整理｜華衛(wèi)

昨日，智譜交出了 2025 年度業(yè)績報告，這是其上市近三個月后的首份年度財報。今年 1 月 8 日，智譜登陸港交所，股價從發(fā)行價 116.2 港元一度沖至近 700 港元，目前市值超 3000 億港元。

這份業(yè)績報告喜憂參半，其收入激增但亦被分析師評增長低于預(yù)期，且綜合毛利率不佳。智譜表示，公司預(yù)計通過收入增長和提升運(yùn)營效率實(shí)現(xiàn)盈利，但尚未給出具體時間表。智譜還在財報中傳達(dá)了一個信號，將繼續(xù)加大投資，增加國產(chǎn)芯片在訓(xùn)練模型中的使用。

營收翻倍增長，虧損同比擴(kuò)大

財報顯示，智譜 2025 年?duì)I收 7.24 億元，同比增長 131.9%；毛利 2.97 億元，同比增長 68.7%；毛利率為 41.0%，較上年的 56.3% 下降 15.3 個百分點(diǎn)；年內(nèi)虧損 47.18 億元，同比擴(kuò)大 59.5%；經(jīng)調(diào)整后凈虧損 31.82 億元，同比擴(kuò)大 29.1%；研發(fā)投入 31.8 億元，同比增長 44.9%。

從營收情況來看，智譜是一家典型的大模型公司：收入增長很快，但虧損巨大；研發(fā)投入仍然非常重，強(qiáng)度達(dá)營收的 4.4 倍。此外，智譜的毛利率下降明顯，整體綜合毛利率由 2024 年的 56.3% 降至 41.0%。

收入結(jié)構(gòu)上，智譜 2025 年以本地化部署服務(wù)為主。其中，本地化部署服務(wù)收入 5.34 億元，同比增長 102.3%，占總收入的 73.7%；云端部署服務(wù)收入 1.90 億元，同比增長 292.6%，占比 26.3%。需要注意的是，2025 年智譜這兩種服務(wù)模式的毛利率變化不一。云端部署毛利率從上年的 3.3% 提升到 18.9%，改善不小；但本地化部署毛利率則從 66.0% 下降到 48.8%。

財報中對此的解釋是，云端部署業(yè)務(wù)主要由于模型推理效率提升、算力規(guī)模擴(kuò)張導(dǎo)致邊際成本遞減，同時價格有所增加；即通過對推理側(cè)的極致工程優(yōu)化，在大幅度降低單位成本的同時，實(shí)現(xiàn)了毛利表現(xiàn)的穩(wěn)健提升；本地化部署業(yè)務(wù)由于為滿足客戶需求而投入了更多的交付資源。

具體按業(yè)務(wù)形態(tài)與核心產(chǎn)品線來拆分，智譜 2025 年的企業(yè)級通用大模型收入 3.66 億元，占比 50.4%；開放平臺及 API 收入 1.90 億元，占比 26.3%；企業(yè)級智能體收入 1.66 億元，占比 22.9%；技術(shù)服務(wù)及其他收入占比低。

值得一提的是，智譜所有業(yè)務(wù)收入相較 2024 年均同比增長。其中，企業(yè)級通用大模型收入增幅達(dá) 70.5%，開放平臺及 API 的收入增幅達(dá) 292.6%，企業(yè)級智能體收入增幅達(dá) 248.8%，技術(shù)服務(wù)及其他收入增幅達(dá) 31.6%。

Token 價值大增，

核心指標(biāo)直追 Anthropic 水平

“‘智能上界的突破’是這個時代唯一的物理第一性。如果說智能上界決定了技術(shù)的定價權(quán)，那么 Token 的消耗規(guī)模則決定了商業(yè)價值的體量?！敝亲V在財報中稱，其內(nèi)部推導(dǎo)出了一個簡潔的公式： AGI 商業(yè)價值 = 智能上界×Token 消耗規(guī)模。2025 年，隨著 GLM 在編程 (Coding) 與智能體 (Agent) 等元場景的深度滲透，智譜付費(fèi) Token 消耗量實(shí)現(xiàn)了指數(shù)級躍遷。憑借 GLM 系列，智譜實(shí)現(xiàn)了從開發(fā)者生態(tài)到全球化 MaaS (Model-as-a-Service) 平臺的全面爆發(fā)。

據(jù)了解，在稍晚的智譜年度業(yè)績發(fā)布電話會上，智譜 CEO 張鵬進(jìn)一步提出了“Token 架構(gòu)力”（Token Architect）新概念，將 AI 生產(chǎn)力價值定義為“智能調(diào)用量 × 智能質(zhì)量 × 經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化效率”。并且，張鵬表示，“當(dāng)模型足夠強(qiáng)，API 本身就是最好的商業(yè)模式?！?/p>

在業(yè)務(wù)模式上，智譜一直對標(biāo) Anthropic。Anthropic 的 CEO Dario Amodei 曾透露，公司 60% 至 75% 的收入來自 API，且明確將編程作為核心用例，因?yàn)?企業(yè)用例為模型改進(jìn)提供了更強(qiáng)的激勵"。智譜此次發(fā)布的財報中，表演最亮眼的也來自 API 平臺。

