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文｜語風(fēng)

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前言

這是一次歷史性的超越。

截至7月14日，百億級量化私募的數(shù)量增至41家，而百億級主觀私募數(shù)量為40家。百億級量化私募數(shù)量，歷史上首次超過百億級主觀私募。

怎么看待這一趨勢？這次超越的原因是什么？量化私募和主觀私募的優(yōu)缺點各在哪里？家辦投資該如何布局量化私募？帶著這一系列問題，惠裕全球家族智庫訪問了曾在海外頭部私募量化機構(gòu)任職、回國后持續(xù)關(guān)注量化私募交易的李昕（化名）,元勝大中華區(qū)研究總監(jiān)范駿捷（jimmy Fan）和業(yè)務(wù)總監(jiān)顧穎藝（Tiffany Gu）,以及風(fēng)云略FOF 陳希。

量化私募與家族辦公室的深度結(jié)緣，要開始了！某私人多家族辦公室（PMFO）的負(fù)責(zé)人就談到他們系統(tǒng)性看好量化投資方式，主要是認(rèn)可其技術(shù)上的可靠性和先進(jìn)性，目前在投資組合中的占比不小，指增、中性、CTA策略都有。家辦開始積極擁抱量化私募，也是看到其和傳統(tǒng)資產(chǎn)相關(guān)性低和波動率低的特點，境內(nèi)量化資產(chǎn)一直是一個不錯的資產(chǎn)類別。

量化私募PK主觀私募，勝在了哪里？

“是不是覺得量化私募在中國內(nèi)地發(fā)展的時間挺短的？”李昕反問了一句。其實量化私募在中國內(nèi)地也有十幾年的歷史了。之所以覺得量化很“年輕”，是因為股指期貨曾經(jīng)有一段時間受限制，量化對沖不那么容易實現(xiàn)。

李昕認(rèn)為，2021年以后，整個資本市場無論是交易結(jié)構(gòu)還是市場特征，都發(fā)生了一些相應(yīng)的改變，而沉淀了多年的傳統(tǒng)主觀投研的框架和模式，確實出現(xiàn)了一些挑戰(zhàn)和不適。相對應(yīng)的，像量化投資的指數(shù)增強、市場中性這些策略，不受市場結(jié)構(gòu)變化的影響。

而基金持有人，不管是代銷機構(gòu)還是直銷的客戶，其實心里也會有桿秤。從絕對收益角度出發(fā)，有越來越多的指增類的策略在2021年之后，不管熊市、震蕩市還是結(jié)構(gòu)性牛市環(huán)境情況下，拿出的成績單比不少傳統(tǒng)的主觀私募會更有吸引力。

李昕還談到一點，就是私募管理人和負(fù)債端之間的關(guān)系慢慢發(fā)生變化。以前持有人和代銷機構(gòu)這些負(fù)債端，更多的相信投資經(jīng)理這個IP，愿意持有3-5年，不管市場漲跌都能接受。但是現(xiàn)在看到指數(shù)增強類量化產(chǎn)品，極少出現(xiàn)跟跌不跟漲的情況，卻會發(fā)現(xiàn)一些主觀私募會跟跌不跟漲，比較下來大家自然就用腳投票了。從投資組合的構(gòu)建、客戶營銷的配置邏輯角度出發(fā)的話，天平傾向于量化這一邊。

主觀投資更多的像演繹法，而量化投資像歸納法。元勝大中華區(qū)研究總監(jiān)范駿捷非常透徹的比較了量化投資與主觀投資的優(yōu)劣勢。

Winton(元盛)是全球最大的CTA（管理期貨）基金公司之一。元盛2010年進(jìn)入中國市場，也是將系統(tǒng)化CTA策略引入境內(nèi)并成功穿越周期的外資私募之一。元盛見證了中國量化私募的發(fā)展。

范駿捷探討到，在較大管理規(guī)模例如百億規(guī)模以上，量化私募可能相對具有更大的優(yōu)勢。因為主觀投資需要基金經(jīng)理操盤，而個人能力覆蓋到的板塊、能使用的有效信息是有限的。而量化可以利用規(guī)?；膬?yōu)勢——規(guī)模越大，它的研究資源和有效因子的研發(fā)能力，以及IT基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等帶來的性價比越高，越能創(chuàng)造更好的潛在收益。

