在房地產(chǎn)行業(yè)漫長(zhǎng)的寒冬中，曾經(jīng)的“華南五虎”之一雅居樂，正面臨生死存絕的至暗時(shí)刻。3月31日，雅居樂交出了一份令人觸目驚心的成績(jī)單：2025年?duì)I業(yè)額腰斬，凈虧損擴(kuò)大至219億元，股東應(yīng)占虧損更是高達(dá)225億元。如果說(shuō)巨額虧損是“內(nèi)傷”，那么現(xiàn)金流的枯竭和債務(wù)的集中違約則是“外傷”。手持現(xiàn)金僅55億卻背負(fù)387億短期債務(wù)，更有“賭王之子”何猷龍旗下公司提請(qǐng)清盤，這家曾以文旅地產(chǎn)聞名的房企，正站在懸崖邊緣。

財(cái)務(wù)“自由落體”：營(yíng)收腰斬，虧損無(wú)底洞

翻開雅居樂2025年的財(cái)報(bào)，幾乎找不到任何亮點(diǎn)，滿眼皆是“下降”和“虧損”。

最直觀的打擊來(lái)自收入端。2025年，雅居樂營(yíng)業(yè)額僅為278.59億元，相比2024年的433.46億元，斷崖式下跌了35.7%。這不僅僅是數(shù)字的減少，更是業(yè)務(wù)規(guī)模的劇烈收縮。要知道，就在幾年前，雅居樂還是年銷售額破千億的巨頭，如今卻退回到了兩百多億的體量。

利潤(rùn)表更是慘不忍睹。毛虧損從2024年的5.21億元瞬間擴(kuò)大到49.06億元，毛利率由正轉(zhuǎn)負(fù)，跌至-17.6%。這意味著，雅居樂現(xiàn)在的生意是“做一單虧一單”，連最基本的覆蓋成本都做不到。而在底層利潤(rùn)上，凈虧損達(dá)到219.83億元，歸母凈利潤(rùn)虧損225.69億元，虧損幅度分別擴(kuò)大了25%和31%。

這并非簡(jiǎn)單的市場(chǎng)波動(dòng)，而是一種失控的墜落。雅居樂在財(cái)報(bào)中解釋，巨虧主要源于三方面：出售子公司的虧損、投資減值以及所得稅的大幅上升。但這只是會(huì)計(jì)層面的解釋，深層原因在于整個(gè)房地產(chǎn)邏輯的崩塌——高價(jià)拿的地現(xiàn)在賣不上價(jià)，曾經(jīng)高價(jià)收購(gòu)的項(xiàng)目現(xiàn)在成了負(fù)債，而為了維持運(yùn)轉(zhuǎn)借的高息債務(wù)，正變成壓垮駱駝的稻草。

支撐房企生存的核心是賣房，但雅居樂在2025年幾乎失去了造血能力。

財(cái)報(bào)顯示，其核心業(yè)務(wù)物業(yè)發(fā)展確認(rèn)銷售收入僅127.29億元，同比暴跌52.1%。更糟糕的是，這127億的收入是靠“降價(jià)換量”換來(lái)的。數(shù)據(jù)顯示，其銷售均價(jià)從之前的高位跌至每平方米10073元，同比下降13.7%。即便如此，銷售面積依然同比下降了44.5%，僅剩126萬(wàn)平方米。

這透露出一個(gè)殘酷的現(xiàn)實(shí)：市場(chǎng)對(duì)雅居樂的信心嚴(yán)重不足。購(gòu)房者擔(dān)心爛尾，不敢買期房；即便買，也只肯給低價(jià)。這種量?jī)r(jià)齊跌的局面，直接鎖死了現(xiàn)金流入口。

與此同時(shí)，曾經(jīng)被視為“現(xiàn)金奶牛”的物業(yè)管理板塊也未能幸免。雖然128億的收入看起來(lái)還能撐場(chǎng)面，但同比也下降了6.2%，更關(guān)鍵的是在管面積減少了近4800萬(wàn)平方米。對(duì)于物管公司來(lái)說(shuō)，規(guī)模就是一切，面積的流失意味著未來(lái)收入的進(jìn)一步縮水。

