近期，萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡稱“萬科”）遭遇了多家國際評級機構(gòu)和投資銀行的密集評級下調(diào)，這反映了該公司在房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整背景下所面臨的嚴峻流動性壓力和債務(wù)風險。

一、評級下調(diào)的整體情況

2026年3月至4月期間，三大國際評級機構(gòu)——穆迪（Moody's）、惠譽（Fitch）和標普（S&P）——相繼下調(diào)了萬科的信用評級，并將其展望調(diào)整為“負面”或列入“負面觀察名單”。與此同時，包括高盛、匯豐研究、星展銀行、大和證券在內(nèi)的多家國際投資銀行也紛紛下調(diào)了萬科的股票評級或目標價。這一系列行動標志著資本市場對萬科信用狀況和償債能力的擔憂達到了新的高度。

二、各評級機構(gòu)的具體下調(diào)行動

1. 穆迪（Moody's）

? 下調(diào)時間：2026年4月24日

? 評級變化：將萬科的企業(yè)家族評級從“Caa1”下調(diào)至“Caa2”，同時將萬科地產(chǎn)（香港）中期票據(jù)計劃的有擔保高級無抵押評級從(P)Caa2下調(diào)至(P)Caa3，將已發(fā)行債券的評級從Caa2下調(diào)至Caa3。

? 展望：維持“負面”展望。

? 理由：穆迪認為，此次評級下調(diào)及負面展望反映了萬科流動性在未來6至12個月內(nèi)將進一步惡化，主要原因是銷售表現(xiàn)持續(xù)疲軟，這體現(xiàn)了購房者對從財務(wù)實力較弱的開發(fā)商處購房信心持續(xù)低迷。

2. 惠譽（Fitch）

? 下調(diào)時間：2026年4月27日

? 評級變化：首先將萬科的長期外幣及本幣發(fā)行人主體評級從“CC”下調(diào)至“RD”（限制性違約），隨后又上調(diào)至“CC”。

? 關(guān)鍵原因：惠譽指出，萬科完成了一項被其視為不良債務(wù)交換（DDE）的交易。具體而言，萬科對原定于2026年4月23日到期的20億元人民幣債券進行了重組，償還了本金的40%，并將剩余60%的到期日延長了一年?；葑u認為，將到期日延長一年構(gòu)成了條款的大幅寬松，該重組旨在避免潛在的最終違約。

3. 標普（S&P）

? 下調(diào)時間：2026年4月10日及23日

? 評級變化：將萬科及其子公司萬科（香港）的長期發(fā)行人信用評級從“CCC”下調(diào)至“CCC-”，并將評級列入“負面觀察”名單。

? 理由：標普認為，在流動性極度疲弱的情況下，萬科的財務(wù)承諾已難以持續(xù)，公司目前的債務(wù)存在無法償還或陷入困境重組（distressed restructuring）的風險。標普特別提到，萬科可能對2025年12月15日到期的20億元人民幣境內(nèi)債券進行展期，這進一步加劇了風險。

4. 投資銀行的評級調(diào)整

除了信用評級機構(gòu)，多家國際投行也基于萬科的財務(wù)表現(xiàn)和流動性壓力調(diào)整了其股票評級：

? 高盛：將萬科H股目標價下調(diào)至3港元，維持“沽售”評級，指出公司流動性壓力加劇，2026年到期債務(wù)達147億元，且國企股東深圳地鐵的支持似乎正在減少。

? 匯豐研究：將萬科評級從“持有”下調(diào)至“減持”，目標價從4.3港元降至3港元，認為萬科的信用狀況屬于個別風險問題，但對其潛在的債務(wù)重組可能對信用形象造成不可逆轉(zhuǎn)的損害表示擔憂。

