出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 王亞靜

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

“最難的時候已經(jīng)過去了”，在“零添加”醬油被曝出“含鎘”半年之后，千禾味業(yè)董事長伍超群拋出了這一論斷。

但與伍超群的樂觀不同，千禾味業(yè)財報里透露出來的寒意仍未消散。

2025年前三季度，公司實現(xiàn)營收19.87億元，同比下滑13.17%；歸母凈利潤2.60億元，同比下跌26.13%。其中，核心產(chǎn)品醬油的收入為12.59億元，同比下滑12.3%。

即便業(yè)績承壓，千禾味業(yè)在分紅上依舊豪爽。今年上半年，公司頂著2025年中期利潤大跌3成的壓力，選擇拿出近6成利潤，分紅1.03億元。

而作為持股超40%的控股股東，伍超群能夠拿走超4000萬元的分紅，成為最大受益方。

那么，在千禾味業(yè)“基本盤”醬油銷售下滑的當(dāng)下，伍超群為何著急拿走高額分紅？

1、最困難時期已過？仍未擺脫業(yè)績下滑困境

千禾味業(yè)成立于1996年，最初主要從事焦糖色生產(chǎn)，直到2001年才開始進軍醬油、食醋等調(diào)味品賽道。

2008年，公司首次推出“零添加”調(diào)味品，并確定了打造高品質(zhì)、健康調(diào)味品第一品牌的發(fā)展戰(zhàn)略。

彼時，健康消費需求加速釋放，“零添加”的定位精準(zhǔn)踩中了時代脈搏，讓千禾味業(yè)迅速站上風(fēng)口。

2016年，千禾味業(yè)順利登陸上交所；2023年時，其營收首次闖過30億元大關(guān)，達到32億元。

但這種輝煌時刻沒有持續(xù)太久。

2024年，千禾味業(yè)的營收、利潤雙雙下滑。其中，營收為30.73億元，同比下滑4.16%；扣非后歸母凈利潤5.03億元，同比下降5.12%，這直接導(dǎo)致業(yè)績考核目標(biāo)落空。

（圖 / 千禾味業(yè)財報）

按照股權(quán)激勵計劃方案，在2021年基礎(chǔ)上，公司2024年的營收增長率不低于89%（約合36.39億元），或扣非后歸母凈利潤增長率不低于201%（約合6.56億元）。對比來看，千禾味業(yè)與實現(xiàn)業(yè)績考核目標(biāo)之間還有較長的距離。

（圖 / 千禾味業(yè)公告）

很快，一場關(guān)于“零添加”的風(fēng)暴席卷了千禾味業(yè)。

今年3·15期間，《消費者報道》發(fā)文指出，送檢的13款“零添加”醬油中，12款檢出致癌物鎘，其中千禾的一款醬油檢測含鎘。這與其瓶身“千禾0”形成強烈反差，輿論一片嘩然。

盡管千禾味業(yè)很快出面表態(tài)，使用商標(biāo)“千禾0”的產(chǎn)品都是零添加產(chǎn)品，僅使用食品原料，絕不添加食品添加劑。對于產(chǎn)品中被檢出鎘，公司解釋稱，鎘元素普遍存在于水、土壤以及各類農(nóng)產(chǎn)品中，醬油產(chǎn)品中檢出的微量鎘來源于原料，并強調(diào)所使用的原材料均符合國家標(biāo)準(zhǔn)要求。

然而，經(jīng)此一事，千禾味業(yè)與消費者所建立的信任關(guān)系還是受到了影響。

2025年第二季度，千禾味業(yè)實現(xiàn)營收4.87億元，同比下滑約30%；歸母凈利潤驟降至1275萬元，同比暴跌約87%，業(yè)績直接“大跳水”。

在今年6月舉行的2024年股東大會上，伍超群承認(rèn)，這次輿情對品牌造成傷害。他提及，在快消品行業(yè)里，頭部企業(yè)品牌受輿情影響之后，恢復(fù)期在10—12個月之間。

此時的千禾味業(yè)，正處在低谷。2025年上半年，公司實現(xiàn)營收13.18億元，同比下滑17.07%，創(chuàng)下2016年上市以來的最大跌幅；歸母凈利潤則同比大跌30.81%至1.73億元。

（圖 / 千禾味業(yè)財報）

伍超群在股東大會上坦言，千禾味業(yè)從來沒有經(jīng)歷過（這類輿情事件），什么時間能突破起來也不清楚，當(dāng)前第一重要的工作就是品牌修復(fù)。

