地產(chǎn)財(cái)富會(huì)

行業(yè)新舊模式轉(zhuǎn)換中，

一批地產(chǎn)大佬正在悄悄換活法，

不靠借錢(qián)續(xù)命，

而是靠經(jīng)營(yíng)造血。

2025-9-11

2025年，是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)真正意義上的“分水嶺”。

已發(fā)布2025年中報(bào)的TOP50上市房企，虧損者數(shù)量為33家，占比超過(guò)6成；今年上半年歸屬母公司凈利潤(rùn)為-984.83億元，虧損額較去年同期增加323億元；營(yíng)業(yè)收入同比下滑者的為36家，占比超過(guò)7成。

這表明，房地產(chǎn)行業(yè)整體仍處于深度調(diào)整期。

政策層面，“構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式”不再是一句口號(hào)，而是成為企業(yè)生存的必答題。深度調(diào)整中，比較積極的一面是，仍有一批房企卻逆勢(shì)跑出韌性曲線(xiàn)：

比如，龍湖營(yíng)收同比增長(zhǎng)25.4%，經(jīng)營(yíng)性收入占比達(dá)22.6%，貢獻(xiàn)核心凈利約40億元；華潤(rùn)經(jīng)營(yíng)性收入也逆勢(shì)增長(zhǎng)2.5%，占比達(dá)21.7%；招商蛇口“開(kāi)發(fā)+運(yùn)營(yíng)”雙輪驅(qū)動(dòng)成效初顯……

所以，這是一個(gè)值得行業(yè)思考的話(huà)題——

當(dāng)增量市場(chǎng)見(jiàn)頂，什么樣的企業(yè)才能真正穿越周期？什么樣的模式，才能活得更好？

現(xiàn)金流是命

杠桿是病

高周轉(zhuǎn)、高杠桿、高負(fù)債——曾是房企擴(kuò)張的“三板斧”，但也成為這一輪周期中不少企業(yè)爆雷的導(dǎo)火索。

債務(wù)壓力仍是行業(yè)共性難題。

根據(jù)中指研究院統(tǒng)計(jì)，截至2025年8月，共有20家出險(xiǎn)房企債務(wù)重組或重整計(jì)劃獲批準(zhǔn)，化債總規(guī)模突破1.2萬(wàn)億元。

表：出險(xiǎn)房企債務(wù)重組或重整獲批情況

圖源：中指研究院

過(guò)去幾年，市場(chǎng)深度沖擊，房企經(jīng)營(yíng)受到較大影響，自2020年起房企出現(xiàn)債務(wù)違約，其中2022 年更是密集爆發(fā)期，債務(wù)違約房企高達(dá) 44 家，截至目前全國(guó)共有77家房企發(fā)生債務(wù)違約。

化債，成為絕大多數(shù)房企的當(dāng)頭大事。

但也有一批企業(yè)，早在行業(yè)狂歡期就預(yù)判到風(fēng)險(xiǎn)，主動(dòng)“剎車(chē)”，率先轉(zhuǎn)向穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)模式——

它們不再追求規(guī)模神話(huà)，而是拼現(xiàn)金流、聚焦債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

在行業(yè)“縮表”浪潮中，龍湖是提前“踩剎車(chē)”，主動(dòng)有序壓降負(fù)債規(guī)模的房企之一。在今年上半年有息負(fù)債硬生生砍掉65個(gè)小目標(biāo)，在手現(xiàn)金近450億元，凈負(fù)債率控制在51.2%，三道紅線(xiàn)指標(biāo)繼續(xù)穩(wěn)居綠檔，融資成本更是降低至歷年低點(diǎn)3.58%，長(zhǎng)短債結(jié)構(gòu)合理，短期債務(wù)占比僅15.1%。

華潤(rùn)也不弱，凈有息負(fù)債率僅39.2%，融資成本2.79%，現(xiàn)金短債比1.95，穩(wěn)得一批；保利同樣表現(xiàn)優(yōu)異，綜合融資成本控制在2.89%，凈負(fù)債率壓到60%以下。

這些房企的共同點(diǎn)是——

財(cái)務(wù)自律安全，經(jīng)營(yíng)多元穩(wěn)健，他們不依賴(lài)借新還舊，而是靠經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)“自我造血”，這才是這些房企能平穩(wěn)穿越周期的關(guān)鍵。

業(yè)務(wù)重構(gòu)

