本文為西京研究院發(fā)表的第838篇文章，趙建院長(zhǎng)的第775篇原創(chuàng)文章。本文分為上中下三部分，第一時(shí)間獲得全文和觀看私域直播及內(nèi)部交流的機(jī)會(huì)請(qǐng)加入西京研究院的會(huì)員。

前言

當(dāng)下，我們正站在一個(gè)關(guān)鍵的“小時(shí)代”節(jié)點(diǎn)。經(jīng)歷深度折價(jià)（如恒指腰斬）與全球拋售后，以港股為代表的中國(guó)資產(chǎn)自2024年“924”政策轉(zhuǎn)向起，開(kāi)啟了一輪重估進(jìn)程。支撐這一判斷的，不僅是政策決心轉(zhuǎn)向“全力搞經(jīng)濟(jì)”、市場(chǎng)交易量的顯著躍升與微觀賺錢效應(yīng)，更是對(duì)時(shí)代更迭的清醒認(rèn)知——舊模式（如房地產(chǎn)）的“沉舟”與新勢(shì)力（如新質(zhì)生產(chǎn)力、AI）的“千帆”并存，全球格局“變亂交織”（科技、思想、地緣之變與戰(zhàn)爭(zhēng)、貿(mào)易、貨幣之亂），中美周期錯(cuò)位呈現(xiàn)“東升西降”的邊際變化。

理解這一復(fù)雜變局，需穿透表象，系統(tǒng)審視外部環(huán)境劇變、內(nèi)部深度轉(zhuǎn)型（地產(chǎn)出清、產(chǎn)能過(guò)剩與要素價(jià)格下行）、政策思路調(diào)整（從“破”到“立”）及市場(chǎng)再平衡邏輯（資產(chǎn)打折后的價(jià)值重估）。唯有把握這些深層動(dòng)力，方能在牛熊思維切換、風(fēng)險(xiǎn)機(jī)遇交織的當(dāng)下，避免重大時(shí)代錯(cuò)誤，捕捉如“924”般的宏觀拐點(diǎn)機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的安全與增值。宏觀變局，錢之大事，不可不察?！?/strong>

正 文

對(duì)資產(chǎn)配置來(lái)說(shuō)，小的波動(dòng)和回撤都沒(méi)問(wèn)題，但是時(shí)代的錯(cuò)誤不要犯。山頂上套牢是一種錯(cuò)誤，同樣踏空也是一種錯(cuò)誤。機(jī)會(huì)來(lái)了猶豫不決，也會(huì)犯大錯(cuò)誤。

比如2021年中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入社會(huì)深度轉(zhuǎn)型的狀態(tài)，物價(jià)不斷走低，那你這個(gè)時(shí)候如果還增配股票、不動(dòng)產(chǎn)等高風(fēng)險(xiǎn)、高杠桿資產(chǎn)，肯定會(huì)付出不可饒恕的代價(jià)，可能一輩子都翻不過(guò)身。通縮象限內(nèi)，肯定要增配債券固收類、股票高息類、低波避險(xiǎn)類的資產(chǎn)。2022年第四季度，如果說(shuō)看到美國(guó)對(duì)俄羅斯進(jìn)行金融制裁，我們可以毫不猶豫的配置黃金。

這樣時(shí)代的節(jié)點(diǎn)還有很多，如何不成為事后諸葛亮，不山頂上站崗或者山谷內(nèi)踏空，是資產(chǎn)戰(zhàn)略配置需要認(rèn)真思考的問(wèn)題。可謂：宏觀變局，錢之大事，不可不察。最近的重大的節(jié)點(diǎn)是去年924，還有今年春節(jié)的DeepSeek時(shí)刻，我們是毫不猶豫的增加了以港股為主的中國(guó)資產(chǎn)。去年924開(kāi)始，中國(guó)資產(chǎn)進(jìn)入重估階段，這是大時(shí)代里面的小時(shí)代。大時(shí)代比較漫長(zhǎng)，可能超過(guò)一個(gè)人的壽命，我們可以賺小時(shí)代的錢。

