歐陽曉紅/文

2026年4月17日，全球市場上演了一場極不尋常的“翻面”行情，幾乎是一個月前“黃金暴跌、原油暴漲”行情的反向鏡像。

在美國總統(tǒng)特朗普釋放“霍爾木茲海峽對商業(yè)船舶開放”的信號后，國際油價應(yīng)聲重挫。其中，輕質(zhì)低硫原油（WTI）期貨跌至83美元附近；布倫特原油期貨盤中一度跌破90美元/桶，最終收于90.38美元/桶。而黃金走強(qiáng)，美股也大漲，其中道指上漲1.79%，標(biāo)普500創(chuàng)出紀(jì)錄高位。美元指數(shù)和10年期美債收益率則同步回落。

但這場“開放”很快出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。同日，伊朗伊斯蘭議會議長、談判代表團(tuán)團(tuán)長卡利巴夫在社交平臺上反駁特朗普有關(guān)“海峽全開”等表述，稱美國總統(tǒng)“一小時內(nèi)七項(xiàng)說法都是假的”，并警告，如果美國海上封鎖持續(xù)，霍爾木茲海峽將不會保持開放。

次日，據(jù)央視報道，當(dāng)?shù)貢r間4月18日，伊朗軍方發(fā)言人稱，因美國“屢次違背承諾”并繼續(xù)以封鎖為名干擾伊朗相關(guān)船只，霍爾木茲海峽的管控已恢復(fù)至此前狀態(tài)，目前處于伊朗武裝部隊(duì)嚴(yán)格管理和控制之下。

此番表態(tài)后，輕質(zhì)低硫原油期貨、黃金主力期貨都還沒有進(jìn)入新的連續(xù)交易時段。

表面上看，4月17日這天似乎是一場典型的“地緣風(fēng)險緩和—風(fēng)險偏好修復(fù)”交易。但若將其放到過去一個月的政策與市場脈絡(luò)中觀察，這一輪價格變化的含義遠(yuǎn)不止情緒修復(fù)，而更接近一次宏觀主線的重新定價。

市場正在搶跑一個新的答案：中東局勢對全球資產(chǎn)的影響，究竟更接近一場通脹沖擊，還是一筆可逆但尚未消失的風(fēng)險溢價？這可能也是理解黃金、原油、美聯(lián)儲預(yù)期以及全球資金流向變化的關(guān)鍵。

地緣政治的巨輪正在霍爾木茲海峽這條狹窄水道上轉(zhuǎn)向，其每一次轉(zhuǎn)舵，都足以激起全球資產(chǎn)價格的漣漪。

從3月18日到4月17日：市場定價主線切換

還記得3月的全球市場大跌嗎？

當(dāng)時，市場交易的是一個“最壞版本”：霍爾木茲可能受阻，油價持續(xù)高企，通脹回落受阻，美聯(lián)儲被迫維持更久觀望。

3月18日，美聯(lián)儲議息會議聲明中新增一句關(guān)鍵表述：“中東局勢對美國經(jīng)濟(jì)的影響具有不確定性。”從那一刻起，市場真正交易的就不是“美聯(lián)儲會不會加息”，而是只要油價繼續(xù)高，美聯(lián)儲就沒有動力擁抱寬松。

這也是為什么一個月前的資產(chǎn)反應(yīng)如此整齊：油價上漲、黃金下跌、美元走強(qiáng)、美債收益率上行、股市承壓。

那不是普通避險，而是典型的通脹型恐慌。在這一邏輯下，原油上漲被視為通脹回升風(fēng)險的體現(xiàn)；黃金雖然具備避險屬性，卻被美元走強(qiáng)和利率預(yù)期上移壓制；股債資產(chǎn)則同步受抑。

到了4月17日，這一主線出現(xiàn)明顯變化。在“霍爾木茲海峽在停火期間對商業(yè)船舶開放”的信號傳出后，市場迅速下調(diào)了對極端能源供應(yīng)中斷情形的定價，國際油價隨之顯著回落。

但這不是風(fēng)險歸零，而是“最壞情景降權(quán)”。換言之，市場從“油價將重新推升通脹”，切換到“能源沖擊或弱于此前擔(dān)憂”，并進(jìn)一步外推至美聯(lián)儲政策約束可能邊際緩和。

接下來，美伊圍繞海峽控制權(quán)的博弈可能剛剛進(jìn)入更高頻的拉鋸階段。

黃金之“退與進(jìn)”

