《投資者網(wǎng)》張偉

2025年11月，沖刺"人工心臟第一股"的深圳核心醫(yī)療科技股份有限公司（下稱“核心醫(yī)療”或“公司”），憑借全球最輕、最小的Corheart?6產(chǎn)品，在科創(chuàng)板重啟第五套上市（IPO）標(biāo)準(zhǔn)后，其IPO申請率先被受理。

目前，核心醫(yī)療已完成對首輪審核問詢的回復(fù)。這家由海歸博士創(chuàng)立、累計融資過億美元的明星企業(yè)，一面是國產(chǎn)替代的技術(shù)先鋒，一面又陷入了大客戶成立即合作的爭議。

財報顯示，核心醫(yī)療至少虧損超過5.5億元。本次IPO，核心醫(yī)療擬募資12.17億元，主要投向研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化、營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)和補充流動資金。公司能否通過IPO“輸血”維持運營，并最終實現(xiàn)盈利，還有待時間的檢驗。

海歸博士打造“中國心臟”

核心醫(yī)療的成長史，是一部中國高端醫(yī)療器械“從0到1”的突圍史，更是一部在資本加持下快速迭代的創(chuàng)業(yè)史。從2016年成立到2026年沖刺科創(chuàng)板，核心醫(yī)療在十年之內(nèi)就實現(xiàn)了從技術(shù)研發(fā)到商業(yè)化落地的跨越。

《招股書》顯示，核心醫(yī)療成立于2016年8月，由余順理出資1000萬并100%控股。實際上，余順理只是代理其兄長余順周持股，代持原因為余順周當(dāng)時人在美國、不便直接持股。2018年6月代持還原后，余順周成為核心醫(yī)療唯一股東。

據(jù)了解，余順周博士畢業(yè)于哈爾濱工業(yè)大學(xué)，積累了機械設(shè)計、軟件控制等跨學(xué)科產(chǎn)品研發(fā)經(jīng)驗，后去美國加州大學(xué)戴維斯分校機械工程專業(yè)深造，并在美國某人工心臟公司負(fù)責(zé)研發(fā)工作，在團(tuán)隊中擔(dān)任電機控制與磁懸浮設(shè)計負(fù)責(zé)人。

余順周投身于國產(chǎn)人工心臟領(lǐng)域，有兩個原因。一是，其母親多年前被診斷出心力衰竭，但一直用藥物控制；2016年因病情惡化離世，成為余順周回國進(jìn)行國產(chǎn)人工心臟研發(fā)的直接動力。二是余順周所在的公司被并入雅培，而雅培和美敦力占據(jù)了全球90%以上的人工心臟市場份額；中國在該領(lǐng)域完全依賴于進(jìn)口。

基于以上原因，余順周決心帶領(lǐng)團(tuán)隊打破國外技術(shù)壟斷，讓更多的中國患者可以用上更好的國產(chǎn)人工心臟。

2016年8月，核心醫(yī)療落地深圳南山智園，公司致力于研發(fā)新一代全磁懸浮人工心臟，并選擇小型化為產(chǎn)品路線。隨后，核心醫(yī)療成功研發(fā)出 Corheart?6植入式左心室輔助系統(tǒng)。該產(chǎn)品以“90 克重量、3.4 厘米體積”成為全球最小、最輕的商業(yè)化全磁懸浮人工心臟，適配亞洲人體型，甚至可用于兒童患者，手術(shù)創(chuàng)傷遠(yuǎn)小于傳統(tǒng)產(chǎn)品。

2023年6月，Corheart?6產(chǎn)品正式獲批上市，成為核心醫(yī)療首款商業(yè)化產(chǎn)品，也標(biāo)志著中國在全磁懸浮人工心臟領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)關(guān)鍵突破。

新客戶"速成"被監(jiān)管拷問

《招股書》顯示，Corheart?6產(chǎn)品從2023年下半年開始進(jìn)行銷售。核心醫(yī)療的銷售模式分為平臺經(jīng)銷商、普通經(jīng)銷商、配送經(jīng)銷模式和直銷模式。其中，以經(jīng)銷模式（包括平臺、普通經(jīng)銷）為主，占比超過 90%。

簡單來說，平臺經(jīng)銷商負(fù)責(zé)授權(quán)區(qū)域的產(chǎn)品銷售及二級經(jīng)銷商的管理，普通經(jīng)銷商負(fù)責(zé)具體終端醫(yī)院銷售，但均在產(chǎn)品交付給經(jīng)銷商或其指定單位并經(jīng)簽收時點確認(rèn)收入，配送經(jīng)銷模式在終端醫(yī)療機構(gòu)使用時確認(rèn)收入。

上交所表示，平臺經(jīng)銷商上海菲睿博醫(yī)療器械有限公司（下稱“上海菲睿博”）成對此立時間不足一年即成為核心醫(yī)療的前五大客戶，且主要經(jīng)銷公司產(chǎn)品。對此上交所要求核心醫(yī)療說明上海菲睿博成立時間較短成為公司平臺經(jīng)銷商的原因和合理性，是否與公司及關(guān)聯(lián)方存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或其他特殊關(guān)系或利益安排。

