中概互聯(lián)可能是印證體系的最典型案例，也是61自身的單一最大行業(yè)持倉。

從至暗時刻到大漲47%，它最終沒有虧待我們這群三年的守望者。這段歷程，也印證了一場關(guān)于認知、策略與信念的考驗。

三年前，中概互聯(lián)一路下挫，很多投資者心灰意冷。61寫過《中概互聯(lián)刮骨療傷，3年不夠？我等你5年！》，那是一場關(guān)于認知、策略和信念的考驗。

后續(xù)兩年，中概互聯(lián)反復(fù)被內(nèi)外夾擊，“中丐互憐”應(yīng)運而生，我們自稱“丐幫”以自嘲。政策擠水、退市壓迫、經(jīng)營收縮、情緒低迷，四面楚歌。

當(dāng)時61又寫了《關(guān)乎中概互聯(lián)存亡的四個“面”》，從政策、審計、貨幣、基本面四個方向，去梳理中概互聯(lián)的生死線。

時光沒有辜負，不經(jīng)意間，我們一起走出了低谷。2025年年初至今，中概互聯(lián)網(wǎng)ETF漲47.77%，恒生互聯(lián)網(wǎng)ETF漲45.08%，恒生科技ETF漲41.44%。

從至暗時刻到絕地反轉(zhuǎn)，恍惚間我們完成了一次艱難而典型的“微笑曲線”。市場用果實印證了時間與常識的力量。

01

舊路回望：低谷時的鼓勵與提醒

在最艱難的階段，有人問我：中國互聯(lián)網(wǎng)會不會整體倒掉？

61的回答是：“建議把手機關(guān)掉48小時試試�！彬v訊、阿里、美團、百度、小米、網(wǎng)易、微博……這些企業(yè)早已滲透生活的方方面面。個別公司可能掉隊，但整體消失并不現(xiàn)實。

那時內(nèi)外夾擊，監(jiān)管趨嚴、退市陰影、加息壓力同時存在。悲觀情緒彌漫，但61也提醒過：人工智能的浪潮必然深遠，而泛互聯(lián)網(wǎng)正是第一落地場景。中概互聯(lián)作為核心指數(shù)，自然要承擔(dān)這個角色。

對標(biāo)谷歌、微軟、Meta、蘋果、英偉達、英特爾，國內(nèi)能堪堪對標(biāo)的也就是騰訊和阿里。BAT大概率仍將在AI時代繼續(xù)獨占鰲頭。即便個別企業(yè)掉隊，指數(shù)本身具備新陳代謝功能，東方不亮西方亮，后浪推前浪。

除了鼓勵，61也留下提醒：不要因為覺得必勝而單吊行業(yè)指數(shù)，也不要因為恐懼而覺得“這次不一樣”。適度分散，或許影響收益率，卻能提升持倉體驗，讓我們走到終點。

除了安全邊際，倉位管理同樣重要，不要因下跌盲目補倉拉低成本，在沒有拉開成本差前，越補越重，反而不利。投資指數(shù)基金，需要和時間為伍，至少得做好三到五年準(zhǔn)備，用閑錢投資，絕不借錢理財。

這些提醒，在低谷時或許顯得蒼白。但當(dāng)我們走完一整段微笑曲線才發(fā)現(xiàn)：安全邊際是第一要素，倉位管理是自我救贖。

02

利率周期：寬松中的估值與修復(fù)

基準(zhǔn)利率的高低，往往決定了科技行業(yè)的估值空間。利率上行時，資金成本增加，成長性資產(chǎn)承壓；利率下降時，資金更便宜，科技公司更容易獲得更高的估值。

過去幾年，美聯(lián)儲連續(xù)加息，全球流動性緊縮，成長板塊普遍承壓，中概互聯(lián)也不例外。

如今情況正在發(fā)生變化，北京時間9月18日凌晨2點，美聯(lián)儲再次議息，降息25個基點，從4.25–4.5%下調(diào)至4–4.25%。

這將是繼2024年之后，美聯(lián)儲再次進入降息通道。

國內(nèi)環(huán)境同樣寬松，中國10年期國債收益率處于歷史低位，貨幣政策保持積極。全球與國內(nèi)的利率環(huán)境疊加改善，為互聯(lián)網(wǎng)等成長行業(yè)的估值修復(fù)提供了更好的土壤。

歷史上，2020年疫情后全球大幅寬松，科技和互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)估值迅速回升，中概互聯(lián)也走出過一段亮眼行情。