4月17日，最值得玩味的，并不是油價暴跌，而是黃金從“被利率壓倒”到“受降息預(yù)期支撐”的反攻。

這與一個月前形成了近乎鏡像的反轉(zhuǎn)。

3月中下旬，黃金曾遭遇一輪堪稱劇烈的拋售。其中，3月19日，現(xiàn)貨黃金單日下跌4.3%，連續(xù)第七個交易日走低，國際黃金期貨當(dāng)日下跌5.9%。與此同時，原油卻在中東沖突和能源設(shè)施遇襲背景下顯著走高，布倫特原油一度升至110美元/桶上方。

這種反差的市場表現(xiàn)說明，黃金當(dāng)時的下跌并不是因?yàn)榈鼐夛L(fēng)險不夠強(qiáng)，而是因?yàn)榈鼐夛L(fēng)險通過油價傳導(dǎo)成了更強(qiáng)的通脹擔(dān)憂和更高的利率預(yù)期。市場擔(dān)心油價上行會推遲美聯(lián)儲降息，美元走強(qiáng)，短端利率上移，黃金的持有機(jī)會成本上升。地緣風(fēng)險帶來的避險需求，反而被利率因素壓倒。

到了4月17日，市場交易邏輯幾乎反轉(zhuǎn)了。

瑞士百達(dá)財(cái)富管理高級投資經(jīng)理Alejandro Bondavalli指出，今年以來，黃金市場面臨巨大壓力。在2025年創(chuàng)下破紀(jì)錄的收益率（65%）之后，金價在2026年3月下旬單周內(nèi)下跌了近11%。這一跌幅超過了2008年國際金融危機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂以及新冠疫情期間的任何單周跌幅。盡管如此，瑞士百達(dá)仍認(rèn)為，黃金對投資者而言具有長期投資價值。

隨著霍爾木茲海峽釋放“開放”信號的釋放，原油中的極端供應(yīng)中斷溢價被快速砍掉，市場開始修正此前對通脹路徑過于悲觀的判斷。降息預(yù)期邊際修復(fù)，美元和美債收益率隨之回落，黃金因此重新獲得支撐。

當(dāng)前，黃金的“進(jìn)”，還有另一層原因——霍爾木茲并未真正恢復(fù)常態(tài)。

油輪掉頭、伊朗議長強(qiáng)硬表態(tài)、美國封鎖仍在，說明地緣尾部風(fēng)險并沒有完全出清。于是，黃金面對的是一個非常特殊但有利的組合：油價下跌降低通脹回升壓力，利率預(yù)期邊際轉(zhuǎn)松，但通脹不確定性仍在，避險與對沖需求沒有消失。

換言之，黃金此時交易的是：弱美元、降息預(yù)期修復(fù)，以及未出清的尾部風(fēng)險。這正是黃金最喜歡的環(huán)境之一。

因此，黃金與原油近期的“此消彼漲”，并非簡單的風(fēng)險偏好反向，而更接近同一宏觀邏輯在不同資產(chǎn)上的兩種表達(dá)：原油從通脹端切入，交易的是極端供應(yīng)沖擊降權(quán)；黃金從利率端切入，交易的是美聯(lián)儲政策約束邊際松動。

二者都在圍繞美聯(lián)儲決策進(jìn)行交易。只是一個月前，原油上漲意味著“美聯(lián)儲更難降息”，黃金因此暴跌；一個月后，原油下跌意味著“美聯(lián)儲沒那么難降息”，黃金由此反攻。

美聯(lián)儲未轉(zhuǎn)鴿 市場已搶跑

不過，市場暫時的重新定價，并不意味著美聯(lián)儲開始轉(zhuǎn)向。

近一個月，美聯(lián)儲官方口徑仍然是，中東局勢和能源價格提升了不確定性，政策需要繼續(xù)觀察，尚不足以據(jù)此迅速調(diào)整判斷。

4月8日，美聯(lián)儲公布了3月17日至18日聯(lián)邦公開市場委員會的貨幣政策會議紀(jì)要。會議紀(jì)要強(qiáng)調(diào)，能源上漲可能推遲通脹回落，但現(xiàn)在判斷其最終影響仍為時過早。

4月7日，美聯(lián)儲副主席菲利普·杰斐遜也表示，能源價格上升和中東沖突增加了不確定性，而當(dāng)前政策立場仍適合讓美聯(lián)儲觀察經(jīng)濟(jì)如何演變。

3月26日，杰斐遜在一場講話中曾指出，如果能源價格高位持續(xù)，就可能向運(yùn)輸、制造、食品等更廣泛價格體系傳導(dǎo)，但目前仍太早，無法對最終影響作出具體結(jié)論。

也就是說，美聯(lián)儲最近的態(tài)度依然是：先觀察，不搶著確認(rèn)能源回落就一定能帶來通脹下行。

但市場已經(jīng)走在前面。根據(jù)芝商所美聯(lián)儲利率觀察工具統(tǒng)計(jì)，4月17日，年內(nèi)不降息的概率約為54.3%，一次25個基點(diǎn)降息的概率約為35.3%，累計(jì)50個基點(diǎn)降息的概率約為10.1%。

