2月26日，百濟(jì)神州發(fā)布2025年度業(yè)績快報，正式宣告邁入盈利時代。

圖片來源：公司公告

確立全球領(lǐng)先地位

公告顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入382.05億元，同比增長40.4%；歸屬于母公司所有者的凈利潤14.22億元，同比扭虧為盈，一舉告別多年虧損局面。

從收入結(jié)構(gòu)看，全年產(chǎn)品收入377.70億元，同比增長近四成，主要由百悅澤?（澤布替尼）、安進(jìn)授權(quán)產(chǎn)品以及百澤安?（替雷利珠單抗）共同驅(qū)動。

其中，核心產(chǎn)品百悅澤?全球銷售額達(dá)到280.67億元，同比增長48.8%，在BTK抑制劑領(lǐng)域已確立全球領(lǐng)先地位。

公司同時披露，預(yù)計2026年上半年完成百悅澤?聯(lián)合利妥昔單抗對比化療方案用于套細(xì)胞淋巴瘤一線治療的3期MANGROVE試驗(yàn)期中分析，為適應(yīng)癥進(jìn)一步拓展提供關(guān)鍵依據(jù)。

不過，亮眼的全年數(shù)據(jù)之下，季度表現(xiàn)卻明顯降溫。根據(jù)Q3凈利潤6.89億元推算，Q4單季凈利潤僅2.84億元，環(huán)比大幅下滑58%，且低于分析師一致預(yù)期的3.10億元。

一份“歷史性扭虧”的成績單，卻因四季度盈利“急剎車”，讓市場對其增長持續(xù)性產(chǎn)生分歧。

從業(yè)績結(jié)構(gòu)與公司現(xiàn)狀來看，百濟(jì)神州的扭虧為盈，本質(zhì)是全球化商業(yè)化進(jìn)入兌現(xiàn)期的結(jié)果。

多年高強(qiáng)度研發(fā)投入后，公司已從單純依賴融資輸血的Biotech，轉(zhuǎn)向具備穩(wěn)定造血能力的全球化Biopharma。

營收規(guī)模站穩(wěn)380億關(guān)口，產(chǎn)品收入占比超過98%，收入結(jié)構(gòu)高度聚焦主業(yè)，毛利率維持高位，規(guī)模效應(yīng)逐步體現(xiàn)，費(fèi)用端對利潤的侵蝕有所緩解。

核心產(chǎn)品百悅澤?是當(dāng)之無愧的增長支柱，憑借更優(yōu)的臨床數(shù)據(jù)與安全性，在全球市場與國際巨頭正面競爭，海外收入占比持續(xù)提升，成為首個真正意義上在歐美主流市場實(shí)現(xiàn)重磅級銷售的中國創(chuàng)新藥。

百澤安?在國內(nèi)PD-1賽道激烈競爭中仍保持穩(wěn)健增長，依托醫(yī)保覆蓋與適應(yīng)癥拓展守住基本盤；安進(jìn)授權(quán)產(chǎn)品則進(jìn)一步豐富管線，提升渠道協(xié)同效應(yīng)。

目前，公司已搭建起覆蓋全球主要市場的商業(yè)化體系，臨床開發(fā)、注冊申報與供應(yīng)鏈能力同步成熟，現(xiàn)金流狀況明顯改善，具備持續(xù)投入研發(fā)與市場擴(kuò)張的基礎(chǔ)。

從跟隨者向競爭者跨越

對行業(yè)而言，百濟(jì)神州的盈利，也意味著中國創(chuàng)新藥“全球研發(fā)、全球銷售”的路徑正式跑通，從跟隨者向競爭者跨越。

深入來看，百濟(jì)神州的價值、行業(yè)趨勢與市場機(jī)會，均圍繞核心產(chǎn)品與全球化能力展開。

在行業(yè)層面，創(chuàng)新藥正從國內(nèi)內(nèi)卷走向全球競爭，具備全球臨床與商業(yè)化能力的企業(yè)將獲得估值與市場雙重紅利。腫瘤藥物向精準(zhǔn)化、一線治療、聯(lián)合用藥方向升級，BTK抑制劑等成熟賽道仍有較大擴(kuò)容空間，自身免疫疾病等新適應(yīng)癥打開長期增量。

從公司價值看，百悅澤?從二線向一線推進(jìn)，若MANGROVE試驗(yàn)取得積極結(jié)果，有望直接替代傳統(tǒng)化療，市場空間進(jìn)一步擴(kuò)大。

公司還在BCL-2抑制劑、雙抗、ADC等前沿領(lǐng)域均有布局，部分品種已進(jìn)入關(guān)鍵臨床階段，有望在未來數(shù)年形成新的增長梯隊。

從投資邏輯上看，百濟(jì)神州已完成從“管線故事”到“業(yè)績兌現(xiàn)”的切換，市場開始用盈利視角重新定價。

與此同時，行業(yè)競爭快速加劇，BTK賽道新一代藥物陸續(xù)登場，PD-1領(lǐng)域價格壓力持續(xù)存在，醫(yī)保談判與海外支付政策不斷壓縮利潤空間，疊加研發(fā)失敗、臨床進(jìn)度不及預(yù)期等不確定性，高增長背后的脆弱性也在顯現(xiàn)。

四季度盈利大幅波動，正是這種壓力在財務(wù)端的直接體現(xiàn)。

站在中長期視角，百濟(jì)神州的機(jī)會與風(fēng)險高度清晰，盈利拐點(diǎn)并不等于高枕無憂。

市場機(jī)會方面，全球腫瘤與自身免疫疾病市場空間廣闊，核心產(chǎn)品適應(yīng)癥持續(xù)拓展，海外滲透率仍有提升空間；公司管線厚度充足，后續(xù)品種有望接力增長；創(chuàng)新藥出海趨勢明確，頭部企業(yè)持續(xù)享受政策與產(chǎn)業(yè)紅利。

并非一路坦途

值得一提的是，風(fēng)險同樣突出：一是盈利穩(wěn)定性不足，Q4凈利環(huán)比腰斬且低于預(yù)期，季度波動明顯，盈利質(zhì)量有待觀察。

二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高度集中，百悅澤?貢獻(xiàn)超七成收入，單品依賴風(fēng)險突出。

三是行業(yè)競爭加劇，同類藥物與下一代療法不斷推出，價格戰(zhàn)與技術(shù)迭代雙重擠壓。

四是研發(fā)投入居高不下，臨床推進(jìn)與獲批節(jié)奏存在不確定性。

五是海外市場面臨合規(guī)、醫(yī)保、地緣政治等多重約束，匯率波動也會影響業(yè)績表現(xiàn)。

總體而言，2025年扭虧為盈是百濟(jì)神州發(fā)展史上的重要里程碑，證明全球化商業(yè)化模式可行，但四季度盈利大幅回落也提醒市場，其增長并非一路坦途。

未來能否從“一次性扭虧”走向“持續(xù)高質(zhì)量盈利”，取決于核心產(chǎn)品的生命周期延續(xù)、新管線的兌現(xiàn)速度，以及全球化運(yùn)營的風(fēng)險控制能力。

對投資者而言，與其糾結(jié)于短期盈利轉(zhuǎn)正，不如緊盯季度盈利修復(fù)、產(chǎn)品增速、臨床進(jìn)展與費(fèi)用管控，在機(jī)會與風(fēng)險中理性判斷其長期價值。

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