為了尋求改變，今年9月，公司完成了產(chǎn)品包裝煥新，新包裝去除了“零添加”標(biāo)識，轉(zhuǎn)而將配料表展示在包裝正面。

（圖 / 千禾淘寶旗艦店截圖）

10月31日，公司又大規(guī)模向媒體開放生產(chǎn)核心區(qū)域，主打透明化，試圖重建市場信任。這一天，伍超群表示，公司“最難的時候已經(jīng)過去了”。

然而，就在前一天（10月30日），千禾味業(yè)發(fā)布了2025年三季度財報。報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營收19.87億元，同比下滑13.17%；歸母凈利潤2.60億元，同比下跌26.13%，尚未走出業(yè)績下滑的困境。

（圖 / 千禾味業(yè)財報）

在這樣的情況下，伍超群的樂觀表態(tài)是否為時過早？

2、加速開拓經(jīng)銷商，醬油還是“遇冷”

盡管被“零添加”反噬，伍超群近期明確表示，千禾味業(yè)仍會在“零添加”的細(xì)分賽道上繼續(xù)深耕。

坦率而言，市場對高品質(zhì)醬油的需求依舊強勁。全球知名研究機構(gòu)益普索（Ipsos）2025年發(fā)布的《配料干凈醬油品類發(fā)展和趨勢》顯示，配料干凈醬油將逐漸成為中國家庭醬油采購的首選。預(yù)計未來三年，配料干凈醬油在零售端的品質(zhì)醬油市場規(guī)模中，占比將提升至63.9%。

而“零添加”已經(jīng)成為調(diào)味品企業(yè)的必爭之地。在千禾味業(yè)之外，海天味業(yè)、加加食品、李錦記等調(diào)味品企業(yè)無一不在布局“零添加”。從這個角度來看，“零添加”不再是千禾味業(yè)的專屬標(biāo)簽。

不僅如此，還有更多新品涌入市場。例如，今年，松鮮鮮打造的創(chuàng)新產(chǎn)品“松茸鮮生抽”上線，以行業(yè)首創(chuàng)的“鮮生抽”概念迅速突圍，在京東上線僅一個月便躍居新品榜TOP1。此外，市場爭相推出黑松露生抽、有機醬油、減鹽醬油，意在健康基礎(chǔ)上，提供更好的風(fēng)味。

在激烈的行業(yè)競爭中，千禾味業(yè)已經(jīng)在加速拓展經(jīng)銷商版圖，以提振銷售。數(shù)據(jù)顯示，截至2025年三季度末，千禾味業(yè)的經(jīng)銷商數(shù)量達到3356家，較年初凈增40家。

（圖 / 千禾味業(yè)公告）

即便如此，作為絕對主力的線下銷售仍然乏力。今年前三季度，千禾味業(yè)的線下模式實現(xiàn)收入16.80億元，同比下滑8.65%。

不過，相比于線下，線上的銷售更顯疲軟。同期，公司線上實現(xiàn)收入2.68億元，同比下滑33.84%。

（圖 / 千禾味業(yè)公告）

線下、線上銷售額雙雙下滑背后，千禾味業(yè)的醬油、食醋銷售明顯遇阻。今年前三季度，醬油實現(xiàn)收入12.59億元，同比下滑12.3%；食醋實現(xiàn)收入2.38億元，同比下滑17.2%。

（圖 / 千禾味業(yè)公告）

而公司存貨快速堆積。截至2025年三季度末，千禾味業(yè)的存貨為8.69億元，同比增長12.29%。

而千禾味業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率不及同行頭部玩家。Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為191.26天，遠(yuǎn)高于海天味業(yè)的44.49天、加加食品的114.49天。

（圖 / Wind）

就在銷售下滑之際，千禾味業(yè)又耗巨資建成一個年產(chǎn)60萬噸調(diào)味品項目，項目投產(chǎn)后，公司總產(chǎn)能躍升至120萬噸。截至2025年中期末，公司在這一擴產(chǎn)項目上累計投入高達13.56億元。

（圖 / 千禾味業(yè)財報）

值得注意的是，就在千禾味業(yè)發(fā)布三季報后，華西證券在研報中明確指出，千禾味業(yè)存在產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險。

那么，公司存貨周轉(zhuǎn)水平為何明顯落后于同行？在銷售下滑之后，這些新增產(chǎn)能是否能夠有效消化？新增產(chǎn)能若無法有效消化，產(chǎn)生的資產(chǎn)減值能否估量？項目投產(chǎn)之后，預(yù)計運營多久可以收回投資款？對此，「子彈財經(jīng)」試圖向千禾味業(yè)方面進行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

