文源 | 源媒匯

作者 | 胡青木

編輯 | 蘇淮

今年入冬以來，隨著全國多地氣溫大幅走低，流感病毒進(jìn)入活躍傳播期。部分省份的流感病毒檢測陽性率已連續(xù)數(shù)周攀升，標(biāo)志著本輪冬季流感流行季正逐步逼近峰值。

流感疫情的快速擴(kuò)散，直接激活了公眾的健康防護(hù)需求。美團(tuán)買藥平臺數(shù)據(jù)顯示，奧司他韋、速福達(dá)、連花清瘟等抗流感藥品持續(xù)熱銷，搜索與下單量居高不下；預(yù)防端同樣熱度高漲，部分城市的流感疫苗接種預(yù)約通道已告售罄，北京、遼寧等地的四價流感疫苗更是出現(xiàn)階段性供應(yīng)緊張，家長們?yōu)楹⒆訝帗寗?chuàng)新型疫苗接種名額，往往需要“拼手速”才能預(yù)約成功。

市場需求的爆發(fā)直接傳導(dǎo)至資本市場，流感相關(guān)個股近期集體迎來行情躁動。以疫苗板塊為例，科創(chuàng)板的金迪克11月25日、26日連續(xù)兩日大漲20%，國內(nèi)流感疫苗龍頭華蘭疫苗自11月25日以來漲幅一度高達(dá)17%。

值得注意的是，股價的火熱與行業(yè)現(xiàn)狀仍存在微妙反差。此前行業(yè)價格戰(zhàn)導(dǎo)致的業(yè)績壓力尚未完全緩解，疊加流感季奧司他韋等流感藥熱銷、搶占公眾健康消費優(yōu)先級的競爭擠壓，即便迎來需求洪峰，華蘭疫苗能否真正借此翻身，仍需畫上一個問號。

01

流感疫苗內(nèi)卷嚴(yán)重

流感疫苗行業(yè)的內(nèi)卷已進(jìn)入白熱化階段，從價格廝殺、產(chǎn)能過剩到產(chǎn)品同質(zhì)化競爭，多重壓力疊加讓企業(yè)陷入“增收不增利”的困境。

一劑四價流感疫苗的價格，在2024年5月被國藥集團(tuán)從百余元拉低至88元，隨即推倒了行業(yè)降價的多米諾骨牌。華蘭疫苗、金迪克等企業(yè)被迫卷入，陷入了“不降就丟市場，降了則損利潤”的“囚徒困境”。即便后期行業(yè)協(xié)會出面呼吁停止惡性競價，也難以扭轉(zhuǎn)局勢。

國內(nèi)流感疫苗市場的產(chǎn)能過剩格局早已顯現(xiàn)，當(dāng)前手握流感疫苗有效批準(zhǔn)文號的企業(yè)已達(dá)10余家，各類含不同劑型、技術(shù)路線規(guī)格的相關(guān)批準(zhǔn)文號數(shù)量更是超過50個。頭部企業(yè)華蘭疫苗具備年產(chǎn)1億劑的產(chǎn)能，金迪克等企業(yè)也紛紛擴(kuò)產(chǎn)，行業(yè)整體產(chǎn)能遠(yuǎn)超市場實際需求。

但與之對應(yīng)的是，國內(nèi)流感疫苗接種率長期低迷，2020-2023年均在4%以下，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家50%的水平。供需失衡下，企業(yè)為避免庫存積壓，只能通過降價、促銷等方式搶占有限市場，這進(jìn)一步加劇了行業(yè)內(nèi)卷。

目前市場上大部分疫苗企業(yè)聚焦于技術(shù)相對成熟的傳統(tǒng)疫苗路線，如三價、四價裂解疫苗，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象嚴(yán)重。當(dāng)企業(yè)缺乏在渠道、營銷或核心技術(shù)上的差異化優(yōu)勢時，在有關(guān)部門主導(dǎo)的招標(biāo)市場中，低價，往往成為企業(yè)爭奪市場份額的最直接手段。這種競爭邏輯與過去的仿制藥集采頗為相似。

價格戰(zhàn)的惡果已直接體現(xiàn)在企業(yè)的財務(wù)報表上。

從2024年數(shù)據(jù)來看，華蘭疫苗作為行業(yè)龍頭，流感疫苗營收同比暴跌55.34%至10.73億元，即便81.84%的毛利率仍處于高位，也因價格下行出現(xiàn)6.45個百分點的同比下滑；單一依賴四價流感疫苗的金迪克，營收降幅約四成，毛利率同步縮水15.2個百分點至62.61%。

