回顧歷史，二戰(zhàn)期間，為協(xié)助美國(guó)政府以較低成本籌措戰(zhàn)爭(zhēng)資金，美聯(lián)儲(chǔ)按財(cái)政部要求，將短期國(guó)庫(kù)券利率固定在0.375%，維持長(zhǎng)期國(guó)債利率上限為2.5%。而為維持這一利率錨，美聯(lián)儲(chǔ)被迫大量購(gòu)債，導(dǎo)致美債額度激增，最終喪失了對(duì)自身資產(chǎn)負(fù)債表和貨幣供應(yīng)量的自主控制，貨幣政策完全服務(wù)于財(cái)政需求 。

而戰(zhàn)后，美國(guó)工業(yè)一下子失去了軍事需求，導(dǎo)致通脹持續(xù)高企，1946-1947年美國(guó)CPI漲幅達(dá)17.6%，1951年初年化通脹率更是飆升至21%，而為了消耗這種產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)不景氣，朝鮮戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)！此時(shí)，如美聯(lián)儲(chǔ)若繼續(xù)為財(cái)政融資貨幣化國(guó)債，通脹將進(jìn)一步失控，貨幣政策與財(cái)政需求間的矛盾徹底激化 。

在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部雙方達(dá)成妥協(xié)，約定美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)仍適度支持五年期國(guó)債價(jià)格，助力財(cái)政部債務(wù)展期，而長(zhǎng)期則讓國(guó)債利率回歸市場(chǎng)自由調(diào)節(jié)，美聯(lián)儲(chǔ)不再為財(cái)政目標(biāo)犧牲貨幣穩(wěn)定，核心聚焦于物價(jià)穩(wěn)定與貨幣供應(yīng)量管理 。

由于這個(gè)協(xié)議發(fā)生在1951年3月，歷史上就將這份《財(cái)政部-美聯(lián)儲(chǔ)協(xié)議》稱為1951協(xié)議，但其實(shí)這是一份無(wú)正式法律文本的制度性共識(shí)，核心是終結(jié)二戰(zhàn)以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)為配合財(cái)政融資而固定國(guó)債收益率的綁定模式，將政府債務(wù)管理與貨幣政策徹底分離，也是美聯(lián)儲(chǔ)走向貨幣政策獨(dú)立的標(biāo)志性協(xié)議！

而這次沃什主推的構(gòu)想，就是效仿1951年歷史性協(xié)議，試圖重塑兩大機(jī)構(gòu)的協(xié)作模式，這個(gè)想法自然是讓現(xiàn)在“債務(wù)壓力山大”的貝森特歡呼雀躍，這意味著央行開(kāi)始幫財(cái)政部扛?jìng)耍珔s也讓40萬(wàn)億美元的美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)迎來(lái)新的不確定性，更引發(fā)市場(chǎng)對(duì)央行獨(dú)立性、通脹走勢(shì)及美元地位的多重?fù)?dān)憂。

因?yàn)椋?951年協(xié)議是美聯(lián)儲(chǔ)走向獨(dú)立的里程碑，確立了貨幣政策的自主權(quán)，也為美國(guó)現(xiàn)代央行制度奠定基礎(chǔ)。而此次沃什提出的新協(xié)議，看似是對(duì)二戰(zhàn)前歷史原則的回歸，實(shí)則是對(duì)當(dāng)下美國(guó)財(cái)政與貨幣格局的重新適配。

其核心內(nèi)容就是在說(shuō)，要讓美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模并與財(cái)政部發(fā)債計(jì)劃協(xié)同，并將美聯(lián)儲(chǔ)持倉(cāng)從中長(zhǎng)期債券轉(zhuǎn)向12個(gè)月內(nèi)的短期國(guó)庫(kù)券，同時(shí)限制量化寬松（QE）的使用，僅在緊急情況下經(jīng)政府協(xié)調(diào)后實(shí)施。

這一調(diào)整，就是我長(zhǎng)期說(shuō)的“緊縮性寬松”，其本質(zhì)是應(yīng)對(duì)美國(guó)當(dāng)前約1萬(wàn)億美元的年度債務(wù)利息成本，試圖通過(guò)貨幣與財(cái)政的協(xié)同，緩解政府的融資壓力。