為什么中國(guó)資產(chǎn)需要重估，首先因?yàn)檫^(guò)去四年它折價(jià)太厲害了，進(jìn)入“打折季”，時(shí)代的驚濤駭浪，誰(shuí)也沒(méi)辦法。比如拿恒生指數(shù)來(lái)說(shuō)，這是國(guó)際投資者可以自由定價(jià)的典型中國(guó)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)敞口，它2021年最高點(diǎn)34000點(diǎn)，最低價(jià)跌到了14000，跌幅超過(guò)了一半多。從2022年開(kāi)始，全球?qū)χ袊?guó)資產(chǎn)是一個(gè)打折拋售。你去看看從房子到股票，除了債券和現(xiàn)金，幾乎所有的中國(guó)資產(chǎn)都是被在像超市里一樣打折出售的，這是時(shí)代的浪潮，個(gè)體無(wú)法對(duì)抗。但是從去年下半年開(kāi)始，以股票為代表的中國(guó)資產(chǎn)開(kāi)始重估。

當(dāng)前我仍然認(rèn)為中國(guó)的股市是個(gè)牛市，這個(gè)牛市有兩個(gè)看標(biāo)準(zhǔn)：一個(gè)是交易量一定在1.2萬(wàn)億以上比較高的一個(gè)交易量，之前最低在四五千億不死不活的，924以來(lái)最多3萬(wàn)億。交易量只要維持在1萬(wàn)億元以上，牛市的味道就還有。另一個(gè)是身邊沒(méi)有那么多賠錢的，就一種賺錢效應(yīng)。如果是身邊炒股的人大部分都賠錢，那你肯定是個(gè)熊市，熊市把人的心氣打沒(méi)了，就沒(méi)人去買了。現(xiàn)在宏觀上交易量很大，微觀上大家還賺錢，所以我認(rèn)為A股和港股現(xiàn)在是一個(gè)牛市。只是這個(gè)牛市在內(nèi)部通縮、外部通脹、地緣風(fēng)險(xiǎn)驟升的情況下表現(xiàn)的很不穩(wěn)。做權(quán)益策略的前提首先是思維象限，牛市思維和熊市的思維完全不一樣。牛市思維一定要保持倉(cāng)位，倉(cāng)位就是生產(chǎn)力、就是收益率。牛市下踏空的風(fēng)險(xiǎn)比套住的風(fēng)險(xiǎn)大。

中國(guó)很多的高凈值客戶，你賺的是上一個(gè)時(shí)代的錢，不要以為自己能力多重要，在中國(guó)這么一個(gè)發(fā)展中國(guó)家和一個(gè)時(shí)代變遷的一個(gè)國(guó)家，很多時(shí)候你順應(yīng)了時(shí)代，你怎么都賺錢。但是呢，當(dāng)一個(gè)新的時(shí)代來(lái)臨，并不說(shuō)沒(méi)有賺錢機(jī)會(huì)了，而是賺錢的思路不一樣了。新舊時(shí)代會(huì)產(chǎn)生一個(gè)重大的對(duì)撞和失衡，比如說(shuō)今天中國(guó)的投資和消費(fèi)，房地產(chǎn)與新質(zhì)生產(chǎn)力，內(nèi)循環(huán)和外循環(huán)等等。它不僅只中國(guó)，全球都是一個(gè)再平衡，失衡太嚴(yán)重了，失衡太嚴(yán)重了之后需要一個(gè)再平衡。特朗普這樣的總統(tǒng)就是中美貿(mào)易和政治嚴(yán)重失衡的結(jié)果。這么多年中國(guó)總是賺美國(guó)的錢，把美國(guó)搞得到處都是“鐵銹地帶”，中低收入者沒(méi)工作，經(jīng)濟(jì)上很難再平衡了，只能從政治上、地緣上對(duì)抗。美國(guó)養(yǎng)了一群懶人，通過(guò)發(fā)債務(wù)、印美元搞福利社會(huì)，可以從中國(guó)買物美價(jià)廉的東西，自己的貿(mào)易赤字不斷擴(kuò)大。中美關(guān)系的再平衡，不是通過(guò)貿(mào)易，而是通過(guò)政治，通過(guò)特朗普的maga主義，讓過(guò)去的全球化時(shí)代變得折騰不斷、支離破碎。

