史賽克1941年創(chuàng)立于美國(guó)，是全球領(lǐng)先的醫(yī)療科技企業(yè)，由骨科醫(yī)生霍默?史賽克博士創(chuàng)辦，總部位于密歇根州卡拉馬祖。史賽克聚焦骨科、醫(yī)療外科、神經(jīng)技術(shù)等核心領(lǐng)域，提供從關(guān)節(jié)置換、脊柱、創(chuàng)傷到手術(shù)機(jī)器人、微創(chuàng)設(shè)備與急救護(hù)理的一體化解決方案，以臨床創(chuàng)新與手術(shù)精準(zhǔn)化著稱。

作為全球醫(yī)療器械頭部企業(yè)，史賽克業(yè)務(wù)遍及全球，持續(xù)高投入研發(fā)，產(chǎn)品與服務(wù)覆蓋醫(yī)院、手術(shù)室、康復(fù)全場(chǎng)景，憑借Mako手術(shù)機(jī)器人等智能化平臺(tái)，推動(dòng)精準(zhǔn)外科與診療效率升級(jí)，長(zhǎng)期領(lǐng)跑骨科與醫(yī)療科技賽道。

2025年，史賽克的營(yíng)收同比增長(zhǎng)11.2%，近三年都是這種一成出頭的增長(zhǎng)水平，連續(xù)五年保持增長(zhǎng)狀態(tài)。雖然看起來(lái)增速不算太快，但持續(xù)的增長(zhǎng)，累積起來(lái)的效果還是相當(dāng)可觀的。

“內(nèi)外科與神經(jīng)技術(shù)”和“骨科”是其占比六成和四成的兩大核心業(yè)務(wù)，2025年由于“內(nèi)外科與神經(jīng)技術(shù)”業(yè)務(wù)增速要快得多，占比也有2.5個(gè)百分點(diǎn)的提升。

史賽克超3/4的業(yè)務(wù)都在美國(guó)市場(chǎng)，國(guó)際市場(chǎng)占比相對(duì)不高，2025年甚至還因?yàn)樵鏊佥^慢，國(guó)際市場(chǎng)的占比還有所下降。史賽克的產(chǎn)品當(dāng)然是具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的，國(guó)際市場(chǎng)的可增長(zhǎng)空間也是很大的。也就是說，如果后續(xù)發(fā)展順利的話，他們家的營(yíng)收規(guī)模應(yīng)該還能較快速度增長(zhǎng)一定的時(shí)間。

凈利潤(rùn)增長(zhǎng)8.5%，超過2023年創(chuàng)下了新高。只是，2024年的凈利潤(rùn)下跌，2025年的增速也不及同期營(yíng)收，盈利能力方面在近兩年應(yīng)該是遇到了一定問題的。我們?cè)诤竺?，通過成本費(fèi)用結(jié)構(gòu)等細(xì)節(jié)，再把這個(gè)原因給找出來(lái)。

毛利率基本穩(wěn)定在60%出頭，2024年和2025年都是接近最高水平的狀態(tài)，這兩年在盈利表現(xiàn)方面的波動(dòng)，應(yīng)該與毛利率的關(guān)系不大。每年的銷售凈利率都超過10%，在近兩年下滑后，比2023年都低了2個(gè)多百分點(diǎn)。凈資產(chǎn)收益率比銷售凈利率略高，主要是因?yàn)楦軛U用得不高，對(duì)于還處于增長(zhǎng)期的企業(yè)，這樣的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)安排，還是比較合理的。

盈利空間在2023年達(dá)到了15.4個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下了至今為止的峰值水平。2024年下滑，主要是因?yàn)槠渌麚p失方面達(dá)9.8億美元，占營(yíng)收比都達(dá)到了4.3個(gè)百分點(diǎn)。2025年繼續(xù)下滑，主要是所得稅增長(zhǎng)了7.7億美元，比上年高出1.8個(gè)百分點(diǎn)。

其主要的兩項(xiàng)費(fèi)用“銷售、一般及行政費(fèi)用”和“研發(fā)與工程費(fèi)用”總體與營(yíng)收的增速接近，占營(yíng)收比也相對(duì)穩(wěn)定，甚至還在波動(dòng)中略有下降的趨勢(shì)。也就是說，史賽克的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力基本沒有太大的變化。

分季度來(lái)看，每個(gè)季度的營(yíng)收都在同比增長(zhǎng)，就算是持續(xù)多輪的“螺旋增長(zhǎng)”，也沒有明顯減速的跡象，這也促成了2025年四季度的營(yíng)收創(chuàng)下單季新高。

2025年四季度的凈利潤(rùn)就無(wú)法也創(chuàng)下單季新高了，因?yàn)閺?024年四季度開始，連續(xù)四個(gè)季度的凈利潤(rùn)表現(xiàn)不及同期營(yíng)收，其中2024年四季度和2025年一季度還在同比下跌。2025年四季度的凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)，實(shí)際上是基數(shù)太低，其增長(zhǎng)后的水平仍然不及下降前的2023年四季度。

史賽克“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入”也在波動(dòng)中增長(zhǎng)，2025年突破50億美元，再創(chuàng)新高。其固定資產(chǎn)的投資規(guī)模也有所擴(kuò)大，但相較于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入來(lái)說，還是很低的。按理說，是有條件通過分包等方式回饋投資者的，但史賽克近兩年這方面明顯不及前幾年。

這一般是現(xiàn)在或后續(xù)期間資金需求較大的體現(xiàn)，史賽克是不是這樣呢？是的，由于正處于戰(zhàn)略擴(kuò)張期，其現(xiàn)金優(yōu)先用于大額并購(gòu)、研發(fā)投入、產(chǎn)能與供應(yīng)鏈擴(kuò)張等方面，其中近年來(lái)的主要項(xiàng)目就有并購(gòu)CAPEX和Inari Medical等。

史賽克近兩年“擴(kuò)表”的速度明顯加快，近三年末的資產(chǎn)負(fù)債率不僅沒有上升，反而較前幾年略有下降，長(zhǎng)期償債能力很強(qiáng)。流動(dòng)比率和速動(dòng)比率也較高，其短期償債能力也是很強(qiáng)的。

史賽克持續(xù)五年的營(yíng)收保持增長(zhǎng)狀態(tài)，凈利潤(rùn)雖然有所波動(dòng)，但排除一些“意外”因素后，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力仍維持較強(qiáng)狀態(tài)。雖然部分增長(zhǎng)來(lái)自于并購(gòu)，現(xiàn)在看來(lái)整合得不錯(cuò)，當(dāng)然也可能還有較大的優(yōu)化空間。

我們順帶說一下，前幾天看的直覺外科有達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人，今天看的史賽克也有Mako手術(shù)機(jī)器人，誰(shuí)家的手術(shù)機(jī)器人更牛呢？其實(shí)兩者是不同賽道的冠軍，并不主要是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。做髖膝置換、脊柱等手術(shù)，應(yīng)該選史賽克Mako機(jī)器人；做腹腔鏡、前列腺、婦科腫瘤 等手術(shù)，就應(yīng)該選達(dá)芬奇機(jī)器人了。