銀行和保險(xiǎn)公司之所以能賺錢(qián)，核心就是擁有一個(gè)極低成本、低風(fēng)險(xiǎn)的資金來(lái)源。而在穩(wěn)定幣的加持下，沃爾瑪、京東、亞馬遜這種擁有大量交易額的零售企業(yè)，也有可能獲取到這個(gè)優(yōu)勢(shì)。

作者|楊知潮

幾天前，美團(tuán)核心本地商業(yè)CEO王莆中透露了自家外賣(mài)的利潤(rùn)率：約4%。

這正好是美元穩(wěn)定幣的“利潤(rùn)率”。因?yàn)榉€(wěn)定幣的商業(yè)模式是把用戶購(gòu)買(mǎi)穩(wěn)定幣的錢(qián)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，賺取利潤(rùn)，而當(dāng)下的美元國(guó)債利率大約是4%。

——看起來(lái)不多，但這已經(jīng)超過(guò)了許多企業(yè)的凈利潤(rùn)。

沃爾瑪2024財(cái)年的凈利率只有2.39%、京東2024年凈利率為3.6%、亞馬遜零售業(yè)務(wù)的利潤(rùn)率大約為5%。

這幾家公司，恰恰都是當(dāng)下積極發(fā)行穩(wěn)定幣的大公司。

如果穩(wěn)定幣真的能像外界暢想的那樣，成為他們生態(tài)內(nèi)的主流支付方法，僅利息收入就可能每年上百億元——這不只是一種理財(cái)方法，更是一種可以成為支柱的收入來(lái)源。很多低利潤(rùn)的生意，其商業(yè)模式都將發(fā)生永久改變。

01 利潤(rùn)越低，越需要穩(wěn)定幣

4%，這是一個(gè)美元穩(wěn)定幣世界的“自然底數(shù)”。

整個(gè)產(chǎn)業(yè)的商業(yè)模式都圍繞這個(gè)數(shù)字展開(kāi)，這個(gè)數(shù)字就是當(dāng)下的美元國(guó)債利率。

穩(wěn)定幣用戶購(gòu)買(mǎi)穩(wěn)定幣的費(fèi)用，大多數(shù)被發(fā)行方用來(lái)購(gòu)買(mǎi)這種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)品。假如能發(fā)行1億美元的穩(wěn)定幣，那么發(fā)行方每年就能賺取約400萬(wàn)美元左右的營(yíng)收。這就是Circle、Tether（泰達(dá)）這些穩(wěn)定幣廠商的商業(yè)模式。

一方面，4%太低了。

它只是一種利息，一家企業(yè)當(dāng)然可以靠利息優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，怎么能全靠銀行利息吃飯？并且它還具備波動(dòng)性，一旦美聯(lián)儲(chǔ)大幅度降息，所有穩(wěn)定幣廠商的凈利潤(rùn)都會(huì)暴跌。這種生意完全沒(méi)有自己的利潤(rùn)定價(jià)權(quán)，是純粹的周期性業(yè)務(wù)。

但另一方面，4%又足夠高，高到比很多企業(yè)的凈利潤(rùn)還高。

美團(tuán)核心本地商業(yè)板塊CEO王莆中在幾天前接受了過(guò)去一年美團(tuán)外賣(mài)利潤(rùn)率約4%?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭投入上千億的戰(zhàn)爭(zhēng)，打來(lái)打去，最后只能掙個(gè)美元利率?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺(tái)的利潤(rùn)率不都像拼多多一樣優(yōu)秀，滴滴2024年的利潤(rùn)率比美團(tuán)的外賣(mài)業(yè)務(wù)更低，還不到1%。

傳統(tǒng)零售企業(yè)更是長(zhǎng)期以低利潤(rùn)著稱，沃爾瑪2024年凈利潤(rùn)率只有2.3%，沃爾瑪?shù)睦麧?rùn)總額只有150億美元左右，完全對(duì)不起它常年五百?gòu)?qiáng)第一的身份。

網(wǎng)絡(luò)零售商也沒(méi)好多少，京東2024年的凈利潤(rùn)率只有3.6%。亞馬遜那邊，2024年全年凈利率低于10%——這還是高利潤(rùn)云服務(wù)撐起來(lái)之后的結(jié)果，按照外界預(yù)估，其零售業(yè)務(wù)只有5%左右。

