萬科燃盡倒計(jì)時：看透地產(chǎn)巨頭隕落，讀懂中國地產(chǎn)幾十年真相

萬科，中國房地產(chǎn)行業(yè)的優(yōu)等生、行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)，如今已邁入燃盡倒計(jì)時。2010年，它是國內(nèi)首個突破千億銷售額的地產(chǎn)公司；2015年“寶萬之爭”危機(jī)時刻，深圳地鐵集團(tuán)力挽狂瀾，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合讓它重獲新生?？傻?025年11月27日，萬科的命運(yùn)急轉(zhuǎn)直下，股債雙殺，狼狽不堪。

一個地產(chǎn)行業(yè)的龐然大物、曾經(jīng)最賺錢的企業(yè)，為何會突然垮掉？家底雄厚、盈利頗豐的它，即便外部環(huán)境低迷，哪怕縮小規(guī)模，難道就不能安全經(jīng)營，為何會突然爆雷？今天咱們就深聊萬科，看透它，便能讀懂中國地產(chǎn)這幾十年的脈絡(luò)。

當(dāng)年的萬科，靠杠桿把利潤做到極致

先說說當(dāng)年的萬科到底有多賺錢。以一個規(guī)劃建筑面積10萬平米的住宅小區(qū)為例，假設(shè)樓面地價(jià)每平1萬元，單方建造成本5500元，萬科這個項(xiàng)目的總投資就是（10000+5500）×10萬=15.5億元。地產(chǎn)項(xiàng)目靜態(tài)回報(bào)率差異較大，縣城可達(dá)31%，城市因地價(jià)高回報(bào)率偏低，折中按平均18%計(jì)算，這個項(xiàng)目的凈利潤約為15.5億×18%=2.79億元。

房地產(chǎn)投入產(chǎn)出周期通常為3年，18%的靜態(tài)收益率需3年全額兌現(xiàn)，折算下來年化收益率僅6%，只比當(dāng)時5年定期存款利率4%略高，看似吸引力不大。但真正的盈利核心，藏在杠桿操作里——所謂杠桿，就是借別人的錢做自己的事，普通百姓買房按揭貸款，本質(zhì)也是杠桿。

舉個簡單例子：全款100萬買房，次年200萬賣出，收益率100%；若用50萬首付加50萬貸款買房，次年同價(jià)賣出，收益率直接飆升至300%，且100萬啟動資金能買兩套，最終可回收400萬，這才是資本賺錢的核心邏輯?？扛軛U壓低自有資金支出、提高收益率，進(jìn)而擴(kuò)大規(guī)模、多盤聯(lián)動，實(shí)現(xiàn)總收益最大化，萬科正是這套邏輯的極致踐行者。

按國家規(guī)定，普通商品住房項(xiàng)目自有資金最低比例為20%，上述15.5億項(xiàng)目，萬科至少需自掏3.1億首付。但作為行業(yè)龍頭，萬科通過三重杠桿進(jìn)一步壓縮自有資金：一是要求總包單位墊付30%~50%成本，不墊付就不發(fā)包；二是分期開發(fā)，用首期銷售回款覆蓋后續(xù)建設(shè)資金；三是拖延地價(jià)款，臨近預(yù)售時找短期過橋貸款墊付，回款到賬后再快速歸還。

這些杠桿成本按時間計(jì)費(fèi)，倒逼工程提速，拿地后100天就得開售，這也是國內(nèi)多數(shù)房子工程質(zhì)量堪憂、預(yù)售制屢遭抵觸卻仍被頻繁使用的核心原因——普通人盯著“水泥盒子”，房企真正看重的是資金周轉(zhuǎn)效率。通過這套操作，萬科能將單個項(xiàng)目實(shí)際自有資金支出壓縮至1億元，1億本金換2.79億利潤，三年總利潤率279%，年化收益率93%，遠(yuǎn)超實(shí)體店鋪10%~40%的年化收益，屬于實(shí)打?qū)嵉谋├?/p>

這還不是終點(diǎn)，萬科還會引入社會合作方組建項(xiàng)目公司，采用“股權(quán)與收益分離”模式：投資比例上萬科出20%、合作方出80%，收益分配卻反過來，萬科拿80%、合作方拿20%?？此坪献鞣匠蕴?，實(shí)則他們算的是另一筆賬：1億本金出8000萬，三年拿20%利潤即5580萬，年化收益率23.25%，比多數(shù)理財(cái)產(chǎn)品劃算，因此合作方趨之若鶩。

此時萬科僅需自掏2000萬本金，就能撬動1.78億利潤，三年總收益率1116%，年化372%；且這2000萬也無需公司全額承擔(dān)，還會通過員工強(qiáng)制性跟投計(jì)劃募集資金，繼續(xù)用別人的錢操盤。多重杠桿疊加下，萬科最終收益率輕松超400%，遠(yuǎn)超中國制造業(yè)6%~11%的凈資產(chǎn)收益率，盈利夸張程度可見一斑。

房子早已不是房子，是城市的“金融股票”

看到這里不難發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)早已不是單純的“建房賣房”行業(yè)，本質(zhì)是金融產(chǎn)業(yè)。房子更像一座城市的股票，買房行為實(shí)際是入股城市金融游戲，“水泥盒子”只是附帶的低成本抵押物。若看不清這份金融屬性，僅為居住花高價(jià)買城市高層住宅，難免有“買櫝還珠”之嫌——農(nóng)村宅基地住宅、城市獨(dú)棟別墅有地有產(chǎn)，才算真正的房子；而交70年土地出讓金、建在半空的高層，本質(zhì)只是個居住盒子。