財報顯示，截至報告期末，智譜 API 平臺 ARR 實(shí)現(xiàn) 17 億元，過去一年提升 60 倍。2025 年推出的 GLM Coding Plan，付費(fèi)開發(fā)者規(guī)模突破 24.2 萬。GLM-5 發(fā)布后 24 小時內(nèi)即獲得字節(jié)、阿里、騰訊等頭部大廠官方接入，中國前 10 大互聯(lián)網(wǎng)公司中已有 9 家深度集成 GLM。2026 年 3 月推出的 Claw Plan 上線僅兩天訂閱用戶即破 10 萬，上線 20 天訂閱用戶突破 40 萬。截至 2026 年 3 月，智譜的平臺注冊企業(yè)及用戶突破 400 萬，服務(wù)全球超過 218 個國家及地區(qū)。

張鵬強(qiáng)調(diào)，智譜 API 價格在 2026 年一季度上調(diào) 83% 后，市場依然供不應(yīng)求，調(diào)用量增長 400%。在今年第一季度，智譜對 API 價格進(jìn)行兩次上調(diào)。2 月，智譜主動上調(diào)價格 30% 并取消首購優(yōu)惠。

人人都是“Token 架構(gòu)師”，

告別 App 堆疊

“智譜不是一家傳統(tǒng)意義上的軟件公司，我們是一個以 AGI 為信仰的原生智能實(shí)驗(yàn)室?！痹谪攬笾校亲V預(yù)測道，2026 年，智能范式將從輕量化的 Vibe Coding（氛圍編程）向工業(yè)級的 Agentic Engineering（智能體工程）演變，再進(jìn)化為具備自主規(guī)劃、環(huán)境感知與自我迭代能力的數(shù)字工程師，最終實(shí)現(xiàn)跨越多步迭代、具備邏輯一致性的 Long-horizon Task（長程任務(wù)）閉環(huán)執(zhí)行，這將進(jìn)一步帶來智能上界的突破與 Token 調(diào)用的指數(shù)級增長。

而當(dāng)大模型具備長程任務(wù)執(zhí)行的閉環(huán)能力后，核心競爭力將重塑為 TAC（Token Architecture Capability, Token 架構(gòu)能力）。TAC = 智能調(diào)用量×智能質(zhì)量×經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化效率。未來，衡量一個個體或組織價值的標(biāo)準(zhǔn)，不再是掌握了多少信息，而是其作為 Token 架構(gòu)師，在給定預(yù)算下構(gòu)建復(fù)雜 Agent 系統(tǒng)并驅(qū)動大模型完成復(fù)雜 Agent 系統(tǒng)的自主運(yùn)行。“智譜的目標(biāo)是成為提升全社會 TAC 的基礎(chǔ)設(shè)施，讓每一滴 Token 都能轉(zhuǎn)化為可交付的經(jīng)濟(jì)增量?！?/p>

隨著 OpenClaw 等應(yīng)用驅(qū)動的 Token 消耗進(jìn)入指數(shù)級軌道，一場智能輸出革命正在發(fā)生。首先是推理再中心化：憑借超大規(guī)模集群的規(guī)模經(jīng)濟(jì)與極致的推理優(yōu)化，云端大參數(shù)基模的效率將進(jìn)一步提高。其次高質(zhì)量 Token 出海。據(jù)了解，GLM-5 的國產(chǎn)化適配已超越簡單的算子移植，進(jìn)入了 Co-design（軟硬協(xié)同設(shè)計）階段。在底層內(nèi)核層面，通過 Lightning Indexer 等定制化融合內(nèi)核與 FlashComm 通信優(yōu)化，最大限度隱藏了內(nèi)存訪問與通信延遲，這種深度調(diào)優(yōu)讓 GLM 系列在國產(chǎn)芯片上跑出了比肩國際頂級芯片的推理效率。

進(jìn)入 2026 年，算力范式正在發(fā)生劇變，OpenClaw 的爆發(fā)式應(yīng)用提前引燃了 Token 消耗狂潮。智譜稱，他們將繼續(xù)加大投入，尤其是深耕國產(chǎn)芯片的“Day 0”適配與軟硬一體化調(diào)優(yōu)?！拔覀儗⑼评硇阅軌赫ブ翗O限，不是為了短期盈利，而是為了支撐那條不斷上揚(yáng)的、高質(zhì)量 Token 消耗的指數(shù)曲線。”

同時，智譜指出，大模型正在吞噬軟件，未來的計算平臺將不再是 App 的堆疊，而是 API 商店與 Agent 矩陣的協(xié)同。在 LLM-OS 架構(gòu)下，模型直接理解模糊意圖、拆解長程任務(wù)并調(diào)度全棧資源。誰的模型進(jìn)入了系統(tǒng)內(nèi)核，誰就掌握了下一代計算的定義權(quán)。

https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0331/2026033101550_c.pdf

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