制造業(yè)更不用說(shuō)，大量頭部企業(yè)都處在虧損之中，別說(shuō)4%，有些企業(yè)就連1%的利潤(rùn)率都沒(méi)有。

4%的利息對(duì)蘋(píng)果可能只是錦上添花，但對(duì)這些企業(yè)來(lái)說(shuō)，是足以支撐起主要利潤(rùn)的核心業(yè)務(wù)?！鹑谧鳛橹饕麧?rùn)并非沒(méi)有先例，理想汽車(chē)2024年上半年賣(mài)車(chē)陷入經(jīng)營(yíng)虧損，16.92億元的凈利潤(rùn)里，有14.39億是投資理財(cái)收益。通用電氣巔峰時(shí)制造業(yè)利潤(rùn)較低，但40%-50%的利潤(rùn)來(lái)自金融業(yè)務(wù)。

可以說(shuō)，利潤(rùn)率越低的企業(yè)，越需要穩(wěn)定幣這種金融手段優(yōu)化商業(yè)模式。

當(dāng)然，不是每個(gè)企業(yè)都有能力發(fā)行大量的穩(wěn)定幣。穩(wěn)定幣的作用是交易，它需要足夠的交易量來(lái)支撐——最適合的企業(yè)浮出水面：零售。他們擁有所有行業(yè)里幾乎最大的交易額，發(fā)幣能力極強(qiáng)。同時(shí)，他們利潤(rùn)率低，進(jìn)入這個(gè)領(lǐng)域的收益會(huì)比高利潤(rùn)企業(yè)更豐厚。

于是，零售企業(yè)成為進(jìn)軍穩(wěn)定幣領(lǐng)域最積極的一個(gè)群體。6月，媒體披露沃爾瑪和亞馬遜均計(jì)劃推出穩(wěn)定幣。除了這兩家零售巨頭，OTA平臺(tái)Expedia也在摩拳擦掌。大洋彼岸，劉強(qiáng)東親自宣布京東希望在全球所有主要的貨幣國(guó)家申請(qǐng)穩(wěn)定幣牌照。

他們的終極目標(biāo)是顯而易見(jiàn)的：發(fā)行大量穩(wěn)定幣，并用于自家商品的交易。最好是所有生態(tài)內(nèi)的交易，都用自家穩(wěn)定幣來(lái)發(fā)行，就像理發(fā)店都通過(guò)會(huì)員卡支付一樣。他們?cè)侔堰@些“預(yù)充值”費(fèi)用存起來(lái)賺取利息。

02 到底能掙多少？

穩(wěn)定幣到底能帶來(lái)多少收入？

以沃爾瑪為例，沃爾瑪去年收入高達(dá)6800億美元，除此之外沃爾瑪還有部分第三方電商業(yè)務(wù)，總GMV可能超過(guò)7000億美元。如果能發(fā)行GMV十分之一的穩(wěn)定幣，其穩(wěn)定幣市值就有可能超過(guò)Circle。如果能發(fā)行GMV相等的穩(wěn)定幣，那沃爾瑪將成為穩(wěn)定幣行業(yè)的巨無(wú)霸。

那么沃爾瑪能發(fā)行7000億的穩(wěn)定幣嗎？

當(dāng)然不能。畢竟錢(qián)是流動(dòng)的，7000億的GMV不需要7000億的穩(wěn)定幣。沃爾瑪們能發(fā)行的穩(wěn)定幣數(shù)量，實(shí)際上是“市場(chǎng)上能沉淀多少未被消費(fèi)的余額”。

這個(gè)數(shù)字有一個(gè)參考：星巴克的未消費(fèi)會(huì)員金額。星巴克2024年財(cái)報(bào)顯示，其賬上沉淀的儲(chǔ)值卡金額高達(dá)17億美元。要知道，星巴克的年度凈營(yíng)收只有360億美元，沃爾瑪是其20倍左右。如果沃爾瑪能靠穩(wěn)定幣達(dá)到星巴克預(yù)充值比例，即接近5%的收入都沉淀在會(huì)員卡預(yù)充值里，其賬上將沉淀接近400億美元。

圖注：這17億美元，是會(huì)員充值，但還沒(méi)消費(fèi)的錢(qián)。星巴克可以將其用來(lái)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，賺取每年7千萬(wàn)美元左右的利潤(rùn)。

此外，星巴克是一種高頻消費(fèi)，而無(wú)論是沃爾瑪?shù)某匈?gòu)物，還是京東和亞馬遜的線上購(gòu)物，其頻率要遠(yuǎn)低于“喝杯咖啡”，購(gòu)物頻率越低，資金流轉(zhuǎn)就越慢，卡上未消費(fèi)的金額就會(huì)越多——就能發(fā)更多的幣。

