寶雞鈦業(yè)股份有限公司（股票簡稱：寶鈦股份）成立于1999年，由寶鈦集團(tuán)有限公司（原寶雞有色金屬加工廠）作為主發(fā)起人，并作為中國鈦工業(yè)第一股于2002年4月在上交所主板上市，專業(yè)從事鈦及鈦合金生產(chǎn)、科研。

寶鈦股份的產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于航空、航天、艦船等高精尖領(lǐng)域和氯堿化工、電力、冶金、醫(yī)藥及海洋工程等國民經(jīng)濟重要領(lǐng)域。主導(dǎo)鈦產(chǎn)品產(chǎn)量超過3萬噸，穩(wěn)居國內(nèi)行業(yè)之首。寶鈦股份積極拓展國際市場，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷美國、日本和德國等幾十個國家及地區(qū)，與空客、波音等國際知名航空企業(yè)建立了長期戰(zhàn)略合作關(guān)系。

2025年前三季度，寶鈦股份的營收同比下跌7.3%，這是其連續(xù)兩年出現(xiàn)下跌了，好在幅度都不算大，最近六年都在60-70億元的規(guī)模之間。

“鈦產(chǎn)品”是其占比超八成的絕對核心業(yè)務(wù)，還有少量的“其他金屬產(chǎn)品”和其他業(yè)務(wù)。國外市場的占比超過15%，2024年上半年和全年的占比都是超過20%的，國外市場的下跌較快，對營收下跌起到了一定的加速作用。

2024年的營收下跌，并沒有影響其凈利潤創(chuàng)下新紀(jì)錄。但是，2025年就無法延續(xù)這種良好表現(xiàn)了，我們經(jīng)常說營收持續(xù)下跌時的凈利潤增長一定不可持續(xù)，對寶鈦股份不用持續(xù)太久，兩年就出現(xiàn)了這種現(xiàn)象。好在其下跌后的水平并不算低，至少比2020年及以前的年份表現(xiàn)要好。

毛利率在2020年創(chuàng)下了24.3%的紀(jì)錄后，就開始了兩年的持續(xù)下跌，在21%出頭維持了三年后，2025年前三季度反彈至22%以上，但仍然還在這一區(qū)間內(nèi)，算是略有增長吧。銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率表現(xiàn)還是不錯的，已經(jīng)五年是特別優(yōu)秀的水平，2025年也算是入門級的優(yōu)秀水平。

從2025年前三季度看，毛利率反彈爭取來的那點空間，沒有期間費用占營收比的上升影響大，再加上稅金及附加占營收比也在增長，綜合后的主營業(yè)務(wù)盈利空間就下滑了。但是，0.8個百分點的下滑，并不算嚴(yán)重，也比2023年更高，但營收上的差異就顯現(xiàn)出來了，這就是我們所說的持續(xù)的營收下跌，總會露出“原形”的原因。

其他收益方面也不太給力，雖然政府補助并不算低，但“資產(chǎn)減值損失”一直也比較高，這就導(dǎo)致基本上都是凈損失的狀態(tài)。2025年前三季度還因為“信用減值損失”也比較高，凈損失有擴大的趨勢，這應(yīng)該也是2025年凈利潤低于前四年的原因之一。

分季度來看，營收的波動還是比較大的，實際上是從2023年四季度開始下跌后，連續(xù)八個季度中，只有2024年二季度同比微增，其他季度都在下跌。2025年四季度的反彈不錯，甚至是打破了連續(xù)兩年四季度是淡季的魔咒。這一般是后續(xù)期間會增長的跡象，但現(xiàn)在的市場多變，具體情況，可能要業(yè)內(nèi)的銷售人員們才清楚。

凈利潤的波動也是比較大的，但僅有一個季度出現(xiàn)小額虧損，離保本點還有一定的安全距離，而且從2025年以來，盈利的穩(wěn)定性有所提升，虧損的風(fēng)險相對較小。

“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”表現(xiàn)還行，營收下跌這兩年，這方面的表現(xiàn)還有所提升，這一般是回收營運資金的原因，具體是不是，我們一會兒再看。

2021年和2022年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模相對大一些，最近兩年多壓縮了相關(guān)投入。對于這一行來說，投入當(dāng)然是必需的，只是投入與產(chǎn)出的相關(guān)性，確實是越來越差了。

實際上2024年和2025年前三季度的經(jīng)營性長期資產(chǎn)的增長速度還比較快，主要是因為這兩年都進(jìn)行過收購。面對現(xiàn)在的內(nèi)卷的環(huán)境，收購可能是優(yōu)于自建產(chǎn)能的選擇，但收購也有其不好避免的一些問題。

收購在增加資產(chǎn)的同時，當(dāng)然也會增加負(fù)債，2025年三季度末的總負(fù)債、流動負(fù)債和資產(chǎn)負(fù)債率創(chuàng)下新高，就有這方面的原因。不過，不管是長期償債能力還是短期償債能力，寶鈦股份也都是很強的。

存貨的規(guī)模和周轉(zhuǎn)天數(shù)都在較大幅度增長，似乎也不太可能由這方面貢獻(xiàn)經(jīng)營活動的現(xiàn)金流。

“應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款”有所增長，這方面占用了部分運營資金，但周轉(zhuǎn)天數(shù)倒是上升不大?！皯?yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款”在2024年末和2025年三季度末都有所增長，這方面足以抵消應(yīng)收項目增長的影響。

我們要注意，存貨和業(yè)務(wù)往來項目的變化受收購項目并表的影響，不能完全反映現(xiàn)金流的情況。但是，存貨和應(yīng)收項目的增長會導(dǎo)致資產(chǎn)減值損失和信用減值損失風(fēng)險的增加，這是沒有疑問的，甚至已經(jīng)在前面看其他收益時得到了印證。

寶鈦股份的情況就是這樣，他們提前就預(yù)計到了可能存在的營收下跌，并且已經(jīng)采取了相應(yīng)的應(yīng)對措施，但結(jié)果并不是特別好。2025年四季度的營收大幅增長，或許是整合收購項目的影響，或許是行業(yè)回暖的影響，總之，其后續(xù)期間的營收，恢復(fù)增長的可能性還是比較大的。

聲明：以上為個人分析，不構(gòu)成對任何人的投資建議！

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