范駿捷列舉了量化投資的四點優(yōu)勢：

一是量化交易整體的投資邏輯是非常清晰的，決策是可重復(fù)的，用公理化的體系把投資邏輯寫在了交易程序里面。

二是量化可以大幅度地減少受個人的認(rèn)知偏見與個人情緒影響導(dǎo)致的一些不理智的交易。比如當(dāng)市場流動性出現(xiàn)嚴(yán)重下滑的時候，我們應(yīng)該去做哪些操作？量化投資基于歷史數(shù)據(jù)分析研究，在程序里已經(jīng)體現(xiàn)出來了，當(dāng)這些情況發(fā)生的時候，只要按照這個邏輯去操作就行了。而主觀基金在這些極端的情況或者是壓力非常大的情況下人為做出的判斷，可能會出現(xiàn)一些非理智的決策。

三是量化的交易邏輯，可以同時應(yīng)用到非常多的市場上。股票方面，能同時預(yù)測四五千只股票；期貨方面，全國70多個期貨品種都可以去做。這可以很好地獲得分散投資帶來的收益提升效果。

四是量化投資的策略穩(wěn)定性。研究出來的策略，是屬于公司的。這樣，基金經(jīng)理或主要研究員的流動，不會影響到基金現(xiàn)有的策略。

另一方面，范駿捷同時認(rèn)為主觀對量化在以下幾個方面依然保有優(yōu)勢：

首先，是行業(yè)的研究深度，量化不如主觀。比如對于某一個期貨品種，量化可能只會簡單地分析一下供需關(guān)系，而主觀還會研究諸如航運、天氣，甚至一些預(yù)期政策面的更加細(xì)節(jié)性、多維度的影響。

其次，是主觀投資的個性化程度更高一些，不同的基金經(jīng)理會有自己的一套分析框架。而量化投資策略，當(dāng)有很多基金同時使用時，有一定可能性因擁擠度過高而導(dǎo)致逐漸失效。

再次，是量化策略基于歷史數(shù)據(jù)分析，但如果出現(xiàn)一些突發(fā)的、歷史上從未出現(xiàn)的黑天鵝事件，主觀的基金能夠更快地去調(diào)整，并及時布局。

風(fēng)云略FOF 陳希談到量化私募相對主觀私募的優(yōu)勢集中在三點：

1、量化私募具有更強的紀(jì)律性，能夠嚴(yán)格按照預(yù)設(shè)的模型和算法進(jìn)行交易，避免了主觀情緒對投資決策的干擾。

2、量化投資的交易效率更高，能夠利用高速計算機和算法，在短時間內(nèi)完成大量的交易操作，捕捉市場瞬間的機會。

3、量化私募可以通過廣泛的資產(chǎn)配置和多樣化的策略組合，有效分散風(fēng)險，在不同的市場環(huán)境下都能有較為穩(wěn)定的表現(xiàn)。

家辦與量化私募開始深度結(jié)緣

百億規(guī)模的量化私募數(shù)量首次超過主觀私募，而今年以來量化私募的業(yè)績表現(xiàn)上也全面超越主觀多頭策略，這對于家族辦公室產(chǎn)生了巨大的吸引力，將量化私募加入到家族財富管理中去。

元盛大中華區(qū)業(yè)務(wù)總監(jiān)顧穎藝也聊到近期投資者趨勢，看到近兩年家辦資金主動布局量化私募在加速?！凹肄k在投資策略的選擇上目前還沒有看到明顯的傾向性，但是因為量化的賺錢效應(yīng)在近幾年更加突出，所以很多家辦就切換到量化策略上面來?！?/p>

李昕談到配置量化私募的資金方主要有三類。一類是代銷機構(gòu)；一類是自營直投機構(gòu)；另一類就是家族辦公室。

對于代銷機構(gòu)而言，強調(diào)守住底線思維的情況下，讓“貨架”盡量豐富。會更多的從風(fēng)險角度去考慮，看策略執(zhí)行的穩(wěn)定性與清晰度。而對于自營直投機構(gòu)，面對的一個核心點是負(fù)債端的考核需求，要求高度可控的過程管理。