? 星展銀行：將萬科評級從“持有”下調(diào)至“沽售”，目標價從4.6港元降至4.3港元。

? 大和證券：將萬科H股評級從“跑贏大市”降至“跑輸大市”，目標價從6.15港元下調(diào)至4.7港元。

三、評級下調(diào)的核心原因分析

評級機構(gòu)與投行一致行動的背后，是萬科基本面在多方面的顯著惡化。

1. 流動性急劇惡化與巨額現(xiàn)金缺口

這是評級下調(diào)最直接的原因。多家機構(gòu)指出，萬科面臨龐大的短期償債壓力，但可用現(xiàn)金嚴重不足。

? 債務(wù)到期墻：惠譽指出，萬科在2026年5月至12月間將有130億元人民幣的資本市場債務(wù)到期。高盛報告顯示，2026年到期債務(wù)達147億元，其中113億元集中在4月至7月到期。標普也警告公司未來六個月內(nèi)發(fā)生困境重組的風險顯著上升。

? 現(xiàn)金儲備薄弱：惠譽數(shù)據(jù)顯示，萬科的可用現(xiàn)金自2024年末的840億元降至2025年6月末的690億元，且其中大部分為預(yù)售監(jiān)管現(xiàn)金存款，無法隨時用于償債。截至2025年末，公司持有貨幣資金672.4億元，但短期借款和一年內(nèi)到期非流動負債合計高達1629.8億元，資金缺口超過千億元。

? 負自由現(xiàn)金流：惠譽預(yù)期，即使計入資產(chǎn)處置所得，萬科在2025年和2026年的自由現(xiàn)金流仍將保持負值。2025年，萬科經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)近17年來首虧，為-9.88億元。

2. 銷售業(yè)績斷崖式下滑

銷售回款是房企最重要的現(xiàn)金流來源，而萬科的銷售表現(xiàn)遠遜于行業(yè)平均水平。

? 銷售額暴跌：2025年，萬科全年銷售金額為1340.6億元，同比下降45.5%，僅為2020年巔峰期（7041.5億元）的19%。2025年上半年銷售額同比下降46%至690億元，表現(xiàn)遜于中國百強房企的平均降幅（12%）。2026年第一季度，合約銷售按年大跌53%至170億元，跌幅遠高于同業(yè)。

? 行業(yè)信心沖擊：穆迪明確指出，銷售疲軟反映了購房者對從財務(wù)實力較弱的開發(fā)商處購房信心持續(xù)低迷，形成了惡性循環(huán)。

3. 歷史性巨額虧損與資產(chǎn)減值

2025年，萬科錄得上市以來最慘淡的業(yè)績，嚴重侵蝕了凈資產(chǎn)和償債基礎(chǔ)。

? 凈虧損885.56億元：2025年，萬科歸屬上市公司股東凈虧損885.56億元，虧損額同比擴大79%。加上2024年虧損的494.8億元，兩年累計虧損額達1380億元，刷新了A股房地產(chǎn)企業(yè)虧損紀錄。

? 大額資產(chǎn)與信用減值：全年合計計提減值損失561.03億元，占總虧損比例超過63%。其中，信用減值計提339.68億元，主要源于對與龐大體外投融資體系相關(guān)的其他應(yīng)收款計提大額壞賬。存貨跌價準備也因銷售困難而大幅增加。

4. 債務(wù)重組行為被視為“違約信號”

惠譽將萬科對20億元債券的展期操作明確界定為“不良債務(wù)交換”（DDE），這是一個強烈的負面信號。在評級框架下，DDE通常被視為一種違約或準違約事件，因為它意味著債務(wù)人無法按原始條款履行義務(wù)，需要通過大幅放寬條件來避免正式違約。這直接觸發(fā)了惠譽將萬科評級下調(diào)至“RD”（限制性違約）。

四、公司的應(yīng)對措施與大股東支持

盡管形勢嚴峻，萬科并非孤立無援。公司管理層和大股東正在采取一系列措施試圖化解危機。

1. 管理層的自救聲明與計劃

在2025年年報發(fā)布后的分析師會議上，萬科董事長黃力平承認公司未能及時擺脫高負債、高周轉(zhuǎn)、高杠桿的擴張慣性，出現(xiàn)了投資布局分散、多賽道拓展過度等問題。管理層表示，2026年將聚焦“化險”與“發(fā)展”兩大方向，具體計劃包括：