特朗普的這個(gè)折騰是一個(gè)再平衡的過(guò)程。全球貿(mào)易再平衡依靠的是貿(mào)易戰(zhàn)，地緣的再平衡是以熱戰(zhàn)的形式進(jìn)行平衡。在這個(gè)過(guò)程中，中國(guó)資產(chǎn)從20大后開(kāi)始重估，這里邊有很多東西沒(méi)法公開(kāi)講，我相信大家也會(huì)有自己的一些體會(huì)。2022年后，全球投資者用腳投票，可投資中國(guó)資產(chǎn)的組合對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的配置從最高點(diǎn)近15%，一路拋售到去年上半年的只有5%。今天已經(jīng)增配到6%了，我們不敢奢望全球投資者對(duì)中國(guó)資產(chǎn)配置再回到2021年的時(shí)候，因?yàn)?021年的時(shí)候，中國(guó)國(guó)運(yùn)的最高光時(shí)刻，當(dāng)時(shí)全球經(jīng)濟(jì)在疫情的泥潭中掙扎，只有中國(guó)控制了疫情，中國(guó)率先在全球，在2020年那么難的情況下，唯一實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)正增長(zhǎng)。中國(guó)供應(yīng)鏈迅速的恢復(fù)，有人開(kāi)玩笑說(shuō)中國(guó)當(dāng)時(shí)發(fā)了一個(gè)“球難財(cái)”。什么叫“球難財(cái)”？當(dāng)時(shí)全球供應(yīng)鏈都斷了是吧？中國(guó)雖然是最嚴(yán)疫情封控，但是車間和工廠沒(méi)有停，生產(chǎn)保持穩(wěn)定的連續(xù)性。因此我們?cè)?020年到2021年看到一個(gè)人類歷史上一個(gè)奇觀：無(wú)數(shù)艘航船從中國(guó)的東南沿海拉著集裝箱運(yùn)往全球各地配送物資?；貋?lái)的時(shí)候空空如也，回來(lái)的時(shí)候其它國(guó)家的供應(yīng)鏈斷了，買不什么東西，集裝箱都扔在了海面上。這是中國(guó)制造和中國(guó)國(guó)運(yùn)的高光時(shí)刻，那時(shí)候全球資產(chǎn)涌入中國(guó)，全球的錢涌入中國(guó)。國(guó)際投資者資產(chǎn)組合標(biāo)配里面，中國(guó)資產(chǎn)的配置比例最高到了15%。但是到了2022年，國(guó)運(yùn)開(kāi)始大轉(zhuǎn)折，全球已經(jīng)走出疫情中國(guó)卻還在掙扎，全世界都在看我們的笑話。與此同時(shí)，全球開(kāi)始通脹，中國(guó)開(kāi)始通縮，對(duì)應(yīng)著中國(guó)降息、美元加息，中美利差前所未有的倒掛，Carry交易下全球開(kāi)始拋售中國(guó)資產(chǎn)。

那時(shí)拋售中國(guó)資產(chǎn)的包括我們自己，賣股票、賣房子，導(dǎo)致中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大跌。而且中國(guó)人在外面賺的錢不像以前那樣回來(lái)買中國(guó)資產(chǎn)，而是買收益率很高、更安全的美元資產(chǎn)、歐元資產(chǎn)、日元資產(chǎn)等等。這是過(guò)去比較悲涼的故事，現(xiàn)在情況正在變化。我們不能用一種思維去看變化，季節(jié)有春夏秋冬輪回，它是一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期和大類資產(chǎn)走勢(shì)的一個(gè)客觀規(guī)律，不以人的意志為轉(zhuǎn)移，我們的資產(chǎn)配置需要與時(shí)代的春夏秋冬相適應(yīng)，你不能在秋天這樣收獲的季節(jié)做播種的事情，在冬藏的季節(jié)大展拳腳，那都是時(shí)代的錯(cuò)誤。

我們有句老話，叫沉舟側(cè)畔千帆過(guò)、病樹(shù)前頭萬(wàn)木春。今天的中國(guó)經(jīng)濟(jì)，可以用“沉舟側(cè)畔、病樹(shù)前頭”來(lái)形容，千帆和春天還沒(méi)到來(lái)，但是我們看到很多的沉舟和病樹(shù)。沉舟就是大量的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，包括恒大、萬(wàn)科、華夏等等，排名前十的房地產(chǎn)民企基本上都沉了。還有好多被政策清理的企業(yè)，包括教培、金融、數(shù)字平臺(tái)等等。我們身邊的一些政策敏感型的行業(yè)的企業(yè)有很多，很多破產(chǎn)的成為沉舟了。沉舟側(cè)畔千帆過(guò)，我沒(méi)說(shuō)“千帆過(guò)“”，是因?yàn)檫€沒(méi)到中國(guó)經(jīng)濟(jì)走出舊模式，出現(xiàn)千帆競(jìng)渡的時(shí)候。但是我們也看到了一些新的希望，比如說(shuō)DeepSeek，比如說(shuō)泡泡瑪特。真正的認(rèn)識(shí)到形勢(shì)變化，很快轉(zhuǎn)換思維來(lái)迎合這個(gè)時(shí)代變化的企業(yè)，比如抓住AI科技革命的企業(yè)，抓住新消費(fèi)機(jī)會(huì)的企業(yè)，抓住出海機(jī)會(huì)的企業(yè)，他們就像新的快艇一樣，千帆競(jìng)渡。如果你還活在過(guò)去時(shí)代的話，肯定找不到新的機(jī)會(huì)。

