7號(hào)之后市場(chǎng)有一個(gè)非常明顯的特點(diǎn)，大盤股強(qiáng)于小盤股，上證50的漲幅為4.01%（0507-5014），全A等權(quán)的漲幅為2.25%（不考慮權(quán)重）。

從成交量來看，近期全A日均成交金額1.3萬(wàn)億左右，與去年10-11月兩萬(wàn)億+的日均成交金額相差甚遠(yuǎn)；從基本面來看，關(guān)稅擾動(dòng)并未完全平息，內(nèi)需依然偏弱，全年業(yè)績(jī)?cè)鏊偃杂休^大不確定性。

資金面、基本面、投資情緒都支撐不了一波指數(shù)行情，權(quán)重卻蠢蠢欲動(dòng)，為何？

我們認(rèn)為有一個(gè)重要且容易被忽視的因素。

公募新規(guī)影響被低估

7號(hào)的時(shí)候，管理層印發(fā)了《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》的通知，全文包括七個(gè)方面，共25條。

我們梳理下來，最最重要有兩個(gè)要點(diǎn)，一是基金管理費(fèi)采取浮動(dòng)費(fèi)率收?。欢强己藱C(jī)制的改革，特別是加大基金經(jīng)理績(jī)效薪酬的考核力度。

前者關(guān)系到基金公司的收入，后者關(guān)系到基金經(jīng)理的收入。

這其中有一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)。

對(duì)浮動(dòng)管理費(fèi)而言，對(duì)符合持有期要求的投資者，如果持有期間產(chǎn)品實(shí)際業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，適用基準(zhǔn)檔費(fèi)率；明顯低于同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，適用低檔費(fèi)率；顯著超越同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，適用升檔費(fèi)率。

也就是說，好于比較基準(zhǔn)的基金可以收更高的管理費(fèi)，表現(xiàn)差的基金收不到管理費(fèi)，在這個(gè)規(guī)則下，規(guī)模小的基金收的管理費(fèi)可能比規(guī)模大的基金還要多。

作為基金公司，怎樣讓管理費(fèi)最大化？這是要考慮的問題。

假設(shè)某基金在牛市中規(guī)模擴(kuò)張到100億，之后三年熊市跌了50%，且跑輸業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，按照老規(guī)則，還是1%的管理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)期管理費(fèi)為1億元；如果按照浮動(dòng)費(fèi)率，過去三年虧損的投資者0%管理費(fèi)，盈虧平衡的1%，盈利的1.5%，那么預(yù)期管理費(fèi)將降至500萬(wàn)元。

規(guī)則的調(diào)整，將迫使基金努力跑贏業(yè)績(jī)基準(zhǔn)，否則沒管理費(fèi)。

對(duì)基金經(jīng)理薪資而言，新規(guī)要求對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)低于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)超過10個(gè)百分點(diǎn)的基金經(jīng)理，要求其績(jī)效薪酬應(yīng)當(dāng)明顯下降；對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)顯著超過業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的基金經(jīng)理，可以合理適度提高其績(jī)效薪酬。

作為基金經(jīng)理，怎樣避免不降薪不被裁員，這也是個(gè)現(xiàn)實(shí)的問題。

這里面最關(guān)鍵的是業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，簡(jiǎn)單來說，不管盈虧，跑贏業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)是基金公司和基金經(jīng)理的底線。

而申萬(wàn)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2022-2024年，全部主動(dòng)權(quán)益基金跑輸基準(zhǔn)10%的占比高達(dá)68.76%，普遍跑輸了。

當(dāng)然這是新規(guī)之前的數(shù)據(jù)，新規(guī)之后這個(gè)比例大概率會(huì)降。

現(xiàn)在還有一個(gè)問題是業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)如何來確定？是統(tǒng)一對(duì)標(biāo)滬深300？還是對(duì)標(biāo)中證500、中證1000?目前尚未明確，還要等監(jiān)管指引。

目前浦銀安盛公告旗下多只公募基金5月9日起變更業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，是首批變更業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的公募基金產(chǎn)品。稱將根據(jù)基金的投資范圍和投資比例選用相應(yīng)的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，但也未說明具體的基準(zhǔn)指數(shù)。

根據(jù)浙商的統(tǒng)計(jì)，市場(chǎng)以滬深300為基準(zhǔn)的產(chǎn)品占比較高。

截至今年一季度，相較滬深300，公募普遍超配電子6.7%、電力設(shè)備2.9%、醫(yī)藥生物3.7%、國(guó)防軍工1.1%；低配銀行8.2%、非銀金融4.4%。

假設(shè)所有公募都以滬深300為業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，那么低配行業(yè)比如金融、公用事業(yè)，或個(gè)別權(quán)重股可能迎來大量配平資金，在新規(guī)則下，基金經(jīng)理可能傾向于先穩(wěn)健跟蹤比較基準(zhǔn)，再獲取超額收益，這會(huì)促使基金經(jīng)理向行業(yè)權(quán)重靠攏，控制基準(zhǔn)偏離度、非成份股投資比例等，主動(dòng)基金被動(dòng)化、規(guī)則化、紀(jì)律化。

這是近期權(quán)重股上漲的核心因素。

不過現(xiàn)在還沒有明確業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)，細(xì)則大概率會(huì)允許不同基金產(chǎn)品選擇適合自身風(fēng)格的業(yè)績(jī)基準(zhǔn)指數(shù)，配平的邏輯會(huì)被弱化，比如電子行業(yè)，若以滬深300為基準(zhǔn)，超配6.7%，但中證1000只超配1.6%，不同業(yè)績(jī)基準(zhǔn)下超配比例差異很大。

總的來說，公募新規(guī)的影響主要體現(xiàn)在行業(yè)權(quán)重吸引力增加、主要寬基ETF上漲，抱團(tuán)投資吸引力下降、追漲殺跌沖業(yè)績(jī)現(xiàn)象減弱，波動(dòng)率降低。

基準(zhǔn)指數(shù)低配行業(yè)、ETF指數(shù)基金可能受益于這次公募調(diào)倉(cāng)。