“第二曲線(xiàn)”真的來(lái)了？

開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)的是增量市場(chǎng)，經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)才是存量時(shí)代的出路。

行業(yè)對(duì)“第二曲線(xiàn)”的探索從未停止。如今，一批企業(yè)已經(jīng)跑通模式——

運(yùn)營(yíng)與服務(wù)業(yè)務(wù)不僅貢獻(xiàn)收入，更成為利潤(rùn)穩(wěn)壓器。

·華潤(rùn)上半年經(jīng)常性收入突破205億，其中以商業(yè)為主的經(jīng)營(yíng)性不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)額為121.1億。

·龍湖2025年上半年運(yùn)營(yíng)及服務(wù)收入達(dá)132.7億，創(chuàng)歷史新高，占總營(yíng)收22.6%，貢獻(xiàn)核心凈利潤(rùn)約40億。

·保利發(fā)展上半年經(jīng)營(yíng)收入25.4億，同比提升13%。

·包括招商蛇口，都是資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)做得比較出色的，上半年該業(yè)務(wù)營(yíng)收34.53億。

這背后的商業(yè)邏輯非常清晰：

運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)中，如商業(yè)板塊華潤(rùn)萬(wàn)象生活、龍湖天街等，憑借高出租率和高毛利，成為現(xiàn)金牛。比如龍湖上半年運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)77.7%。

輕資產(chǎn)服務(wù)如代建、物管，則進(jìn)一步放大品牌與管理輸出能力。比如，上半年保利物業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入83.92億，歸母凈利潤(rùn)8.91億，同比分別提升6.6%、5.3%，貢獻(xiàn)持續(xù)加大。

資產(chǎn)管理覆蓋長(zhǎng)租公寓、產(chǎn)業(yè)辦公、康養(yǎng)醫(yī)療等，抗周期性強(qiáng)，龍湖冠寓出租率穩(wěn)定在95.6%；

一句話(huà)總結(jié)：

經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)正在成為利潤(rùn)“調(diào)節(jié)器”和風(fēng)險(xiǎn)“緩沖帶”。它不像開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)那樣大起大落，而是持續(xù)、穩(wěn)定、可預(yù)期。

這一點(diǎn)，在國(guó)際市場(chǎng)早有驗(yàn)證。

日本三井不動(dòng)產(chǎn)在1997年亞洲金融危機(jī)期間，開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)巨虧781億日元，卻憑借586億日元的租賃利潤(rùn)扛過(guò)周期，最終成功轉(zhuǎn)型為綜合不動(dòng)產(chǎn)運(yùn)營(yíng)商。

目前，國(guó)內(nèi)如龍湖、華潤(rùn)等企業(yè)的經(jīng)營(yíng)性收入占比已突破20%，正向30%~50%的國(guó)際成熟水平靠攏。

可以說(shuō)，未來(lái)，誰(shuí)能把經(jīng)營(yíng)性收入做成主引擎，誰(shuí)就能真正告別周期波動(dòng)。

戰(zhàn)略縱深

從“開(kāi)發(fā)商”到“運(yùn)營(yíng)商”

如果說(shuō)財(cái)務(wù)是生存的底線(xiàn)，業(yè)務(wù)是盈利的基石，那么戰(zhàn)略——

才真正決定一家企業(yè)能走多遠(yuǎn)。

頭部房企已在積極探索符合自身標(biāo)簽的新模式，其中龍湖涵蓋基本盤(pán)、增長(zhǎng)盤(pán)、創(chuàng)新盤(pán)的“三盤(pán)戰(zhàn)略”尤為值得關(guān)注：

不是簡(jiǎn)單多元化，而是一場(chǎng)有節(jié)奏、有縱深的模式重構(gòu)。

嚴(yán)格來(lái)說(shuō)，龍湖的基本盤(pán)不是開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)本身，而是五大航道業(yè)務(wù)共同貢獻(xiàn)的正向經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流+持續(xù)優(yōu)化的債務(wù)結(jié)構(gòu)。

2025年上半年，其含資本性支出的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流入超20億元，有息負(fù)債中銀行融資占比87%，融資成本3.58%——這才是真正意義上的“安全墊”。

龍湖的增長(zhǎng)盤(pán)由運(yùn)營(yíng)+服務(wù)業(yè)務(wù)的四個(gè)航道構(gòu)成——商業(yè)投資、資產(chǎn)管理、物業(yè)管理、智慧營(yíng)造。它們不僅是收入的貢獻(xiàn)者，更是穿越周期的穩(wěn)壓器。