當(dāng)前，美聯(lián)儲仍在等待證據(jù)，市場已經(jīng)先行交易邊際改善。

重估美聯(lián)儲的政策自由度

從更廣義的大類資產(chǎn)配置角度看，4月17日的價格表現(xiàn)還有另一層含義：全球資金并不是在交易“風(fēng)險已經(jīng)消失”，而是在交易“最壞風(fēng)險暫時退潮”。

油價回落令市場下調(diào)通脹風(fēng)險，美債收益率隨之回落；美元走弱，黃金受益；同時，美股尤其是對利率和成本更敏感的板塊表現(xiàn)改善。

但油輪掉頭與伊朗議長發(fā)聲提醒市場：實(shí)體層面的風(fēng)險確認(rèn)，滯后于金融市場的價格反應(yīng)。

當(dāng)前全球資金的再配置，并非從“防御”完全切向“進(jìn)攻”，而更接近于降低對極端地緣沖擊的押注，同時保留對未來不確定性的對沖。從這個角度說，4月17日不是一場終局式反轉(zhuǎn)，而更像一次對3月“最壞版本定價”的系統(tǒng)修正。

復(fù)盤過去一個月，黃金與原油的“反向而行”并不意味著市場邏輯失序。相反，它揭示了資產(chǎn)定價中最核心的一層：市場并不是對事件本身作出機(jī)械反應(yīng)，而是在持續(xù)評估，事件將如何改變美聯(lián)儲貨幣政策的約束條件。

3月，市場將中東沖擊視為一場可能重燃通脹的能源沖擊，因此，原油上漲、黃金承壓、美聯(lián)儲降息預(yù)期后移。

4月17日，市場則開始將其視為一筆正在退潮，但尚未完全消失的風(fēng)險溢價，于是，原油回落、黃金走強(qiáng)、美聯(lián)儲政策預(yù)期重新修復(fù)。

因此，黃金與原油此消彼長的真正含義，不在于兩類資產(chǎn)誰強(qiáng)誰弱，而在于市場正在重新估計(jì)，美聯(lián)儲究竟還有多少政策自由度。

一個月前，市場的回答是：幾乎沒有。因此，買油、拋金，遠(yuǎn)離寬松。

4月17日，市場的回答變成了：也許，沒那么糟。于是，賣油、買金，重談降息。

不過，這仍是一個需要船流、保險、油價中樞、通脹數(shù)據(jù)和美聯(lián)儲口徑共同驗(yàn)證的答案。真正的大局尚未敲定。

這場霍爾木茲海峽風(fēng)波映射至國內(nèi)市場，其影響并非簡單的“利好”或“利空”，而可能是通過三條鏈條傳導(dǎo)：能源價格、全球風(fēng)險偏好，以及美聯(lián)儲政策預(yù)期。

在聯(lián)博基金市場策略負(fù)責(zé)人李長風(fēng)看來，在地緣事件擾動下，權(quán)益市場震蕩中顯露結(jié)構(gòu)分化。3月份中東沖突持續(xù)發(fā)酵，全球資本市場在能源價格波動與避險情緒升溫中震蕩加劇。整體來看，中國A股比起海外市場跌幅相對可控，反映出國內(nèi)基本面仍相對具備韌性?？紤]到國內(nèi)利率或?qū)⒕S持寬松、盈利或仍相對穩(wěn)定，仍樂觀看待中國權(quán)益市場后續(xù)表現(xiàn)機(jī)會。

展望中國債市，聯(lián)博基金固收及多資產(chǎn)市場策略負(fù)責(zé)人驥宇認(rèn)為，短期來看，通脹成為債市投資者目前最關(guān)心的議題之一。地緣沖突或致債市波動，但全面通脹和政策轉(zhuǎn)向概率低。策略上，中短端票息打底，長端利率箱體震蕩。

原油暴跌，交易的是最壞情景被暫時降權(quán)；黃金走強(qiáng)，交易的是降息預(yù)期修復(fù)與尾部風(fēng)險未清；而美聯(lián)儲，并沒有真正轉(zhuǎn)鴿，只是市場先替它想象了一次松綁。

周一市場如何消化這場戲劇性變化，將可能決定這輪行情究竟是一次反轉(zhuǎn)，還是一次被現(xiàn)實(shí)打斷的搶跑。

（作者 歐陽曉紅）

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歐陽曉紅

經(jīng)濟(jì)觀察報首席記者 長期關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)、金融貨幣市場、保險資管、財(cái)富管理等領(lǐng)域。十多年財(cái)經(jīng)媒體從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。