時(shí)代還是需要積極的踐行者，屬于否定自己但是又能快速出發(fā)的人。比如說(shuō)俞敏洪，當(dāng)教培行業(yè)被整頓，新東方成為沉舟的時(shí)候，馬上抓住直播紅利賽道，搞出個(gè)東方甄選來(lái)。這就相當(dāng)于新東方這艘大船沉了，人家馬上搞出個(gè)東方甄選的快艇求生。這就是企業(yè)家精神，東山再起和打不死的小強(qiáng)是基本的素質(zhì)。

病樹(shù)前頭，什么病了呢？就是中國(guó)的地方債務(wù)問(wèn)題，可能是未來(lái)長(zhǎng)期在中國(guó)經(jīng)濟(jì)與其它變量帶病生存的一個(gè)現(xiàn)象。地方政府沒(méi)辦法破產(chǎn)，當(dāng)然不會(huì)發(fā)生大的危機(jī)，但這里有一個(gè)很大的問(wèn)題，就是你不讓他破產(chǎn)，導(dǎo)致形成了僵尸經(jīng)濟(jì)，他僵在這不斷的失血，讓GDP養(yǎng)著。這個(gè)“病樹(shù)前頭”我沒(méi)說(shuō)“萬(wàn)木春”，因?yàn)槲覀冃枰泵嬉粋€(gè)問(wèn)題：就是地方政府怎么過(guò)日子的問(wèn)題。這個(gè)非?，F(xiàn)實(shí)，直接決定著中國(guó)經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)的安全?，F(xiàn)在的情況，地方政府賴供應(yīng)商和乙方的賬比較多，賴工資也比較多了，這個(gè)不是我在危言聳聽(tīng)。我們做投資，動(dòng)的是你自己的真金白銀，不要陷在自己的情緒里。要真正的看到問(wèn)題，但也不能說(shuō)完全的陷入極端的情緒，說(shuō)中國(guó)崩潰了，不行了；也不能說(shuō)中國(guó)現(xiàn)在很完美，一點(diǎn)問(wèn)題都沒(méi)有，這樣的描述都不對(duì)。現(xiàn)實(shí)是就是問(wèn)題和成就都有，光明和黑暗同在，資產(chǎn)和負(fù)債長(zhǎng)期并存的一個(gè)復(fù)雜現(xiàn)象。投資特別是中長(zhǎng)期的配置，要面向未來(lái)光明面，積極面。要做多代表中國(guó)新質(zhì)生產(chǎn)力和新發(fā)展模式的一面。我說(shuō)地方債務(wù)病了，但也看到這些年涌現(xiàn)出了貴州村超，最近比較火的江蘇蘇超。未來(lái)的中國(guó)，地方發(fā)展的差異化、特色化會(huì)越來(lái)越明顯，將來(lái)會(huì)是一個(gè)地方政府各顯神通的時(shí)代。過(guò)去中國(guó)的30多個(gè)省市發(fā)展沒(méi)什么差異，就是搞大項(xiàng)目，搞基建，搞房地產(chǎn)，未來(lái)就會(huì)發(fā)現(xiàn)各個(gè)省有各個(gè)特色，房?jī)r(jià)的表現(xiàn)也會(huì)不一樣。

