 AI 產(chǎn)品布局（代號(hào) MAP）：基礎(chǔ)模型層——混元 3.0 內(nèi)部測(cè)試中，能力躍升幅度超過(guò) 2.0 vs 1.0；3D 文生圖和世界模型處于品類早期領(lǐng)先。元寶——聚焦產(chǎn)品市場(chǎng)契合度（搜索整合、語(yǔ)音識(shí)別、多模態(tài)、群聊探索），混元 3.0 部署后核心體驗(yàn)將再上臺(tái)階。

微信 AI——內(nèi)容消費(fèi)/信息檢索/商品推薦/客服均已嵌入 AI，正在構(gòu)建 AI Agent 以自主代替用戶操作小程序。"Claw"系列——QClaw（個(gè)人端）、WorkBuddy（企業(yè)端）、騰訊云 Lighthouse（開(kāi)發(fā)者端）+ Skill Hub，實(shí)現(xiàn)從"思考"到"執(zhí)行"的升級(jí)，用戶通過(guò)微信/QQ 命令行界面操控 AI Agent。

e.AI 投入經(jīng)濟(jì)邏輯：2025 年新 AI 產(chǎn)品投入 RMB 180 億（Q4 70 億），2026 年預(yù)計(jì)翻倍以上，以核心業(yè)務(wù)利潤(rùn)增量覆蓋。管理層明確將 MAP 投入定性為類似 CapEx 的前置性固定投入，而非經(jīng)常性運(yùn)營(yíng)支出，應(yīng)與現(xiàn)有業(yè)務(wù)利潤(rùn)分開(kāi)審視。長(zhǎng)期變現(xiàn)路徑類比騰訊云——從虧損到規(guī)�；�

2. 游戲業(yè)務(wù)

a.國(guó)內(nèi)游戲Q4 收入 RMB 382 億（+15% YoY）：《三角洲行動(dòng)》2026 年 2 月峰值 DAU 突破 5000 萬(wàn)、單月流水創(chuàng)歷史新高，AI 編程提升開(kāi)發(fā)效率、AI 伙伴增強(qiáng)用戶粘性；《無(wú)畏契約》PC 端流水 +30% YoY 達(dá)歷史新高 DAU、手游版 2025 年全行業(yè)新手游流水第一，2 月流水創(chuàng)新高；1 月上線多平臺(tái) FPS《逆戰(zhàn)：未來(lái)》，已吸引數(shù)百萬(wàn) DAU。

b.海外游戲Q4 收入 +32% YoY：《皇室戰(zhàn)爭(zhēng)》Q4 行業(yè) DAU 第三、DAU 和流水同比三倍以上增長(zhǎng)創(chuàng)歷史新高（3 月十周年活動(dòng)）；《鳴潮》獲 TGA 2025 玩家之聲獎(jiǎng)，Q4 流水和 DAU 快速同比增長(zhǎng)；《Warframe》大型更新后 DAU 和流水創(chuàng) 2025 年 12 月歷史新高。海外游戲年度收入首次突破 100 億美元。

3. 營(yíng)銷服務(wù)

a. Q4 營(yíng)收 RMB 410 億（+17% YoY）：互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)和本地生活品類高增長(zhǎng)，部分被電商品類（平臺(tái)將預(yù)算從廣告轉(zhuǎn)向補(bǔ)貼）和金融服務(wù)品類（網(wǎng)貸政策變化影響）放緩所抵消。

b. 2026 年 Q1 至今營(yíng)銷服務(wù)收入同比增速快于 Q4：深化與電商平臺(tái)合作（促進(jìn)其商戶在騰訊體系投放）；擴(kuò)大激勵(lì)視頻廣告和視頻號(hào)廣告庫(kù)存。

c. 視頻號(hào)總時(shí)長(zhǎng)增長(zhǎng)受益于內(nèi)容推薦算法升級(jí)，廣告曝光量提升，廣告負(fù)載仍低于同行。微信搜索總查詢量在 AI 增強(qiáng)驅(qū)動(dòng)下快速增長(zhǎng)，商業(yè)查詢量和搜索定價(jià)同步上升。

4. 金融科技及企業(yè)服務(wù)

a. Q4 營(yíng)收 RMB 610 億（+8% YoY）：金融科技服務(wù)收入低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)（理財(cái) AUM/用戶雙增、商業(yè)支付交易筆數(shù)增但筆均下降收窄）；企業(yè)服務(wù)收入 +22% YoY（云收入加速 + 小店電商交易技術(shù)服務(wù)費(fèi)增長(zhǎng)）。

b. 云收入加速增長(zhǎng)：行業(yè) memory 和 CPU 供應(yīng)緊張帶來(lái)更好定價(jià)環(huán)境，云媒體服務(wù)收入增長(zhǎng)突出（短視頻平臺(tái)和 AI 視頻生成服務(wù)對(duì)流媒體處理需求增加），反映騰訊行業(yè)領(lǐng)先的流媒體質(zhì)量和有競(jìng)爭(zhēng)力的定價(jià)。

5. 社交網(wǎng)絡(luò)與微信生態(tài)

a. 社交網(wǎng)絡(luò)收入 RMB 310 億（+3% YoY）：視頻號(hào)直播、音樂(lè)訂閱（+13% YoY ARPU 和用戶增長(zhǎng)）驅(qū)動(dòng)；長(zhǎng)視頻訂閱 +1% YoY。

b. 微信小店升級(jí)電商入口頁(yè)面（購(gòu)物車、好友推薦、店鋪通知），產(chǎn)生大量 GMV；"點(diǎn)贊優(yōu)惠"功能上線。小程序總時(shí)長(zhǎng) +20% YoY（辦公工具、小游戲、短劇驅(qū)動(dòng)）。上線 CodeBuddy 支持自然語(yǔ)言開(kāi)發(fā)小程序，向 AI 原生小程序開(kāi)發(fā)者提供免費(fèi)算力。

2.2 Q&A 問(wèn)答

Q：AI 投入增加后 2026 年利潤(rùn)率如何看？GPU 和 AI 人才的優(yōu)先級(jí)如何分配？

電話會(huì)紀(jì)要完整內(nèi)容，海豚君已發(fā)布在了長(zhǎng)橋App「動(dòng)態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章

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