零售業(yè)的單次消費(fèi)金額也遠(yuǎn)高于星巴克——美國(guó)人去趟超市動(dòng)輒幾百美元，喝杯咖啡才5美元。消費(fèi)金額高，意味著賬上需要的余額冗余也更大，零售商可以用“充1000送100”的方式來(lái)吸引消費(fèi)者多充值——又能發(fā)更多的幣。

從天賦上看，沃爾瑪?shù)某恋碣Y金能力是強(qiáng)于星巴克的。如果其穩(wěn)定幣的支付比例能夠達(dá)到星巴克的會(huì)員卡支付比例，其發(fā)幣量很可能超過(guò)500億美元，每年的利息收入超過(guò)20億美元。對(duì)年利潤(rùn)150億美元沃爾瑪來(lái)說(shuō)，這絕對(duì)不是一筆小錢(qián)。

這還沒(méi)完，沃爾瑪、亞馬遜等零售商還要支付VISA、萬(wàn)事達(dá)、美國(guó)運(yùn)通等卡組織每年數(shù)十億美元的手續(xù)費(fèi)。如果支付體系能大幅度被穩(wěn)定幣替換，這又將省下來(lái)大幅度利潤(rùn)。

此外，如果所有流動(dòng)性都沉淀在自己的鏈上，這又能誕生出海量的金融理財(cái)服務(wù)。

——更不切實(shí)際的暢想是，作為終端零售商，沃爾瑪、亞馬遜、京東們甚至可以將穩(wěn)定幣用于支付上游貨款和員工獎(jiǎng)金這部分的潛力可以直接參考企業(yè)的應(yīng)付賬款。沃爾瑪?shù)膽?yīng)付賬款常年在500億美元以上，京東最新財(cái)報(bào)里的應(yīng)付賬款高達(dá)1767.36億人民幣。如果這些賬款都通過(guò)穩(wěn)定幣支付，上游廠商收到穩(wěn)定幣，到穩(wěn)定幣被贖回中間的時(shí)間差里，發(fā)行方還能賺一段時(shí)間利息。

圖注：零售商作為產(chǎn)業(yè)鏈的最下游，沉淀著大量上游資金。

只要以上暢想可以部分實(shí)現(xiàn)，對(duì)于這些收入極高，但利潤(rùn)率極低的企業(yè)來(lái)說(shuō)，來(lái)自穩(wěn)定幣的收入甚至有可能比主業(yè)更高。消費(fèi)企業(yè)的商業(yè)模式或許也會(huì)完全改變，他們完全可以像Costco一樣：賣(mài)東西不賺錢(qián)，就交個(gè)朋友，再通過(guò)穩(wěn)定幣（會(huì)員卡）賺取利潤(rùn)。

03 人人都是保險(xiǎn)公司

當(dāng)然，在金融的世界里，光掙得多沒(méi)有用，還得活到最后。

事實(shí)上，在穩(wěn)定幣之前，想靠金融改善低利潤(rùn)的企業(yè)一點(diǎn)不少。但最終大多數(shù)都失敗了。

比如制造業(yè)巨頭GE（通用電氣）。相比于制造業(yè)微薄的利潤(rùn)，金融的錢(qián)顯得又多又好賺。這成為了GE“改善爛生意”的利器，其巔峰時(shí)超過(guò)一半的利潤(rùn)都來(lái)自金融行業(yè)。

但危機(jī)也是顯而易見(jiàn)的。因?yàn)榻^大多數(shù)企業(yè)做金融，資金來(lái)源其實(shí)只有一個(gè)：借。

比如GE就是歷史上最能發(fā)債的公司之一，到金融危機(jī)前，GE的商業(yè)票據(jù)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)了1000億美元。這些短期借款被GE再發(fā)出去，賺取一進(jìn)一出的利息差——這也曾經(jīng)是國(guó)內(nèi)許多互聯(lián)網(wǎng)金融公司的商業(yè)模式。

今天的人們一眼就能發(fā)現(xiàn)其中的問(wèn)題：這本質(zhì)是“以貸養(yǎng)貸”或“拆東墻補(bǔ)西墻”。它不能承受任何波動(dòng)，但整個(gè)鏈條只要有一點(diǎn)不確定因素，企業(yè)就可能還不上錢(qián)。結(jié)果的確如此，金融危機(jī)時(shí)，GE就直接崩盤(pán)，股價(jià)蒸發(fā)80%。