但問(wèn)題是美元是世界貨幣，其不能變成你一家需求的貨幣，任何國(guó)家都能央行財(cái)政化，但美國(guó)這樣大家就緊張了！

從市場(chǎng)影響來(lái)看，協(xié)議若落地將引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)組合的重大重組，美聯(lián)儲(chǔ)很可能日本央行化，大幅提高持有的美債上限，目前美聯(lián)儲(chǔ)庫(kù)存結(jié)構(gòu)里國(guó)庫(kù)券持倉(cāng)占比不足5%，德意志銀行預(yù)測(cè)，未來(lái)五到七年內(nèi)這一比例或升至55%，美聯(lián)儲(chǔ)將成為短期國(guó)庫(kù)券的積極買家，這將回到1950年前的結(jié)構(gòu)。而這一轉(zhuǎn)變能讓財(cái)政部減少債券發(fā)行規(guī)模，短期內(nèi)降低借貸成本，但也暗藏風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)政部若過(guò)度依賴短期國(guó)庫(kù)券，將面臨巨額債務(wù)持續(xù)展期的問(wèn)題，反而會(huì)增加借貸成本的波動(dòng)性，加劇美債市場(chǎng)的波動(dòng)。

這時(shí)就要靠穩(wěn)定幣了！

更為關(guān)鍵的是，協(xié)議背后的權(quán)力制衡變化，讓市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性產(chǎn)生深切擔(dān)憂。財(cái)長(zhǎng)貝森特與沃什在限制QE上立場(chǎng)一致，新協(xié)議或規(guī)定美聯(lián)儲(chǔ)大規(guī)模購(gòu)債需獲財(cái)政部認(rèn)可，這被市場(chǎng)解讀為財(cái)政部將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的量化緊縮計(jì)劃擁有“軟否決權(quán)”。

而從金融學(xué)上看，如果將美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表與財(cái)政融資綁定，實(shí)則讓貨幣政策變相服務(wù)于財(cái)政需求，形成類似日本過(guò)去的YCC隱性收益率曲線控制框架。

這也意味著一旦美聯(lián)儲(chǔ)的決策偏離抗通脹核心目標(biāo)，將直接推高市場(chǎng)的通脹預(yù)期，削弱美元的吸引力，甚至動(dòng)搖美國(guó)國(guó)債的全球避險(xiǎn)資產(chǎn)地位。

不過(guò)，此次協(xié)議構(gòu)想的提出，也折射出美國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)困境。聯(lián)邦政府債務(wù)高企、財(cái)政赤字難收，讓貨幣與財(cái)政的協(xié)同成為現(xiàn)實(shí)選擇，但這種協(xié)同的邊界一旦模糊，便會(huì)打破全球金融市場(chǎng)的底層邏輯。到底是要面子，還是要里子，或者怎么兜住面子又有里子，將會(huì)持續(xù)考驗(yàn)美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部在貨幣領(lǐng)域的不可能三角，過(guò)去因?yàn)楠?dú)立，做不到的事要能做到了！

此外，歷史早已證明，政治干預(yù)貨幣政策的后果不堪設(shè)想，上世紀(jì)70年代美國(guó)的“大通脹”，正是貨幣政策屈從于政治訴求的典型教訓(xùn)。而當(dāng)前市場(chǎng)的分歧在于，此次調(diào)整究竟是官僚層面的微調(diào)，還是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策框架的根本性轉(zhuǎn)變。

盡管沃什強(qiáng)調(diào)協(xié)議旨在規(guī)范兩大機(jī)構(gòu)的關(guān)系，但市場(chǎng)對(duì)正式協(xié)議的落地仍持懷疑態(tài)度。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，沃什仍會(huì)致力于維護(hù)美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性，加強(qiáng)合作不代表達(dá)成正式綁定協(xié)議。因此，已經(jīng)有專家警告，靠貨幣與財(cái)政協(xié)調(diào)壓低利息成本的做法短期有效，長(zhǎng)期會(huì)讓投資者失去對(duì)美國(guó)資產(chǎn)的信心，進(jìn)而轉(zhuǎn)向其他替代資產(chǎn)，美元到底怎么變，實(shí)際上對(duì)于全球未來(lái)4年非常關(guān)鍵，如果美元此時(shí)大幅貶值，實(shí)際上是對(duì)1991年全球化市場(chǎng)成果的一次大規(guī)模稀釋！

而且，若美元信用受損、美債吸引力下降，不僅會(huì)推高美國(guó)的融資成本，還會(huì)加劇全球金融體系的不確定性，讓國(guó)際貿(mào)易與投資的避險(xiǎn)成本大幅上升。

這也是為何此次協(xié)議構(gòu)想不僅牽動(dòng)美國(guó)市場(chǎng)，更引發(fā)全球金融界的高度關(guān)注的核心原因。

如果我們從投資角度看，當(dāng)下所有熱門賽道，除了軍工是確定性增長(zhǎng)，剩下的都是或許！這一點(diǎn)1900年開(kāi)始到1950年，似乎也有很多的經(jīng)驗(yàn)！

風(fēng)險(xiǎn)的漣漪，終將擴(kuò)散至全球每一個(gè)角落。