? 積極尋求債務(wù)長效化解方案，與債權(quán)人保持密切溝通協(xié)商。

? 退出非核心城市及低質(zhì)量項目。

? 加速采用AI及數(shù)字化工具壓縮成本預(yù)算。

? 盤活存量資產(chǎn)以增強自身現(xiàn)金流。

2. 第一大股東深圳地鐵集團的持續(xù)支持

深圳地鐵集團作為持有萬科27.18%股份的第一大股東，由深圳市國資委全資擁有，其支持對萬科至關(guān)重要。

? 巨額股東借款：根據(jù)公開信息，截至2026年3月底，深鐵集團累計向萬科提供了335.2億元的股東借款，萬科借此償還了332.1億元的公開債務(wù)。惠譽報告也指出，深鐵已向萬科提供240億元股東貸款，支持其在2025年償付220億元資本市場債務(wù)。

? 最新借款：2026年1月，深鐵集團再次向萬科提供不超過23.6億元的借款，用于償還公開市場債券的本息，這筆借款被認為直接用于支持“22萬科MTN004”和“22萬科MTN005”的展期工作。

? 表態(tài)與協(xié)同：深鐵集團曾公開表示，作為萬科的重要股東和戰(zhàn)略投資者，看好其未來發(fā)展前景，不排除在未來繼續(xù)增持股份，并將支持萬科穩(wěn)定、健康發(fā)展。雙方還在業(yè)務(wù)層面加強了協(xié)同，例如在長租公寓、物流配送等領(lǐng)域開展合作。

五、影響與展望

1. 對萬科的直接影響

? 融資成本飆升：評級下調(diào)至“Caa”和“CCC”區(qū)間，意味著萬科已被歸入“極高信用風險”或“違約風險很高”的類別。這將極大增加其在資本市場發(fā)新債或進行再融資的難度和成本。

? 觸發(fā)債務(wù)條款：某些存量債務(wù)合同中可能包含評級下調(diào)觸發(fā)加速清償或增加抵押品的條款，這會給公司帶來額外的即時現(xiàn)金流壓力。

? 市場信心受挫：股價持續(xù)低迷，總市值較巔峰時期跌去九成，反映了資本市場對其未來預(yù)期的極度悲觀。

2. 對行業(yè)與市場的啟示

萬科的困境是當前中國房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整的一個縮影。作為曾經(jīng)的行業(yè)標桿和混合所有制代表，其信用狀況的惡化可能進一步壓制市場對民營房企乃至整個房地產(chǎn)板塊的情緒。評級機構(gòu)與投行的行動也表明，市場正在重新評估房地產(chǎn)企業(yè)的風險定價，股東背景（如國企支持）和自身現(xiàn)金流生成能力變得比以往任何時候都更加重要。

3. 未來關(guān)鍵觀察點

? 短期償債能否平穩(wěn)度過：2026年4月至7月集中到期的超百億債務(wù)，是檢驗萬科流動性和股東支持有效性的第一個關(guān)鍵窗口。

? 銷售能否止跌：銷售回款是根本。若銷售下滑趨勢無法扭轉(zhuǎn)，任何外部支持都難以持續(xù)。

? 資產(chǎn)盤活進展：非核心資產(chǎn)處置和項目盤活能否快速帶來實質(zhì)性現(xiàn)金流。

? 股東支持的持續(xù)性：深圳地鐵集團的支持是否會因風險擴大而改變態(tài)度或附加更嚴格條件。

綜上所述，萬科被密集下調(diào)評級是其長期積累的經(jīng)營問題、行業(yè)周期性調(diào)整以及流動性危機共同作用的結(jié)果。雖然獲得了大股東的實質(zhì)性支持，但公司能否真正化解風險、重獲市場信心，仍取決于其自身銷售與經(jīng)營的根本性改善，以及未來幾個月關(guān)鍵債務(wù)的兌付情況。