而從家辦的角度來說，李昕也感覺從2023年開始，家辦配置量化私募變得活躍起來，到了2024年就變得異?；钴S，通常是有兩種模式，一種模式是老板親自下場；一種是請職業(yè)經(jīng)理人（首席投資官）做統(tǒng)籌。

“老板親自下場做投資決策，其中二代比較多，他們屬于學(xué)習(xí)型的，更能接受新鮮事物。而職業(yè)經(jīng)理人分為兩類，一類是原來就做FOF或基金研究的，所以對于家族而言就相當(dāng)于一個獨立的部門，圍繞著目標(biāo)考核去完成相應(yīng)的任務(wù)。另一類是原本沒有做過量化或者FOF，他可能是集團(tuán)的核心成員，比如財務(wù)總監(jiān)，與家族建立了多年的信任關(guān)系。他們對一級市場的把控能力比較高，對于二級市場采取委外的形式、去借力，可以取百家所長，有效的分散投資風(fēng)險?！?/p>

家辦在選擇量化私募時該如何進(jìn)行盡職調(diào)查呢？李昕認(rèn)為，通常所說的在盡調(diào)中的定量和定性的有效結(jié)合，其實并沒有做到。所謂的定量，就是看凈值曲線的收益率、看最大回撤、夏普比率。而定性的調(diào)研，是看團(tuán)隊靠不靠譜，說話有沒有邏輯。

“我認(rèn)為定量和定性真正做到有效結(jié)合，是在定性盡調(diào)之前，先有一些定量的數(shù)據(jù)支撐，去得出一些推論，比如靠什么賺錢、收益來源分哪幾類、策略是什么樣的特征、交易習(xí)慣怎樣，了解了這些基礎(chǔ)情況之后，然后在定性盡調(diào)的時候，有針對性的發(fā)問。一定要在相對比較信息對稱的情況下去盡調(diào)”李昕說。

顧穎藝也談到，家辦對主觀私募的要求，主要是在“人的關(guān)系”層面會更關(guān)注。而對量化私募的要求，更加關(guān)注策略本身的投資收益特征，是否符合資金屬性，也因此對策略的定制化程度要求更高。“有的家族希望通過專戶來進(jìn)行量化投資，然后針對各類策略的特點，像搭積木一樣進(jìn)行更有針對性的策略組合?！?/p>

范駿捷建議家辦在選擇量化管理人時，重要的一點，是考量策略表現(xiàn)的更長歷史。畢竟量化模型都是靠歷史數(shù)據(jù)去積累的，如果有更長歷史的話，整體表現(xiàn)的可參考性會更好，更有助于投資人判斷和理解不同量化策略的能力。此外，家辦也要加深對量化策略的理解，畢竟沒有策略是永遠(yuǎn)在賺錢，短期波動下如何持有或調(diào)整也是投資配置的課題之一。更多情況下，只有當(dāng)家辦認(rèn)可和理解了這個量化策略以后，才能在其回撤的階段更拿得住，享受合理的回報表現(xiàn)。

海外和內(nèi)地的家辦在配置量化私募上有什么不同呢？顧穎藝認(rèn)為通常海外家辦在配置的時候有明顯的規(guī)劃性，可能已經(jīng)先提前做好了戰(zhàn)略布局，再去尋找相應(yīng)的工具性產(chǎn)品。而不是看到了量化的賺錢效應(yīng)，才會想到需要布局這類產(chǎn)品。海外家辦更多從資產(chǎn)配置的整體邏輯出發(fā)，自上而下地去做資產(chǎn)的選擇和與投資的分散。

而對于“老錢”和“新貴”對量化投資選擇的差異，兩位認(rèn)為從風(fēng)險偏好上看，新貴的家辦、特別是資金體量小一些的家辦，風(fēng)險偏好可能更加激進(jìn)一些。而“老錢”因為規(guī)劃得比較清晰，也有經(jīng)驗，所以對資金規(guī)劃的周期性、策略的收益性要求沒有那么激進(jìn)，相對來講比較溫和、保守一些。