正是金融這種極高的風(fēng)險(xiǎn)，使得GE這套玩法幾乎銷聲匿跡。今天的度小滿等互聯(lián)網(wǎng)金融公司，也是更多起到平臺(tái)作用，資金來(lái)自銀行等合作方。而不是自己去借債賺取利息差，畢竟一個(gè)波動(dòng)，整個(gè)鏈條就有可能斷掉。

——但穩(wěn)定幣沒(méi)有這個(gè)問(wèn)題。

相比傳統(tǒng)金融，穩(wěn)定幣的融資模式堪比耍流氓：企業(yè)發(fā)債券需要支付高額利息，哪怕是銀行，也得給儲(chǔ)戶支付利息。但穩(wěn)定幣發(fā)行方不必支付任何利息。甚至在提現(xiàn)的時(shí)候收取一定的手續(xù)費(fèi)，比如穩(wěn)定幣第一股Circle在去年10月上調(diào)了贖回手續(xù)費(fèi)，最高可達(dá)0.1%。融資不支付利息就算了，還錢(qián)的時(shí)候竟然還能收一筆錢(qián)？

就算收費(fèi)，穩(wěn)定幣也不是誰(shuí)都能贖回的。比如Tether（泰達(dá)）就規(guī)定，某些經(jīng)過(guò)KYC認(rèn)證的受信任實(shí)體才能直接鑄造或贖回USDT。簡(jiǎn)而言之，只有大機(jī)構(gòu)才能贖回穩(wěn)定幣。更加霸道的是，泰達(dá)還保留了自己不給用戶贖回的權(quán)利，真正把“欠錢(qián)的是大爺”這句話落到了實(shí)處。

這極大地降低了穩(wěn)定幣的贖回頻率，使得穩(wěn)定幣廠商并不需要太多的準(zhǔn)備金就足夠應(yīng)付流動(dòng)性需求。

又由于極低的融資成本，外加上監(jiān)管的要求，穩(wěn)定幣廠商不必像GE一樣尋找各種高回報(bào)但高風(fēng)險(xiǎn)的貸款，只需要購(gòu)買(mǎi)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的理財(cái)產(chǎn)品——國(guó)債。眼下，四大美元穩(wěn)定幣發(fā)行商一共已持有約1800億美元的美國(guó)國(guó)債。當(dāng)然，穩(wěn)定幣公司也可以投資其他產(chǎn)品，比如最大的穩(wěn)定幣發(fā)行方Tether就持有了部分黃金和比特幣。

如果GE、雷曼兄弟、高盛有這樣的金融工具，那么它在2008金融危機(jī)中就不會(huì)暴雷——國(guó)債是一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資，金融危機(jī)期間國(guó)債非但不降，反倒會(huì)上漲。即便用戶大規(guī)模贖回，把穩(wěn)定幣一賣(mài)，也能順利還債。

一句話：穩(wěn)定幣的融資成本很低，風(fēng)險(xiǎn)也很低。

事實(shí)上，銀行和保險(xiǎn)公司之所以能賺錢(qián)，其核心就是擁有一個(gè)極低成本、也相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)的資金來(lái)源。

但在穩(wěn)定幣的加持下，沃爾瑪、京東、亞馬遜這種擁有大量交易額的企業(yè)，很可能成為未來(lái)融資成本最低的玩家。他們不是保險(xiǎn)公司，但他們可以像保險(xiǎn)公司一樣享受負(fù)成本的杠桿。

當(dāng)然，企業(yè)發(fā)幣穩(wěn)定幣還處在探索之中。到底是會(huì)大規(guī)模發(fā)行，還是只作為跨境貿(mào)易等少數(shù)場(chǎng)景的補(bǔ)充，各家還沒(méi)有給答案。

即便大規(guī)模發(fā)行，它能否成為一種通用性強(qiáng)的貨幣？如果不能，其對(duì)消費(fèi)者來(lái)說(shuō)就是換了個(gè)皮的“預(yù)充值購(gòu)物卡”。如果過(guò)去消費(fèi)者不接受在沃爾瑪預(yù)存幾千美元，那么有了幣以后，他們?nèi)匀晃幢啬芙邮堋?/p>

到底革命還是噱頭，只能交給時(shí)間驗(yàn)證。

頭圖來(lái)源|AI制圖