其實(shí)說(shuō)實(shí)話(huà)，2019年底短債基金還是個(gè)小品類(lèi)，現(xiàn)在已經(jīng)卷成紅海了。320只產(chǎn)品，124只持有期，196只非持有期——后面這個(gè)比例很重要，等下說(shuō)。

最近朋友整理了一份2025年以來(lái)短債基金各維度的數(shù)據(jù)，結(jié)論還挺有意思的。有幾個(gè)點(diǎn)我覺(jué)得值得拿出來(lái)聊聊。

一、萬(wàn)億規(guī)模，曇花一現(xiàn)

2025年短債基金總規(guī)模的走勢(shì)，畫(huà)出來(lái)就是一個(gè)小山包：Q2沖上萬(wàn)億，Q3大幅回落，Q4小幅回升。

萬(wàn)億只待了一個(gè)季度。

為什么？核心原因只有一個(gè)——非持有期產(chǎn)品的規(guī)模波動(dòng)。Q3那波規(guī)模跳水，幾乎全是非持有期產(chǎn)品在贖回。持有期產(chǎn)品的規(guī)模反而相對(duì)穩(wěn)定，因?yàn)槟阆胱咭沧卟涣?，鎖著呢。

這就是短債基金的命門(mén)。

你想想2025年Q3發(fā)生了什么——債市那波調(diào)整，10年國(guó)債收益率從低點(diǎn)往上彈了一把，短債雖然波動(dòng)小，但架不住客戶(hù)心態(tài)崩了。非持有期產(chǎn)品沒(méi)有贖回鎖定期，客戶(hù)隨時(shí)可以跑。一跑規(guī)模就塌?；鸾?jīng)理被動(dòng)賣(mài)券應(yīng)對(duì)贖回，凈值進(jìn)一步承壓，形成負(fù)向正反饋（很多人喜歡把“負(fù)向正反饋”說(shuō)成是“負(fù)反饋”，建議查查字典）。

短債基金的規(guī)模穩(wěn)定性，本質(zhì)上是個(gè)產(chǎn)品設(shè)計(jì)問(wèn)題，不是投資能力問(wèn)題。

二、座次之爭(zhēng)：博時(shí)讓位，易方達(dá)登頂

2025年上半年短債規(guī)模老大是博時(shí)，下半年變成了易方達(dá)，嘉實(shí)四個(gè)季度穩(wěn)坐第二，體現(xiàn)了穩(wěn)定的負(fù)債端。

國(guó)泰在Q4首次殺進(jìn)前三。

但有個(gè)反直覺(jué)的事：規(guī)模大不代表產(chǎn)品多。易方達(dá)和嘉實(shí)并不是靠鋪產(chǎn)品線(xiàn)取勝的，兩家各有一只大單品扛著——易方達(dá)安和中短債Q4規(guī)模112.9億，嘉實(shí)超短債是166.2億。

全市場(chǎng)短債產(chǎn)品超過(guò)10只的基金公司只有6家，超過(guò)5只的也就23家。在管數(shù)量最多的不一定規(guī)模最大，規(guī)模最大的不一定產(chǎn)品最多。

目前看來(lái)，短債這個(gè)品類(lèi)，大單品邏輯比產(chǎn)品矩陣邏輯更有效。與其發(fā)10只各50億的短債，不如集中資源把一只做到200億。渠道認(rèn)的是品牌效應(yīng)，客戶(hù)認(rèn)的是"這只我買(mǎi)過(guò)、還行"。當(dāng)然，我們作為客戶(hù)，還是盡量可以找一些規(guī)模適中的產(chǎn)品，畢竟規(guī)模大了，短債也不好做的。

規(guī)模增量排名里最騷的操作來(lái)自華銀基金。這公司前身是北信瑞豐基金，2025年二三季度管理層全面換血。換完血之后，華銀鼎盛中短債A（原北信瑞豐鼎盛中短債A）突然獲得機(jī)構(gòu)投資者大量申購(gòu)，Q3增量超過(guò)170億。

這顯然不是零售客戶(hù)一筆一筆申購(gòu)出來(lái)的。大概率是某個(gè)或某幾個(gè)機(jī)構(gòu)定制化的需求——換了管理層之后，新的股東方或合作方帶著資金進(jìn)來(lái)了。

三、業(yè)績(jī)：持有期產(chǎn)品碾壓非持有期

這是我覺(jué)得最值得說(shuō)的一個(gè)數(shù)據(jù)。

2025年以來(lái)業(yè)績(jī)排名前20的短債基金里，持有期產(chǎn)品17只，占85%；非持有期產(chǎn)品只有3只，占15%。

這個(gè)比例我一開(kāi)始也沒(méi)想到會(huì)這么極端。但仔細(xì)想想邏輯是通的：持有期產(chǎn)品不用擔(dān)心隨時(shí)被贖回，基金經(jīng)理可以更從容地做久期管理和信用下沉，不需要預(yù)留太多流動(dòng)性頭寸。非持有期產(chǎn)品得時(shí)刻準(zhǔn)備著應(yīng)對(duì)贖回，操作空間天然就小。

當(dāng)然我提醒下大家不要只看收益率，排名靠前的產(chǎn)品里面，收益率特別高的，建議再看看凈值走勢(shì)和規(guī)模，有些是小微產(chǎn)品一把拉上來(lái)的，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的可持續(xù)性不好說(shuō)。

如果你把業(yè)績(jī)top20和規(guī)模增量top20兩張表放在一起對(duì)比，交集只有一只產(chǎn)品——長(zhǎng)城短債。

全年規(guī)模增量93.7億，四個(gè)季度蟬聯(lián)規(guī)模增量第一（剔掉華銀那種特殊情況）。同時(shí)業(yè)績(jī)也在前列。

短債基金有個(gè)很典型的困境：規(guī)模是業(yè)績(jī)的敵人。規(guī)模越大，能買(mǎi)的券越有限，信用下沉的空間越小，交易沖擊成本越高。很多短債基金規(guī)模做上去了，超額就做沒(méi)了。