李昕也談到這個問題，他發(fā)現(xiàn)內(nèi)地家族企業(yè)的家辦（或許設(shè)在新加坡或香港），對于量化策略的配置，一方面想配置全球頂尖的老牌量化私募的旗艦產(chǎn)品，但可能沒有額度，而且了解的程度也不是那么高。另一方面還是青睞于內(nèi)地的量化私募產(chǎn)品，指增或者中性的策略。

此外，他發(fā)現(xiàn)歐洲和中東的一些老錢家族，其實對于中國內(nèi)地的量化私募非常感興趣，比如希望參與一些好的指數(shù)增強類產(chǎn)品，因為環(huán)顧全球，我們的量化私募的超額收益更高。

量化OR 主觀，家辦未來的選擇

量化私募的發(fā)展非常迅猛。范駿捷看到的現(xiàn)象是之前家辦還是將投資在私募基金的90%左右的資金比例配置在主觀多頭私募，而現(xiàn)在切換成量化私募的速度越來越快。李昕則認(rèn)為，現(xiàn)在基金市場規(guī)模還不夠大，未來隨著存款搬家、保值增值的需求，資金從房地產(chǎn)市場抽出來配置到資本市場再正常不過，基金行業(yè)的規(guī)模再翻數(shù)倍是完全可預(yù)見的。

風(fēng)云略FOF 陳希認(rèn)為，量化私募發(fā)展這么快的原因，一是中國資本市場全面深化改革，股票發(fā)行注冊制推進(jìn)，交易品種擴容，對沖工具豐富，為量化私募提供了更廣闊的市場空間；二是數(shù)學(xué)、計算機、人工智能等領(lǐng)域的尖端人才積累，推動了量化技術(shù)的不斷進(jìn)步；三是資管新規(guī)背景下，量化基金產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢凸顯，成為居民財富管理的重要選擇。

而未來量化私募與主觀私募的規(guī)模差距可能會繼續(xù)擴大。因為量化私募在技術(shù)創(chuàng)新、數(shù)據(jù)處理能力和市場適應(yīng)性方面具有優(yōu)勢，隨著市場對量化投資的認(rèn)知度和接受度不斷提高，資金可能會持續(xù)向量化私募傾斜。

風(fēng)云略FOF 陳希還談到量化私募與主觀私募的結(jié)合，這是家辦未來很好的選擇方向。

主觀私募可以利用量化工具進(jìn)行數(shù)據(jù)分析和風(fēng)險評估，幫助篩選投資標(biāo)的，優(yōu)化投資組合。例如，通過量化模型對市場數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，找出符合特定投資理念的股票池，然后由主觀投資團(tuán)隊進(jìn)行深入研究和分析，最終確定投資標(biāo)的。同時，量化私募也可以借鑒主觀私募的投資邏輯和經(jīng)驗，將其融入到量化模型中，提高模型的有效性和適應(yīng)性。

如今，一些主觀私募會使用量化工具來輔助分析市場情緒和行業(yè)趨勢。例如，通過對社交媒體、新聞報道等非結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)的量化分析，了解市場對某一行業(yè)或企業(yè)的關(guān)注度和情緒傾向，為投資決策提供參考。還有一些主觀私募會利用量化模型來進(jìn)行風(fēng)險控制，通過對投資組合的風(fēng)險指標(biāo)進(jìn)行實時監(jiān)測和分析，及時調(diào)整投資組合的權(quán)重，降低風(fēng)險。

李昕也認(rèn)為，量化私募和主觀私募的融合是一種趨勢。量化私募在2021年之后，越來越關(guān)注主觀投資的思維框架，也就是作為歸納法，嘗試去了解演繹法下參與的資金怎么去影響這個市場。而主觀投資也加強了對于量化策略的觀察和學(xué)習(xí)，一些主觀投資團(tuán)隊在投資決策中開始融入量化的方法。

百億量化私募數(shù)量超越主觀私募是一個歷史性的轉(zhuǎn)折點，但不意味著量化會完全替代主觀。從長遠(yuǎn)的趨勢看，未來更重要的是打通全資產(chǎn)和提升投研效率。量化私募的快速發(fā)展，對于家辦來說是很好的機遇，如何更好的把握量化投資和主觀投資的特性，在盡調(diào)的基礎(chǔ)上合理的選擇并進(jìn)行搭配，這是家辦CIO未來面臨的重大挑戰(zhàn)。

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