中國高速發(fā)展的前20年，絕大多數(shù)房企都深諳此道，萬科并非個例。所謂“中國速度”，背后正是高收益率倒逼的效率競賽，慢一步就會錯失機(jī)會，時間就是金錢的邏輯被發(fā)揮到極致。海量金融杠桿帶來的財(cái)富效應(yīng)，以借貸形式滲透社會各個角落，全民被刺激著加杠桿買房，每個勞動力都預(yù)支未來30年薪水，一次性交給開發(fā)商。

而房價(jià)中占比極高的地價(jià)，最終流入政府口袋，成為修鐵路、建學(xué)校、發(fā)公務(wù)員工資的資金來源，國內(nèi)諸多基建成就，本質(zhì)是購房者未來收入的提前透支。若把民間財(cái)富與發(fā)展成就比作一列火車，地產(chǎn)金融業(yè)就是核心火車頭，靠資金流動性催生各類需求，帶動各行各業(yè)發(fā)展。

賺得盆滿缽滿，為何連20億都拿不出？

按常理，年化收益率超400%的萬科，理應(yīng)資金充裕，可現(xiàn)實(shí)卻截然相反。2016年“寶萬之爭”后，萬科第一大股東變?yōu)樯钲诘罔F集團(tuán)，持股27%，理論上應(yīng)向深鐵分紅，但如今萬科不僅分不出紅利，還需深鐵反向輸血。資料顯示，截至2026年11月12日，深鐵累計(jì)向萬科借貸307.96億，仍填不滿窟窿；2025年11月26日，萬科連20億債務(wù)都無力償還，只能宣布展期。

要知道，萬科曾營收近3000億、賬面凈利潤4000多億，即便后續(xù)營收下滑，2023年仍有100多億凈利潤，20億對它本不算難事。身為國企的深鐵，資金名義上屬于全民集體，萬科不僅不分錢，還需集體買單，賺來的錢到底去哪了？答案很簡單：糧倉缺糧，只因“碩鼠”作祟。

2016年王石退休后，萬科副總祝久勝及其團(tuán)隊(duì)接任，同年萬科向金融平臺“彭金所”注資3億，成為其第一大股東，祝久勝兼任彭金所董事長，主導(dǎo)業(yè)務(wù)運(yùn)作。自此，管理層搭建起以彭金所為核心的體外資金循環(huán)體系，核心目的就是掏空公司利潤，轉(zhuǎn)移至個人名下。

具體操作分三步：一是將項(xiàng)目回款、應(yīng)繳稅款等資金，低息存入關(guān)聯(lián)公司博商順泰；二是彭金所將這些資金包裝成高息貸款產(chǎn)品；三是員工參與項(xiàng)目跟投缺錢時，彭金所以10%年化利率放貸，員工再用這筆錢購買博商順泰年化20%的理財(cái)產(chǎn)品。這套閉環(huán)將項(xiàng)目利潤拆分為博商順泰收益、彭金所利息、員工回報(bào)三部分，本該屬于深鐵與中小股東的利潤大幅縮水，每次資金空轉(zhuǎn)產(chǎn)生的利差，最終都流入高管控制的賬戶。

除了金融空轉(zhuǎn)套利，高管還通過“小股操盤”輸送利益。比如前文2000萬本金撬動高利潤的項(xiàng)目，高管控制的彭金所僅出資100萬（占5%），卻要求合作方承擔(dān)95%資金，最終能拿走30%~40%利潤（至少6000萬）；且這100萬也無需高管自掏，靠上市公司股權(quán)配資就能融到，實(shí)現(xiàn)“零成本賺大錢”。

2020年萬科銷售面積4600多萬平米，相當(dāng)于460個10萬平米項(xiàng)目，2025年上半年也有54個項(xiàng)目，即便單個項(xiàng)目單一路徑抽成6000萬，總體窟窿也極為龐大。此外，高管還成立上百個體外影子公司（如北京萬鵬、紅色崛起等），通過高利放貸給萬科、回款后快速注銷的方式挪用資金，把爛賬留給公司。

行業(yè)下行，泡沫終究破滅

房地產(chǎn)上行期，亮眼的財(cái)報(bào)能掩蓋這些資金漏洞；可隨著行業(yè)下行，財(cái)務(wù)壓力突破臨界點(diǎn)，體外金融循環(huán)與工程杠桿體系同步瓦解，危機(jī)徹底爆發(fā)。2024年，博商順泰理財(cái)產(chǎn)品逾期爆雷，旗下資管公司巨虧數(shù)百億，高管失聯(lián)；2025年，祝久勝等核心高管被捕，董事長辛杰辭職，深鐵空降人員接管萬科，亂象才逐漸浮出水面。

萬科的故事，遠(yuǎn)不止一家企業(yè)的隕落。過去的借貸規(guī)模，本質(zhì)是創(chuàng)造的貨幣總量，如今購房者的還貸壓力真實(shí)可感，可本該在市場流轉(zhuǎn)的資金卻不知所蹤。萬科燃盡，只是地產(chǎn)行業(yè)冰山一角，水下還藏著多少利益輸送的“碩鼠”尚未可知，但我們始終期待，這些侵占集體利益的人能被追責(zé)，歸還本該屬于大眾的財(cái)富。