相比之下，百克生物的情況提供了一個重要視角。其營收逆勢增長15.37%至1.41億元，說明差異化的鼻噴流感疫苗產(chǎn)品在一定程度上幫助其抵御了行業(yè)寒流。不過，百克生物的毛利率仍微降0.78%，這說明即便是具有產(chǎn)品差異化的企業(yè)，也難以完全擺脫行業(yè)惡性價格戰(zhàn)的拖累。

進(jìn)入2025年，華蘭疫苗的營收和凈利潤仍在下滑；金迪克則仍困于單一產(chǎn)品依賴——四價流感疫苗的核心業(yè)務(wù)未獲突破，在價格戰(zhàn)與產(chǎn)能過剩的雙重擠壓下，2025年上半年公司利潤持續(xù)虧損；百克生物的壓力更為突出，雖未單獨披露疫苗條線數(shù)據(jù)，但整體營收同比腰斬、利潤由盈轉(zhuǎn)虧，已側(cè)面印證其在行業(yè)內(nèi)卷中的困境。

針對如何平衡價格策略與毛利率，以及未來是否會進(jìn)一步參與低價競標(biāo)等問題，源媒匯日前向華蘭疫苗董秘辦發(fā)送了問詢郵件，截至發(fā)稿未獲回復(fù)。

即便華蘭疫苗們在國內(nèi)市場“卷”到天昏地暗，其流感疫苗的總營收，也抵不過東陽光藥一款明星流感藥“可威”的銷售額。

02

寧愿吃藥不愿打針

從市場表現(xiàn)來看，流感疫苗與流感治療藥物的銷售規(guī)模存在顯著差距。

2024年，A股三家核心流感疫苗企業(yè)——華蘭疫苗、金迪克、百克生物的流感疫苗銷售額合計約13億元，而僅東陽光藥單款抗流感藥物奧司他韋，同年銷售額就達(dá)26億元，足足是前述三者總和的2倍。

若進(jìn)一步納入其他企業(yè)生產(chǎn)的奧司他韋，以及瑪巴洛沙韋等其他流感治療藥物的銷售數(shù)據(jù)，兩者的市場規(guī)模差距將更為懸殊。

從行業(yè)發(fā)展趨勢觀察，國內(nèi)流感疫苗的市場規(guī)模，自2021年觸及101億元的峰值后便進(jìn)入持續(xù)收縮通道，截至2024年已回落至80億元。與之形成鮮明對比的是，抗流感藥物市場正展現(xiàn)出強(qiáng)勁增長動能——2023年市場規(guī)模已逼近110億元，且在公眾健康防護(hù)需求持續(xù)升級的推動下，預(yù)計未來仍將保持增長。

這一現(xiàn)狀的背后，是需求端、產(chǎn)品屬性與渠道效率的多重差異疊加。

當(dāng)前，國內(nèi)民眾對流感的應(yīng)對邏輯仍以“事后補(bǔ)救”為主，流感發(fā)病后的高熱、肌肉酸痛等劇烈癥狀，讓消費者急于通過藥物快速緩解不適。相比之下，流感疫苗的“預(yù)防價值”具有滯后性，接種后2-4周才產(chǎn)生抗體，且無法帶來即時感知的效果，容易被忽視。

更重要的是，流感藥的消費門檻遠(yuǎn)低于流感疫苗。作為可通過藥店、電商平臺直接購買的藥品，流感藥支持“當(dāng)日達(dá)”“次日達(dá)”的即時配送，消費者無需提前規(guī)劃，發(fā)病后可快速獲取。而流感疫苗屬于處方藥，需在指定接種點接種，且受接種點開放時限、預(yù)約名額等限制。

面對流感疫苗市場與流感藥的規(guī)模差距，以及行業(yè)內(nèi)卷帶來的增長壓力，疫苗企業(yè)只能將 “劑型創(chuàng)新”作為關(guān)鍵的差異化競爭策略。