長(zhǎng)城短債算是個(gè)例外——規(guī)模在漲，業(yè)績(jī)沒(méi)有明顯拉胯，甚至還在前面。

這是怎么實(shí)現(xiàn)的呢？本質(zhì)上還是控制負(fù)債端的流動(dòng)性，讓一個(gè)開(kāi)放式短債實(shí)現(xiàn)了類(lèi)似定期持有期的效果。長(zhǎng)城短債有ACDE四個(gè)份額，AC份額限購(gòu)1萬(wàn)，均為持有7天免贖回費(fèi)；D份額限購(gòu)1000萬(wàn)，持有180天以上免贖回費(fèi)，E份額限購(gòu)400萬(wàn)，持有90天以上免贖回費(fèi)，而大部分規(guī)模都在D份額中，本質(zhì)上是一個(gè)3個(gè)月持有期的短債。

其實(shí)可以看下長(zhǎng)盛基金的王貴君，大體上也是這個(gè)思路。

四、幾句總結(jié)

第一，短債基金的規(guī)模穩(wěn)定性問(wèn)題，是非持有期產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)性缺陷，不是市場(chǎng)臨時(shí)恐慌。只要產(chǎn)品設(shè)計(jì)上不鎖客戶(hù)，遇到債市波動(dòng)就一定會(huì)出現(xiàn)贖回潮。這個(gè)沒(méi)法改，是基因決定的。其實(shí)今年二級(jí)債基也遇到了類(lèi)似的問(wèn)題，三月權(quán)益市場(chǎng)調(diào)整，大量二級(jí)債基被狂贖，是理財(cái)子的投資經(jīng)理們想減倉(cāng)嗎？也許他們主觀上想，但客戶(hù)那邊在贖回，所以投資經(jīng)理就不得不賣(mài)掉二級(jí)債基。

第二，如果你是渠道端在選品，持有期產(chǎn)品在業(yè)績(jī)和規(guī)模穩(wěn)定性上都占優(yōu)——85%的業(yè)績(jī)前20來(lái)自持有期產(chǎn)品，這個(gè)數(shù)據(jù)夠硬了。當(dāng)然代價(jià)是客戶(hù)會(huì)覺(jué)得不夠靈活，這是取舍。零售客戶(hù)其實(shí)分不清短債、長(zhǎng)債和低波固收+，很多渠道上，這些產(chǎn)品都混著賣(mài)，因?yàn)楸举|(zhì)上都是帶波動(dòng)的產(chǎn)品。對(duì)于喜歡低波動(dòng)的客戶(hù)而言，定期持有期短債確實(shí)更適合長(zhǎng)期買(mǎi)，而非持有期的開(kāi)放式短債適合流動(dòng)性管理。

第三，短債基金的競(jìng)爭(zhēng)格局，不是誰(shuí)產(chǎn)品多誰(shuí)贏，是誰(shuí)有大單品誰(shuí)贏。品牌效應(yīng)更強(qiáng)的原因在于，短債這個(gè)賽道的差異化更難做，客戶(hù)更依賴(lài)"我知道這只"的心理錨定。幾只網(wǎng)紅短債，往往能吸走渠道端大部分流量（雖然我個(gè)人并不怎么去買(mǎi)網(wǎng)紅短債）。

第四，2026年債市的共識(shí)是見(jiàn)底了，也許債市不會(huì)大漲，但很難再跌下去了。在這種環(huán)境下，短債做底倉(cāng)配置的邏輯沒(méi)變，但別指望2024年那種舒服的單邊行情了。賺票息的錢(qián)，別老想著賺資本利得的錢(qián)。

最后多說(shuō)一句，經(jīng)過(guò)23年、24年的廝殺，短債這個(gè)市場(chǎng)早已不是藍(lán)海了。當(dāng)一個(gè)收益差距不大的品類(lèi)卷到三百多只的時(shí)候，你要找的不是"哪只短債最好、收益率最高"，而是"我到底需不需要短債"。

如果你的錢(qián)三個(gè)月之內(nèi)要用，那么非持有期的短債+貨幣+活期理財(cái)就夠了；如果你的錢(qián)半年以上不用，定期持有期的短債性?xún)r(jià)比可能更高。短債基金最舒適的客戶(hù)畫(huà)像，是那種"錢(qián)閑3-6個(gè)月、受不了太大回撤、要求比貨基高一點(diǎn)點(diǎn)"的人。當(dāng)然還有一些拿來(lái)當(dāng)長(zhǎng)期底倉(cāng)的，作為資產(chǎn)配置的基石品種，也是沒(méi)問(wèn)題的。

在今年這種股市波動(dòng)加大的市場(chǎng)，把一部分止盈的錢(qián)暫時(shí)放在短債里面，也是一種策略。估計(jì)再跌跌，就有人來(lái)問(wèn)買(mǎi)什么短債了。

當(dāng)然前幾年的短債市場(chǎng)積累了很多暴雷的慘痛案例，估計(jì)大家已經(jīng)忘得差不多了，建議買(mǎi)短債不要太在意收益率，為了那么20~50BP的收益率去冒險(xiǎn)，萬(wàn)一踩到了雷或者遇到流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，那真是欲哭無(wú)淚。

?? 以上內(nèi)容僅代表個(gè)人觀點(diǎn)，不作為投資依據(jù)?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。文中涉及的基金產(chǎn)品僅供分析討論，不構(gòu)成買(mǎi)入或賣(mài)出建議。