要想提高投資的勝率，首先要理解世界和中國(guó)經(jīng)濟(jì)今天發(fā)生這么大的變化，基本邏輯和背后的動(dòng)力是什么？在這個(gè)基礎(chǔ)上，我們觀察每個(gè)月或者更高頻的具體的資產(chǎn)配置類別和比例，而不是機(jī)械的保持一個(gè)靜態(tài)的思維結(jié)構(gòu)。如果不理解宏觀變化背后的機(jī)理，后面一旦發(fā)生變化，你就不知道怎么應(yīng)對(duì)了。宏觀配置最大的機(jī)會(huì)在變盤的節(jié)點(diǎn)，比如特朗普的關(guān)稅戰(zhàn)，比如去年924中國(guó)政策大變化，都是特別大的宏觀抄底的機(jī)會(huì)。宏觀交易，一個(gè)是抄底，一個(gè)是避坑。歸根到底還是那句話，不要犯時(shí)代的錯(cuò)誤。要做到這些，需要把外部、內(nèi)部、政策、市場(chǎng)四個(gè)大環(huán)境搞清楚。

第一，外部大環(huán)境的變化，就是整個(gè)全球，用總書(shū)記的話來(lái)說(shuō)叫“變亂交織“”，有三變：科技之變，思想之變，地緣之變。AI正在重塑人類的世界，極端主義思潮和黑暗啟蒙籠罩著全球，地緣重心正在發(fā)生史無(wú)前例的變化。三亂：戰(zhàn)爭(zhēng)之亂，貿(mào)易之亂，貨幣之亂。俄烏、巴以、伊以、印巴、韓朝、臺(tái)海等火藥桶現(xiàn)在都不穩(wěn)定，戰(zhàn)亂正在持續(xù)進(jìn)行中。特朗普發(fā)動(dòng)關(guān)稅閃電戰(zhàn)，貿(mào)易全球化正在遭受前所未有的挑戰(zhàn)。美元現(xiàn)在有點(diǎn)耍流氓，亂印鈔之后又搞金融制裁，所以黃金起來(lái)了，穩(wěn)定幣也來(lái)了，這都是貨幣之亂帶來(lái)的戰(zhàn)略級(jí)投資機(jī)會(huì)。

現(xiàn)在有個(gè)說(shuō)法叫“東升西降”，是中美周期錯(cuò)位的一個(gè)表現(xiàn)，并不意味著美國(guó)就完了，中國(guó)快速崛起，不是這個(gè)意思，而是邊際的變化，總體上還是“東弱西強(qiáng)”。只是現(xiàn)在美國(guó)在繁榮周期的頂點(diǎn)，肯定會(huì)出現(xiàn)調(diào)整的壓力，特朗普的maga主義就是這些年美國(guó)繁榮背后貧富分化等各種矛盾的集中表現(xiàn)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)卻相反，處于周期底部，正在探底和筑底，所以在空間的表現(xiàn)感覺(jué)有點(diǎn)像“東升西降”。西升東降已經(jīng)三年多了，也該輪到東升西降了。這里邊一個(gè)典型的表現(xiàn)，就是今年年初以來(lái)，恒生指數(shù)漲幅達(dá)到20%，給全球投資者回報(bào)最高。但是相對(duì)來(lái)說(shuō)，無(wú)論是美國(guó)股市還是日本股市，表現(xiàn)都比較弱，美國(guó)例外論遭到懷疑。這意味著半年前，你什么也不干，就買恒生指數(shù)ETF，你的收益已經(jīng)到了20%，年化就是40%，這就是宏觀交易的價(jià)值和魅力。

第二個(gè)，內(nèi)部環(huán)境的變化是什么呢？還是一點(diǎn)就是房地產(chǎn)的深度轉(zhuǎn)型，以房地產(chǎn)為代表的所謂的低質(zhì)量發(fā)展模式的，即風(fēng)險(xiǎn)特別高，污染特別嚴(yán)重，債務(wù)特別高的這種低質(zhì)量發(fā)展的這些行業(yè)的深度轉(zhuǎn)型。當(dāng)然還包括教培等其他的一些行業(yè)。說(shuō)實(shí)話，中國(guó)現(xiàn)在政策不敏感的行業(yè)不多了，政策友好型的行業(yè)就更少了，干生意最大的風(fēng)險(xiǎn)不再是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而是政策風(fēng)險(xiǎn)，這是不可抵抗力，這是社會(huì)經(jīng)濟(jì)矛盾積累到一定程度深度轉(zhuǎn)型的一個(gè)表現(xiàn)。我一個(gè)朋友原來(lái)做房地產(chǎn)，后來(lái)去做教培，去年干餐飲，跟我說(shuō)餐飲應(yīng)該不會(huì)遇到政策的追殺了吧，結(jié)果今年又遇到了最嚴(yán)禁酒令。政策上說(shuō)支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，支持市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，但現(xiàn)實(shí)中還是存在宏觀政策綜合評(píng)估不一致的問(wèn)題。

