2025年12月15日晚，復(fù)星醫(yī)藥發(fā)布對(duì)外投資公告，擬出資約14.12億元控股收購綠谷醫(yī)藥，核心標(biāo)的為其治療阿爾茨海默?。ˋD）的藥物“九期一”（甘露特鈉膠囊）。這一交易的背景，是全球AD藥物研發(fā)的長期困境與中國市場的巨大需求缺口。這場收購，對(duì)復(fù)星醫(yī)藥來說是“撿漏”、押寶還是“豪賭”？

■廖木興/圖

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國產(chǎn)AD創(chuàng)新藥上市5年后因未完成確證臨床停產(chǎn)

據(jù)國際阿爾茨海默病協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2023年全球AD患者數(shù)為3300萬~3850萬，中國患者占比約30%。然而，現(xiàn)有治療藥物僅能緩解癥狀，無法逆轉(zhuǎn)病程。

2019年，“九期一”作為全球首款靶向“腦腸軸”機(jī)制的AD藥物在中國有條件獲批上市，曾被視為“突破性進(jìn)展”，被譽(yù)為全球首個(gè)靶向腦腸軸的阿爾茨海默病治療新藥，打破了該領(lǐng)域全球17年無新藥上市的局面。2024年，綠谷醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.72億元，“九期一”是其核心產(chǎn)品。然而，2024年11月，其藥品注冊(cè)證書到期，因未完成上市后確證性臨床試驗(yàn)，國家藥監(jiān)局未予再注冊(cè)，導(dǎo)致停產(chǎn)。綠谷醫(yī)藥2025年前三季度營收驟降至1.02億元，凈虧損6761萬元，凈資產(chǎn)僅1036萬元。截至2025年9月，綠谷醫(yī)藥負(fù)債達(dá)7.95億元。

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復(fù)星控股綠谷醫(yī)藥，明確指向“九期一”

此次交易細(xì)節(jié)值得細(xì)品。復(fù)星醫(yī)藥通過“受讓老股+增資+SPV承接”三重結(jié)構(gòu)控股綠谷醫(yī)藥：復(fù)星醫(yī)藥出資1.43億元收購綠谷醫(yī)藥8.67%存量股權(quán)，同時(shí)以12.69億元認(rèn)購2億元新增注冊(cè)資本（占股46.35%），這部分資金優(yōu)先用于重啟“九期一”臨床試驗(yàn)、償還債務(wù)及日常運(yùn)營研發(fā)；此外，復(fù)星與綠谷創(chuàng)始人呂松濤設(shè)立特殊目的公司（SPV），以1元對(duì)價(jià)受讓2%股權(quán)用于處理員工退股。收購?fù)瓿珊?，?fù)星醫(yī)藥通過復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)及SPV合計(jì)持有綠谷醫(yī)藥53%股權(quán)，綠谷醫(yī)藥納入合并報(bào)表范圍。行業(yè)觀察人士認(rèn)為，這種組合方式兼顧資金支持效率與股權(quán)穩(wěn)定性，避免單一交易方式導(dǎo)致的控制權(quán)旁落或資金閑置。

在風(fēng)險(xiǎn)控制層面，復(fù)星醫(yī)藥通過多項(xiàng)細(xì)則強(qiáng)化對(duì)核心資產(chǎn)與研發(fā)的把控，包括僅納入綠谷醫(yī)藥與AD藥物相關(guān)的資產(chǎn)，剝離非核心業(yè)務(wù)；約定綠谷原核心管理團(tuán)隊(duì)需保留3年以上任職期限，確?！熬牌谝弧毖邪l(fā)與商業(yè)化的連續(xù)性；明確復(fù)星主導(dǎo)“九期一”國際多中心臨床試驗(yàn)，并與綠谷共同成立“神經(jīng)疾病聯(lián)合研發(fā)中心”，同時(shí)嚴(yán)格限定新增注冊(cè)資本的用途，優(yōu)先保障核心藥物的研發(fā)推進(jìn)與債務(wù)償還。

復(fù)星醫(yī)藥CEO劉毅表示，將全力推進(jìn)“九期一”（甘露特鈉膠囊）的上市后確證性臨床研究，目標(biāo)在2029年重新獲批上市、2030年進(jìn)入醫(yī)保，預(yù)計(jì)2035年實(shí)現(xiàn)40億元銷售峰值。

