股市新高之際，高盛警告散戶行為已發(fā)生實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變，從"逢低買入"演變?yōu)?炒作狂熱"；市場(chǎng)在短期內(nèi)將面臨一定程度的下行壓力，以消化近期漲至歷史新高過(guò)程中積累的泡沫。

高盛最新資金流向報(bào)告指出，在CTA需求退潮、月末養(yǎng)老金拋壓襲來(lái)、以及散戶退稅驅(qū)動(dòng)的被動(dòng)買盤趨于消退之際，市場(chǎng)近期或面臨回調(diào)壓力。

當(dāng)前價(jià)格水平下做市商處于正伽馬狀態(tài)，低買高賣的操作一定程度上平抑了大盤波動(dòng)，但隨著散戶對(duì)半導(dǎo)體杠桿產(chǎn)品參與熱情高漲，相關(guān)個(gè)股與板塊的隱含波動(dòng)率居高不下。

展望5月，預(yù)計(jì)企業(yè)回購(gòu)將提供溫和支撐。在長(zhǎng)期成長(zhǎng)敘事、密集IPO季及財(cái)報(bào)季催化劑的推動(dòng)下看好納斯達(dá)克跑贏標(biāo)普500。

CTA已從買家轉(zhuǎn)為賣家，系統(tǒng)性需求退潮

過(guò)去數(shù)周，CTA（趨勢(shì)追隨策略）的買盤為市場(chǎng)提供了清晰且持續(xù)的需求支撐。

數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去一個(gè)月美國(guó)主要系統(tǒng)性策略群體的持倉(cāng)增加幅度為2016年以來(lái)第二大，系統(tǒng)性策略合計(jì)買入近800億美元美國(guó)股票，其中CTA目前凈多頭達(dá)到440億美元。

然而，這一需求已經(jīng)耗盡，CTA當(dāng)前已小幅轉(zhuǎn)為凈賣出方。標(biāo)普500指數(shù)目前較短期閾值高出3.75%，較中期閾值高出4.83%。一旦這些閾值被突破，CTA預(yù)計(jì)將拋售約500億美元美國(guó)股票以壓平敞口。

根據(jù)測(cè)算，未來(lái)一周內(nèi)，無(wú)論市場(chǎng)走勢(shì)如何，CTA均為凈賣出方：平盤情景下凈賣出約77億美元，上漲情景下凈賣出約23億美元，下跌情景下凈賣出規(guī)模則高達(dá)175億美元。

養(yǎng)老金月末拋壓力度大、機(jī)構(gòu)倉(cāng)位偏高、風(fēng)險(xiǎn)偏好走高

預(yù)計(jì)美國(guó)養(yǎng)老金將在月末賣出約270億美元美國(guó)股票。這一規(guī)模在過(guò)去三年所有月末買賣估算中位列第86百分位，在2000年以來(lái)的歷史數(shù)據(jù)中位列第93百分位。

值得注意的是，這是2000年以來(lái)，非季度末最大單次拋售估算值。

機(jī)構(gòu)整體賬面總杠桿率在上周經(jīng)歷2025年9月以來(lái)最大規(guī)模的去杠桿后，截至周一收盤已下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)至308.3%（一年歷史第84百分位，五年歷史第97百分位）。非交易商在美國(guó)股指期貨中的持倉(cāng)同樣處于一年歷史第89百分位的高位。

當(dāng)前機(jī)構(gòu)敞口仍然偏高，市場(chǎng)觸發(fā)空頭回補(bǔ)的可能性有所下降。這在短期內(nèi)支持回調(diào)預(yù)期，但從更長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，此舉有望去除市場(chǎng)在直線上漲過(guò)程中積累的泡沫。

高盛情緒指標(biāo)上周升至+1.5，顯示投資者倉(cāng)位已處于偏高狀態(tài)。

與此同時(shí)，追蹤全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好程度的風(fēng)險(xiǎn)偏好指標(biāo)，在一個(gè)月前還處于第34百分位，目前已攀升至五年歷史的第99百分位。

該指數(shù)的急速攀升可能是一個(gè)預(yù)警信號(hào)，一旦市場(chǎng)共識(shí)受到挑戰(zhàn)，投資者將面臨較大的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

指數(shù)隱含波動(dòng)率下降但個(gè)股與主題波動(dòng)或加劇

散戶行為的變化需要重點(diǎn)關(guān)注。5月歷史上是股票共同基金和ETF全年凈贖回規(guī)模最大的月份，稅后效應(yīng)將進(jìn)一步削減被動(dòng)資金流入，即此前由退稅資金驅(qū)動(dòng)的買盤。

與此同時(shí)，散戶正越來(lái)越多地將杠桿押注集中于特定板塊，而非簡(jiǎn)單使用杠桿指數(shù)產(chǎn)品。

數(shù)據(jù)顯示，散戶參與3倍做空半導(dǎo)體ETF（SOXS）和3倍做多半導(dǎo)體ETF（SOXL）的程度，分別處于五年歷史的第97和第99百分位。杠桿參與程度高將加劇板塊波動(dòng)。

指數(shù)隱含波動(dòng)率自近期地緣政治沖突開始以來(lái)已大幅回落，但標(biāo)普500成分股的平均單股一個(gè)月隱含波動(dòng)率依然堅(jiān)挺，折射出投資者正從依賴貝塔收益轉(zhuǎn)向主動(dòng)甄選個(gè)股。

當(dāng)前單股平均波動(dòng)率與指數(shù)波動(dòng)率之差，無(wú)論在一年還是五年回溯周期內(nèi)，均處于第99百分位的歷史高位。

從做市商的伽馬敞口來(lái)看，做市商目前在現(xiàn)貨價(jià)格附近處于正伽馬狀態(tài)，為了保持風(fēng)險(xiǎn)中性，他們的操作模式是“低買高賣”，一定程度上平抑了價(jià)格波動(dòng)。

納斯達(dá)克季節(jié)性優(yōu)勢(shì)與企業(yè)回購(gòu)提供支撐

并非所有信號(hào)都指向悲觀。預(yù)計(jì)隨著企業(yè)陸續(xù)發(fā)布財(cái)報(bào)并進(jìn)入回購(gòu)窗口，股票回購(gòu)將自本周起重新入市。

目前約40%的上市公司已處于回購(gòu)開放窗口，這一狀態(tài)預(yù)計(jì)將延續(xù)至6月12日；2026年年初至今的回購(gòu)授權(quán)總額已達(dá)5023億美元。

季節(jié)性數(shù)據(jù)同樣對(duì)納斯達(dá)克構(gòu)成支撐。5月是納斯達(dá)克表現(xiàn)第三好的月份，同期卻是標(biāo)普500表現(xiàn)第三差的月份。

高盛認(rèn)為，聚焦長(zhǎng)期成長(zhǎng)敘事、密集的IPO季以及財(cái)報(bào)季催化劑，有助于這一歷史規(guī)律在今年延續(xù)。