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10月14日，據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)披露，小馬智行獲境外發(fā)行上市備案通知書(shū)，公司擬發(fā)行不超過(guò)1.02億股普通股在香港聯(lián)合交易所上市。

2025年3月，市場(chǎng)便傳出小馬智行在籌備港股上市計(jì)劃。兩個(gè)月后，又有消息稱(chēng)其計(jì)劃以保密形式申請(qǐng)赴香港上市。資料顯示，港交所在5月推出“科企專(zhuān)線”，助推特專(zhuān)科技公司及生物科技公司申請(qǐng)上市，并允許這些公司選擇以保密形式提交上市申請(qǐng)。

如今，小馬智行獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案，其港股上市獲得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。2024年11月，小馬智行在美國(guó)納斯達(dá)克上市，其上市至今，股價(jià)累計(jì)漲幅超60%，美股市值已達(dá)75.36億美元，約合人民幣536.76億元。

在完成港股上市后，小馬智行也將獲得更多資金，其能率先完成盈利嗎？

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Robotaxi仍在投入期●

虧損是目前Robotaxi企業(yè)的常態(tài)，小馬智行也不例外。2025年上半年，小馬智行營(yíng)收3543.4萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)43.34%；凈虧損9064萬(wàn)美元，同比擴(kuò)大75.07%。

小馬智行的CEO彭軍曾在接受媒體采訪時(shí)表示，公司的盈利與Robotaxi規(guī)模密切相關(guān)，預(yù)計(jì)Robotaxi規(guī)模達(dá)到5萬(wàn)輛時(shí)可達(dá)到盈利的平衡點(diǎn)，盈利時(shí)間預(yù)計(jì)在2028年-2029年。

據(jù)小馬智行2024年年報(bào)，截至2025年4月10日，其運(yùn)營(yíng)超過(guò)270輛Robotaxi，累計(jì)自動(dòng)駕駛里程超過(guò)3920萬(wàn)公里。據(jù)2025年第二季度報(bào)，小馬智行在6月和7月分別與廣汽集團(tuán)和北汽集團(tuán)啟動(dòng)了第七代Robotaxi車(chē)型的大規(guī)模生產(chǎn)，目前已生產(chǎn)超過(guò)200輛，力爭(zhēng)在2025年底實(shí)現(xiàn)1000輛車(chē)的生產(chǎn)目標(biāo)。同時(shí)，小馬智行與深圳西湖集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略合作，將在未來(lái)幾年內(nèi)在深圳聯(lián)合部署超過(guò)1000輛第七代Robotaxi車(chē)型。

顯然，小馬智行正在加快布局Robotaxi車(chē)型，不過(guò)其目前的規(guī)模仍與盈虧平衡的5萬(wàn)輛有明顯差距。小馬智行能否完成2028年盈虧平衡的目標(biāo)，值得持續(xù)關(guān)注。

回到小馬智行的具體業(yè)務(wù)上，其主要有Robotaxi服務(wù)、Robotruck服務(wù)以及技術(shù)授權(quán)和應(yīng)用服務(wù)，后兩者是小馬智行目前的收入支柱。2025年上半年，Robotruck服務(wù)收入1730萬(wàn)美元，同比下降4.08%；技術(shù)授權(quán)和應(yīng)用服務(wù)收入1487.8萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)169.68%。

而備受關(guān)注的Robotaxi服務(wù)在2025年上半年收入325.6萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)178.77%，但總收入的占比不足10%。

在費(fèi)用端，2025年上半年，小馬智行的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用為1.23億美元，同比增長(zhǎng)65.66%。其中，研發(fā)費(fèi)用為9651.6萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)64.35%；銷(xiāo)售、一般及行政費(fèi)用為2657.4萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)70.58%。這些費(fèi)用的增長(zhǎng)，主要也是對(duì)第七代Robotaxi量產(chǎn)的投資。