這種深度轉(zhuǎn)型帶來(lái)一個(gè)巨大的失衡是什么呢？就是從房地產(chǎn)和其它被整頓的行業(yè)中，遷移出來(lái)的幾千萬(wàn)人、幾十萬(wàn)億資本無(wú)處可去，只能擁擠到有限的幾個(gè)行業(yè)，造成嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩。現(xiàn)在網(wǎng)約車司機(jī)過(guò)剩了、光伏過(guò)剩了、中低端芯片過(guò)剩了等等。比如說(shuō)房地產(chǎn)有3000萬(wàn)人的就業(yè)，他一下子沒(méi)工作了，只能擁擠到別的行業(yè)里。房地產(chǎn)有30多萬(wàn)億的資本要重配，能投什么？最終的結(jié)果就是中國(guó)現(xiàn)在要素價(jià)格出奇的便宜，人工便宜，工資低；錢也便宜，貸款利率已經(jīng)歷史新低了。幾千萬(wàn)人的就業(yè)，你說(shuō)都開(kāi)網(wǎng)約車嗎？幾十萬(wàn)億的資本，都搞制造業(yè)、新能源嗎？最后導(dǎo)致在有限的政策友好型的行業(yè)里面進(jìn)行內(nèi)卷，導(dǎo)致全面的過(guò)剩。

那你全面的過(guò)剩怎么辦？就只能大面積的出口、出海，從內(nèi)卷到外，導(dǎo)致全球都不待見(jiàn)你。因?yàn)楦愕膬r(jià)格太卷了，現(xiàn)在的新能源汽車在歐洲都是到三分之一，這種內(nèi)外失衡的產(chǎn)能大面積輸出下，出現(xiàn)了地緣政治的風(fēng)險(xiǎn)，陷入大國(guó)博弈的漩渦。

第三個(gè)是政策環(huán)境的變化，在這個(gè)內(nèi)外失衡的復(fù)雜形勢(shì)下，政府是怎么想的呢？這直接關(guān)系到我們的配置節(jié)奏。在2023年之前還是堅(jiān)定的堅(jiān)持房住不炒，堅(jiān)定的要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行叫動(dòng)態(tài)清零，但是從去年開(kāi)始，具體就是去年三中全會(huì)開(kāi)始，整個(gè)政策思路，從貨幣政策、到財(cái)政政策，到民生政策，到對(duì)民營(yíng)企業(yè)的態(tài)度，都發(fā)生了巨大的變化。也就是不能只求安全，如果說(shuō)只求安全不發(fā)展，那是最大的不安全。所以說(shuō)現(xiàn)在開(kāi)始改變思路了，開(kāi)始全力搞經(jīng)濟(jì)了，這也是為什么說(shuō)我對(duì)中國(guó)資產(chǎn)重估有信心的主要原因，因?yàn)檎邔涌糊堄谢诹?。也就是不能只破不立。過(guò)去主要是破，導(dǎo)致大量的沉船，導(dǎo)致大量的病樹(shù)。那么怎么立？這是一個(gè)非常重要的問(wèn)題。也所以說(shuō)破起來(lái)容易，立起來(lái)難。你整頓了破壞了一個(gè)行業(yè)，打壓了企業(yè)家精神和地方政府官員干事創(chuàng)業(yè)的精神，然后再去立，難度會(huì)是天壤之別，它是一個(gè)非對(duì)稱的過(guò)程。就像摔破一個(gè)花瓶，制造花瓶要廢很長(zhǎng)時(shí)間，摔碎它只一瞬，但再粘合起來(lái)就更難。

第四，在內(nèi)外環(huán)境、政策環(huán)境都發(fā)生變化的情況下，市場(chǎng)怎么走呢？基本的思路就是中國(guó)資產(chǎn)的重估，重新審視過(guò)去打折銷售中國(guó)資產(chǎn)是不是超調(diào)了。股市已經(jīng)重估，但是費(fèi)了九牛二虎之力，靠國(guó)家隊(duì)，國(guó)家隊(duì)都買了四五萬(wàn)億了，才買到了3400點(diǎn)以上。港股這邊更好一些，因?yàn)榇蛘鄣母鼌柡?，估值更低，北水也就是大陸?lái)的資金已經(jīng)占到港股交易量的近一半，這是里程碑。另外香港是國(guó)際金融中心，港股是有一定的國(guó)外資金來(lái)買的。