2025年上半年，這四個(gè)航道合計(jì)貢獻(xiàn)收入132.7億元，占比22.6%，核心利潤(rùn)約40億元。

憑什么？

憑的是天街97%的出租率、冠寓95.6%的整體出租率、龍智造65%的同比增長(zhǎng)——運(yùn)營(yíng)效率，才是增長(zhǎng)的硬道理。

創(chuàng)新盤(pán)方面，龍湖正在做的，是跳出“地產(chǎn)思維”做生態(tài)。

2025年初推出集成各航道產(chǎn)品與服務(wù)的“龍湖”APP，打通購(gòu)房、租房、商業(yè)、服務(wù)全場(chǎng)景，真正實(shí)現(xiàn)“一個(gè)龍湖”直達(dá)用戶(hù)。

更值得關(guān)注的是其結(jié)合AI布局行業(yè)級(jí)應(yīng)用，計(jì)劃從內(nèi)部試水轉(zhuǎn)向?qū)ν廨敵觥磥?lái)的龍湖，可能不止是一家房企，而是憑借“智創(chuàng)空間、智享服務(wù)”全新戰(zhàn)略，開(kāi)啟全新發(fā)展模式。

同樣，華潤(rùn)發(fā)力“大資管”、保利打造“新增長(zhǎng)線(xiàn)”、招商蛇口加碼“資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”，戰(zhàn)略雖不同，路徑雖各異，但邏輯一致：

從“開(kāi)發(fā)賣(mài)房”轉(zhuǎn)向“運(yùn)營(yíng)服務(wù)”，從“賺差價(jià)”到“賺久錢(qián)”。

所以，歸根結(jié)底房地產(chǎn)不再是一場(chǎng)規(guī)模游戲，而是一場(chǎng)關(guān)于現(xiàn)金流、運(yùn)營(yíng)力和可持續(xù)性的長(zhǎng)期競(jìng)賽。

從這些房企身上，行業(yè)現(xiàn)在談得最多的新模式的核心特征其實(shí)已經(jīng)清晰可見(jiàn)，在地產(chǎn)財(cái)富會(huì)看來(lái)，主要有以下幾點(diǎn)：

第一是財(cái)務(wù)模式轉(zhuǎn)變，從靠融資杠桿到靠經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流驅(qū)動(dòng)，當(dāng)前，穩(wěn)住現(xiàn)金流，保障現(xiàn)金流安全遠(yuǎn)比規(guī)模重要；

第二是收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，存量市場(chǎng)住開(kāi)業(yè)務(wù)越來(lái)越難做，但經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)卻是一個(gè)優(yōu)質(zhì)且可持續(xù)的增長(zhǎng)點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)性收入占比不斷提升，正成為利潤(rùn)壓艙石；

第三是能力體系重構(gòu)，以前靠風(fēng)口吃飯，未來(lái)靠能力吃飯，野蠻生長(zhǎng)年代的容易錢(qián)誰(shuí)都會(huì)賺，但新的行業(yè)環(huán)境下，房企最重要的一場(chǎng)必修課是——從“拿地—銷(xiāo)售”的單一能力，轉(zhuǎn)向“投—建—管—退”的全周期運(yùn)營(yíng)能力，這才是未來(lái)吃飯、賺錢(qián)的真正利器。

2025年，是中國(guó)房地產(chǎn)真正進(jìn)入存量時(shí)代的元年。政策定調(diào)、市場(chǎng)出清、企業(yè)轉(zhuǎn)型，一切都在加速推進(jìn)。

舊模式正在崩塌，新模式尚未完全確立。真正完成債務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換、實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性收入為主的企業(yè)，仍是少數(shù)。

但可以確定的是——

未來(lái)能活下來(lái)的房企，不一定是規(guī)模最大的，但一定是財(cái)務(wù)最穩(wěn)、運(yùn)營(yíng)最強(qiáng)、模式最可持續(xù)的，最能提前預(yù)判并做出適應(yīng)性調(diào)整的房企。

它們或許會(huì)成為中國(guó)的“三井”，或許會(huì)成為中國(guó)的“住友”，但更重要的是——

它們正在重新定義，什么才是房地產(chǎn)企業(yè)該有的樣子。

這場(chǎng)轉(zhuǎn)型遠(yuǎn)未結(jié)束，但方向已經(jīng)清晰。

這一次，沒(méi)有僥幸，只有選擇。

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