不過(guò)，小馬智行在2025年第二季度的財(cái)報(bào)電話會(huì)議上表示，公司正在通過(guò)優(yōu)化“人員-車(chē)輛”遠(yuǎn)程比例，在提高運(yùn)營(yíng)效率，計(jì)劃在2025年底實(shí)現(xiàn)1：30的配比，即一名遠(yuǎn)程協(xié)助人員監(jiān)控30輛車(chē)。小馬智行車(chē)輛的保險(xiǎn)費(fèi)用也有所降低。其表示，與上一次續(xù)保周期相比，實(shí)現(xiàn)了車(chē)輛保險(xiǎn)成本18%的降低。通過(guò)遠(yuǎn)程協(xié)助以及車(chē)輛表現(xiàn)等項(xiàng)目上實(shí)現(xiàn)降本，小馬智行表示Robotaxi單位經(jīng)濟(jì)模型實(shí)現(xiàn)改善。

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被資本看好●

目前，Robotaxi仍在投入期，小馬智行對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)的調(diào)整也影響了毛利率的表現(xiàn)。2022年-2024年，小馬智行的毛利率分別為46.9%、23.5%、15.2%。2025年第一季度、第二季度的毛利率分別為16.6%、16.1%。

在2025年第二季度報(bào)中，小馬智行表示，2024年第二季度其毛利率為-0.3%，毛利率的顯著提高主要是由于公司專(zhuān)注于優(yōu)先考慮Robotaxi和Robotruck服務(wù)中的高利潤(rùn)收入來(lái)源，以減少毛利率的波動(dòng)性。

盡管小馬智行仍在虧損狀態(tài)，且毛利率有所波動(dòng)，但其仍是資本市場(chǎng)的寵兒。天眼查顯示，上市前，小馬智行獲得了五源資本、君聯(lián)資本、紅杉（參數(shù)丨圖片）資本中國(guó)、IDG資本、豐田汽車(chē)等機(jī)構(gòu)的投資。被譽(yù)為“女版巴菲特”、“木頭姐”的凱茜·伍德（Cathie Wood），其旗下ARKQ基金在2025年8月、9月買(mǎi)入小馬智行股票，總金額超過(guò)1290萬(wàn)美元；百年資管巨頭柏基資本（Baillie Gifford）也持有超700萬(wàn)股，持股2.01%，成為公司第8大股東。

根據(jù)小馬智行在美股披露的文件，2025年第二季度共有14家國(guó)際頂級(jí)機(jī)構(gòu)增持小馬智行股份，包括富達(dá)投資、威靈頓管理、Aspex等長(zhǎng)線基金。

同時(shí)，小馬智行還是目前首家且唯一一家被納入納斯達(dá)克中國(guó)金龍指數(shù)（HXC）的L4級(jí)自動(dòng)駕駛企業(yè)。

而另一家在美股上市的文遠(yuǎn)知行，其受寵程度遠(yuǎn)不及小馬智行。在股價(jià)上，自2024年10月上市以來(lái)，文遠(yuǎn)知行股價(jià)累計(jì)下跌近30%，目前總市值34.63億美元，低于小馬智行的75.36億美元。值得一提的是，文遠(yuǎn)知行與小馬智行一樣，獲得了港股上市備案。

在2025年第二季度報(bào)中，文遠(yuǎn)知行表示，2025年第二季度，Robotaxi收入同比增長(zhǎng)836.7%至4590萬(wàn)元，創(chuàng)下公司成立以來(lái)的最高季度收入；其占總收入的36.1%，是自2021年以來(lái)Robotaxi業(yè)務(wù)的最高季度收入貢獻(xiàn)。對(duì)比小馬智行，文遠(yuǎn)知行的Robotaxi業(yè)務(wù)對(duì)收入的貢獻(xiàn)更高。

盡管小馬智行備受資本市場(chǎng)關(guān)注，其在Robotaxi業(yè)務(wù)上的收入占比仍低于文遠(yuǎn)知行，同時(shí)兩者距離規(guī)�；行枰欢螘r(shí)間。隨著港股上市的推進(jìn)，兩家自動(dòng)駕駛企業(yè)都將獲得新一輪資金支持，用于加速技術(shù)迭代與車(chē)隊(duì)擴(kuò)張。誰(shuí)能率先跑通商業(yè)模式，實(shí)現(xiàn)盈虧平衡被備受關(guān)注。

作者丨衛(wèi)河

來(lái)源丨車(chē)圈能見(jiàn)度（CarVisibility）