我最近看到一個(gè)數(shù)據(jù)，就是2025年的股息率大約2.24%，已經(jīng)大幅超過(guò)一年期存款利率0.95，甚至超過(guò)了居民存款的加權(quán)平均利率（2%左右）。這意味著，人們大量的儲(chǔ)蓄買入股票賺分紅比存在銀行高多了。這就是這幾年中國(guó)利率大幅降低慢慢給中國(guó)資產(chǎn)重估帶來(lái)的估值效應(yīng)。

但是中國(guó)資產(chǎn)最大的重估領(lǐng)域還是房地產(chǎn)，房地產(chǎn)現(xiàn)在仍然在加速探底，房?jī)r(jià)已經(jīng)從最高點(diǎn)跌了35%。北上廣深也非常難撐得住，因?yàn)樗鼈兊慕鹑诨潭缺容^高。當(dāng)然這并不意味著房?jī)r(jià)下跌沒(méi)有底，市場(chǎng)還是存在再平衡的力量的。房地產(chǎn)價(jià)格不斷下跌，一個(gè)結(jié)果就是租金收益率開(kāi)始上升?，F(xiàn)在經(jīng)濟(jì)不好，租金當(dāng)然也下降，但租金下降的速度肯定不如房?jī)r(jià)跌的快，這個(gè)時(shí)候如果租金收益率能到2%，就有人愿意持有了，也有人愿意接盤了，買了來(lái)做投資用，因?yàn)榇嬖阢y行不到1%。它是一個(gè)市場(chǎng)周期的力量：這三四年開(kāi)發(fā)商沒(méi)有好好的造房子，老百姓沒(méi)有好好的買房子。

市場(chǎng)周期的力量，再加上政府政策的力量，房地產(chǎn)可能會(huì)在兩到三年內(nèi)見(jiàn)底。但見(jiàn)底不一定立即大幅反彈，因?yàn)榉康禺a(chǎn)與杠桿緊密相連，價(jià)格下降一定是超調(diào)的。政策的力量就是政府從去年129政治局會(huì)議開(kāi)始，第一次把“穩(wěn)住樓市股市”作為政治任務(wù)，一旦定調(diào)為政治任務(wù)，各個(gè)部委就會(huì)不遺余力。這是我們對(duì)中國(guó)資產(chǎn)重估一直抱有樂(lè)觀態(tài)度的主要原因，但是這個(gè)過(guò)程并非一帆風(fēng)順、風(fēng)平浪靜，而是伴隨著各種各樣的驚濤駭浪、迂回曲折。對(duì)應(yīng)著，我們?cè)谫Y產(chǎn)配置上繼續(xù)堅(jiān)持“啞鈴策略”，在增加中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)比例的基礎(chǔ)上，增加量化、期權(quán)等敞口保護(hù)措施。

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1、懦夫博弈下，中美兩輛大車果然選擇了剎車，但是并非避讓，戰(zhàn)局才剛開(kāi)始。

2、為什么戰(zhàn)局才剛開(kāi)始，因?yàn)楦哌_(dá)50%，30%的關(guān)稅寫入聯(lián)合聲明，說(shuō)明真正落地，考驗(yàn)企業(yè)和中美經(jīng)濟(jì)的時(shí)候才剛剛開(kāi)始。

3、50%的關(guān)稅對(duì)中美企業(yè)來(lái)說(shuō)都算是極限成本，肯定會(huì)造成巨大的影響，不同行業(yè)影響不同。更關(guān)鍵的是預(yù)期和信心，這樣的外部環(huán)境，對(duì)出口和出海企業(yè)影響甚大。面對(duì)同樣的戰(zhàn)局，又到了中國(guó)財(cái)政政策VS美國(guó)貨幣政策的時(shí)刻。

4，中國(guó)大幅擴(kuò)大了赤字，但是央行的資產(chǎn)負(fù)債表還沒(méi)有明顯的擴(kuò)表，這是否會(huì)影響從通縮型去杠桿到通脹型去杠桿的進(jìn)程？

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