當(dāng)然，利率只是催化劑，真正的核心仍是企業(yè)盈利。但當(dāng)利率環(huán)境改善、基本面又在向好，投資的勝率才會明顯提高。

03

安全邊際：眼下的估值與策略

針對中概科技行業(yè)，61建議向采用市銷率PS估值法，這類指數(shù)早期成分股利潤波動較大，PE容易失真。

1、中國互聯(lián)網(wǎng)50上市至今PE走勢

從上圖可見，本輪低點PE為15.18倍，2024年到底底部之后，指數(shù)點位不斷攀升，受成分股利潤釋放影響，PE不漲反跌。

目前指數(shù)PE為21.65，近10年百分位為18.25%，出現(xiàn)了非常好的局面。低估與盈利改善疊加，是真正的安全邊際。

但如果拿著早前130倍市盈率進行對比，61認為還是欠妥。因此，為了保證數(shù)據(jù)的完整性和統(tǒng)計的有效性，本輪估值主要以 PS+PB 為核心；未來若行業(yè)利潤趨穩(wěn)，也會考慮轉(zhuǎn)向 PE。

2、中概互聯(lián)網(wǎng)50上市至今PS走勢

科技企業(yè)的營業(yè)收入是一個核心指標(biāo)，雖然指數(shù)早年的市銷率PS也不是很穩(wěn)定，但對比基于利潤的市盈率PE，基于營收與市值的市銷率PS，更能衡量該類指數(shù)的貴賤，穩(wěn)定性也更高。

本輪低點PS為1.44倍，當(dāng)下為3.04倍，已經(jīng)實現(xiàn)底部翻番。

3、中概互聯(lián)系列指數(shù)縱向估值對比

從歷史縱向比較來看，三個常見的互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)估值各有高低：

中概互聯(lián)：成立2014年12月，PS=3.04，分位35%；PB=3.49，分位36%，指數(shù)溫度35℃；

恒生互聯(lián)網(wǎng)：成立2020年7月。PS=2.99，分位71%；PB=3.56，分位39%，指數(shù)溫度55℃；

恒生科技：成立2020年7月，PS=2.39，分位69%；PB=3.58，分位75%，指數(shù)溫度72℃。

可以看出，中概互聯(lián)的估值水平最低，安全邊際相對更高。但這個差異主要是統(tǒng)計周期的差異，恒生互聯(lián)網(wǎng)和恒生科技由于成立時間較短，縱向樣本有限，統(tǒng)計意義略弱。

4、中概互聯(lián)與其他科技指數(shù)橫向?qū)Ρ?/b>

橫向角度，我們可以用PE來比較同類成長板塊：

中概互聯(lián)：PE=21.65，分位18.25%；

恒生科技：PE=24.67，分位36%；

恒生互聯(lián)網(wǎng)：PE=23.11，分位19%；

而在海外和A股：

納斯達克100：PE=36.37，分位88%，指數(shù)溫度94℃；

創(chuàng)業(yè)板指：PE=44.12，分位45%，指數(shù)溫度53.9℃；

科創(chuàng)50：PE=177.20，分位99%，指數(shù)溫度85.4℃；

科技龍頭：PE=52.81，分位88%，指數(shù)溫度80.7℃。

整體對比下來，A股和美股科技板塊估值普遍不低，部分處于高估區(qū)間。相對而言，中概互聯(lián)在全球同類成長板塊中，仍具備不錯的估值優(yōu)勢。

5、小結(jié)

綜合來看，中概互聯(lián)系列指數(shù)的估值仍處于“正常偏低”階段，目前應(yīng)當(dāng)繼續(xù)耐心持有，不要被短期的波動所干擾。

當(dāng)然，指數(shù)短期漲幅已較大，如果有朋友已達自己的止盈目標(biāo)，也可也按計劃辦事。如果后續(xù)繼續(xù)上揚，就不要半路再追進來，耐心等下一輪。

如果是沒有中概的朋友，沒有足夠的認知，不一定要介入。畢竟過去幾年的劇烈回撤已經(jīng)足夠警示，行業(yè)指數(shù)一定要更關(guān)注安全邊際。

市場從不會辜負時間與常識。對我們而言，真正的收獲并不只在短期漲幅，而在一輪輪周期循環(huán)中，不斷沉淀和積累，逐步建立起契合自身需求的策略框架。

最后，仍然要提醒一句：行業(yè)指數(shù)的難度頗大，建議嚴格控制倉位。如果經(jīng)驗不足，61建議從核心寬基指數(shù)開始指數(shù)投資之路。

04

61全市場估值儀表盤

05

“61”指數(shù)基金估值表（0398期）

來來來，堅持到現(xiàn)在的丐幫兄弟們，你浮盈多少呀？

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