另一大客戶河南雅騏也是在成立當(dāng)年（2025年），就與核心醫(yī)療進(jìn)行合作，且為2025年第三大客戶。另外，江蘇恒通、北京齊康、上海悅達(dá)匯等企業(yè)，都是在其成立之后不久，就與核心醫(yī)療進(jìn)行合作，并很快躋身公司的前五大客戶之列。

另據(jù)股權(quán)信息顯示，上海菲睿博、河南雅騏、江蘇恒通、北京齊康、上海悅達(dá)匯（由上海金柏蕙100%控股）等公司都只有兩位股東，且?guī)准夜局袃晌还蓶|的持股比例均為99%和1%?；蛟S，這也是某種巧合？

核心醫(yī)療在《招股書》中提到，公司經(jīng)銷模式下采用“先收款后發(fā)貨”的買斷式銷售，公司在經(jīng)銷商支付貨款后安排發(fā)貨，并于經(jīng)銷商簽收時點確認(rèn)收入。但有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，目前人工心臟處于市場培育期、相對其他醫(yī)療器械的推廣難度較大，核心醫(yī)療的新成立經(jīng)銷商卻能快速消化產(chǎn)品，似乎不符合行業(yè)常規(guī)。

買斷式銷售也可能存在退貨的情形，對此上交所要求核心醫(yī)療說明“該模式下收入確認(rèn)后是否存在退換貨情形，以及公司對此采取的內(nèi)部控制措施”。

國產(chǎn)替代下存在的危與機

本次IPO，核心醫(yī)療采取了科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)。該標(biāo)準(zhǔn)旨在對于尚未形成一定收入規(guī)模的“硬科技”醫(yī)療器械企業(yè)在科創(chuàng)板發(fā)行上市提供支持，其特征為“以市值換時間”，不要求企業(yè)具備盈利能力或一定營收規(guī)模，而是通過對企業(yè)市值、核心技術(shù)和未來市場空間的要求，讓企業(yè)在研發(fā)階段就能獲得資本助力。

目前，核心醫(yī)療正深陷虧損泥潭。2022年至2025年上半年（下稱“報告期內(nèi)”），公司營收分別為0元、1655.03萬元、9368.84萬元、7047.76萬元；凈利潤分別為虧損1.78億元、1.7億元、1.32 億元、0.73 億元，累計虧損 5.53 億元。

核心醫(yī)療虧損的原因，主要還是持續(xù)進(jìn)行研發(fā)投入。報告期內(nèi)，公司累計研發(fā)投入近5億元，在研產(chǎn)品仍需巨額臨床投入，或讓公司在短期內(nèi)無法扭虧為盈。

核心醫(yī)療表示，公司布局5款植入式、6款介入式產(chǎn)品，有2款介入式產(chǎn)品處于注冊階段（預(yù)計2026年獲批），其余均處臨床前研究，3到5年內(nèi)無法形成收入支撐，目前仍依靠Corheart?6產(chǎn)品。報告期內(nèi)，Corheart?6合計銷售743臺。

另外，Corheart?6的銷售價格持續(xù)下滑：2023年均價為29.04萬元/臺，2024年為24.72萬元/臺，2025年上半年跌至23萬元/臺，兩年降幅超20%。對于單價下滑的原因，核心醫(yī)療表示，公司實行“階梯定價、批量采購讓利”。

業(yè)內(nèi)人士指出，人工心臟屬于高值耗材，Corheart?6的終端價超過50萬元/臺，其單位成本僅6.4萬元-9.8萬元/臺，若后續(xù)遇上產(chǎn)品迭代、競品沖擊、政策變化（比如被納入集采），相關(guān)風(fēng)險都可能重創(chuàng)核心醫(yī)療的業(yè)績。

從行業(yè)大勢來看，國內(nèi)人工心臟賽道已進(jìn)入白熱化競爭，核心醫(yī)療的 "獨苗產(chǎn)品"面臨內(nèi)外夾擊，技術(shù)與市場壁壘不穩(wěn)。國內(nèi)企業(yè)中，同心醫(yī)療的產(chǎn)品于2021年獲批，與核心醫(yī)療直接競爭，導(dǎo)致價格戰(zhàn)；國外企業(yè)中，雅培、美敦力的產(chǎn)品技術(shù)成熟、臨床數(shù)據(jù)豐富，且已啟動注冊流程，未來可能沖擊國內(nèi)高端市場。

此外，在廣東等地，人工心臟已被納入醫(yī)保，隨著全國推廣，醫(yī)保限價、集采降價將進(jìn)一步壓縮單價與利潤空間。核心醫(yī)療的單一產(chǎn)品可能難以承受政策風(fēng)險。

數(shù)據(jù)顯示，截至2025年，中國終末期心衰患超過150萬人，全球超6400萬人，2024年全國心臟移植僅1000多例，供需比約1500:1，人工心臟被列為創(chuàng)新醫(yī)療器械重點突破方向。Corheart?6的終端價格僅為同類進(jìn)口產(chǎn)品的三成左右。

科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的重啟，剛好能幫助核心醫(yī)療通過IPO 募資擴大產(chǎn)能、持續(xù)研發(fā)、拓展市場，最終實現(xiàn)盈利。你看好核心醫(yī)療的國產(chǎn)替代前景嗎？歡迎在評論區(qū)留言、討論。（思維財經(jīng)出品）

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