對于千禾味業(yè)的未來，機構(gòu)態(tài)度相對謹(jǐn)慎。在上述研報中，華西證券將千禾味業(yè)2025年、2026年收入預(yù)測從35.92億元、39.59億元分別下調(diào)至27.72億元、30.77億元。

3、左手配股右手分紅，伍超群為哪般？

盡管千禾味業(yè)目前業(yè)績承壓，但在分紅上依舊豪爽。

2025年上半年，公司分紅1.03億元（含稅），占當(dāng)期歸母凈利潤的59.16%。

「子彈財經(jīng)」梳理發(fā)現(xiàn)，2016年上市之后，千禾味業(yè)基本沒有進行過中期分紅。而在今年上半年歸母凈利潤同比大跌3成的情況下，公司仍然拿出近6成利潤進行分紅，在一定程度上或是希望對沖輿論風(fēng)險，提振資本市場信心。

畢竟，在“零添加”醬油遭遇輿論風(fēng)波之后，千禾味業(yè)股價曾一度大跌。Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年3月17日至4月7日期間，公司股價從9.12元/股下滑至7.61元/股，累計下滑超16%，市值蒸發(fā)超20億元。

目前，千禾味業(yè)的股價已經(jīng)回升至9元/股以上，截至11月28日，其股價報收9.57元/股，總市值為128億元。

不過回到上述分紅1.03億元（含稅）的情況來看，最大受益者其實是伍超群。

截至2025年中期末，伍超群直接持有千禾味業(yè)40.67%股權(quán)，若以此計算，伍超群今年上半年能夠分走超4000萬元。

（圖 / 千禾味業(yè)財報）

而這不過是伍超群獲利的冰山一角。

2023年時，千禾味業(yè)向伍超群定向發(fā)行6240.25萬股公司股票，發(fā)行價格為12.82元/股，募資總額約8億元。此次發(fā)行完成后，伍超群持有千禾味業(yè)的股權(quán)上升至40.66%。

在完成股份登記的2023年7月11日，千禾味業(yè)股價報收14.43元/股。這也意味著，伍超群是低價認(rèn)購公司股份，當(dāng)時每股浮盈1.5元以上。

值得注意的是，伍超群認(rèn)購千禾味業(yè)新增股份的資金重要來源是質(zhì)押股份。2023年6月，伍超群分別向云南信托和招商證券質(zhì)押2500萬股及7096萬股公司股票，累計質(zhì)押了9596萬股，占其所持股份比例的26.99%。

（圖 / 千禾味業(yè)公告）

在此之后，千禾味業(yè)股價震蕩下滑，而伍超群則開始了漫長的補充質(zhì)押之路。除此之外，部分質(zhì)押給招商證券的股票，已經(jīng)進行過兩次展期。很顯然，如何贖回這些被質(zhì)押的股票，已經(jīng)是伍超群不得不面對的艱難任務(wù)。

「子彈財經(jīng)」注意到，在完成上述新股發(fā)行之后，千禾味業(yè)的分紅比例陡然走高。2023年，公司分紅5.14億元，占當(dāng)期歸母凈利潤的96.87%；2024年，又分紅5.13億元，占當(dāng)期歸母凈利潤的比例已經(jīng)高達99.73%。

從2016年上市至2022年，千禾味業(yè)的股利支付率一直保持在30%左右，在這7年時間里，公司累計現(xiàn)金分紅總額都沒有超過5億元。

（圖 / Wind）

而在2023年和2024年短短兩年里，千禾味業(yè)累計分紅高達10.27億元。作為公司控股股東、實控人的伍超群兩年就拿走了超4億元“大禮包”。

那么，千禾味業(yè)為何在近兩年突然加大了分紅力度？公司進行大額分紅，是否可能與伍超群要拿回認(rèn)購公司股票的資金有關(guān)？伍超群質(zhì)押的部分股票今年6月再次展期，是否存在資金償付壓力？對此，「子彈財經(jīng)」試圖向千禾味業(yè)方面進行了解，但截至發(fā)稿仍未獲回復(fù)。

一連串高比例分紅背后，到底是在穩(wěn)市場、穩(wěn)股東，還是在為控股股東“輸血”，市場自有判斷。只是，在醬油“基本盤”已受影響的當(dāng)下，千禾味業(yè)每一步還需審慎思考，切忌冒進。

*文中題圖來自：千禾味業(yè)官網(wǎng)。