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收購引發(fā)股價(jià)大跌、監(jiān)管問詢、市場質(zhì)疑

交易公告發(fā)布后，復(fù)星醫(yī)藥股價(jià)應(yīng)聲下跌。2025年12月16日的市場數(shù)據(jù)顯示，復(fù)星醫(yī)藥A股收盤報(bào)26.75元，下跌4.22%；港股收盤報(bào)20.38港元，跌幅為8.86%?。同日，上交所下發(fā)監(jiān)管工作函，直指估值合理性存疑等核心問題。

市場質(zhì)疑的聲浪更大。一是“九期一”的科學(xué)爭議。該藥以海洋褐藻提取物為原料，通過調(diào)節(jié)腸道菌群治療AD，機(jī)制未被國際主流認(rèn)可，作用機(jī)制的相關(guān)論文以及臨床試驗(yàn)等受到質(zhì)疑。而從目前臨床反饋來看，該藥作為癥狀緩和類藥物，雖然有部分AD患者及家屬認(rèn)為有效，有統(tǒng)計(jì)意義的療效數(shù)據(jù)依然缺乏。二是估值合理性。綠谷醫(yī)藥凈資產(chǎn)僅千萬元級(jí)，復(fù)星卻溢價(jià)超百倍收購，被指“高風(fēng)險(xiǎn)豪賭”。

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14.12億元的“豪賭” 或成就雙向破局

這場交易，正在為雙方帶來深層次的業(yè)務(wù)重塑與戰(zhàn)略升級(jí)。

對(duì)于復(fù)星醫(yī)藥而言，這場收購是其在中樞神經(jīng)領(lǐng)域的一次精準(zhǔn)卡位。近幾年，復(fù)星醫(yī)藥傳統(tǒng)制藥業(yè)務(wù)承壓，向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型，2025年前三季度創(chuàng)新藥收入超67億元，同比增長18.09%，研發(fā)投入同比增2.12%。復(fù)星醫(yī)藥已將中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病領(lǐng)域列為戰(zhàn)略拓展方向，通過收購綠谷醫(yī)藥，復(fù)星直接獲得“九期一”，無需從零開始研發(fā)，快速填補(bǔ)AD治療賽道缺口。

有行內(nèi)專家認(rèn)為，作為中國曾唯一獲批的原創(chuàng)AD藥物，“九期一”雖因臨床爭議停產(chǎn)，卻仍保有一定的患者基礎(chǔ)與市場認(rèn)知。若復(fù)星推動(dòng)其完成確證性臨床試驗(yàn)并重新上市，將與現(xiàn)有腫瘤、疫苗等核心業(yè)務(wù)形成協(xié)同，完善多元化布局。雖然短期財(cái)務(wù)壓力顯著，可能階段性影響凈利潤，但長期來看，若“九期一”2035年實(shí)現(xiàn)40億元銷售峰值，將成為復(fù)星新增長引擎，分享全球300億美元AD藥物市場紅利。

對(duì)綠谷醫(yī)藥而言，這次收購更是“救命稻草”。此前因“九期一”停產(chǎn)，綠谷醫(yī)藥面臨高負(fù)債、資金鏈瀕臨斷裂。復(fù)星的資金注入直接延續(xù)“九期一”生命周期，緩解債務(wù)壓力。此外，納入復(fù)星體系后，綠谷可依托復(fù)星全球化研發(fā)團(tuán)隊(duì)拓展“腦腸軸”機(jī)制至帕金森等適應(yīng)證，借助復(fù)星醫(yī)院、保險(xiǎn)生態(tài)協(xié)同自身患者資源，從依賴單一產(chǎn)品的藥企向“神經(jīng)疾病解決方案提供商”轉(zhuǎn)型，打造“診斷—治療—康復(fù)”全鏈條產(chǎn)品。

業(yè)內(nèi)人士分析，復(fù)星醫(yī)藥以資金、全球化渠道、研發(fā)能力解決綠谷的資金短缺與臨床驗(yàn)證難題；綠谷醫(yī)藥以“九期一”資產(chǎn)、患者數(shù)據(jù)為復(fù)星提供差異化產(chǎn)品布局與臨床支持。這場資本與技術(shù)的聯(lián)手雖需5—10年才見分曉，但為中國創(chuàng)新藥領(lǐng)域探索了“資本賦能技術(shù)轉(zhuǎn)化”的新路徑。

■新快報(bào)記者 梁瑜