不同年齡段人群的免疫特點和接種需求差異顯著，企業(yè)通過分規(guī)格、定制化劑型提升適配性。針對6月齡-3歲嬰幼兒，華蘭疫苗、金迪克等企業(yè)推出小規(guī)格四價滅活疫苗，劑量貼合低齡兒童生理耐受度，同時優(yōu)化佐劑配方增強(qiáng)免疫效果。

鼻噴流感疫苗是劑型創(chuàng)新的主要方向之一。與傳統(tǒng)注射疫苗相比，鼻噴疫苗通過鼻腔噴霧方式接種，模擬病毒自然感染過程，進(jìn)而在呼吸道形成第一道免疫屏障。例如，百克生物的鼻噴流感減毒活疫苗，特別適合兒童和怕針群體。

盡管百克生物2024年整體業(yè)績面臨壓力，但其鼻噴流感疫苗業(yè)務(wù)逆勢增長超15%，在一定程度上印證了通過劑型創(chuàng)新提升接種便利性，有助于產(chǎn)品在激烈的市場競爭中獲得差異化優(yōu)勢。

然而，作為行業(yè)龍頭的華蘭疫苗，雖布局多個領(lǐng)域，但在每個細(xì)分市場都遭遇同質(zhì)化競爭，面臨“什么都有，卻什么都拿不出手”的問題。

03

后來者難以攪局

華蘭疫苗雖構(gòu)建了國內(nèi)較全面的流感疫苗產(chǎn)品矩陣，覆蓋三價/四價、成人/兒童劑型及預(yù)充式包裝，但每款產(chǎn)品均陷入同質(zhì)化紅海：四價疫苗面臨武漢所、金迪克的低價圍剿；兒童劑型與科興生物正面交鋒；三價市場則遭遇上海所以5.5元/支的地方采購“地板價”沖擊。

所謂的“核心壁壘”（1億劑產(chǎn)能、31省渠道、凍干技術(shù)），在價格戰(zhàn)中難以轉(zhuǎn)化為盈利優(yōu)勢，而關(guān)鍵的劑型創(chuàng)新又較為滯后。當(dāng)百克生物靠鼻噴疫苗獨享溢價時，華蘭疫苗仍困守傳統(tǒng)注射劑型，既無差異化賣點，也無提價空間，最終多個產(chǎn)品線被對手分流。

華蘭疫苗2024年業(yè)績遭遇顯著下滑，營業(yè)收入同比下降超50%，歸母凈利潤更是同比下降超七7成。業(yè)績下滑主要源于核心產(chǎn)品流感疫苗的收入大幅減少，這背后是2024年6月公司對四價流感疫苗價格進(jìn)行了約30%的下調(diào)，以及市場接種率波動、需求下滑導(dǎo)致的銷量減少。

這一下跌也從側(cè)面印證，當(dāng)產(chǎn)品陷入同質(zhì)化競爭時，降價非但不能換來市場份額，反而加速了利潤崩盤，暴露出沒有差異化壁壘的軟肋。進(jìn)入2025年，華蘭疫苗前三季度的營收與凈利潤仍在持續(xù)下滑。

更關(guān)鍵的是，華蘭疫苗沒能找到新的增長點。

從研發(fā)端看，華蘭疫苗在研的凍干A群C群腦膜炎球菌結(jié)合疫苗，雖已進(jìn)入申報生產(chǎn)階段，但智飛生物、康希諾的同類產(chǎn)品已占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢，其微改良“凍干”劑型或難掀波瀾。

另一在研產(chǎn)品吸附無細(xì)胞百（三組分）白破聯(lián)合疫苗，雖處在III期臨床，但競爭壓力顯著：百白破一類苗（國家免費提供）市場由武漢所等國企憑渠道、成本優(yōu)勢主導(dǎo)；沃森生物和康泰生物的百白破多聯(lián)苗已搶占二類苗（公民自費）市場。而華蘭的這款“三組分”產(chǎn)品，雖然抗原純度優(yōu)于傳統(tǒng)二組分，但技術(shù)差異或難以支撐顯著溢價。

截圖來源于公司公告

對于華蘭疫苗來說，真正的問題在于，這些在研產(chǎn)品皆非技術(shù)顛覆者，而是擠入成熟賽道的“后來者”，上市后或?qū)⒅匮輧r格戰(zhàn)悲劇，如其在流感領(lǐng)域的遭遇。

當(dāng)流感季再一次如期而至，留給華蘭疫苗的，卻始終是價格戰(zhàn)下的無盡內(nèi)卷。

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