債務(wù)雪崩：55億現(xiàn)金難敵387億短債

如果說(shuō)虧損是慢性病，那么債務(wù)違約就是急性心梗。

截至2025年底，雅居樂手里的現(xiàn)金及銀行結(jié)余（含受限資金）僅為55.79億元。這點(diǎn)錢，對(duì)于一家曾經(jīng)的千億房企來(lái)說(shuō)，簡(jiǎn)直是杯水車薪。而其一年內(nèi)到期的短期借款高達(dá)387.34億元。

算一筆簡(jiǎn)單的賬：55億現(xiàn)金對(duì)應(yīng)387億短債，覆蓋比例僅為14%。這意味著，每1塊錢的債務(wù)，雅居樂手里只有1毛4分錢。這種極端的流動(dòng)性枯竭，在商業(yè)史上都極為罕見。

更可怕的是杠桿的失控。2024年末，雅居樂的凈負(fù)債比率還在103.6%，雖然高但尚在行業(yè)可控范圍。但到了2025年末，這一數(shù)字飆升至229.6%。這是什么概念？這意味著雅居樂的凈負(fù)債是其股東權(quán)益的2.3倍。在資產(chǎn)貶值、虧損擴(kuò)大的情況下，股東權(quán)益被迅速吞噬，負(fù)債率自然呈指數(shù)級(jí)飆升。

違約已經(jīng)成為事實(shí)。財(cái)報(bào)承認(rèn)，有294.21億元的本金和13.05億元的利息未能按時(shí)支付。這近300億的違約本金，像多米諾骨牌一樣，觸發(fā)了37.66億元的交叉違約條款。也就是說(shuō)，只要一家銀行抽貸，所有銀行都要追債，墻倒眾人推的局面已經(jīng)形成。

在資金鏈緊繃到極點(diǎn)時(shí)，債權(quán)人失去了耐心。

2025年12月9日，新濠(中山)企業(yè)管理有限公司向香港高等法院提請(qǐng)對(duì)雅居樂進(jìn)行清盤。這家公司的背景不簡(jiǎn)單，它是港股上市公司新濠國(guó)際發(fā)展的附屬公司，實(shí)控人正是“賭王”何鴻燊之子何猷龍。

涉及的金額雖然“僅”約1860萬(wàn)美元及234.7萬(wàn)元人民幣，對(duì)于雅居樂幾百億的債務(wù)來(lái)說(shuō)九牛一毛，但其象征意義極具殺傷力。這是國(guó)際資本對(duì)雅居樂償債能力的徹底否定。一旦清盤呈請(qǐng)被法院批準(zhǔn)，雅居樂將被迫變賣所有資產(chǎn)來(lái)還債，甚至可能直接退市、破產(chǎn)。

雖然法院將聆訊押后到了2026年6月29日，給了雅居樂半年的喘息時(shí)間，但這把達(dá)摩克利斯之劍始終懸在頭頂。對(duì)于境內(nèi)外的其他債權(quán)人來(lái)說(shuō)，何猷龍的行動(dòng)是一個(gè)信號(hào)：如果不盡快采取法律行動(dòng)，可能連殘羹冷炙都分不到。這極易引發(fā)擠兌效應(yīng)。

“賣賣賣”模式

面對(duì)絕境，雅居樂并非坐以待斃。董事會(huì)主席陳卓林在財(cái)報(bào)中坦言：“行業(yè)震蕩不停，政策雖趨好但尚未普遍惠及，集團(tuán)仍在艱難前行?！边@句話道出了當(dāng)下的困境：政策暖風(fēng)已吹，但傳導(dǎo)到企業(yè)端還需要時(shí)間，而雅居樂最缺的就是時(shí)間。

為了活下去，雅居樂正在做兩件事：一是境外債務(wù)重組，二是賣資產(chǎn)。

關(guān)于債務(wù)重組，雅居樂表示正在與主要境外債權(quán)人磋商。但在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下，債權(quán)人通常要求極高的折扣和苛刻的條件，談判過程注定漫長(zhǎng)且痛苦。

資產(chǎn)出售是更直接的手段。就在財(cái)報(bào)發(fā)布后的2026年3月27日，雅居樂附屬公司以11.5億元出售了位于玉林的土地和廠房。11.5億對(duì)于200多億的虧損和300多億的違約債務(wù)來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是杯水車薪，但這至少表明了一種姿態(tài)：為了還債，什么都可以賣。

然而，這種“賣賣賣”的模式也有副作用。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)賣一個(gè)少一個(gè)，剩下的都是難啃的硬骨頭或者流動(dòng)性差的存貨，未來(lái)翻身的資本將越來(lái)越少。